新套期会计准则下的企业境外经营净投资外汇风险管理研究

王可迪 王月舒 辛思佳

【摘要】文章通过定性研究与定量研究相结合的方式，对当前国内企业境外经营净投资套期保值现状进行了总结，并以新兴市场巴西雷亚尔币种为例，对“一带一路”背景下企业进行境外经营净投资套期保值所面临的困难进行分析。最后提出了境外经营净投资套期保值操作建议。文章丰富了套期会计准则应用方面的研究，为“一带一路”背景下企业的外汇风险管理提供了切实可行的方案。

【关键词】境外经营净投资；套期会计；外汇风险

【中图分类号】F234.4；F235.8

一、引言

企业通过开展套期保值业务对冲外汇风险，而套期会计有助于企业在财务报告中如实反映企业风险管理活动的影响。财政部2006年发布的《企业会计准则第24号——套期保值》对企业风险管理意识提升和套期会计规范处理具有极大的意义，但随着经济政治形势急剧变化和金融衍生品种类日益复杂，现有套期会计准则已不能满足企业对于风险管理的需求。为此，财政部于2017年修订印发了《企业会计准则第24号——套期会计》，其主要内容包括以下几点：一是拓宽了套期工具和被套期项目的范围；二是改进和简化了套期有效性的评估方法；三是引入了套期关系“再平衡”机制；四是增加了期权时间价值（包括远期合同的远期要素等）的会计处理方法；五是增加了信用风险敞口的公允价值选择权。

套期会计准则的修订使得企业管理外汇风险有了切实的操作依据，降低了套期会计的适用门槛，增强了企业运用套期会计的积极性，有助于套期会计更好地反映企业的风险管理活动，但也对企业实际运用带来了一定挑战。对于国有企业而言，《中央企业境外投资监督管理暂行办法》和《中央企业负责人经营业绩考核办法》均提到以管资本为主的理念，要求加强国有资产监管要求，实现国有资本保值增值。为此，许多国有企业引入“资产保值增值率”指标对公司境外经营净投资情况进行考核。资产保值增值率计算公式如下：资产保值增值率=年末境外项目资本及权益/年初境外项目资本及权益。由上述计算公式可知，境外经营层面的外汇风险会使企业在期末累积较大金额的外币财务报表折算差额，进而影响年末权益金额，对资产保值增值率产生影响，为企业考核带来一定压力。

下面笔者将同时采用定性研究与定量研究的方法，对国内企业境外经营净投资套期保值现状及实务操作层面的困难进行分析，为企业运用套期会计提出应对策略。

二、文献综述

近年来，随着经济全球化的发展和我国“走出去”战略的深化，我国企业的境外经营净投资金额日益增大。但是，我国企业在国际市场上不断扩大投资规模的同时，也遭受了由于缺乏外汇风险管理导致的大额汇兑损失或报表折算差额。王雪艳（2020）[1]认为，由于我国跨国企业面临着投资规模较大、涉及币种多、汇率风险敞口识别难、衍生避险工具监管要求高等难题，因此存在较为严重的外汇风险管理问题。

但与此同时，我国企业也采取了一系列的策略来进行风险管理。陈茜等（2018）[2]针对央企境外投资风险管理的研究表明，央企多采用业务避险、融资避险和金融工具避险等手段规避外汇风险。郭飞（2012）[3]通过单变量分析、普通OLS和固定效应回归、敏感性分析等方法，研究发现了外汇衍生品使用給企业带来了约10%的价值溢价，为衍生品在外汇风险管理中的积极作用提供了经验证据。在总结以往企业外汇风险管理的经验教训方面，王琦（2019）[4]通过对中信泰富的案例分析，表明企业应增强公司内部控制制度建设和对金融衍生工具的风险意识，在投资金融衍生工具时应对合约期间、市场走势上做出谨慎判断，当市场情况超出预期时也应及时采取措施。在应对措施方面，杜春国（2019）[5]认为企业应从防范预警、风险保障、风险转移、货币组合、资产结构和多元投资这六个维度来应对外汇风险。而王雪艳（2020）[1]认为，企业应强化海外投资和外债借入的风险管控，通过资金调剂和财务公司实现集中管理，建立动态化的监测体系和规范化的决策体系，优化对冲操作，以自然对冲为主，金融产品对冲为辅。

综上，在“一带一路”进程中，跨国企业外汇风险始终是重大的风险点，如何进行有效的风险管理，还需根据公司的具体业务，结合定性研究与定量分析，寻找本公司境外经营净投资外汇风险的主要影响因素和具体应对策略，谨慎决定是否进行净投资套期，提高公司外汇风险管理水平。

三、国内企业净投资套期保值现状

本文拟选取样本进行描述性统计，以进一步明确我国企业套期保值现状。

在样本选取方面，为保证代表性，以2019年年报数据为基础，选取A股中存在外币交易的上市公司，最终以总资产排序，筛选出规模最大的1000家上市公司进行分析。本文对其外币报表折算差额和套期保值情况进行描述性统计。

在变量定义方面，“外币报表折算差额”为利润表项目，是指在编制合并财务报表时，把国外子公司或分支机构以所在国家货币编制的财务报表折算成以记账本位币表达的财务报表时，由于报表项目采用不同汇率折算而形成的汇兑差额。外币报表折算损益是一种未实现损益，一般不在账簿中反映，只反映在报表中，表明汇率变动的影响。“是否进行套期”为虚拟变量，如果公司在年报中披露其在本年度进行套期保值操作，取1，否则为0。“是否进行净投资套期”为虚拟变量，如果公司在年报中披露其在本年度进行净投资套期保值操作，取1，否则为0。

由表1可知，样本公司其他综合收益中的外币报表折算差额平均在2413万元，存在正向和负向余额，且标准差较大，分布不均，情况各异。对于是否进行套期（虚拟变量，在年报中披露进行套期保值操作的公司，取1，否则为0）这一情况而言，样本公司约有19.8%进行了套期保值操作，可见比例不大。进一步地，对于是否进行净投资套期（虚拟变量，在年报中披露进行境外经营套期保值操作的公司，取1，否则为0）这一情况而言，仅有5‰的公司在年报中披露对净投资进行了套期保值，占比更小。

以上结果表明，A股上市公司整体运用境外经营净投资套期保值情况不容乐观，未能有效地对企业经营中的外币风险进行风险对冲，一定程度上增加了企业经营的不确定性。下面，本文将对境外经营净投资套保中遇到的困难进行一定的剖析，并提出应对建议。

四、当前进行境外经营净投资套保的困难

（一）自然对冲面临的困难

自然对冲是指利用外币负债来对冲境外经营净投资外汇风险的手段。外币负债和境外经营净投资产生的折算差额根据币值自然调整，从而形成对汇率波动风险的持续防范。通俗地讲，如果外币负债公允价值的增减变动正好抵消掉境外经营净投资的贬值或升值，那么，企业所面临的外汇风险敞口将完全被关闭。一般而言，公司可借助于经营、银行借款和长期债券等手段来实现自然对冲。但是，自然对冲可能面临现实困难，具体如下：

一是实现自然对冲所需要的借款成本可能较高。以新兴市场巴西雷亚尔利率为例，雷亚尔基准利率一直处于高位，2015年曾高達14.25%，这就导致雷亚尔借款成本（财务费用）较高，增大了自然对冲的债务融资成本。随着“一带一路”政策的实行，我国企业对新兴市场投资规模加大，跨国经营公司的外汇风险可能更为突出。二是外币融资可能存在各类融资约束。“一带一路”沿线国家的金融市场规模相对较小，而对于大型跨国企业而言，其业务多且涉及基础设施建设方面，投资额大，短时间可能难以筹集到充足当地币融资，导致难以进行自然对冲。

（二）衍生品对冲存在的风险和成本

衍生品对冲是利用各类金融衍生品进行一笔与当前交易行情相关、方向相反、数量相当、盈亏相抵的交易。对于“一带一路”排头兵的大型国有企业而言，其衍生品交易受到了监管部门的严格管控，以防止其进行投机交易而遭受大额损失。本文假定存在一家案例公司，其记账本位币是美元，为简化计算，假定其对巴西子公司初始投资为1雷亚尔，并从2012年起采用一年期无本金交割远期合约（Non-deliverable Forwards，NDF）对其雷亚尔净投资进行套期保值，锁定雷亚尔兑美元汇率。

本文通过回溯性测试，对衍生品对冲可能存在的风险和成本进行揭示。如表2所示，回溯测试参数方面，第（3）-（5）列为汇率参数，均根据彭博Bloomberg数据库相关数据确定，其中：第（3）列为上年末即期汇率；第（4）列为本年末即期汇率以及衍生品到期日定盘日汇率；第（5）列是假设在上年末开展1年期NDF的合同执行汇率，根据彭博Bloomberg历史远期汇率点差计算得出，1年期雷亚尔兑美元远期汇率低于即期汇率反映了远期市场定价中的平价理论，即高息货币（雷亚尔）在远期市场贬值，低息货币（美元）在远期市场升值。

回溯测试结果方面，第（7）列为公司每年到期与对手方结算衍生品的净收支金额，即公司通过衍生品实现对冲的部分，为第（4）列与第（5）列之差；第（8）列为净投资公允价值变动金额，反映期初期末汇率变动导致1雷亚尔净投资折成美元的变动金额，为第（3）列与第（4）列之差；第（9）列为套期成本，即未实现套保金额，为第（7）列与第（8）列之和。

以上结果反映了运用衍生品进行净投资套保可能存在的风险和成本：

一是在利用期权、期货、远期、互换等衍生品进行对冲时存在不可消除的套期成本。《企业会计准则第24号——套期会计》第二十三条规定，对于远期合同，企业可以将远期合同的远期要素和即期要素分开，只将即期要素的价值变动指定为套期工具。远期合同的即期要素反映了基础项目远期价格和现货价格的差异，而远期要素的特征取决于不同的基础项目。当企业仅指定远期合同的即期要素的价值变动为套期工具时，能够提高套期的有效性，但远期合同的远期要素必须作为套期成本处理，因其为进行套期活动的固有投资成本，本质上无法消除。具体而言，表2中第（9）列代表了使用衍生品对冲的套期成本（即不能完全抵消的折算差额），这部分套期成本实质上是订立远期合约时双方公认的一年期外币汇率波动情况（即远期合约的远期要素），无法进行对冲。可见，若从2012年开始对雷亚尔进行套期保值操作，则约有71.19%（0.2029/0.2850）的净投资公允价值变动未能得到有效对冲，占比较大。

二是使用衍生品对冲将较大程度上增加外币头寸的波动性和管理难度。从实践上看，因为公司的境外经营净投资均有持续经营假设，若不进行套保操作，则境外经营净投资平时不会对公司合并报表产生现金流量上的影响（除非境外子公司进行分红），由于公司并不会很快收回子公司投资，汇率波动只会引起账面上外币报表折算差额的波动。而一旦进行套保操作，公司在衍生品到期时需与银行等金融机构进行套期工具结算，会产生大额现金流入或流出，不利于公司进行外汇头寸管理。

三是使用衍生品对冲将影响持有衍生品的公司的个别报表损益。境外经营净投资产生的外汇风险敞口只有在合并财务报表中才可能符合套期会计的条件，因此，母公司或其他公司在个别报表层面持有的套期工具将作为一般的衍生工具，参照《企业会计准则第22号——金融工具确认和计量》进行会计处理，这就不可避免地带来一种不利的经济后果，即个别报表损益可能随着衍生工具的公允价值变动有明显波动。

五、应对建议

（一）制定科学有效的净投资套期策略

企业综合运用自然对冲与金融对冲，关注外币债务综合资金成本，避免因过高的借债成本造成额外损失；使用衍生产品进行套保时，灵活运用多种衍生金融工具，注意考察各币种之间汇率波动的相关性。此外，套期策略必须因币种而异，跨国企业需根据各个币种特性与当地金融市场能力，设置不同的套期比例并选用不同的套期方式。随着“一带一路”背景下新兴市场投资加大，外汇风险敞口将更为凸显，因此需特别注重建立对弱势货币风险的应对策略，充分考虑当地金融市场能力和各个币种特性，对套期策略进行有针对性的差异化设计。

（二）谨慎对境外经营净投资进行套期保值

企业应当首先对净投资套期的必要性与可行性进行判断。使用套期策略本身需要付出一定成本，且会对企业现金流产生影响，增加外汇头寸管理难度，并可能存在无合适套期工具或对冲成本过高的币种。在此情况下，公司应当谨慎决定是否使用净投资套期，并采用敏感性分析等方法对未平仓的境外经营净投资外汇风险敞口实施监控。

（三）进一步加强净投资外汇风险管理

增强外汇风险管理意识，完善境外经营净投资外汇风险管理制度，建立健全外汇风险管理信息系统，提升净投资外汇风险管理信息化水平。跨国公司应明确包括管理折算风险在内的外汇风险管理在集团风险管理框架内的决策路径和职能分工，使境外经营净投资外汇风险评估与管理系统化、具体化、流程化和规范化。

主要参考文献：

[1]王雪艳.破解中资跨国企业汇率风险管理困局[J].中国外汇，2020，（04）：25-27.

[2]陈茜，朱永娟，佟佳慧和徐淑梅.央企境外投资风险管理研究[J].智库时代，2018，（46）：39-40.

[3]郭飞.外汇风险对冲和公司价值：基于中国跨国公司的实证研究[J].经济研究，2012，（09）：18-31.

[4]王琦.浅谈企业如何规避金融衍生工具风险——以中信泰富外汇合约巨亏案为例[J].全国流通经济，2019，（06）：130-131.

[5]杜春国.如何降低境外投资外汇风险[J].中国投资（中英文），2019，（11）：56-57.