陨落的页岩气先驱

文 | 本刊记者 王勇

倒下的切萨皮克在清除了数十亿美元的债务后，或许在等待着东山再起的机会，但毫无疑问的是，页岩气产业正在经受新一轮的破产潮，其波及的范围、对行业影响的深度都将在2020年划下难以磨灭的一笔。

“眼看他起朱楼，眼看他宴宾客，眼看他楼塌了。”成立于1989年的切萨皮克（Chesapeake Energy），于6月底正式宣告破产，这家曾一度处于高光时刻的美国页岩气巨头，还是没能熬过2020年的寒潮。

在6月28日公开资料中，切萨皮克列出了100亿美元的资产和500亿美元的债务，以及超过10万名的债权人。该公司同时公布达成的一份协议，消除了约70亿美元的债务，并获得约9.25亿美元的债务人持有资产融资。

根据美国联邦破产法第11章所规定的破产保护条款可以助其“维护收支平衡，并对其原有的合同义务进行重构，以调整资金结构，实现可持续发展”。切萨皮克公布，2020年第一季度净亏损83亿美元，长期负债达95亿美元，其现金流仅剩8200万。

在法院批准破产保护之后，其将通过循环信贷融通获得9.25亿美元的融资，以作为债务重组运作期间的必要资金。

切萨皮克公司首席执行官道格·劳尔（Doug Lawler）在一份声明中表示：“我们正在从根本上重组切萨皮克公司的资金结构与业务范围，设法解决公司过去的财务缺陷，并充分发挥我们雄厚的运营实力。”

他还表示，切萨皮克公司正在调整其定位，他讲到：“我们会充分利用多元化的操作平台，在良好业绩的基础上，继续提升我们的资本实力、工作效率和科技水平。”

倒下的切萨皮克在清除了数十亿美元的债务后，或许在等待着东山再起的机会，但毫无疑问的是，页岩气产业正在经受新一轮的破产潮，其波及的范围、对行业影响的深度都将在2020年划下难以磨灭的一笔。

陨落的切萨皮克

美国页岩行业的先驱——切萨皮克成立于1989年，在其已故的联合创始人兼前任CEO麦克伦登（Aubrey McClendon）的掌舵下，押注页岩气资源，从仅仅5万美元的初期投资起家，到2008年其企业市值达到375亿美元的巅峰，年薪超1亿美元的麦克伦登也一度成为美国薪酬最高的CEO。

从2008年到2013年间，切萨皮克的天然气井钻探数居全美首位，鼎盛时期，切萨皮克拥有175个钻井平台，分布在德克萨斯州、路易斯安那州、宾夕法尼亚州和俄亥俄州。彼时，切萨皮克手中握有规模庞大的页岩气土地板块，成为美国最大的租赁者之一。

成也萧何，败也萧何。曾待价而沽的土地开采权成就了切萨皮克的辉煌，也令其付出了惨痛的代价。

2008年前，天然气价格飙升。从美国天然气期货历史数据来看，2000年初气价为2.67美元/百万英热，在2008年中达到13美元以上的高值。2000年美国工业、民用天然气价分别为190、357美元/吨油当量，到2008年价格已升至466、835.7美元/吨油当量，价格不止翻了一番。

这也是切萨皮克迅速崛起的东风，通过高杠杆的操作掌握大量页岩气板块并炒卖开采权，在某块油气田土地被认为有利可图之后，切萨皮克会迅速将这片土地溢价出售给一家公司，由后者对油气田进行作业。切萨皮克则会拿着这笔钱寻找下一片土地，这一模式已经让公司自2000年以来净赚了500亿美元。

丰厚的回报蒙蔽了其对风险的预估。随着越来越多的竞争对手进入页岩油气勘探，切萨皮克的自有资金难以应对愈发激烈的竞争，公司也就越来越依赖举债进行扩张。

天然气价在2008年触及13.7美元的峰值后一路下跌，这是切萨皮克盛极而衰的开始。其持有的大量页岩气土地价值大幅缩水，高杠杆带来的高负债成为压在切萨皮克头顶的黑云，不得不在继续开采和放弃持有之间做出选择。结果显而易见，资本支出猛增，却已经看不到油气业务带来的红利和现金流。

页岩气起家的切萨皮克不愿放弃老本行，麦克伦登仍执意于页岩气的开发，2010到2012年间，切萨皮克在钻探和租赁方面的支出比经营活动支出高出300亿美元，过度扩张导致其债务总额超过200亿美元。

2013年麦克伦登被迫辞职并被逐出董事会，现任CEO劳勒（Doug Lawler）上任时，他接手的是一家负债高达230亿美元的公司，相当于埃克森美孚和雪佛龙的债务总和。通过一系列资产收缩政策，2018年底公司债务削减至110亿美元以下，但这也意味着产量的缩水。据统计，从2014年到2017年间，切萨皮克油气产量暴跌超过20%，现金产出、利息支付的能力同样大幅下降。

彭博资讯的信用分析师斯宾塞·卡特（Spencer Cutter）表示：“在当前商品价格环境下，切萨皮克公司一边大把砸钱，一边降低产能，这无法长期持续。”

切萨皮克并非没有尝试自救。为提高盈利能力，2019年切萨皮克决定转向页岩油开发，企图通过增加石油产量、出售天然气资产来爬出滑向破产的深渊。这一决策成为压倒切萨皮克最后的稻草，2020年爆发的全球性疫情以及产油国之间掀起的石油价格战，令债台高筑的切萨皮克不得不面对破产的命运。

切萨皮克早已做好破产重组的打算。自今年1月份以来股价已下跌93%，从172美元/股跌至6月26日仅11.85美元/股的收盘价，市值更是从巅峰时刻的375亿美元缩水至仅剩1.16亿美元。

“节约成本、减少债务，并使投资组合多样化，破产重组是切萨皮克维持长期发展和价值创造的必经之路。”切萨皮克CEO劳勒表示，“我们将从根本上重置资本和业务结构，以解决原有的财务弱点，解决遗留的问题，将在破产保护后最终成为一家更强大、更有竞争力的企业。”

其在一份声明中表示：“我们正在从根本上重组切萨皮克公司的资金结构与业务范围，设法解决公司过去的财务缺陷，并充分发挥我们雄厚的运营实力。”他还表示，切萨皮克公司正在调整其定位，“我们会充分利用多元化的操作平台，在良好业绩的基础上，继续提升我们的资本实力、工作效率和科技水平。”

切萨皮克公司表示，在此次申请破产保护的进程中，他们已经通过循环信贷获得了9.25亿美元的融资。他们还与贷款机构达成了协议，消除了约70亿美元的债务，并承诺将锁定6亿美元的新股本。

破产案获批后，切萨皮克将继续减少油气产能，只有少量天然气钻井平台维持运营状态，而石油钻井平台则全面停工。美国CNBC新闻网消息称，全球投资管理机构富兰克林资源公司和美国富达投资集团是切萨皮克最大债权人，该公司重组之后它们还将是主要股权持有人。

页岩气的悲歌

“对于美国页岩行业而言，没有比切萨皮克更有影响力的油气生产商了。”行业咨询机构伍德麦肯兹的首席分析师Alex Beeker表示。而切萨皮克的落魄，仿佛宣告着曾经喧嚣的页岩气产业戛然而止，成为当下洪流中的牺牲品。

据美国能源信息署（EIA）数据，2020年4月美国原油、天然气产量分别减少了67万桶/天和26亿立方英尺/天，而如此大的产量下降通常仅发生在飓风等自然灾害中，天然气产量的下降是自2012年8月飓风以来最大的月度下降。

《金融时报》指出，切萨皮克的破产将打开美页岩领域破产的阀门。根据Evercore投资公司的统计，过去10年，美国大型公共生产商共向石油开采领域投资1.18万亿美元，绝大部分投给了页岩油业，但实际收回的仅有8190亿美元。

投资者现在越来越倾向于注重对股东的分红，而不考虑公司成长。2019年美国生产商从债务与股东权益中募集到230亿美元，不到2016年（约570亿美元）的一半。惠誉国际估计，2020年美国高产的石油开采与生产公司违约率可能达到25%，是自2017年3月以来最高。

国际信用评级机构标准普尔的数据显示，今年迄今已有18家油气公司拖欠债务，而去年全年才有20家。之前的页岩油气生产巨头Whiting Petroleum在4月份时已经申请了破产保护，成为疫情爆发以来首家申请破产保护的大型石油生产商。为包括赫斯公司和英国石油公司在内的大型油企提供钻井服务的Diamond Offshore公司也于四月底申请破产保护。

或许美国页岩油气领域的破产潮尚未达到高潮。国际审计事务所德勤（deloitte）最近的一项研究称，如果油价不能大幅上涨，多达30%的页岩油商即将破产。该公司表示，在石油价格为每桶35美元时，这30%的油商实际上已经资不抵债，页岩油气产业的整体资产总量被迫减少了3000亿美元。

西德克萨斯中质油（WTI）价格高于35美元，但涨幅不大。如今，油价接近35美元，与大多数页岩油商的成本价格50美元，仍有较大差距。

钻井数量的减少可以最直接地反映出行业的景气度。美国能源信息署（EIA）发布的短期能源展望中指出，今年2月48个州（不包括联邦墨西哥湾）的在用钻机总数为753，但在3月降至738，在4月降至572，为2016年5月以来的最低水平。最新数据显示，截至7月10日当周，美国活跃的石油和天然气钻井数达到258座的历史新低，较去年同期减少700座。

美国市值最高的15家页岩油公司，今年平均削减了48%的开采预算。知名投行科文公司表示，美国46%的独立页岩生产商，今年规划的资本投资总额达380亿美元，为2004年以来最低。

总部位于休斯顿的EOG能源公司，今年资本预算削减了46%。公司总裁比尔·托马斯认为，对美国页岩油公司增长的投资将显著减少，且未来好多年内都无法恢复之前的产能。由于华尔街的投资者早就对该行业失去热情，这些公司也难以获得融资。

洗牌的到来？

伍德麦肯兹上游研究团队主管安格斯·罗杰表示，由于油价暴跌和疫情大流行，全球主要石油公司正在重新评估长期油价假设和投资预期回报率。

破产重组、负债高企、资产贬值给页岩气行业带来重创的同时，也带来了洗牌的可能。低油价期间，油气上游成本令生产商压力倍增，在业务量大幅下降的同时，出现了较大范围的人员、设备闲置现象，沉没成本愈发高昂，诸多油气公司的资产也在以各种方式进行抛售和剥离，以释放现金流。

今年3月,埃克森美孚宣布到2025年将实现250亿美元的全球资产剥离，覆盖欧亚非三大洲至少11个国家。5月19日，埃克森美孚已重启出售其在阿塞拜疆最大油田股权。

雪佛龙公司今年3月宣布，将以15.7亿美元将阿塞拜疆的能源资产出售给MOL匈牙利油气公司；并在全球范围内剥离非核心资产。今年5月雪佛龙宣布寻求出售其在尼日利亚8个区块，其中包括陆上和浅水区的股权，以重塑其全球投资组合。

5月6日壳牌宣布以5.41亿美元价格出售其阿巴拉契亚页岩气资产。不仅如此，6月3日壳牌再次宣布将以30亿美元出售澳大利亚昆士兰柯蒂斯LNG通用设施26.25%的股份，随后壳牌又宣布启动出售其在挪威两个油田和两条管道的股份。

在大家都在“生存不易”的同时，究竟有谁正在着手接盘。业内人士告诉记者，目前国际油气巨头均在进行资产优化，对于收购页岩气项目的意向并不强烈，更大的可能还是由财团、基金等资本机构接手。

巴菲特近期已经着手进行油气领域的资产抄底。据悉，巴菲特旗下伯克希尔哈撒韦能源公司正斥资40亿美元收购目前美国最大的能源生产商和运营商之一——道明尼资源的天然气资产，包括承担债务在内，这笔交易总额近100亿美元。

2019年以北美地区页岩油气、油砂为代表的全球非常规油气资源并购交易金额为567亿美元，已经是大幅低于2018年的743亿美元。其中，页岩油相关并购交易金额超过472亿美元；页岩气和油砂相关并购交易金额分别为58亿美元和37亿美元。

显然2020年并未给页岩油气企业带来更大的希望。在积年累月的大规模资本投入后，部分中小型页岩油企业面临较大偿付压力，将经营重点转向专注开发现有存量项目获取经营性现金流，保障企业运转，将降低通过并购活动进一步扩大资产规模的能力。

分析人士指出，美国疲软的天然气市场基本面将继续影响石油企业及资本市场对相关资产的关注，预计延续2018年以来并购活动相对较少的趋势。而在北美以外其他地区，在当前低油价和新冠肺炎疫情的双重影响下，石油企业和资本市场上的投资者对各类油气资产并购活动持谨慎态度，难以大幅提升今年上游资产并购的数量和金额。

低谷给美国页岩气产业也带来了难得的冷静期，用来思考过去十数年间大规模的投入，和为此付出的代价。

事实上，美国页岩气企业的韧性依然存在，据彭博社(Bloomberg)调查显示，一旦WTI价格突破每桶55美元并停留一段时间，页岩油气商将再次开始增产。

摩根士丹利表示，页岩气行业需要两年左右的时间，使WTI的平均价格至少达到每桶50美元，才能使页岩气产量反弹至疫前水平。其总结称：“由于暂时成本削减的逆转、未完成钻井(DUC)库存的耗尽以及基价下降的上升，在第一年可能会迅速恢复某种程度的增长，但在没有增加投资的情况下，增长率将会在第二年放缓。”

在OPEC更好地遵守减产协议的情况下，如果油价能够恢复到每桶45-50美元之间，那么美国页岩气的生存情况或将迎来一个拐点。JBC Energy预测，页岩油产量将在2020年11月达到一个拐点，此后将迅速恢复。一年后，美国页岩产量将回到疫情前的水平。

显然抄底的机遇期并不长久，但在大家都生存不易的情况下，能够从中捞一笔的玩家并不多。从另一个角度来看，受创的页岩气产业实际上也为行业的整合和资产的协调创造了可能发生的条件，在可能实现的情况下不失为国内油气企业海外扩张的选择之一。