科创板上市公司并购重组政策解析及案例探讨

张振

摘要：并购重组是上市公司持续提升质量、增强研发实力、保持商业竞争力的重要途径，尤其是对于成长性好、创新能力强的科创板企业，并购重组的协同效应更是成为企业发展壮大的加速器。苏州华兴源创科技股份有限公司作为科创板并购重组首单案例，象征着科创板在改革的路上又前进了重要一步，对我国多层次资本市场进一步完善具有重要的战略意义。

关键词：科创板;并购重组;华兴源创

2020年4月10日，上海证券交易所公示对苏州华兴源创科技股份有限公司（下文简称“华兴源创”）发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金申请文件的审核问询函，华兴源创成为科创板首家接受并购重组审核问询的上市公司。作为科创板并购重组首单案例，结合相关并购重组规定对问询内容进行分析，对后续科创企业参与并购重组具有重要的指导意义。

一、政策背景

并购重组是上市公司持续提升质量、增强研发实力、保持商业竞争力的重要方式，尤其是对于成长性好、创新能力强的科创板企业，并购重组的协同效应更是成为企业发展壮大的加速器。2019年8月23日，《科创板上市公司重大资产重组特别规定》（下文简称《特别规定》）和《上海证券交易所科创板上市公司重大资产重组审核规则（征求意见稿）》（下文简称《审核规则》）同日發布，科创板上市公司并购重组注册制正式落地。两项规则与《上市公司重大资产重组管理办法》（下文简称《重组办法》），共同构成了科创板重大资产重组的基本规则体系。

二、科创板并购重组改革创新点及监管思路

（一）契合科创板特点，政策机制灵活高效

高科技行业通常是并购重组最为活跃的行业，通过并购重组取得所需技术、专利、市场、人才等创新要素是高科技行业的重要特征。不同于主板上市公司，科创板企业突出成长性的特点，符合国家战略、掌握核心技术、市场认可度高，属于互联网、大数据、云计算、人工智能、软件和集成电路、高端装备制造、生物医药等高新技术产业和战略性新兴产业。科创板并购重组审核，也必须构建与之相适应的政策和机制安排，以契合科创企业多样、灵活、快速的并购重组需求。《审核规则》充分吸收现有并购重组审核“分道制”“小额快速”等有益经验，放宽定价范围、提高重组认定标准，从丰富支付工具、明确审核时限、明确问询标准、电子化审核、做好预期管理等方面，为科创企业留足了并购重组政策空间，更有利于科创企业自主决策、自主推进、自主实施横向、纵向并购重组。

（二）以信息披露为中心的制度取向更加明确

《审核规则》明确科创板企业实施并购重组信息披露必须真实、准确、完整，以信息披露为中心的制度取向更加明确。一方面，要求并购重组企业立足投资者需求，协同重组交易各方、财务顾问、证券服务机构等重组参与方，真实、准确、完整地披露信息。另一方面，明确相关信息披露主体应当从重组交易的商业实质、标的资产协同效应、交易价格公允性、业绩承诺可行性、交易设计是否损害科创公司和中小股东合法权益等方面，充分披露信息并提示重组交易的潜在风险。

（三）阳关审核，公开透明

为防范“忽悠式”“跟风式”“高估值、高溢价、高业绩承诺”重组，在现有并购重组规则基础上，《审核规则》第二十五条提出，上交所重组审核遵循依法合规、公开透明、便捷高效的原则，提高审核透明度，明确市场预期。重组审核实行电子化审核，申请、受理、问询、回复等事项通过上交所并购重组审核业务系统办理，形成更加有效的市场约束机制。

（四）明确中介机构职责

中介机构勤勉尽责，是注册制顺利实施的重要基础。明确履职要求，建立与之匹配的责任追究机制，有利于重组期乃至持续督导期科创公司信息披露的真实性、准确性和完整性。《审核规则》表示独立财务顾问、证券服务机构及其相关人员，应当严格履行职责，对其所制作、出具文件的真实性、准确性和完整性承担相应法律责任。同时，强化了独立财务顾问前端尽职调查职责，要求申报时同步交存工作底稿。监管机构聚焦资产整合、有效控制、会计处理、合规运作、业绩补偿等并购重组实施中的多发、频发问题，从信息披露角度，充实细化独立财务顾问职责要求和惩戒机制，将持续督导责任落到实处。

三、苏州华兴源创科技股份有限公司并购重组审核问询分析

（一）重组背景

华兴源创公司成立于2005年6月，于2019年7月登录科创板，是国内首个登录科创板的企业，拿到科创板001号代码。华兴源创主要从事平板显示、集成电路的检测设备研发、生产和销售。2019年12月7日，公司披露《发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易预案》公司，拟通过发行股份及支付现金的方式购买李齐花、陆国初（下文简称“交易对方”）持有的苏州欧立通自动化科技有限公司（下文简称“欧立通”或“标的公司”）100%的股权并募集配套资金。

3月27日，上交所受理华兴源创本次并购重组申请，并于4月10日向公司出具审核问询函。问询函涉及并购标的客户稳定性、商誉和无形资产、收入预测和业绩承诺、标的公司财务信息披露、协同效应等五个方面，细分问题多达25个，多角度覆盖华兴源创尚未在重组草案中披露的一些细节。

（二）问询函分析

1.并购标的客户的相关说明

欧立通公司终端客户A公司具有强势的产业链地位。重组报告书披露，近三年欧立通公司超过90%的主营收入来源于A公司，对A公司依赖度较高。且已形成收入的产品要集中在智能手表领域，形成对单一产品的依赖。针对单一客户依赖问题，问询函提示华兴源创如标的公司客户拓展存在限制，应当进行重大风险提示;针对单一产品的依赖，提示华兴源创披露欧立通公司新业务拓展的可行性，以及新业务收入预测的评估假设及合理性、预测的可实现性。笔者认为，上述问题华兴源创在对本次并购重组可行性分析过中已充分了解，出于某种原因未披露完备。上交所对上述问题提出问询，也是贯彻了《审核规则》第十五条的要求，即：科创公司应当诚实守信，依法披露投资者作出价值判断和投资决策所必需的信息，依法披露投资者作出价值判断和投资决策所必需的信息。

2.商誉和无形资产

近年来上市公司并购重组带来的高商誉风险，而科创公司又大多具有轻资产的特点，在商誉方面的问题可能更加突出。本次收购完成后，预计公司将确认的商誉金额为6.5億元，占收购后净资产的25%。关于无形资产，上交所审核问询涉及是否充分辨认了可辨认无形资产、可辨认无形资产的评估价值是否合理、摊销年限是否合理等问题。无形资产作为上市公司会计估计调节利润的重要科目，监管层自然不会放过。

3.收入预测和业绩承诺

关于华兴源创公司未来业绩预测方面，交易所重点就业绩承诺期后的业绩增长预期合理性进行了问询。从业绩承诺期营收数据来看，2018年、2019年公司营业收入同比涨幅为227%、18%。业绩承诺期过后（2022年至2024年）的营业收入增长率分别为16.67%、15.36%和12.42%，从增幅来看和业绩承诺期相比是呈下滑趋势，但向询函里把该期间的业绩预测定性为增长幅度较大，充分体现了监管层对标的资产审核的谨慎态度，彻底防范忽悠式重组在科创板上演。尤其值得一提的是监管层对突发事件影响的重视，要求华兴源创就疫情是否可能导致下游核心客户调整供应商或者压缩产能及依据，根据实际情况进行重大风险提示。

4.标的公司财务信息披露

交易所在该环节问询的问题把标的资产营业收入、营业成本、行业对比、关联交易、应收账款、现金流等方面层层细化，细致程度堪比上市招股说明书。这些信息，除了监管的需求，立足于投资者的角度也是非常重要的信息。但是，如果监管层不强制要求披露，投资者也是无从查起，信息的不对称必将为忽悠式重组埋下隐患。从问询内容看，交易所把《审核规则》切实落实到了实处。

5.协同效应

根据华兴源创重组预案，欧立通为高端智能装备制造领域的科技创新型公司，符合科创板定位。双方同属专用设备制造业及智能装备行业。交易完成后，双方能够在采购渠道、技术开发、客户资源等各方面产生协同效应。但从业务角度来看，标的公司完全符合《审核规则》要求，但交易所问询远不止此。尽管重组报告书说明交易各方已签署保密协议，交易所还是刨根问底的提了7个问题，在把公司保密范围限制到最小。更难能可贵的是，交易所作出了若募集配套资金失败的假设，甚至连标的公司官网信息都有所挖掘，高度的谨慎态度可见一斑。

四、华兴源创重组案例点评

第一，本次华兴源创并购重组案例从被并购资产业务范围来看，属于产业并购、同业并购，契合了监管层对协同效应的要求。从并购体量来看，也没有出现“蛇吞象”的现象，提高上市公司并购的成功概率，有利于从中长期提升上市公司综合实力，这也是监管鼓励和愿意看到的方向。

第二，从交易所出具问询函内容来看，华兴源创公司此次重组报告书披露内容范围、深度和监管要求还有一定的差距，问询函大篇幅对标的资产进行问询，基本上覆盖了投资者想要知道的方方面面，细致程度超出市场想象。《审核规则》中27处出现“投资者”字眼，可见监管层对投资者参与科创板投资的重视。这也为后续的并购重组申报企业提供了参考，信息披露在合法合规的基础上，要更多站在投资的角度去考虑问题。

第三，标的公司欧立通主营可穿戴产品为代表的消费电子行业，具体应用于智能手表、无线耳机等的组装和测试环节。从重组报告书中的数据可见，标的公司欧立通的经营指标堪称完美，堪比绝大多数上市公司。如此优秀的盈利能力和成长性，仅12%的资产负债率，欧立通公司独立上市也是完全有可能的。对比重组方案中70%交易金额股权支付，且转让或质押有所限制，公司的两位所有者如此急于卖掉这么优秀的资产，交易动机也有待进一步了解。种种疑问，我们期待华兴源创的问询回复能给出答案。

第四，按照公司《审核规则》规定，回复审核问询的时间总计不得超过1个月。如难以在前述时间内回复的，可以按照《重组审核规则》的规定，向交易所申请延期一次，时间不得超过1个月。华兴源创选择了延期，彰显了交易所本次问询问题的尖锐，也反映了公司回复问询高度审慎的态度。

无论华兴源创并购重组最终结果如何，科创板成功迈出了并购重组的重要一步，对我国多层次资本市场进一步完善具有重要的战略意义。科创板上市和重组的宽松政策，也让我们看到了监管对上市主体高度的容忍度，同时对投资者的保护也提高到了一个空前的高度。毕竟投资者看好的，是公司未来的发展前景，是对科创板企业能够在自己的核心领域将技术做到极致的信心。