如何分析现金流量表

马永义（教授） （北京国家会计学院 北京 101312）

我国的上市公司是从1998年中报开始编制并披露现金流量表的，与资产负债表和利润表相比较，我国编制现金流量表的历史要短得多。尽管“现金为王”已经被业界广泛认可，但究竟该如何分析现金流量表，目前尚未达成共识，也不存在绝对权威的方法论，本文拟谈一下个人的认识与看法，与同行们共同交流。

一、 现金流量表总体架构和勾稽关系的简要剖析

阅读和分析现金流量表时，需要把重心放在“流量”二字上，该表一方面描述了现金流量的路径（经营活动、投资活动、筹资活动），另一方面也揭示了现金流量的结果（现金及现金等价物净增加）。通过观察和分析现金流量的具体路径以及各路径之间的相互关系就可以对企业现金流转的质量或含金量做出相应的判断。通过对现金流量结果的观察，就可以了解企业支付能力的相对变动趋势，并对企业应对未来各类市场变化能力的变动趋势做出相应的判断。

为了便于对现金流量表的内在勾稽关系做出描述与分析，本文分别用①、②、③、④、⑤、⑥分别代表经营活动产生的现金流量净额、投资活动产生的现金流量净额、筹资活动产生的现金流量净额、现金及现金等价物净增加额、期初现金及现金等价物余额、期末现金及现金等价物余额，现金流量表内部存在如下两组勾稽关系：

勾稽关系之一：④=⑥-⑤

如果⑥-⑤≠④，则意味着该表的编制存在低级的技术性差错，当然此类现象在实际工作中几乎很少会出现。此外，⑥和⑤分别与资产负债表的相关项目之间存在对应的勾稽关系，由于资产负债表的现金及现金等价物属时点性指标，其金额的真实性相对容易审计（核），这样就实现了现金流量表与资产负债表之间的相互牵制。

勾稽关系之二：①+②+③=④

如果①+②+③≠④，则意味着该表的编制存在低级的技术性差错，当然此类现象在实际工作中同样几乎很少会出现。需要着重指出的是，①+②+③=④不一定绝对就是正确的，从技术层面而言，除了要求①+②+③=④之外，①、②、③本身的金额也必须是准确无误的，即①、②、③之间不得出现结构性差错。换言之，在①、②、③自身存在差错的情况下，即便①+②+③=④，现金流量表同样存在技术性差错。

在阅读和分析现金流量表过程中，在①+②+③=④的情况下，仍然需要注意识别①、②、③自身金额的正确与否。一般说来，在实际工作中，报表编制者通常会存在虚增或粉饰①的动机或行动。如果①的金额远远高于利润表的净利润或者①与净利润的比值明显偏高，报表阅读者就需要提高警惕。在判断①是否被虚增或粉饰的过程中，注意了解“收到的其他与经营活动有关的现金”项目或“支付的其他与经营活动有关的现金”项目所实际对应的具体现金收付业务，往往有助于寻找“蛛丝马迹”。此外，如果企业在下一会计年度的年初即出现集中大额支付关联方各类应付款项的迹象，通常就存在粉饰上年度经营活动产生现金流量净额的可能性。

二、三大类活动现金净流量所体现出的经济含义剖析

尽管实务中企业的货币资金处于企业管理层的统一调配之下，但现金流量表约定俗成地将企业的现金流量区分成经营活动产生的现金流量、投资活动产生的现金流量和筹资活动产生的现金流量三大类别，且每一类别内部的流入金额和流出金额之间的差额，分别形成了这三大类活动的现金流量净额。结合三大类现金流量的流入和流出具体项目所对应的交易事项的业务内涵，笔者对三大类现金净流量的六种结果所代表的经济含义分别梳理、提炼如下：

（一）经营活动产生的现金流量净额的经济含义

如果企业经营活动现金流量呈现的是净流入状态，通常可能代表着产品（服务）销路比较好、市场占有率比较高，产品附加值比较高，商业信用利用得比较充分（意指在生产经营活动中可以无偿占用上、下游企业的资金）。无论属于上述哪种具体情况或者上述情况的不同组合，均代表的是积极的信号，即企业经营活动获取现金流量的能力较强。

如果将经营活动产生的现金流量净额与利润表的净利润金额相比较，可以进一步判断出企业净利润的含金量。一般说来，该情形通常意味着企业在其所属行业的产业链条中具有较强的话语权。

与此相对应，如果企业经营活动现金流量呈现的是净流出状态，通常可能代表着产品（服务）销路比较差、市场占有率比较低，产品附加值比较低，商业信用利用得比较欠缺（意指在生产经营活动中被上、下游企业无偿占用资金）。无论属于上述哪种具体情况或者上述情况的不同组合，均代表的是消极的信号。当企业利润表体现出了净利润，但生产经营活动产生的现金流量为净流出时，通常意味着企业销售政策较为激进，同时也意味着企业的货款回收可能不够理想，企业的客户集中度较高或受下游客户的制约较强，企业发生信用风险的可能性也较大，与此同时，受制于会计核算规则的限定，以后期间发生信用损失的风险也较大。

需要指出的是，如果经营活动产生的现金净流入的金额与净利润金额之间的比值过高，则需要设法判断该企业是否存在粉饰经营活动产生的现金流量的行为，尤其需要通过报表附注或者在有条件的情况下索要更详细的资料，弄清楚“收到的其他与经营活动有关的现金”项目所对应的金额较大的具体业务的相关情况，借此对该企业是否存在粉饰经营活动产生的现金流量的行为做出理性判断。此外，如果某企业在下一会计年度的年初便集中大额支付应付关联方的款项，也有可能意味着该企业存在粉饰上年度经营活动产生的现金流量的行为。

由于经营哲学和管理风格的差异，同一个企业在不同的管理团队的经营管理下，经营活动产生的现金流量状况可能会有所不同，但受制于每个行业上下游企业之间“常规”的话语权所辖，无论某个管理团队自以为有多么的与众不同，要想彻底改变某一企业在其所在行业产业链条中结算方式的话语权，均可能面临“事与愿违”的尴尬局面。

（二）投资活动产生的现金流量净额的经济含义

如果投资活动现金流量呈现的是净流入状态，通常可能代表着企业出现了如下三种情形：

情形之一：资本运营收到了良好的效果（前期的孵化取得了良好的成效，企业可以坐收投资回报）；

情形之二：企业的对外投资策略将发生改变（本报告期企业处置了长期股权投资）；

情形之三：企业的产业或产品结构将发生改变（本报告期企业处置了固定资产）。

当企业发生“情形之二”时，如果该企业属于投资性公司，报表阅读者首先要了解或弄清楚该企业的对外投资策略是否将发生改变，如果答案是肯定的，接下来就需要进一步了解该企业未来的战略投资方向，并与国家宏观的产业政策加以对标；如果答案是否定的，则很有可能意味着该企业的现金流量出现了不利迹象，同时要高度关注投资的收回对其未来发展所可能带来的不利影响。

由于企业的固定资产是其身处所在行业的重要物质载体，当企业发生“情形之三”时，报表阅读者首先要了解或弄清楚该企业的产业或产品结构是否将发生转变。如果答案是肯定的，就需要了解其未来的产业或产品动向，进而与国家宏观产业政策对标；如果答案是否定的，则很有可能是企业的现金流面临着严重的压力，同时伴随其生产能力的下降，企业很有可能因此而走向“下坡路”。

承上所述，对于呈现净流入状态的投资活动现金流量，就不能单纯地用积极信号或消极信号来加以评价，需要结合具体成因来加以深入了解和剖析。笔者将其形象地描述为“三一三十一”。

如果投资活动现金流量呈现的是净流出状态，通常可能代表着企业出现了如下两种情形：

情形之一：企业通过兼并收购行为实施外延的扩张战略；

情形之二：企业通过扩大固定资产投资规模走内涵扩张的发展之路。

无论具体涉及到上述哪种情形，亦或是上述两种情形的组合，都代表着企业面向未来的“底气”较足，因此通常释放出的是积极的信号。但需要提请注意的是，如果企业在兼并收购过程中形成了较大金额的商誉，则需要进一步对收购标的实际盈利能力做出理性而客观的评判，尤其需要注意的是，如果是上市公司，过高的商誉则有可能意味着存在大股东借收购兼并活动之名、行侵害小股东利益之实的现象。如果该企业此前曾发生过计提巨额商誉减值准备的现象，报表阅读者对这种藐视“底气十足”的假象尤其要保持高度的“警戒之心”。

总体而言，对投资活动所产生的现金流量净额不能简单片面地贴上积极或消极的标签，需要结合真正的主导性驱动要素，来加以具体分析。

（三）筹资活动产生的现金流量净额的经济含义

如果筹资活动现金流量呈现的是净流入状态，通常可能代表着企业出现了如下两种情形：

情形之一：企业在股东处的信用状况比较好，有资金需求时，可以得到股东的持续大力支持，如果是上市公司，则可以在资本市场获取畅捷的再融资通道；

情形之二：企业在银行方面的信用状况比较好，有资金需求时，可以及时获取银行的大力支持，甚至是获取不断增加的授信额度。

需要提请注意的是，在企业存在合理资金需求的前提下，筹资活动的现金净流入释放出的是积极的信号，但在企业不存在合理资金需求的前提下，筹资活动的现金净流入则有可能释放出了企业出现了筹资过度的迹象。一旦企业存在筹资过度的迹象，就需要以银行为代表的债权人高度提防后续可能发生的“道德风险”。在企业期初存在大额货币资金余额，且本报告期经营活动和投资活动均呈现出现金净流入的状态下，如果筹资活动仍然呈现金额较大的净流入状况，就意味着该企业出现了筹资过度的现象。诚然，实务中无法从绝对额层面给出筹资过度迹象判定的具体标准，但笔者认为，在一家企业并不存在合理资金需求的情况下，筹资环节任何金额的净流入都很有可能表明出现了过度筹资的迹象。

由此可见，我们应辩证地看待筹资活动的现金净流量，切不可盲目地得出释放出的就是积极或消极信号的结论，笔者将其形容为“五十对五十”。

如果筹资活动现金流量呈现的是净流出状态，通常可能代表着企业出现了如下两种情形：

情形之一：企业在股东那里的信用状况比较差，即便存在迫切的资金需求，也无法得到股东们的继续支持，如果是上市公司，则意味着被资本市场关闭了所有的再融资通道；

情形之二：企业在银行那里的信用状况比较差，即便存在合理的资金需求，也无法获取银行的进一步支持，甚至面临银行方面“见钱就扣”的局面。

需要明确指出的是，筹资环节的净流出释放出的不一定就是消极的信号，如果企业期初的货币资金余额就较为宽裕，且经营活动和投资活动的现金流量均呈现出净流入的状态，在企业尚不存在合理资金需求的情况下，及时偿还存量借款，也不失为明智之举。所谓“好借好还，再借不难”，更何况此举又可以达到节约财务费用开支的效果。

承上所述，对筹资活动的现金流量净额应本着辩证的观点，对具体问题展开具体分析，避免得出程式化的绝对性结论。

三、三大类活动现金流量之间相互关系所体现出的经济含义的剖析

诚如上文所言，企业货币资金实质上是在管理层的统一调配下统筹使用的，某类活动所形成的现金净流入，通常会被用于其他类型的现金流转中去，某类活动所发生的现金净流出，一定是由其他类型活动所形成的现金净流入来予以支持。如果能够设法了解到三大类活动现金流量之间的相互关系，我们就可以获取对科学决策更加有价值的信息。

为了便于下文的描述与分析，在上文剖析所得出的经济含义的基础上，笔者将三大类活动所形成的六种结果进一步浓缩如下：

将经营活动的现金净流入进一步浓缩为“经营”；将经营活动的现金净流出进一步浓缩为“赊销”；将投资活动的现金净流入进一步浓缩为“资本经营”；将投资活动的现金净流出进一步浓缩为“扩张”；将筹资活动的现金净流入进一步浓缩为“借款”；将筹资活动的现金净流出进一步浓缩为“还贷”；此外，将期初货币资金的结余进一步浓缩为“积累”。

结合上市公司所公开披露的现金流量表，笔者将三大类现金流量之间常见的相互关系，以“靠××来××”的语式，作出如下的描述并加以具体剖析：

模式之一：靠经营及借款来扩张。该模式意味着企业将因良性经营活动所获取的更多的货币资金以及从银行借款所获取的货币资金，一并用于扩张其经营规模，该模式代表企业正处于成长期，财务风险较低。笔者将其描述为“成长型”企业。

模式之二：靠经营来扩张。该模式意味着企业将因良性经营活动所逐步获取的更多的货币资金用于扩展其经营规模，该模式下企业并未采取通过举借银行借款的方式来扩展其经营规模，与“模式之一”相比较，其财务风险更低，但企业的发展速度也会更缓慢。从现实经济社会来观察，该类企业的股东或管理层多半是搞技术出身的，他们通常对企业自身采用的技术信心十足，但在经营和市场开拓层面的魄力却显得相对不足。笔者将其描述为“蜗牛式”企业。

模式之三：靠借款来扩展及赊销。该模式意味着企业经营活动产生现金流量的能力尚未实现良性循环，在此前提下进一步通过举借银行借款来寻求经营规模的扩张。通俗而言，在没有走稳的情况下就想快跑。此类型企业的财务风险较高，笔者将其描述为“双方纠结型”企业。企业纠结于是否可以通过规模的进一步扩展来实现经营活动现金流的良性循环；银行纠结于是否需要进一步支持该企业，以促进因原来的不慎放款而形成的存量贷款能够一并安全收回。作为各类潜在的利益相关者，面对此类已经处于“双方纠结”状态的企业，在做出相关决策时应秉持慎重行事的原则，注意识别和规避投资风险。

模式之四：靠积累来赊销、扩张、还贷。该模式的企业处于转型期，历史上的辉煌积累了大额的货币资金，转型后已经开启了新的经营领域，尽管经营活动的现金流量尚未进入良性循环，但成功逾越了“它行之山”，就可能足以令决策者们兴奋不已了。由于有充足的货币资金储备，促使决策者们在亢奋状态下进一步扩展其经营规模。也许过往的辉煌得到了银行系统的大力支持，但辉煌过后的决策者们并未丧失理智，为了维持良好的信用记录并节省财务费用而果断及时偿还了存量借款。

总体而言，此类型企业的决策者们具备智勇双全的优良品行，能够科学利用财务杠杆助力企业快速发展，但转型能否获取真正的成功尚需客观和冷静观察。

模式之五：靠借款来扩张。该模式下，企业的主要资金来源为银行借款，且获取银行借款后很少或根本不从事与自主品牌相关的生产与经营活动，而是将所获取的借款资金用于扩充生产能力上，鉴于此，笔者将该类型的企业描述为“代工型”或“贴牌型”企业。

尽管可能会看到车水马龙、机器轰鸣等一派繁忙的景象，但其实际的获利能力远没有看上去的那么美好。在加工能力依靠银行借款而获取的情况下，企业管理者很有可能浑然没有了利息费用、折旧费用、原材料成本等概念或意识。换言之，企业管理者除了真正重视工资的及时发放，以确保企业正常运转外，其他的负担或风险早已从内心深处“甩锅”给了银行。

需要进一步强调指出的是，即便企业的加工或生产能力并非主要由银行借款而获取，此类“代工型”或“贴牌型”企业的实际盈利能力也会与表面上的生产景象之间存在较大反差。从实际的经济社会来观察，该类型的企业通常会选址在具有绝对原材料资源优势的区域内。在阅读现金流量表过程中，对于已经呈现出“代工型”或“贴牌型”迹象或特征的企业而言，各利益相关者非常有必要对企业进行实地考察，即便“挖地三尺”也要弄清楚处于生产流水线最末端的产品究竟是什么品牌。

除了上述五种模式的企业外，实际工作中还有可能存在“靠经营来扩张、还贷”“靠经营及积累来扩张、还贷”“靠经营及资本经营来还贷”“靠积累及借款来扩张、赊销”等模式，读者可在上文分析思路的基础上尝试自行加以分析，本文不再逐一展开分析。

总而言之，通过对现金流量表内部勾稽关系的了解和把握，就可以对其编制过程中可能存在的技术性差错来加以甄别。通过对三大类活动现金流量净额所代表经济含义的挖掘，就可以对各类活动获取现金而释放出的积极或消极信号来加以识别。通过三大类活动现金流量之间相互关系的梳理与观察，就可以对企业所处发展阶段及获取内核现金流量的能力做出基本性判断。