“进击者”立讯精密

尹晓琳

如果你在2010年9月投资1万元购买刚上市的立讯精密股票，持仓至2020年6月30日，那么手中的1万元将会增长接近50倍变成49.38万元。10年增幅远远超过腾讯、茅台、格力等长牛股。

苹果AirPods生产组装商、华为金牌供应商、5G概念、可穿戴设备等等标签加持，助推立讯精密的股价自2019年1月以来飙升650%。而市值一路狂飙超过3 500亿元的背后，是中国制造业核心资产的迭代能力。

在电子行业的黄金10年，立讯精密抓住了产业链重构的时代机遇，率先入局、果断破局、慎重转局，演绎出一段波澜壮阔的崛起故事。从小小连接器起家，到“机、电、声、光”全覆盖；从富士康“门徒”，到苹果的伙伴，立讯精密紧紧追随强者，以头部大客户为锚点进行横纵扩张，在长坡之上卡位景气领域。

图1 立讯精密的成长曲线

梳理中国电子行业优秀企业的发展轨迹，大多未脱离富士康创始人郭台铭提出的CMM（Component Module Move）模式，即零组件、模块化、可复制。富士康对于“Move”的定义更大意义上是垂直整合、快速出货，而立讯精密的“Move”似乎更进一步，可理解为迭代和能力迁移。

在最重要的苹果产品中，起初立讯精密仅参与iPad内部连接线的制造，正是得益于突出的“Move”能力，立讯精密逐步获得数据线、Type-C接口、无线充电模组、天线、线性马达……直至AirPods的供货资格。在很多苹果产业链企业仍聚焦于智能手机的2016年、2017年，立讯精密已经将能力迁移至AirPods。而所谓迭代，其实就是看清趋势，从终局逆向倒推出当下的决策，判断从起点到终点的路径。

这种迭代能力也体现在立讯精密的中长期布局上。眼下这艘精密制造巨舰已经开启了下一个10年的征程，除消费电子外，5G通信和汽车电子业务也在酝酿拐点，迎接新的大江大海。在辉煌的背面，立讯精密的进取心、核心能力与前瞻性布局是否足以支撑其完成从中大型企业到巨无霸的跃迁？

与强者共振：产业链中游企业宜借势

大客户不仅带来“量”，“量”起来之后学习能力也会变强，因为大客户的研发一直走在前面，它会带着供应商一起学习成长，而技能收益是永久收益。

李嘉诚的办公室里悬挂着唯一一幅书法，是清代儒将左宗棠题于无锡梅园的一联，其下半句为“择高处立，就低处坐，向宽处行”。富士康和苹果，便是立讯精密“择高处立，向宽处行”的两步要棋。

在华创证券电子分析师熊翊宇看来，借势大客户、与强者共振是产业链中游企业撬动市场的绝佳路径。

“电子产业链的下游客户呈非对称分布，大客户吃下了整个行业蛋糕的绝大部分，剩下的一小部分蛋糕被大量的中小客户瓜分。中游企业如果想要突破规模瓶颈，获取持续成长，是一定要绑定大客户的。”熊翊宇称，“大客户不仅带来‘量，‘量起来之后学习能力也会变强，因为大客户的研发一直走在前面，它会带着供应商一起学习成长，而技能收益是永久收益。”

富士康和苹果这两大“伯乐”，在不同阶段将立訊精密带入自己的价值网络，使其获得跨越式发展。更为重要的是，当立讯精密吃透苹果这种精益求精的大客户之后，再去切入其他客户，就变成了降维打击。

入局：富士康“门徒”

王来春喜欢员工喊她大姐，这种习惯甚至在投资者团队中也默认流传下来。同在制造业江湖被尊称“大姐”，王来春跟董明珠董大姐的性格内核皆有坚韧和野心，但外在表现截然不同。王来春留给外界的印象是有亲和力的、憨厚朴实的领导者。

“王大姐会比较客气地跟投资者分享一些真实想法，感受得到她尽量做到坦诚。”熊翊宇描述自己对王来春的印象，“她是从富士康出来的企业家，做的又是精密制造，身上有种很严谨的精神。”

锋芒敛而不露的王来春，年轻时是一个风险偏好很高的人。

1988年，初中毕业的王来春正在家务农。改革开放进入第十个年头，中国蕴藏的巨大经济势能已在爆发前夜。郭台铭趁回乡探亲时到深圳考察，随即决定建厂生产电脑周边产品。

同年，21岁的王来春来到深圳，应聘成为富士康流水线上的一员。当时就连粮票都尚未废除，敢于走出家门打工的农民其实算得上是万里挑一的冒险家。这在一定程度上预示了王来春成功的可能性：一方面，她出身草根，深谙追随强者之道；另一方面，她的“边界值”不容小觑，心性很高。

富士康虽然一度被诟病为“血汗工厂”，但不得不承认它在精细化管理、成本控制等方面独占鳌头。王来春极尽能力复制。

彼时的中国、深圳、电子产业，都处于腾飞的起点。这是岁月埋下的彩蛋，但不是每一个同行者都熬得到彩蛋打开的一刻。

同批“厂妹”还有149个，坚持下来的并不多。据一名员工回忆，厂房经常停水停电，“若是半夜来电，就要爬起来到车间抓紧干”。

出身贫苦，刻苦机敏，此后11年，王来春在富士康从一线小工做到了课长。1998年领导着几千名工人的王来春也算成功人士了，那年马云创业失败准备回杭州，马化腾和他的同学张志东刚刚注册腾讯，刘强东正在中关村电脑城摆摊。

正如郭台铭所信奉的，创业靠精神、资源掌握以及对时间市场的判断。1999年，32岁的王来春离开了富士康，首次展现“打开天花板”的能力。学透富士康打法的王来春，攒够了创业本钱，也看准了行业机会。

离开富士康后，王来春与兄长王来胜购买了香港立讯公司，做的是跟富士康一样的买卖：生产各种电子连接线、连接器，一边接国际订单，一边做来料代工。

2004年，郭台铭在富士康股东大会上说：“产品价格跌了30%，为什么我们的收入还能涨30%？因为订单数量增加了60%。但问题是，我们不可能增加30%的人力。”

正是在这一年，立讯精密正式成立，作为代工厂，为富士康补足人力。

在战略布局上，王来春紧紧围绕富士康发展，对其进行贴身配套与服务，除深圳工厂外，她还在江苏昆山、山东烟台设厂，配合当地富士康工厂的生产。彼时立讯精密的办公室里，悬挂着郭台铭的语录：“走出实验室，没有高科技，只有执行的纪律”，“错误并不可怕，可怕的是一再犯同样的错误”。

富士康虽然一度被诟病为“血汗工厂”，但不得不承认它在精细化管理、成本控制等方面独占鳌头。王来春极尽能力复制。

这一阶段的立讯精密更像是富士康的子公司，承接富士康多余的订单，慢慢生根茁壮。招股书显示，2007年至2009年，向富士康销售产品的收入占立讯精密当期营收的比例分别为47.73%、56.46%、45.38%。

也是在这一时期，立讯精密的“个性”变得明晰：抱紧大客户、以效率和成本取胜。

彼时的郭台铭和王来春，像极了自然界中的犀牛和牙签鸟。凶猛的非洲黑犀牛怎么会和体形像画眉般大小的牙签鸟成了“知心朋友”？因为后者是捕虫好手，会啄食那些企图吸犀牛血的害虫，让犀牛浑身舒服。

犀牛和牙签鸟

凶猛的非洲黑犀牛怎么会和体形像画眉般大小的牙签鸟成了“知心朋友”？因为后者是捕虫好手，会啄食那些企图吸犀牛血的害虫，让犀牛浑身舒服。

然而，王来春会甘愿一辈子做富士康的附庸吗？

破局：切入苹果产业链

企业家的方向感很重要，大方向一旦出错，就是主帅无能、累死三军；大方向赢得先机，便能在长坡赛道上获得先手。王来春是有终局思维的人，她总是先预期3年、5年甚至10年的未来，再来确定当下最重要的事情，顺势而为。

2007年初，乔布斯发布初代苹果手机，智能手机横空出世。2008年，比尔·盖茨正式宣布退休，也宣告了PC时代的结束，移动互联网时代的大幕拉开。2009年，中国政府适时发布《电子信息产业调整和振兴规划》，将电子信息技术定义为世界经济发展的重要驱动力。同年，中国发放3G牌照，创业板开板。

一系列重大事件的发生，让立讯精密洞察到了新的“借势”机会。

以2010年上市为节点，立讯精密的故事内核变得坚硬。有了钱的立讯精密开始大刀阔斧地并购，并成功锁定了下一个10年的超级趋势：苹果与消费电子。

此前立讯精密已通过为富士康代工与苹果产生了间接交集，但真正“啃”下苹果的时间是2011年。

这一年，立讯精密使用上市募投资金发动了一起战略收购——以6.5亿元收购昆山联滔电子60%股权。事后看来，这是非常关键的一桩收购。联滔电子生产精密连接器、高频信号连接线、新一代天线及机电整合模组件，它的大客户之一正是苹果，立讯精密收购联滔之后，顺其自然变成了苹果供应链的成员。

2013年、2014年，立訊精密先后成为苹果Lightning充电线和Apple Watch充电盘的供应商。这两款配件令立讯精密初露锋芒，证明了其品类扩展能力，“富士康代工厂”的天花板就此被打开。

2015年，一向喜欢自定义标准的苹果在Macbook上采用了Type-C接口，而立讯精密早在几年前就是中国大陆唯一参与Type-C标准制定的厂商，制造工艺在业内领先，顺理成章地拿下了苹果的Type-C订单。

继“介入标准”被高看一眼之后，立讯精密在AirPods一战中又为苹果立下奇功，并由此锁定了自己在苹果产业链上的位置。

图2 立讯精密围绕苹果进行产品品类拓展（每年新增）

2016年9月，苹果前瞻性地推出无线耳机AirPods，这是苹果最受欢迎的硬件产品之一，但它的生产工艺并不简单：要把芯片、麦克风、语音加速感应器、光学传感器和运动加速感应器等复杂配件，全部塞进一只小小的耳机里。工艺之难，甚至连苹果也没想到。产品发布之后，AirPods的发售日期跳票了3个月。到了正式发售当天，又必须等待6～7周才能发货。

而立讯精密早在2016年便通过收购美律公司股份，切入声学领域。这次收购令立讯精密快速获得了声学生产工艺和技术，并承担了AirPods的部分生产任务。在经历产能爬坡后，2017年底，AirPods订单的交货时间缩短到不超过3天。

这次惊艳表现，甚至惊动了苹果总部。2017年底，苹果CEO蒂姆·库克到中国参加互联网大会，他在上海和美团CEO王兴吃了生煎，又会见了柳青等人，随后专程前往昆山，高调参观了立讯精密的AirPods生产线。

“在昆山拜访了我们的合作伙伴立讯精密。他们超一流的工厂将了不起的精良工艺和细思融入AirPods的制造。董事长王来春女士打造了以人为本的卓越文化。我们很高兴可以跟他们合作！”库克亲自带货，一向低调的立讯精密由此实现了“破圈”，王来春在镜头前说：“我相信那句话，能与凤凰同飞的必是俊鸟。”

伴随着精密制造工艺的提升和品类的扩张，立讯精密在苹果产业链中的地位越来越高。几乎是苹果需要什么，立讯精密就做什么。与苹果的深度绑定，成为立讯精密的基本盘。而与大客户之间的友谊背后则是立讯精密的“迭代（Move）”能力。

坚硬内核：电子界“斜杠青年”的看家本领

基于强大的学习能力、极致管理和成本控制能力，立讯精密不断地围绕消费电子，去拓展产品线，比如声学、射频天线、马达、光学等。

立讯精密的借势大客户策略，产生一种以小博大的“杠杆效应”。按照阿基米德的杠杆原理，一个成功的杠杆系统包括长长的木棒和牢固的支点。为什么有的杠杆系统会落得“眼看他起高楼，宴宾客，楼塌了”的下场，有的就能胜利抵达彼岸？原因往往在于支点不够牢固。立讯精密的“杠杆系统”得以运转的根本原因，还在于其自身的核心能力与护城河。

了解杠杆原理的人都知道，杠杆虽然省力，却不省功，它并不违背能量守恒的通用原理，相反，它反映的正是机械能守恒定律。所以，采用杠杆策略并不是完全意义上的以少量投入获得大量收益，而是以某一方面的“省力”换来与“花费大力气”相同的“产出”。

杠杆原理

一个成功的杠杆系统包括长长的木棒和牢固的支点，二者缺一不可。杠杆虽然省力，却不省功，它并不违背能量守恒的通用原理，相反，它反映的正是机械能守恒定律。

对于立讯精密而言，意义在于路径成本优化——情形类似“折叠”，即将“蚂蚁从一张纸的最左爬至最右”变为“折叠起来的纸能让蚂蚁瞬间抵达”。说得更通俗一些，就是借势大客户的方向感，不断迭代，提升自身的能力。

毕竟，企业能力跃迁，并不像“斜杠青年”一样五花八门，而是沿着已有的生产要素来拓展。

滚动的飞轮：优等生的学习能力

耶鲁大学教授曼海姆提出“少年镜像”理论，一个人在成长阶段所触及的人格崇拜或精神依赖将贯穿一生，并在其获得自我支配地位时一一释放。

回溯富士康的寡头之路，关键举措之一是大鱼吃小鱼似的并购——横向扩张，垂直整合，依靠强大的资源能力，串联起完整的供应链活动，服务于国际大厂。

图3 立讯精密主要产品布局

比如，2003年富士康并购芬兰艺模及摩托罗拉墨西哥奇瓦瓦厂，奠定了其手机eCMMS垂直整合能力；2005年并购奇美通讯，跨入手机设计开发产业；同年并购安泰电业，进军汽车产业；2012年又斥巨资入股夏普工厂和夏普总社，获取为苹果、索尼生产面板所需要的制造和研发能力。

富士康就像在产业链上下来回游动的鲨鱼，张开大嘴吞噬中意的目标，扩充自己的能力圈和版图。王来春学到了富士康模式的精髓。

2010年上市后，立讯精密开启了并购模式。因为入局早，消费电子等新兴行业并没有太多的技术壁垒，资金的优势意味着可以先人一步并购对手、升级设备、扩张产线。而彼时的精密电子行业仍高度分散，立讯精密通过收购实现整合，带来了规模与经济效应。

仅在2010年到2017年间，立讯精密就进行了16次并购，从固有的连接线业务，切入了消费电子、通信、汽车电子、FPC、声学元件、摄像头模组、射频模组、电子设备和仪器等业务，成功打入了苹果产业链、华为产业链，实现营收与利润的不断扩张。

熊翊宇分析，大刀阔斧的并购背后是立讯精密强大的学习能力。“以收购切入新的领域，然后通过3～5个月的快速学习，基本上用半年的时间就能够把一个新产品做得很好，然后凭借良率提高和成本控制，去客户那里谈份额。”

这种强大的学习能力和执行力一定程度上也传承自富士康。富士康有数千名开模师，有一次诺基亚的工程师不过私下聊聊构想，到晚上富士康已经把模开好，做出各式的样品。

熊翊宇以AirPods为例讲述了立讯精密的学习能力。AirPods初期本是由台湾英业达组装生产，产品良率一直不理想。王来春团隊用了5个月的时间专门建立产线研究、制造，突破瓶颈，迅速把良率做到接近100%，并导入自动化解决方案，缩短发货周期。2017年底，立讯精密将11条AirPods生产线拓展为15条，从此超越英业达，成为AirPods最大供应商。

立讯精密内部将这种策略归纳为“老产品、新客户，老客户、新产品，老产品、新市场”，意即通过不断并购扩大业务范围，再凭借强大的学习能力把这些新业务切入到老客户的产业链中，从而加大与老客户的合作范围，也加深双方的默契感与信任度；同时把成熟的产品拓展到新客户，如华为、小米、三星、vivo等智能手机巨头；以及新市场，如汽车电子、通信、医疗、可穿戴设备等领域。

一体化增长战略

横向一体化可以有效地实现范围经济，快速获得互补性的资源和能力；纵向一体化则沿着产业链占据若干环节，初衷是希望建立起强大的规模生产能力来获得更高的回报，并通过面向销售终端的方略获得市场和研发等各种信息的直接反馈，从而不断改进产品质量和降低成本，建立起自我加强的正反馈系统。

通过并购增加利润是不少上市公司“美化”财报的方式，但是由于缺乏资源整合、跨行业管理的能力，结果往往是不但收购的企业没有经营好，还耽误了主业，导致经营越来越差，资金链紧张。

立讯精密的“省力”之处在于，一直基于下游大客户的需求进行并购整合，能够快速把新业务切入到大客户的产业链中，在极具纠偏能力的“强检验”环境中做大收购的企业，也提升整体实力。

正是因为其并购扩张的稳准狠全，立讯精密得以成为巨头背后的红利获取者。从管理学角度看，这种横向和纵向的并购整合，采用的是一体化增长战略，立讯精密通过并购将关键资源和大客户收拢到自己手中，在大多数竞争对手还没反应过来的时候抢先占领赛道，使新进入者望而却步，由此维持自己的“先手”和“身位”。

具体而言，横向一体化可以有效地实现范围经济，快速获得互补性的资源和能力。纵向一体化则沿着产业链占据若干环节去布局业务，初衷是希望建立起强大的规模生产能力来获得更高的回报，并通过面向销售终端的方略获得市场和研发等各种信息的直接反馈，从而不断改进产品质量和降低成本，建立起自我加强的正反馈系统。

精益管理：从1到N，迅速放量

从上市10年的发展路径来看，立讯精密并不是一个善于做大市场蛋糕的“开创者”，却是红海市场存量蛋糕的“掠食者”。

在熊翊宇看来，电子制造业的特点是前期的基础研发成本偏高，一旦突破从0到1的环节，从1到N这个环节其实比拼的核心不再是技术，而是精益管理跟成本控制能力。正是这种能力让立讯精密在从1到N的过程中得以迅速放量，赚的钱远比赚小批量、高毛利要多。

“立讯其实想问题想得很清楚，技术并不是它的一个核心技能。在电子代工领域，从0到1最需要自主研发，前期可能需要数十年的积累。一旦这项技术突破拐点到了一个应用场景爆发的阶段，单靠技术是不能够进一步做大的，需要迅速把产品价格降下来，通过放量、以量补价来实现规模扩张。而立讯精密抓的就是这个环节。”熊翊宇说。

“立讯精密切入的新产品拥有一个共同的特征，不管是声学还是光学，都是电子元器件中相对毛利率较高，但是未来的发展趋势又会降价的产品。”

中欧国际工商学院创业管理实践教授龚焱曾指出，从0到1阶段的关键任务是验证，对应的能力模型是创新，包含精益创业中的MVP（Minimum Viable Product，最小可行性产品）等概念，需要精益试错。而从1到N阶段的关键任务是复制与规模化，对应的能力模型是标准化的执行力。只有标准化才有一致性，只有实现一致性才有可复制性。

本质上讲，标准化是一道数学题。比如，一个运营模型有1 000个参数，假如每个参数的标准化都做到99%，0.99连乘上1 000次结果约等于0。所以优秀企业对定量化、标准化、一致性的追求是极致的。

熊翊宇长期跟踪立讯精密，他认为其标准化管理能力体现在三个方面。第一，每切入一个新产品、新产线，都会在前期做精细统一的可研规划。包括新产品的市场空间和盈利空间；相比竞争对手的优势；学习时间，大概多久能实现目标良率；以及成本要控制在什么水平，未来能实现什么样的ROE（净资产收益率），等等。这也正是王来春多次提及的“沙盘推演”能力。

第二，严格设定产线建设时间、爬坡时间、工人培训时间。精密制造是人力密集型行业，需要把管理做到极致，比如一个AirPods涉及几十道工序，每一道工序需要调配多少人力，如何保证产线的衔接顺畅使得产能利用率达到比较理想的状态；怎样控制好每一道工序的良率，最终达到一个整体很好的良率水平。除了要Time to market（实时上市），还要Time to volume（实时量产）。

第三，成本管控能力。电子行业供应链很长，可能涉及几百上千个元器件，只有每一个元器件的库存和采购管理做到协同统一，才能实现成本最低化。“很多大企业管理不善，这一块的成本是非常高的。而像精密电子制造业本来的毛利率也不高，一般只有二十几个点，好的可能有三十几个点，实质净利润只有个位数，一旦你的成本上升一两个点，对于盈利的打击很大。所以必须在成本控制环节，做得比同行更好。”熊翊宇说。

横向和纵向的一体化战略，也给立讯精密带来“范围经济”和“规模经济”的成本优势。横向一体化，多元产品形成协同效应；垂直一体化，介入产业链上下游，降低零组件成本；范围经济，固定资产效率高，共享制造管理经验，在销售渠道、品牌建设、循环服务等方面也受益。此外，为降低用工成本，考虑到距离近、运输方便、越南人民学习速度较快等原因，立讯精密在越南规划建设4个厂区，长期来看，越南厂区预计将承载1/3的产能。越南的劳动力成本约为中国的1/3，具有成本优势。

圖4 立讯精密紧跟大客户创新需求而持续升级

“立讯精密切入的新产品拥有一个共同的特征，不管是声学还是光学，都是电子元器件中相对毛利率较高，但是未来的发展趋势又会降价的产品。”熊翊宇说，“立讯就是能够精准地卡准时机，通过提前的研发布局或者跟客户的共同研发，去帮助客户完成成本的下降。”

以声学为例，由于生产难度高，良率较难控制，一直以来声学都是一个毛利率较高的赛道。在立讯精密切入声学领域之前，苹果的声学供应商瑞声科技能将毛利率做到40%、净利率25%。立讯精密观察到了这个机会，下重注收购美律后集中精力把学习优势发挥到极致，将产品以低成本和高良率做了出来。

“当时还有一个行业契机。整个手机的升级进入一个相对稳定的阶段，这种停滞期给了立讯精密一个时间窗口，迅速切入这个领域，发挥成本控制优势，把竞争对手的毛利率一下砍了15%，订单转移到了立讯的手中。”熊翊宇说。

基于强大的学习能力、极致管理和成本控制能力，立讯精密不断地围绕消费电子，去拓展产品线，比如声学、射频天线、马达、光学等。“产品非常全，但并非全部都要做，它要做的东西，第一，价值量够高，赛道是好赛道。第二，它要评估做这个事情的难度怎么样，能不能充分发挥自己的学习能力和成本控制优势。”

图5 立讯精密研发投入及研发人员数量增长

比如芯片代工、摄像头芯片、电容电阻等等，需要多年的技术研发积累，外面的企业很难通过并购实现产能迁移，立讯精密就不会去做，它会优先去考虑那些相对来说技术比较成熟，但是行业空间够大且不容易被取代的产品。

技术基底：得不了最高分，但是绝不能失分

尽管对于电子制造业而言，技术并不是核心壁垒，却属于底层通用能力。“比如富士康早期在模具上的大量研发，是其后来迅速成长的底牌。当客户出现新需求时，它能够第一时间响应，并凭借精密的模具制造能力，把连接器的良率做到最高。完了之后，客户会把更多新产品交给它，使得富士康通过连接器不断扩展产品边界。”熊翊宇说。

郭台铭曾在中国大陆、日本、欧洲、芬兰、丹麦、北美各地开设研发实验室，由于各地实验室24小时不停歇地研发而被称为“日不落研发”。另外由于大客户数目有限，为了抢时效，富士康在客户研发部旁建立研发设计中心，就近服务。

与富士康财大气粗的布局相比，王来春的研发更接地气，不是埋头从事研究开发，而是定位在支撑企业长期发展的战略制高点。其中时时可以看到大客户“锚点”般的存在对于立讯精密的引导。

2015年，立讯精密通过募投项目，将10亿元投向电声器件及音射频模组扩建项目，10亿元投向智能装置与配件类应用项目，7.5亿元投向企业级高速互联技术升级项目，4亿元投向智能移动终端连接模组扩产项目。除在消费电子领域持续加大研发投入外，立讯精密还在基站天线、新能源汽车、自动化、电声等领域进行了研发投入和技术积累。

“技术的突变不会在所有产品上同时进行。即便未来苹果出现一些调整，放弃个别产品，它对于立讯精密的依赖度依然很高，因为立讯能凭借通用能力迅速切入到新产品上。”

为整合自动化资源，立讯精密于2014年在昆山厂区设立了“立讯技术研究院”。除了负责产品的早期开发，研究院还负责统筹各厂区的自动化资源，推动自动化技术的提高和从业人员的进步。

立讯精密的研发人员从2014年的1 685人增长到2019年的1.28万人，占比接近10%；研发经费从4.04亿元增长至43.76亿元，近3年累计研发投入达84.33亿元，并分为先期投入和迭代投入。

先期投入主要围绕中、长期的产品与业务规划布局，囊括立讯精密在未来新产品新领域的投入以及针对底层技术研究的相关投入，约占整体研发费用的30%；产品迭代投入则是围绕新方案、新产品从概念到NPI（开发试产导入）过程中的研发投入。

在熊翊宇看来，立讯精密的进取心是高于富士康的。

“现在站在两三年之后，我们看AirPods的组装，可能难度变得越来越低，但是立讯精密并不是停滞在做组装的环节，它会往上游去做垂直整合，发掘AirPods有哪些元器件的价值量比较高，技术壁垒又相对成熟，立讯就会往上游去接，把这个东西自己做出来，做垂直整合，持续扩大成长边界。”熊翊宇说，这种底层通用的技术积累，也提高了立讯精密的风险承受能力。

“技术的突变不会在所有产品上同时进行。即便未来苹果出现一些调整，放弃个别产品，它对于立讯精密的依赖度依然很高，因为立讯能凭借通用能力迅速切入到新产品上。”

比如伴随电子产品的微型化趋势，SiP（系统封装能力）已成为精密制造的关键能力，AirPods和Apple Watch均采用SiP技术。王来春称，公司在5年前开始关注SiP，团队人数由当年的2～3人发展到现在的3 000余人。凭借跨品类的精密组装能力，立讯精密在2020年还有望导入Apple Watch和旧款iPhone组装业务，逐步渗透到更多产品，带来额外的增长弹性。

此外，为了支撑这种迭代能力，王来春在内部推动了组织裂变与团队协作。BU（业务单元）下面有很多SBU（小业务单元），同质化较高，这样能够快速孵化新的团队；另外，逐渐把类同BU变成BG（事业群），把技术和管理资源横向拉通，同类BU之间成功或失败的经验可以得到更全面的共享。

趨势“显学”：明天还能续写传奇吗？

立讯精密以苹果为锚点，追随身位领先的强势者，迭代自己参与新周期的能力。

虽是长坡赛道，但是电子行业带有明显的周期性，因此，阶段性收官和转局能力对于立讯精密而言尤为重要。

正如《粟裕传》中所说：在战役指挥中，组织转移是一个值得深思熟虑的问题，它不仅关系到与下一步作战任务的衔接，而且直接影响战役本身的成果。战役打得好，如果转移不当，也会转胜为败；反之，战役进行得不顺利，但转移得当，就可以减少损失，改变不利态势。

2017年之后，苹果手机销量增速下降，供应商企业的业绩增长大多受到压制，唯有立讯精密是个例外。它凭借跨品类的精密制造能力，在苹果产业链中不断蚕食其他厂商的份额，实现高增长。

如今，立讯精密已经到了一个中大规模的体量，从收入、利润、市值来看，都离“中大型企业”的边界点越来越近了。未来10年，立讯精密能否及时转局，从一个强势走向另一个强势，不断扩大战果？

达摩克利斯之剑与苹果依赖症

虽然苹果的巨量订单带来了营收，但“苹果依赖症”犹如达摩克利斯之剑，始终悬在苹果供应链企业头上。与苹果业务的高度绑定，会不会制约其未来的增长？自从立讯精密市值冲破2 000亿元，这一争论一直存在。

一方面，制造业大部分都有周期性折价，特别是产业链中游企业，有的受上游原材料影响，有的受下游消费潮流影响。立讯精密的下游消费电子，是一个产品品类众多、周期性又很明显的行业。苹果用海量订单改造了供应商，将其打造成自己的产品车间，一旦某款产品市场反响不好，立马反馈到供应链企业，业绩随之下降。

曾经的苹果声学组件供应商瑞声科技就是例子。随着智能手机整体出货量的下滑，以及来自竞争对手的蚕食，瑞声科技在2017年丢失了苹果声学第一大供应商的“光环”，次年便终结了连续8年的增长势头，进入业绩黑暗期。

事实上，立讯精密也亲历过类似的警示。2016年，由于iPhone7销量不佳，苹果业绩低迷，产业链小伙伴纷纷躺枪，立讯精密的业绩增速也惨遭变脸，经历了2012年以来营收、净利润增幅最小的一年。

不少人认为立讯精密触碰了边界，但从后视镜看，彼时的天花板对于立讯精密而言，更像是前行路上的一次转局契机。正是在2016年，立讯精密开始布局收购国内微电声产业的龙头企业台湾美律，逐步切入声学。次年，立讯精密实现了业绩翻盘。

图6 2018年手机行业收入与利润结构

图7 2019年苹果营收结构

“关键是你选择在苹果供应链里面去承担一个什么样的角色，你要做什么样的东西？确实苹果对立讯的营收贡献很大，但是也要看到立讯的产品线是非常全的，它不断扩张产品线，加深跟大客户的关系。”熊翊宇说。

2019年，立讯精密营业收入625.16亿元，其中第一大客户的销售额占比55.43%。当年累计出货AirPods近4 000萬部，AirPods Pro近600万部，此外立讯精密还参与了iPhone11的马达、声学等零部件的供货组装。

熊翊宇分析，对于电子供应商而言，苹果是最好的客户。第一，苹果的产品定位高端，单品价值最高。Counterpoint Research的数据显示，2018年手机行业的全部利润中，苹果一个品牌的占比高达64%。正因为苹果自己的毛利率很高，所以它对于成本就不像其他客户控制得那么严格。苹果会更多地追求产品性能而放弃一些成本控制，这是苹果跟安卓客户最大的区别。

“苹果的技术研发跟产品体验都走在行业最前沿，它能够通过前期大量的研发去实现产品性能的突破，而安卓客户更多是一种跟随，安卓机的价格要比苹果机低很多，这就要求厂商对于供应链的成本管控非常严格。如果你做安卓机的供应链，就必须把每一分钱都算得很精细，多一分可能厂商就不找你了，它会找那些报价更低的供应商去做。所以安卓的很多供应商其实不怎么赚钱，毛利率是显著低于苹果供应链的。”熊翊宇说。

那么对于立讯精密而言，它是否真的非常依赖苹果？“我觉得其实不完全是，苹果代表了供应链的最高要求，苹果对于立讯的培养，让它具备了一系列灵活的能力，能够凭借自己在苹果培育的优势，逐渐打通其他的一些客户，而且不只局限在消费电子领域，还包括通信业务、汽车电子、可穿戴设备，不断拓展客户边界。”熊翊宇分析，“行业内其实有一种说法，如果你能通过苹果的认证，那么大部分电子终端企业的认证都是没有问题的，只是你愿不愿意去做、去赚更低毛利的东西而已。”

稳态与锚点

求之于势，不责于人。立讯精密为何总能卡位景气领域？变量使得未来难以预测，但是好在也有一些对于未来趋势起着至关重要作用的“稳态”。把握好相对“稳态”，就像一艘船航行在浪潮汹涌的大海上，找到了自己的锚点。对于立讯精密而言，大客户就是锚点，立讯精密需要做的是从大客户的变化中寻找趋势。

目前，立讯精密的“稳态”仍然是苹果。在硬件方面，苹果每款产品的销量都遥遥领先第二名。比如Apple Watch占据市场一半份额，2019年销量接近3 000万只；AirPods在二代后成为爆款，2019年系列产品售出接近6500万套，仅一款产品收入就达到特斯拉营收的一半。究其原因，iPhone已经将苹果“抬”成一个在全球拥有10亿用户的品牌，新产品即便只有10%的转化率，也会出现爆款。除了硬件，苹果已经发展为“坐地收租”的企业，“永续经营型”的订阅模式等服务收入占比越来越大，进入规模盈利时代。

稳态

变量使得未来难以预测，但是好在也有一些对于未来趋势起着至关重要作用的“稳态”。把握好相对“稳态”，就像一艘船航行在浪潮汹涌的大海上，找到了自己的锚点。比如，人口结构便是一种“稳态”，属于长周期中的慢变量。美国作家哈瑞·丹特所著《人口峭壁》研究人口结构如何决定经济走势。

立讯精密以苹果为锚点，追随身位领先的强势者，迭代自己参与新周期的能力。

“电子行业变化迅速，新技术的出现一定会带来老技术的淘汰，如果你的产品生命周期太短，有可能现在投入大量的资本去做产线，过两年行业突然不用这个东西了，那么你的投资就会形成巨大的浪费，所以前期都要去做一些前瞻的判断。立讯精密在这方面有一个很大的优势，就是在过去10年中，它和大客户苹果积累了非常好的关系。”熊翊宇说。

原因在于，立讯精密非常愿意主动去帮客户降低成本。比如苹果最初的声学供应商歌尔声学跟瑞声科技，凭借单一产品赚取客户的高毛利，“最初客户很依赖你，一旦别的供应商也能提供这个产品，客户一定会把你抛弃掉，因为你们之间的关系仅仅是生意上的伙伴关系，并没有形成很深厚的客户感情。”

业绩低于预期的2016年，立讯精密曾经在年报中坦言，虽然短期内因为核心客户的具体项目影响了业绩的达成，但通过对客户需求的完美实现，并向客户展示了其研发技术、工艺水平和交货弹性等方面的综合优势，取得了核心客户的肯定与认可，为新项目的顺利进行打下了坚实的基础，为进一步发展打开了空间和局面。

时光机器理论

软银董事长孙正义发现，不同国家处于不同的发展阶段，那些发达国家验证过的经验，过一段时间后，相当程度上可以照搬到其他国家。比如20世纪90年代，美国互联网产业如火如荼，而同时期的日本，网络才刚刚出现。于是孙正义带着在美国积攒的互联网经验杀回日本，仿佛坐上了时光机，相当于拥有了上帝视角，可以看清未来的演化方向。

很多投资者仍然记得，那一年王来春在交流会上亲自跟投资者做了道歉，“这是一家尊重市场、客户也尊重对手的企业。”熊翊宇说。

“在这个过程中，苹果越来越器重立讯精密，后来在开发新产品的时候，会提前跟立讯精密一起做研发。立讯在过去多年中积累的优势，刚好在这两年从量变走到质变，能够更快地拓展新产品。”

此外，熊翊宇指出，电子制造业企业普遍存在路径依赖，“立讯精密从最底层的连接器做起，当它把底层技术积累得足够深，经验足够丰富之后，再去做由点及面的拓展，会比较迅速一点。这就是为什么立讯精密能够在新产品出来的时候作出迅速响应，它的成长基因就是如此。”

图8 苹果培育供应商量产能力及管理体系

这种“路径依赖”类似软银董事长孙正义提出的“时光机器理论”。孙正义发现不同国家处于不同的发展阶段，那些发达国家验证过的经验，过一段时间后，相当程度上可以照搬到其他国家。比如20世纪90年代，美国互联网产业如火如荼，而同时期的日本，網络才刚刚出现。于是孙正义带着在美国积攒的互联网经验杀回日本，这样就仿佛坐上了时光机，拥有了上帝视角，更容易看清未来的演化方向。

终局与动能

立讯精密常常被拿来与富士康对标，如今富士康的增长几乎停滞了，原因是富士康始终聚焦于做组装业务。

“富士康的核心能力是人力成本管理优势，它能够把120万人管理得很好，但这也是极限了，所以富士康能够做代工行业的老大，把很多对手都挤下去，但是因为没法提升毛利率，边界无法继续扩大。”熊翊宇认为。

那么立讯精密的边界在哪里？是不是当它做到富士康的体量，或者说做到某个比例的时候，它就不再成长了？

图9 AirPods出货量

“富士康母公司鸿海2019年利润是275亿元，其中大部分来自苹果，2019年立讯精密的利润是47亿元。我们认为立讯精密当前的体量仍然还有很大空间，当然这只是简单地从下游需求的角度去推算，事实上我们觉得立讯精密是有可能突破边界的。”熊翊宇分析，“只要它的客户没有放弃成长，立讯的成长就没有停滞。”

对于未来10年的立讯精密，我们可以从三个方向来看，一是智能手机。5G换机大年即将到来，立讯精密有望凭借成本和垂直整合优势，在高端机领域进一步强化优势。由连接器到声学再到无线充电、LCP天线、线性马达、摄像头模组——类似“单客经济学”所追求的用户全生命周期价值，立讯精密的“单机价值量”正在不断提高。

二是创新产品。消费电子的创新不会止步于智能手机，受益于5G技术突破，IoT设备将百花齐放。比如亚马逊在2019年推出智能戒指，加强与苹果在物联网领域的竞争。相关零部件及成品的机会将属于那些在高度竞争中脱颖而出的优秀厂家。

以苹果的可穿戴式产品为例，AirPods出货量保持高增长，机构普遍预计2020年出货量为0.85亿～1亿部， 并将在2021年销量过亿；Apple Watch续航痛点得到解决，健康功能增加，已打开长期成长空间，可能会复制无线耳机的高增长。

也许在2021年，AirPods会达到生命周期的最高销量，就像2013年的iPad和2016年的iPhone那样。但电子行业的创新永无止境，新的产品还会源源不断地被设计和制造出来，会更小、更轻、更精密。而立讯精密从零件、模块到系统方案均已完成整体框架搭建，并已实现核心产品的布局。

三是立讯精密在通信业务以及汽车电子业务的提前布局。当下，立讯精密的通信和汽车电子业务占比还不到15%，但每年保持40%左右的增速。王来春说：“通信业务正在如预期发展。目前公司的数据中心产品领域，光模块产品已经有量的突破，虽然每月只有2 000万元的收入，但不断增长、且市场巨大，成长可期。”

汽车电子也是如此。“新能源车的技术突破，将会带来产业结构的改变，尤其是特斯拉这种行业鲶鱼的存在，正加速颠覆传统汽车的生产模式和供应链。立讯精密在这一块早早做了一些布局。”熊翊宇说。

早在2009年立讯精密就为全球最大的汽车线束供应商德尔福生产汽车连接器；2012年，收购福建源光电装，进入汽车线束领域；2013年，收购德国汽车塑胶件公司SuK，这是宝马奔驰门锁塑胶件核心供应商；2017年，由控股股东收购了德国采埃孚集团旗下的美国天合汽车（BCS）的车身控制业务。

图10 立讯精密通信業务布局

图11 立讯精密汽车业务布局

按照王来春的说法，“BCS拥有全球主要整车厂商的供应资格，为汽车业务带来了较好的机会。公司与主要电动汽车厂商的业务进展顺利，成长性较高，而电动车领域目前也迎来大规模增长的预期。”未来，新能源汽车行业将出现越来越多的爆款新品，就像消费电子领域一款爆品拉动整个产业链，中上游的供应商将获得快速成长的机会。

无论是通信还是汽车业务，其产品制程、自动化工艺与技术将越来越多地借鉴消费电子的先进模式与经验。这对于立讯精密而言似乎又是“时光机”般的机遇。

“很多人从价值投资的理念出发，判断立讯精密做的并不是一门好生意。客观来讲，立讯精密的商业模式确实不是最好的，首先相对重资产投入，其次毛利率和净利润不高，以毛利率和ROE去推导护城河的话，并不是很强。但并非只有高毛利的公司才是好公司，立讯精密是一家有自己阿尔法的公司，它的定位非常清晰——硬件配合供应商，紧紧追随强势者迭代。”熊翊宇分析。

“黄金10年”结束，“掘金10年”开启，中国制造业需要立讯精密，也需要更好的立讯精密。张维迎曾说，中国过去40年的经济发展主要靠“套利型企业家”推动，经营、技术都借鉴别人。这不是一个贬义词，而是时代使然。如今，那些勇于进取的“套利型企业家”正在往“创新型企业家”跃迁，攻坚胜利者如任正非，野心优雅的王来春则仍在Move。

在由工业经济向知识经济的转型途中，立讯精密实现了低成本、高端化、网络化、亲密化。未来，当从1到N的规模扩张达到瓶颈之后，它能否真正切入价值链上游的关键材料和元器件领域，寻求毛利率水平的提升？王来春说过，立讯精密的愿景是成为中国“航母级精密制造企业”。长坡之上，道路漫长，值得我们拭目以待。