“白马成妖”：康得新119亿财务造假分析

张俊杰 殷君瑶

（南京审计大学 江苏 南京 211815）

一、引言

今年以来，A股市场颇受关注的除了股指波动以外，部分个股接连“爆雷”，康美药业、辅仁药业、康得新、獐子岛等上市公司的行为匪夷所思，其事件涉及金额巨大，不仅让股市投资者蒙受巨大损失，还严重破坏了资本市场环境。

其中备受关注的莫过于康得新（*ST康得）119亿财务造假案件。根据证监会认定，康得新在2015—2018年期间通过虚构采购订单和生产订单虚增了营业成本和相关费用，虚增利润119亿元。证监会给予“行为极其恶劣，后果极其严重”来形容康得新案件。与此同时，证监会于2019年对涉事的审计机构瑞华会计师事务所启动立案调查，此前，瑞华对康得新连续出具五年标准无保留意见审计报告，而根据证监会的调查，康得新在2015—2018年间连续四年财务造假，净利润实际却为负。

由此可见，在康得新财务造假事件中，公司内部没能及时做好风险控制，第三方审计单位总是未能及时发现并纠正企业财务造假的行为，媒体未能对企业造假路径从技术层面进行专业的分析，这些因素都使公司的潜在问题得不到及时有效的处理，不断发酵，最终“东窗事发”，对资本市场规范运行造成冲击。

二、康得新财务造假案例介绍

（一）康得新公司概况

康得新（*ST康得）全称康得新复合材料集团股份有限公司，主要从事预涂膜和光学膜的研发生产和销售业务，作为全球最大的预涂膜生产商，也是我国唯一的高分子材料平台型企业，填补了国内涂布光学膜材的技术空白。康得新作为A股板块中典型的白马股，市值一度逼近千亿大关，曾属于中证100指数、沪深300指数成分股，深成指的样本股，入选美国《福布斯》“全球最具创新力企业”。

康得新控股股东为康德投资集团，持股24.05%，由创始人钟玉牵头创立。康德集团从制造业起步，以独特的资本和发展模式发展成大型集团公司。

康得新自2010年上市后，借助资本力量助力公司业务取得了快速发展，公司净利润从上市当年的不足1亿元提高至2017年的24.74亿元。但在2018年公司的股价和业绩急转直下，控股股东比例质押的股份面临被强平风险，由于公司业务受阻和对关联公司的应收款和存货面临重大减值风险，公司2018年的净利润同比下降90%。

（二）康得新财务造假事件回顾

1.资金中断，股权质押爆仓危险

2017年，康德集团在康德碳谷科技有限公司高性能碳纤维项目建设上需要巨额资金，而在当年年底，恒丰银行原先承诺给予康德集团的100亿资金和600亿授信在其董事长蔡国华出事后作罢。巨额资金中断的情况下，康德集团不得不多次发行短期债券，并且陆续将其所持有的康得新股票进行大规模质押。然而在当时经济下行和金融“去杠杆”的宏观环境下，康得新股票遭到恶意做空，股价大幅度下跌，市值缩水高达85%。与此同时，江苏辖区的商业银行开始限制企业贷款，政府资金在二级市场上抛售康得股票，企图使康得新形成质押爆仓危险。

2.占用资金，持续做低股价

在政府纾困资金迟迟没有到账的情况下，康得新逐步失去了对子公司资金的控制能力，为了解决股权质押爆仓的危险，迫不得已从上市公司挪用大量资金充当现金抵押品，占用资金在100亿左右。2019年1月，提名现任董事的拟投资方计划注入30亿资金来缓解公司困境，然而在康德新董事长之位易手到宝能系代理人肖鹏后，计划的30亿资金并没有通过签署协议注入公司。相反，肖鹏等人不断制造利空消息，不断做低康得新股票，制造恶意爆雷，使得康得新股票一度下跌到2.47元。肖鹏逐步肢解康得新的优质板块业务，并在没有发生任何业务关系的情况下向境外公司支付高额的咨询服务费，使得康得新公司每况愈下。

3.“惊雷”引爆，银企关系暧昧

康得新股权质押的爆仓危险几乎掠夺了公司所有的营运资金。在2019年1月，康得新出现了10亿的短期债券违约，然而令人匪夷所思的是，公司在北京银行西单支行的122亿现金存款却因为“账户余额为0元”而无法使用。钟玉表示之前上市公司和集团确实存在资金混用的情况，西单支行也隐瞒了货币资金存放的问题，没有进行上报和公示，关系暧昧。2019年7月5日，中国证监会对康得新下发《中国证券监督管理委员会行政处罚及市场禁入事先告知书》，认定康得新公司在2015-2018年间通过虚构采购订单和生产订单虚增了营业成本和相关费用，以虚增利润119亿元，深交所同日对康得新启动重大违法强制退市流程，引爆“惊雷”。

（三）康得新财务造假的关键

康得新事件财务造假关键点在于康得集团、上市公司和北京银行签订的《现金管理合作协议》。康得新控股股东康德集团与北京银行签订《现金管理合作协议》并没有通过股东大会或者董事会的讨论，也没有披露相关信息。然而北京银行西单支行也隐瞒了货币资金存放问题，没有对总部进行信息披露和上报。从中国银行间市场交易协会网站公告来看，康德集团和北京银行西单支行签订的《现金管理合作协议》严重影响了公司财务管理和经营独立性，信息披露不完整，从侧面反映了案件中的《现金管理合作协议》并不符合法律规定。据公司在2019年6月的公告，康德集团通过虚构债券债务关系和关联交易等方式占用公司资金175亿元人民币。康德集团与北京银行西单支行秘密设定了资金联动归集账户，巨额资金正是大股东通过资金联动归集账户以业务模式不知不觉地挪用和侵占，使得在存款账户中“余额为0”。

此外，康得新还没有及时披露为控股股东提供关联担保的情况，没有如实披露募集资金使用情况，以及利用应收账款造假，虚构各户和供应商，伪造银行单据等方法，在年报中虚增利润119亿元。其中2015年报虚增利润总额23.81亿元，2016年报虚增利润总额30.89亿元，2017年报虚增利润总额39.74亿元，2018年报虚增利润总额24.77亿元（如下图）。

三、多角度分析康得新财务造假

（一）从股权质押角度分析

近年来经济呈现下行趋势，大部分公司为了稳定现金流和满足融资需求，会采取股权质押的方式进行融资，但是股权质押往往伴随着道德风险和危机隐匿。

1.侵害利益的道德风险

在面临巨额资金短缺的情况下，康德集团陆续将所持有的康得新股票进行大规模质押，加速了康得新现金流权和控制权的分离。此外，一直处于质押状态也导致了康得新代表实际权益的现金流权受到限制，弱化了激励效应，会激发公司管理层的道德风险，大股东能够更低成本地对上市公司和中小股东进行资金占用和利益侵占。事件中康得新侵占上市公司和中小股东利益主要是通过关联担保、关联交易和非经营性占款等方式进行，同时，通过股权质押前后利益侵占程度的对比可以发现，康得新的利益侵占行为在股权质押后明显加剧，这最终也导致公司面临退市风险。

2.进一步扩大市场风险

股权质押虽然可以一定程度上满足公司的融资需求，但也会带来新的市场风险。首先，康得新在长期高比例的股权质押下应对市场风险能力非常有限，即使是较小的市场风险通过股权质押的杠杆效应都会大幅度影响公司现金流，动摇康得新公司的正常运营。其次，信号理论会进一步加剧面临的市场风险。康得新在质押股票的市值降低到平仓线却没有能力追加保证金或者增加质押股票数量的情况下，质押的股票会被强制平仓。信号理论表明在类似情况下，市场会表现出消极反应，中小股东会为了避免投资损失而选择抛售股票，导致康得新股票的市场价值进一步降低，加大了公司的退市风险。

（二）从上市公司信息披露的角度分析

根据有关规定，上市公司有义务就公司的经营情况对广大投资者进行披露和公示。真实、充分、公平的信息披露时资本市场规范运行的重要保障。

在康得新财务造假事件中，公司的信息披露成为最大的“罪魁祸首”。首先，康得新未能够在年度报告中披露控股股东非经营性占用资金的关联交易情况。其次，康德集团于北京银行西单支行签订的《现金管理合作协议》构成了康得新与康德集团之间的关联交易，康得新与康得集团发生的关联交易金额2014年为65.23亿元，2015年为58.37亿元，2016年为76.72亿元，2017年为171.50亿元，2018年为159.31亿元（如下图），都没有在年报中披露。

年份 2015 2016 2017 2018关联交易金额（亿元） 58.37 76.72 171.5 159.31

其次，康得新未及时披露及未在年度报告中披露其为控股股东提供关联担保的情况，康得新子公司张家港康得新光电材料有限公司分别与其他公司签订《存单质押合同》，康得集团提供担保的信息并没有披露给广大投资者。同时，康得新未能够在年度报告中如实披露募集资金使用情况，24.53亿的募集资金转出导致其2018年年报存在虚假记载。

（三）从外部监管角度分析

会计师事务所作为社会经济活动的监督者，从外部对企业报告进行监管。瑞华会计师事务所从2012年正是负责康得新公司的年报审计，年报审计的费用从原先的每年190万元增长到每年的210万元。从2013年开始，瑞华会计师事务所对康得新公司连续五年出具标准“无保留意见”的审计报告，只有在2018年康得新陷入财务危机，大部分董监局都没有办法保证年报业绩真实性时，瑞华会计师事务所才出具“无法表示意见”的审计报告，在康得新财务造假案件中难辞其咎。一方面，从客观能力上来看，瑞华在审计康得新存货的时候，没有深究制造业公司存货占比没有随着收入规模一起增长这一不符合商业逻辑的问题（如下图），也没能够发现康得新公司货币资金流动上的财务问题；另一方面，瑞华会计师事务所是否有主观上助力康得新财务造假的动机也是有待商榷。

商业银行作为上市企业货币资金存放和流动的核心机构，对康得新公司的货币资金管理也存在很大问题。北京银行和康德集团签订的《现金管理合作协议》并不符合法律规范，没有经过公司股东大会讨论，也没有得到北京银行西单分行的充分披露，商业银行对康得新的货币资金也缺乏有效监督。

（四）从公司控制角度分析

1.风险控制角度

货币资金对一家企业的经营管理意义重大，而康得新公司没有严格执行货币收付审批程序。康德集团董事长钟玉曾表示，上市公司和集团的资金存在混用的情况，大股东占用上市公司100亿左右的资金用来投资碳纤维项目和股票质押补仓，对中小股东的权益造成严重侵害。虽然大股东占用资金的现象在资本市场中屡见不鲜，但这种违规操作对公司的风险控制能力提出了极大挑战。

2.内部控制角度

为确保内部控制制度的有效性，内部控制系统需要被监督和控制。监控是指由适当的人员对内部控制的设计和运行进行评估的过程。康得新设有审计委员会，是董事会的一个重要组成部分，负责信息披露、内部控制监督、信息质量保证和内外部审计的沟通工作。然而由于审计委员部隶属于董事会，加上大股东钟玉等人滥用权限，经常插手公司各项决策，以至于内部监督系统形同虚设，内部控制系统失去一定的监督和制约。

四、康得新案件的启示和思考

（一）完善上市公司信息披露制度

上市公司信息披露是资本市场上投资者做出决策的重要依据，上市公司也必须履行披露可能会影响投资者决策的企业信息的义务。从康得新事件反映出现行的上市公司信息披露制度仍然存在问题。首先，完善上市公司信息披露制度需要从上层建筑健全立法体系和会计信息披露准则体系，加强和细化责任分担管理，制定规范的会计规范体系、审计制度和其他有关经济法规，从制度规范上限制上市公司在信息披露上的违规操作。其次，完善会计信息披露的监管可以在企业信息方面给予投资者一定保障。对会计信息披露的监管主要还是从政府监管、行业自律和社会监督三个方面协调进行，形成“三位一体”的立体监管框架。

（二）强调银企关系健康和透明

商业银行作为资本市场上货币资金存放和流通的核心机构，有义务对业务往来企业的现金流进行调查和审核，但在康得新财务造假事件中，北京银行西单支行和康德集团签订的《现金管理合作协议》显然存在不合理的地方，关系暧昧。商业银行对企业的金融服务是赖以生存的重要手段，在肩负维护资本市场稳定的责任下，商业银行如何建立和维护与企业的关系，如何与企业展开健康透明的及业务，都值得重新思考。现阶段在经济下行的宏观形势下，商业银行更应该重视对企业的服务方式，平衡社会责任和经济效益的关系，完善业务操作约束，明确什么该做，什么不该做才能发挥稳定市场的作用。

（三）重视审计机构原则和素质

一方面，审计机构是企业经营管理的监督者，为了避免审计机构为了眼前的利益，隐瞒企业的罪行的行为产生，首先应该对违反事业道德和审计原则的审计机构施以大力惩治，通过加大注册会计师的职业风险来防范虚假会计信息的生成和发布，坚守审计独立性、依法性、权责制和重要性的原则。

另一方面，专业审计机构是上市公司信息披露真实性的“守门员”，其专业素质和专业能力是审计机构能力的重要体现。康得新财务造假事件就能部分体现当前我国会计师事务所的审计方式和审计能力在客观上存在欠缺。所以，重视审计机构从业人员的专业素质和专业能力，能够在防范资本市场上市公司财务造假方面有一定成效。

（四）加强审计委员会的独立性

首先，独立性是内部审计的灵魂。为了增强审计委员会内部审计的独立性，从组织管理的角度出发，企业应在董事会及其审计委员会的组织和指导下，按照法律法规的要求，消除不必要的干扰，做好内部审计工作。否则，内部审计就不能独立工作，必然影响内部审计工作的发展和质量。

此外，应加强对内部审计人员的培训，包括了解内部审计的地位和作用，明确内部审计的主要职责和任务、工作方法和内部审计的要求。同时还要要求内审人员革新知识，只有做到不断用新知识武装自己，才能确保顺应新时代的新要求。

五、总结

康得新119亿财务造假是中国成立证券市场以来的最大金额造假事件。文章对康得新财务造假事件进行了梳理和分析发现，虽然事件中仍然有未知因素，但是康得新无疑存在很大问题。从股权质押角度分析发现康得新股权质押导致大股东进行资金占用和利益侵占，从上市公司信息披露的角度分析发现康得新未及时、准确披露关联交易和关联担保的情况，从外部监管角度分析发现瑞华会计师事务所和北京银行西单支行都存在不同程度的违规操作，从公司控制角度分析发现，康得新公司的风险控制和内部控制存在问题。

康得新从典型的白马股转变成“黑天鹅”，事件涉及投资者范围广，金额巨大，严重打击了中小投资者对资本市场的信任程度，破坏了A股市场的规范和环境。虽然证监会对康得新做出惩罚和启动强制退市程序，但惩罚力度还远远不及这个事件给市场带来的负面影响。康得新财务造假事件暴露出资本市场上仍然存在很多亟需解决的问题，无论是行业自律还是市场监管，都可谓任重而道远。