数字货币与资本外逃：研究进展、典型事实与潜在威胁

袁 磊，潘海峰

(1.中央财经大学 中国经济与管理研究院，北京 100081；2.安徽工程大学 数理学院，安徽 芜湖 241000)

一、引言

2019 年6 月18 日，Facebook 发布稳定币Libra 白皮书，引起广泛关注，也引发对于资本外逃的隐忧。实际上，Libra 既非首款数字货币，也非首款稳定币。众所周知，比特币(Bitcoin)是数字货币的鼻祖，长期以来占据绝大部分市场份额，在数字货币市场中占据重要地位。有关数字货币的学术研究也集中于比特币。因此，本研究主要以比特币为切入点，对以数字货币为媒介的资本外逃问题进行研究。

自中本聪(Nakamoto)[1]在2009 年初创立比特币，至今已十年有余。比特币是基于区块链技术产生的数字货币，具有运行去中心化、交易匿名化、账本不可篡改、供给稳定有限可预知等诸多独特属性。在2013 年以前，比特币知名度并不高，仅在少数密码学爱好者之间流通。在2013 年3 月塞浦路斯存款税事件中，比特币成为部分储户贮藏财富的手段，这使人们意识到比特币的特殊价值，比特币知名度有所提高。真正使比特币名声大噪的是投机交易引发的比特币价格泡沫[2]，2010 年6 月价值仅几美分的比特币，在2017 年12 月价格达到了2 万美元的最高纪录，涨幅高达数百万倍。截止到2019 年8 月25 日，比特币的价格也超过1 万美元。

十年来，比特币及区块链技术给现代经济秩序带来了憧憬、争议与纷扰——去中心化和总供给有限等特征激发了对于货币创新的憧憬，也引发了对于其属性界定的争论；去中心化和匿名性特征使得比特币逐渐受到违法行为的青睐①一个典型案例是2013 年10 月被查获的暗网黑市Silk Road，该网站仅接受比特币付款，充斥着毒品、枪支交易。案发时Silk Road 有14.4 万个比特币被查获，价值约2 900 万美元。，带来监管方面的挑战。特别是当比特币的市值规模越来越大、衍生的数字货币越来越多时，这些隐忧逐渐凸显。比特币仅场内交易的日成交量就曾达到238.41 亿美元的峰值，而更大规模的交易隐匿在场外。余永定和肖立晟[3]指出，2012 年以来，中国可能出现了较为严重的资本外逃。不得不怀疑，相当规模的资本外逃，可能会寻求集匿名性、去中心化与监管困难于一身的数字货币。在这一背景下，对以数字货币为媒介的资本外逃问题进行研究，有助于客观理解和评价数字货币，对于扎牢资本管制的篱笆、维护金融秩序、防范和化解金融风险，具有重要意义。基于此，本文对这一问题开展系统分析。

二、研究进展

随着比特币知名度的提升，一些媒体关注到，比特币可能被用来进行资本外逃，并陆续报道了部分观点、猜测或内部人士爆料。而相关部门披露的卷宗显示，一些不法分子确实使用过或尝试使用比特币转移资产，从而进一步证实了上述观点。这引起了学术界的兴趣，在这一全新领域进行开创性研究。

Viglione[4]最早发现，比特币在各国的价格不完全一致，然而这一现象并不能使用市场微观结构差异来解释。其进一步的研究显示，比特币的这种溢价来源于两方面：一方面在经济自由度较低、实行固定汇率和资本管制较严格的国家和地区，套利行为受到限制，比特币往往有着更高的价格；另一方面税率高、税负重的国家，存在为避税而形成的资本外逃，也会面临更高的比特币价格。尽管并未正式提及，但他们的研究将资本外逃、资本控制与比特币溢价联系起来，为进一步的研究奠定了坚实基础。事实上，领域内的多数研究也都围绕比特币溢价来展开。

这一领域较早的文献集中于事件研究，如一些研究显示，多个国家在面临突发事件或不确定事件时，均出现了当地比特币溢价陡增等异常迹象[5-6]。当黑天鹅事件发生时，避险资本会大量流出，形成短期内较大规模的资本外逃。上述的研究证实，避险资本在流出时会寻求比特币渠道。值得注意的是，这类事件带来的比特币溢价波动，是在资本控制程度不变的情况下，由于国内外比特币供求关系短期失衡带来的非均衡变化。

Alessandro[7]发现，2016 年中国以比特币为工具的资本外逃现象增多。Ju 等[8]的文献是在该领域中最早关注中国的实证研究，他们通过观察比特币溢价的变化情况，来评估2013 年12 月5 日的《关于防范比特币风险的通知》政策对于抑制资本外逃的有效性。他们研究发现，比特币在中国长期维持的溢价在政策颁布后消失，认为是政策迅速切断了比特币这一资本外逃的通道，结论是该政策有效。然而他们并没有将资本控制这一因素考虑到研究中，资本控制越严格，比特币溢价理应越高，因为套利交易的成本会随着资本控制程度的增加而上升，因此他们的结论可能是有待商榷的。事实上，比特币的热潮带动了2014 年初比特币交易量的猛增，为套利交易孕育了土壤，比特币溢价的消失很可能是套利交易驱动的，这与政策的颁布具有时间上的耦合性。

之后问世的文献，研究范围逐渐扩大，跳出了以特定事件或特定国家为研究对象的范畴，着重分析若干典型国家的比特币溢价情况。如Pieters[6]的研究显示，当一国的比特币溢价越小，则该国越倾向于浮动汇率制度，资本控制程度往往也更为宽松，他们还验证了比特币报价折算汇率与官方汇率的协整系数ρ^C，与常用以衡量资本控制程度的KAOPEN 指数，趋势一致，认为前者亦能反映一国资本控制程度。Yu 和Zhang[9]引入资本控制指数CC 和经济政治不确定性指标EPU，分别用多个国家的比特币溢价绝对值和比特币溢价，对两个指标进行拟合，发现效果理想，认为溢价的绝对值和溢价分别可以代表一国的资本控制程度与资本外逃成本。这些文献基于多个国家的比特币溢价数据，通过引入不同的变量，证实了比特币溢价与资本外逃、资本控制之间的关系。

对于比特币世界无套利理论及一价定律的考察，有助于理解这一领域的研究。Pieters 和Vivanco[10]检验了11 个比特币交易所之间报价的协整关系，发现若干交易所报价并不符合一价定律。他们认为，交易费用、透明度和监管措施等因素对此产生重要影响。实际上，资本控制也是干扰无套利理论和一价定律正常运转的重要因素：由于资本控制政策的存在，套利并不是无成本的，套利者必须为绕过资本控制而付出一定费用，因而比特币在世界各地的价格并不总是完全相同，比特币溢价也就不会消失。在这种情况下，比特币溢价就可以指示资本外逃成本以及资本控制程度。

总的来看，学术界对于以比特币为媒介的资本外逃问题的研究相对较少。自这一领域开创以来，有关文献主要围绕比特币溢价这一指标展开研究，历经从单一事件研究，到单一国家研究，再到多个国家研究的发展，研究框架逐渐形成，研究体系逐渐成熟。然而，有关比特币与资本外逃的系统研究尚未出现，也缺乏对研究进展的跟踪、对典型事实的梳理、对潜在威胁的思考。因此，本研究试图从上述几个方面进行分析，对比特币与资本外逃问题进行系统研究。

三、典型事实

资本外逃是违法行为，属地下活动，具有隐匿动机，难以被准确感知和衡量[11]，但从诸多报道和一些自然实验中，仍可发现比特币渠道资本外逃的蛛丝马迹。

(一)媒体资料中的蛛丝马迹

目前，比特币成为实现资本外逃的工具。2016 年以来，依赖比特币为工具的资本外逃现象在中国逐渐增多。典型事例参见表1。

表1 通过比特币进行资本外逃的典型事件

资本外逃属违法行为，一些隐秘的资本外逃交易在案发后浮出水面，如2014 年7 月，非法获利1 200 万元人民币的电信诈骗犯罪嫌疑人，利用比特币将赃款转移到境外，他们花费200 万元人民币在国内比特币交易所OKcoin 购买比特币，并在澳门地下钱庄将比特币卖出，案发后通过比特币转移的涉案资金，仅有少部分被追回，这一案件记录在黑龙江省高级人民法院〔2016〕黑民终第274 号民事判决书中。2015 年，虚假贸易公司伊世顿在A 股市场非法获利20 亿元，为规避外汇管制，将赃款转移到境外，伊世顿向BTCChina 表示，希望每月购买1 万个比特币，当时市值约为2 000 万元人民币，但由于所提供的身份证明和资金来源证明不符合要求而被拒绝，BTCChina 随后向有关部门通报了该情况，伊世顿的不法行为案发。种种迹象显示，以比特币为代表的数字货币，已经被用作资本外逃的媒介。

(二)黑天鹅事件与脉冲式资本外逃

在一些资本控制国家，突发事件或不确定事件驱动了比特币渠道的资本外逃[5][9]，甚至带来了严重的短期国际资本异常流动，比特币被比喻成“换汇的地下高速公路”。近几年，这种因为突发事件而带来的短期资本异常流出，在比特币市场上屡见不鲜，成为探测比特币渠道资本外逃的自然实验。例如，2013 年3 月16日，塞浦路斯为获得欧盟进一步援助，提议对存款账户征税筹集资金，引发了全国范围内的银行挤兑风潮，比特币成为民众实现避税和财富保值的方式；又如，2015 年7 月，希腊在临近退欧公投时宣布了取款限额为每人每天60 欧元，致使希腊的若干比特币交易所存款余额暴增400%，关于如何购买比特币和如何用比特币换汇的指南风靡网络，受到全球媒体的关注。再如，2016 年11 月8 日，印度政府宣布500 卢比和1 000 卢比的大额纸币将停止流通，引发人们对资产安全性的担忧，印度黄金和珠宝等替代资产的价格暴增，谷歌搜索趋势显示，来自印度的以购买比特币(Buy Bitcoin)为关键词的搜索热度急剧上升，比特币成交量大增，印度的比特币溢价高达12%。另外，泰国在2014 年5 月军事政变期间、波兰在2014 年12 月俄罗斯金融市场暴跌期间、南非在2015 年4 月骚乱期间和波兰在2015 年5 月大选期间，均出现了以比特币为媒介的资本异常流出迹象。这种短期的资本异常流动对一国经济发展具有较大危害，给防范金融风险与维护金融稳定带来很大隐患[12-16]。

(三)质疑之声的商榷

对于比特币渠道资本外逃，也有质疑的声音认为，理论上可以使用比特币作为资本外逃的媒介，但实践中这并不具有可行性，他们的论点主要有三个：一是中国交易所的比特币价格往往高于境外交易所1～2%，有时甚至达到10%，外加交易手续费，以比特币换汇会有额外的损失；二是比特币价格剧烈波动，以比特币进行换汇要承担较高的风险；三是境内外交易所的KYC 和AML 规则越来越完善，大额的资金流动会面临各种监管和审查，不会畅通无阻。

我们认为，这些观点难以立足。首先，在一些资本管制国家，通过传统渠道绕开资本管制(如地下钱庄)的成本远高于比特币价差，因此额外的损失难以成为阻止比特币渠道资本外逃的理由，而且根据前文的分析，这种成本(即溢价)是资本外逃交易与套利交易博弈的均衡结果，博弈的背后隐藏着汹涌的资金跨境流动；其次，三方面因素使得比特币价格波动的风险可控，一是交易速度快，报道披露和我们的试验均显示，完成比特币的跨境划转速度较快，全过程仅持续几分钟时间，风险可控，二是许多数字货币交易所提供双向交易服务，可以同时在两个交易所进行两笔反向交易，从而锁定价格波动风险，三是稳定币的币值相对稳定，更是消除了价格剧烈波动带来的潜在损失，综合以上三点，价格波动剧烈并不会阻碍资本外逃转向比特币乃至其他数字货币；最后，尽管各国陆续加强了对数字货币的监管，但监管的覆盖范围有限，一来各国监管政策仍存在较大差异，仍存在众多监管松懈的地区，各交易所异质性明显，仍存在众多管理不严的交易所，二来场外交易规模更大、隐匿性更强且更难以纳入监管范畴。综合这三方面考量，上述观点难以立足，数字货币市场具备孕育资本外逃的土壤。

四、潜在威胁

2017 年9 月，中国监管当局掀起针对所有数字货币的监管风暴，关停了境内所有的数字货币交易所，使比特币的场内交易在中国退出历史舞台。然而，监管风暴之后，比特币渠道资本外逃的隐忧仍存。

第一，全面的封杀仅对场内交易有效，对场外交易无能为力。数字货币去中心化的特性决定了它的场外交易仍游离在监管以外，难以被监管和取缔，在场内交易被严格监管直至全面禁止的背景下，更大体量的交易转向了场外。国家互联网金融安全技术专家委员会发布的《比特币场外交易监测报告》显示，2017 年2 月禁止提币政策的出台，与9 月份对交易所的清理，都促进了场外交易额的爆发式增长，2017 年9 月份，LocalBitcoin 及Paxful 两家场外交易平台的人民币交易份额从5%猛增到20%。成立仅20 天的场外交易微信群，其日交易额超过100 万元人民币。有报道估计，场外交易的规模是场内交易的3 倍以上。截止到2019 年8 月25 日，LocalBitcoin 的比特币/人民币周成交量高达3 152.05 万元，Paxful 的比特币/人民币周成交量也在767.42 万元(见图1 和图2)。一些其他形式的场外交易成交量也呈现“井喷”趋势，数字货币的场外交易几乎处于“失控”状态。

图1 LocalBitcoin 交易平台每周比特币兑换人民币成交量统计

第二，别国对比特币流通的政策松懈与交易平台繁荣，对我国的数字货币监管形成潜在威胁。截止到2019 年8 月25 日，全世界有123 个国家或地区①其中比特币在全世界98 个国家或地区实现了合法化，25 个国家或地区对比特币持中性态度。不限制比特币的流通，大量的数字货币交易平台藏身其中，为包括比特币在内的各类数字货币提供报价和交易服务，借助这类交易平台，仅比特币一种数字货币就可以兑换包括人民币在内的41 种货币，提供美元与比特币兑换的平台多达268 家。借助各类交易所，2 000 种数字货币可以兑换成美元。

第三，比特币交易成本低、速度快、规模大，仍然具备在强资本控制政策国家形成严重的短期国际资本异常流动的可能。例如，泰国在2014 年5 月军事政变期间、波兰在2014 年12 月俄罗斯金融市场暴跌期间、南非在2015 年4 月骚乱期间、波兰在2015 年5 月大选期间、希腊在2015 年7 月脱欧公投前夜和印度在2016 年11 月宣布废止大额纸币后，均出现了借助比特币的资本异常流出迹象。这些事实说明，当黑天鹅事件发生时，避险资本会寻求数字货币进行资本外逃，从而形成短期内国际资本异常流动的潜在威胁，为防范金融风险和维持金融稳定带来隐患。

图2 Paxful 交易平台每周比特币兑换人民币成交量统计

图3 前十大数字货币历史市值走势

第四，数字货币种类繁多，不断创新，对数字货币的监管和资本外逃的管控构成新的威胁。在比特币面世后，各类新兴的数字货币层出不穷，数字货币的总市值不断攀升，但比特币在整个数字货币中的相对市场份额越来越低(见图3)，截止到2019 年8 月25 日，比特币的市值占所有数字货币总市值的68.67%，收录到CoinMarketCap 的数字货币达2 174 种之多，总市值约2 676.84 亿美元，其中市值超过1 亿美元的数字货币已多达62 种，超过10 亿美元的也有14 种之多。据CryptoCompare 统计，有2 000 种数字货币可以在各类交易平台上使用美元兑换。2018 年9 月10 日，美国纽约金融服务局批准了GUSD(Gemini Dollar)和PAX(Paxos Standard)两个稳定币，引发广泛关注，2019 年6 月18 日，FaceBook 发布稳定币Libra 白皮书引起了更大范围的热议。稳定币是一种与法币具有稳定兑换比例的数字货币，显现了金本位制、固定汇率和联系汇率制度的影子。区块链产业热度的增加，给数字货币的创新提供了沃土，越来越多的稳定币横空出世(见表2)，数字货币也在不断创新，不断给数字货币的监管带来挑战。

表2 流通中的部分稳定币一览

五、结论与建议

(一)研究结论

本研究首先系统评述了比特币渠道资本外逃问题的学术研究进展，从媒体资料中梳理比特币渠道资本外逃的多方面典型事实，同时借助自然实验指出黑天鹅事件会引发借助比特币实现的资本外逃，以及对质疑的观点一一进行商榷。最后，从场外交易失控、别国监管松懈、比特币基因特性、创新层出不穷等方面指出，后监管时代资本外逃仍面临比特币的潜在威胁。

尽管比特币的热度在下降，但利用比特币进行违法活动的现象仍存，打击这类犯罪的形势依然严峻，比特币去中心化、匿名性等特点决定了它的监管注定是一场挑战，需引起足够的重视。2017 年9 月，中国监管当局掀起针对所有数字货币的监管风暴，关停了境内的数字货币交易所，使比特币的场内交易在中国退出历史舞台。然而，数字货币在境外许多国家实现了合法化，场外交易仍然活跃，创新层出不穷，越来越多的稳定币不断涌现，使得短期国际资本异常流动的潜在风险不断集聚。

(二)政策建议

第一，重视研究。比特币及衍生的各数字货币带来种种问题，对它们的监管仍然存在着诸多挑战，需要更多的研究力量投入。应从密码学、区块链、经济学及法律等多方面紧跟数字货币发展的动向和前沿，通过对区块链账本地址的聚类与命名等关键技术的研究攻关，为数字货币的监管提供理论依据和实施路线，使极端和突发情况下的数字货币风险管控工作有章可循、有据可依。同时，应壮大研发力量，对法定数字货币进行积极探索。

第二，强化监测。研究显示，比特币溢价反映了资本外逃成本以及资本控制程度，其短期波动也能表示资本外逃的瞬时变化。因此，应当构建多元化和立体化的数字货币大数据监测平台，对各国数字货币的报价及成交量、区块链账本数据、境内外舆论舆情动向进行监测，进而分析境内外数字货币流动情况，及时提示和预警各类数字货币的异常流动情况，以便于进行数字货币的常态化管控、异常处置和应急响应工作。

第三，加强监管。通过梳理比特币渠道资本外逃的典型事实，我们发现，以比特币为媒介的资本外逃行为客观存在，且这类违法犯罪行为的典型案例已经出现在案件卷宗中。这对我国法律法规的制定和司法工作者业务能力提出了更高的要求。应从法律层面对借助数字货币进行的洗钱、诈骗、逃税、资本外逃等各类犯罪活动进行明确规定，以便在相关执法工作中有法可依，达到惩治违法犯罪的目的。另外，要积极部署开展惩治这类新型犯罪的专项培训工作，提高相关部门的办案、断案、判案和破案能力。

第四，深化合作。区块链技术给各国政府均带来了监管上的挑战，仅凭一国之力，很难对数字货币进行完善的监管[17]，因此要与世界各国在学术研究、执法稽查等方面开展全方位合作。应当与各国的监管和执法部门建立并深化合作，共同打击借助数字货币进行的各类违法犯罪行为，数字货币无国界，但法律法规有红线，尤其是要重点打击跨国犯罪行为，着力清除法律死角，做到违法犯罪，虽远必惩；同时也应当与世界各大知名研究机构展开合作，促进对数字货币的联合研究、监测和管控工作，并推进法定数字货币的研究探索。

总之，尽管数字货币在中国退出了历史舞台，但是数字货币渠道资本外逃的隐忧仍存。对这一方面的风险防控工作应当加以重视，以应对数字货币层出不穷的创新，使监管工作紧跟发展前沿。应当运用先进的技术手段，以法律法规为后盾，在严密监测的基础之上，扎牢中国在数字货币市场上资本控制的篱笆，从而有效抑制资本外逃，稳定金融秩序，化解金融风险。