权益比例之争背后的2020投资策略

摘要：疫情影响下，短期国内房地产市场大幅下滑，尽管下半年有可能会有补量，但预计全年商品房销售面积有可能比去年下滑100A左右，对应着大部分房企的业绩也会下滑10%。2020年市场规模的下滑导致一部分企业投资策略发生变化，尤其是权益比例开始策略性调整，以配合未来企业战略的实现。

关键词：投资策略;权益比例;规模扩张

中图分类号：F293

文献标识码：B

文章编号：1001-9138-（ 2020） 07-0031-32

收稿日期：2020-06-10

作者简介：张宏伟，同策集团首席分析师。

国家统计局公布数据显示，今年1-2月份，商品房销售面积8475万平方米，同比下降39.9%。其中，住宅销售面积下降39.2%，办公楼销售面积下降48.4%，商业营业用房销售面积下降46.0%。疫情影响下，短期国内房地产市场大幅下滑，尽管下半年有可能会有补量，但预计全年商品房销售面积有可能比去年下滑10%左右，对应着大部分房企的业绩也会下滑10%。

2020年市场规模的下滑导致一部分企业投资策略发生变化，尤其是权益比例开始策略性调整，以配合未来企业战略的实现。

1回顾：市场上行周期权力比例大幅降低，房企规模化加速

简单回顾一下过去几年楼市，2015年下半年楼市开始步入上行周期，2016-2017年一二线城市楼市全面上行，2018年之后三四线城市开始轮动上涨。同时，百强房企销售金额权益比从2016年的85%、2018年的80%进一步下降至2019年的75%左右，连续3年出现持续下滑。

市场周期的上行与权益金额的下滑导致房企的“全口径”销售金额大幅上升，同时，房企也可以在这样的市场周期里获得不错的规模红利。这就是在市场上行周期里“权益比例”变化的魅力，所以，过去几年我们看到那么多房企通过“合作开发”“小股操盘”“代建”等方式快速进行规模扩张。

2品牌房企：市场下行或平稳周期权益比例提升，利润诉求更高

如果从2020年全年预期来看，楼市和房企的交易量同步下滑10%，那么，对于房企来讲，唯一可以做的事情就是尽可能保住规模的同时，在2020-2022未来市场平稳上行周期增加收益，也就是增加利润。比如，以万科、新城为代表的房企开始更加注重效益，也就是利润。以中梁为代表的相对比较激进的房企也开始修炼内功，增速也开始放缓了。

同时，以“合作王”著称的旭辉也在逐渐提升土地的权益比例，旭辉财报数据显示，2019年旭辉新增土储权益比例是65%，预计旭辉今后的买地权益都会放在68%-70%。未来3年销售权益也将逐步提高，2020年60%、2021年65%、2022年70%。旭辉权益比例从60%逐渐提升，说明旭辉一方面仍然有规模化诉求，但是未来3年对于利润或效益这方面要求越来越高。

房企在2020年投资拿地上，一些优质地块必然在权益比例上提升，控制“合作开发”的空间，有钱留着自己赚，而不是替别人白忙活。从当前市场特点与企业策略整体表现来看，大部分品牌房企正在回归市场基本面相对不错的一二线城市，因此，一二线城市的优质地块的投资权益必然会上升。

3中小房企：市场下行或平稳周期，规模诉求更高，权益比例仍将维持低位

即使是在当前市场下行或平稳周期，对于未来规模化诉求的看法不同也会导致权益变化，比如，一部分还在持续规模化的中小房企的投资权益比例预计仍然维持在较低水平，未来3年这些企业在投资上“合作拿地”方式仍将普遍，整体投资的权益比例仍将维持4成甚至更低水平。

中小房企这么操作也是无奈。因为行业集中度在迅速增加，未来没有市场份额就等于被淘汰，当前市场还有那么短短2-3年规模化的“窗口期”;当前有部分房企也有资本化的考量，比如赴港上市等因素，在這个阶段必然表现为积极扩张与布局的姿态。

4投资权益比例变化和周期趋势、规模诉求程度有关，最终还是要规模经济

对于未来市场周期趋势预期与企业规模化诉求的看法不同也会导致权益变化。比如，在市场下行周期，权益比例就可以适度降低，一方面可以分散更多的市场风险，另外一方面，通过降低权益比例还可以继续维持规模化扩张，市场地位仍然可以保持增长，从收益总量的角度来看，也会保持总量的增长。因此部分中小房企还在规模化扩张。反之，当市场周期趋势预期向好，权益比例的降低就会导致“增收不增利”的状况发生，这也是万科、新城、旭辉等未来更加效益的主要原因。

当然，无论市场周期怎么样变化，也有“权益比例”控制比较好的高手，比如龙湖一直将投资的权益比例控制在70%左右。据龙湖财报，2018年龙湖获得91幅新土地，权益地价730亿元;权益建面接近1400万平方米，权益比例近7成。截至2019年底，龙湖的土地储备合计6814万平方米，权益面积为4742万平方米，权益比例为69.59%，基本维持在70%左右的比例。龙湖之所以一直维持在70%，是因为龙湖规模上已经步入TOPIO房企，这个阶段既要增收又要增利，要的是规模经济，而不是规模不经济。