长安汽车：何时反转？

王东岳

时隔一个月，长安汽车（000625.SZ）上市以来最大规模募资计划再进一步。

8月5日，长安汽车发布反馈意见回复公告，就非公开发行涉及的相关问题进行补充说明。此前，长安汽车公告拟通过非公开发行方式募集不超过60亿元资金。

2017年以来，长安汽车驶入“下行通道”，公司汽车销量逐年递减。2019年，长安汽车累计销售汽车175.99万辆，同比下滑15.17%，公司全年净利润为-26.47亿元，同比下滑488.81%。

进入2020年，长安汽车运作不断，公司先后引入战略投资者、出售标致雪铁龙股权、推出股权激励计划并抛出60亿元募资计划以期推动业绩反转。

从战略层面，长安汽车认为，通过本次发行公司产品结构将更加优化，有利于公司进一步提升产品市场份额，提升公司长期竞争实力和可持续发展能力。不过，在实施层面，部分投资者认为，长安汽车似乎仍有必要优化细节。

流动性之“惑”

长安汽车本次非公开发行股份数预计不超过14.41亿股，发行对象不超过35名特定投资者。其中，南方资产、中国长安和兵装集团拟分别认购不少于20亿元、10亿元和2958万元，合计认购不少于30.29亿元。

本次发行的定价基准日为发行期首日，发行价格不低于定价基准日前20个交易日公司股票交易均价的80%，且不低于公司最近一期经审计的每股净资产。

按计划，本次募集资金扣除发行费用后的净额将用于合肥长安汽车有限公司调整升级项目（下称“合肥长安升级项目”），重庆长安汽车股份有限公司H系列五期、NE1系列一期发动机生产能力建设项目，碰撞试验室能力升级建设项目，CD569生产线建设项目以及补充流动资金。

其中，长安汽车拟用于补充流动性资金的金额为18亿元，占30%。由于资金占比仅次于合肥长安升级项目，上述募资计划成为市场关注的重点。

反馈意见回复中，长安汽车表示，本次拟募集流动性资金可在一定程度上缓解公司现金及现金等价物的净流出趋势。

根据公司测算，2019年年末，长安汽车的经营性资产为316.43亿元，经营性负债为346.52亿元，营运资金为-30.09亿元。

以上述数据计，2020-2022年，公司预计营运资金分别为-16.64亿元、-4.49亿元和6.48亿元，2019-2022年的营运资金缺口约为36.57亿元，高于本次拟补充流动性资金的18亿元。

然而，2020-2023年，长安汽车的预计营运资金缺口实为14.65亿元，长安汽车本次补充流动性的必要性有待商榷。

截至2019年年末，长安汽车货币资金为100.66亿元，有息负债不足3亿元。报告期内，长安汽车财务费用为-1.91亿元，公司利息收入远超利息费用。

2020年3月末，长安汽车货币资金已增至136.47亿元，交易性金融资产约为27.61亿元，有息负债合计4.15亿元，占货币资金的3.04%。2020年1-3月，公司财务费用为-2770万元。

盈利“反转”未至

受合资品牌销量下降以及自主品牌尚未扭亏影响，近年来，长安汽车业绩遭遇“断崖”式下跌。2019年，公司实现营业收入705.95亿元，同比增长6.48%，但净利润为-26.47亿元，同比下滑488.81%。

2019年，上市公司负责“拳头”产品长安福特的子公司长安福特汽车有限公司实现营业收入280.96亿元，同比大幅下滑43.53%;净利润为-38.57亿元，同比下滑379.73%;长安标致雪铁龙汽车有限公司亏损继续扩大至-22.21亿元，同比下滑354.12%。受上述两家子公司拖累，2019年，长安汽车对联营和合营企业的投资收益由-3.32亿元降至-21.59亿元。

2020年上半年，长安汽车迎来销量反转。1-6月，公司累计销售汽车83.10万台，较上年增加1.09万台，同比增长1.33%。其中，6月公司销售汽车19.44万台，同比增加5.36万台，增长38.07%。

但根据业绩预告，2020年上半年，长安汽车预计实现的净利润为20亿元到30亿元，其中全资子公司重庆长安新能源汽车科技有限公司引入战略投资者影响，预计增加公司净利润约21亿元;同时，出售标致雪铁龙股权预计增加公司净利润14亿元，持有的宁德时代股票股价上涨预计增加公司净利润17.75亿元，上述非经常性损益合计金额约为52.75亿元。

扣除上述非经常性损益后，2020年上半年，长安汽车的扣非净利润预计约为-22.75亿元至-32.75亿元，亏损额较上年同期的亏损22.4亿元进一步扩大。

2020年一季度，长安汽车扣非净利润为-17.93亿元，即2020年二季度的扣非净利润预计约为-4.82亿元至-14.82亿元。以中位数计，公司二季度亏损约为-9.85亿元。

2019年上半年，长安汽车的扣非净利润为-29.12亿元，其中公司一季度扣非净利润为-21.61亿元，二季度扣非净利润为-7.51亿元。

对比之下不难发现，尽管上半年实现了销量的同比增长，但亏损依旧是长安汽车经营的“主旋律”。

股權激励考核“注水”

为激发管理层的积极性，2020年7月，长安汽车发布了上市以来的第二份股权激励计划，拟授予不超过1292名激励对象不超过9500万股股份，约占总股本48.03亿股的1.98%。其中首次授予7890万股，占本计划授予总量的83.06%，占计划草案公告时公司总股本的1.64%。

本次限制性股票的授予价格为6.66元/股，分三批次解除限售，每批次限售期分别为自相应授予登记完成之日起24个月、36个月、48个月。

计划草案显示，本计划授予的限制性股票，在解除限售期的三个会计年度（2021-2023）中，分年度进行业绩考核并解除限售，以达到业绩考核目标作为限制性股票解除限售的条件。

其中，第一个解除限售期的考核条件包括以2019年净利润为基数，2021年净利润年复合增长率≥50%，净资产收益率≥1.7%。

第二个解除限售期同样以2019年净利润为基数，要求净利润年复合增长率≥42%，净资产收益率≥4.8%;第三个解除限售期要求2023年净利润年复合增长率≥32%，净资产收益率≥5.5%。同时，2021-2023年，上述指标均不低于同行业平均水平或对标企业75分位值，且△EVA为正。

颇受市场关注的是，在长安汽车上述业绩考核条件中，其“净利润”与“净资产收益率”指标计算均以归属于上市公司股东的净利润和加权平均净资产作为计算依据，而不是以扣非后数据作为考核标准。

2019年，长安汽车归属于上市公司股东的净利润为-26.47亿元。如果以亏损金额作为考核基准，即便以2年作为初始周期，到2021年，长安汽车实现的净利润只需高于-6.62亿元（复合增长率考虑跨度为2年且每年增长50%），即可完成第一个解除限售期的净利润考核指标。与之对应，2022年和2023年，公司需实现的净利润分别不低于-1.96亿元和-2776万元。

只需要不亏损即可符合股权激励政策，长安汽车的考核条件不可谓不宽松。与之相对，以净资产收益率计，长安汽车的考核条件同样不算严苛。

根据激励计划，2021-2023年，长安汽车需要实现的净资产收益率分别不低于1.7%、4.8%和5.5%。

截至2019年年末，长安汽车的净资产为440.28億元。以上述数据简单计算，2021-2023年，公司实现的净利润需要分别不低于7.48亿元、21.13亿元和24.22亿元，合计约为52.83亿元。

根据年报数据，2019年，长安汽车的非经常性损益为21.16亿元，公司扣非后净利润为-47.62亿元，非经常性损益占公司净利润比重几近100%。

以细项分析，2019年，长安汽车的非经常性损益主要包括15.38亿元的政府补助和8.89亿元的公允价值变动净收益。

2019年年末，长安汽车新增交易性金融资产24.19亿元，主要为公司持有的西南证券3550万股股份和宁德时代2300万股股份。此前，公司将上述持股计入可供出售金融资产。

按照会计准则，可供出售金融资产的公允价值变动计入其他综合收益。经调整后，公司交易性金融资产的公允价值变动则是计入当期损益，对利润表产生影响。

得益于会计政策的变更，2019年，长安汽车增加接近9亿元投资收益。最新的财务数据显示，2020年一季度，长安汽车仅公允价值变动产生的净收益金额为3.41亿元，占当期营业利润的49.34%。

颇令投资者忧心的是，在政府补助和投资收益的加持下，长安汽车的股权激励能否激发公司管理层的积极性，又能否帮助公司实现真正意义上的经营反转？

针对文中所涉问题，《证券市场周刊》记者已向长安汽车发送采访函，截至发稿未得到公司回复。