供应商高集中度、商业信贷与盈余平滑——以宏昌电子为例

贺 勇，樊佳赫

(湖南工商大学 会计学院，长沙 410205)

0 引 言

会计盈余一直都代表着典型的会计确认和计量，是财务报告信息使用者评价一个公司业绩极重要、综合的数据，其不仅能反映出公司现有的经济状况，还暗隐了公司未来发展趋势，无论是对企业自身还是资本市场都具有指导性的意义和影响。客观反映报告主体的盈余状况是会计公认原则的要求。然而，从现实的企业行为角度来看，管理者总是以人为之力管理盈余，从而影响相关利益者对公司潜在经济价值的判断，或影响基于财务报告的契约结果[1]。人天性中对稳定的期冀和追求会反映到企业的盈余管理之中，转换成对盈余平滑的努力和财务现象。若将其视作一种典型的盈余管理表现和手段，盈余平滑在对企业主体、资本市场及投资者发挥着盈余重要性作用的同时，更因导致其平滑的复杂原因而具有研究价值。在复杂性充斥的资本市场中，导致一家公司进行盈余平滑的原因相互交织、种类繁多，由于盈余平滑天然承载着经营稳定的信息属性，因而任何原因的本质皆逃离不了公司利益相关者的利益诉求，目前的研究针对盈余平滑原因的探讨主要集中在公司管理者自身职业、薪酬的诉求和公司的投资者、债权人带来的压力[2-6]，并逐渐将视角转移到其他外部信息使用者，例如分析师等[7]。

而随着上下游供应链关系的日趋复杂和紧密，供应商(客户)关系也在发生着变化，由于制度环境的影响和企业自身的社会网络关系，企业往往会与几个重要的供应商建立起一体化的长期合作关系，在降低彼此之间交易成本的同时形成企业供应商的高集中度，由于关系型专用资产投资所导致双方的利益锁定，供应商的身份也逐渐从非财务利益相关者向财务利益相关者过渡。尤其在我国，目前正处于经济转型时期，国家的法律制度不健全、市场经济发展不完善，导致了企业的交易成本较高，在企业社会关系的加持下，自然会形成我国企业普遍的供应商高集中度现状，因而对于我国企业来说，供应商身份和地位的转变更加明显和突出。现有为数不多的探讨供应商集中度和盈余平滑相关关系的实证研究[8]，并未完全解释供应商集中度与盈余平滑之间的因果关系及作用机理，从而无法解答供应商集中度是否以及如何影响企业盈余平滑的问题。且更难以忽略的是，供应商的高集中度是企业从上游获得大量商业信贷的前提，而商业信贷的存在为企业管理者发挥盈余平滑的信息属性提供了完美的理由，因此商业信贷恰恰是捕获供应商集中度对盈余平滑产生作用的中间因素。基于此，本文基于宏昌电子材料股份有限公司(Epoxy Base Electronic Material Corporation Limited)，证券代码：603002，简称宏昌电子(Epoxy Base Electronic)的案例研究，以商业信贷为依托，阐释供应商高集中度对盈余平滑的影响。

本文之所以选择宏昌电子进行案例分析，是因为其近年来呈现出典型的盈余平滑现象和突出的供应商高集中度，以及与上游业务往来形成的高额商业信贷的事实，这为分析供应商高集中度对企业盈余平滑的影响的理论命题提供了典型的场景；而且作为一家上市公司，所需信息资料的披露使得相关数据便于获取，其本身的民营属性和实际控制人出身相关的社会关系，与我国情境下的企业社会关系所导致的供应商高集中度相匹配。也许正是因为宏昌电子为了获取稳定的上游供应商的商业信贷，才能使供应商高集中度对其盈余平滑发挥作用，并且这样的影响并非一蹴而就，而是需要一个动态积累的过程。

本文的研究问题是：其一，从企业与供应商之间商业信贷的角度，讨论并验证供应商高集中度与盈余平滑的因果关系，拓展现有供应商对盈余平滑影响的理论框架，如何为供应商集中度对盈余平滑的影响提供更合理且切实的解释？其二，供应商高集中度如果能通过商业信贷对企业的盈余平滑形成影响，也依托于企业真正的经营实力，这对如何认识企业与上游的关系及财务、经营战略有什么样的重要意义？

1 文献回顾和理论分析框架

1.1 文献回顾

在现实经济活动中，导致盈余平滑的原因纷繁复杂，对此研究的视角也呈现出由内到外、不断深入的趋势。对盈余最直接的影响在于公司的管理者，因而在以往对盈余平滑原因探索的文献中，一般将视角集中于公司内部。公司作为一系列契约的耦合体，其内部契约设计通常以会计数据为基础，如经营绩效评价、经理薪酬设计以及债务契约安排等[9]，管理者在选择如何在报告中对盈余进行呈现时，会结合公司的相关激励政策考虑到切身的利益，由于薪酬契约制定中的“棘轮效应”，管理者倾向于隐藏超出预期的盈余[3]。Cheng和Warfield证明拥有高股权激励的管理者倾向于进行盈余平滑，而不是报告更使人惊异的“好成绩”，因为他们能够从“稳定的成绩”中获得更大的收益[2]。

随着研究视角逐渐从公司内部向外移，公司最直接的利益相关者莫过于其外部投资者和债权人，这样的身份和角色决定了他们对财报盈余有很高的关切程度。财务报表中的盈余包含着公司契约制度和外部投资者对管理层能力的评价，并直接和管理者的薪酬和前途相关联。Acharya和Lambrecht认为外部投资者的行为实质上间接通过薪酬契约向管理者施压，管理者倾向于利用所掌握的更多信息通过盈余平滑降低外部投资者对于未来盈余的预期从而缓解压力[4]。正是因为财务报告中信息与多种外生评价指标契合，催生了管理者进行盈余平滑的动机。李文耀和许新霞研究显示，当年度盈利水平大幅高于前期水平时，为避免盈余的大幅波动，管理层会利用公允价值变动损益的确认来调低本期盈余，并为以后期间盈余的稳定增长做秘密储备[5]。在有关企业债权人视角的研究中，Li和Richie发现企业进行盈余平滑释放的信号效应使得较低的债务成本与盈余平滑的高程度密切相关[6]，Chen等证明真实盈余管理下的平滑可以作用于债权人，可以降低他们对公司经营风险的感知[10]。

若将视角继续外移，已有学者从分析师、审计师等企业观察者的角度切入对结合盈余平滑进行研究[7，11]。从已总结的文献中可以得出，能和公司盈余平滑行为挂钩的角色其实皆是公司的利益相关者，这些揭示了利益相关者能够导致企业盈余平滑的研究都基于盈余平滑的信息属性假设，在错综复杂的资本市场中，对企业盈余平滑的执着追求，实则揭示了他们对公司经营稳定的期冀。

而同样对公司的经营稳定有执着追求的角色还有与公司生产经营有密切关联的上下游，即供应商和客户。目前已有学者在对企业盈余管理的研究中将视角转向了供应链[12-13]，然而具体到盈余平滑的研究则凤毛麟角。Trueman和Titman提出的理论揭示了通过使盈余趋于平滑，公司可以降低利益相关者所感知的风险并吸引对专用关系资产的投资，这一论点意味着在供应商和客户存在关系型专用资产投资的情况下，公司将采取盈余平滑的管理措施以缓解供应商和客户的担忧[14]。虽然Raman和Shahrur在针对供应商和客户之间的关系型专用资产投资和企业盈余管理的研究中提到盈余平滑和关系型专用资产投资量的相关关系有限[15]，但Dou等专门针对盈余平滑的研究进一步佐证了Trueman和Titman的理论，而且还发现处于法律制度环境较弱的国家，需要更多关系型专用资产投资行业的企业倾向于进行更高程度的盈余平滑，以向供应商、客户传递公司有关经营前景的内部信息[8]。

不难发现，目前与供应链相结合的盈余平滑研究虽已起步，但还很少，而且几乎鲜有针对企业供应商、客户中单一方面的研究，没有区分供应商关系和客户关系；现有研究均是以实证研究为主，未能从个案角度提供供应商、客户关系和企业盈余平滑之间的因果关系的证据，亦未能解释清楚供应商、客户如何影响企业盈余平滑的机理，且在供求关系导致企业盈余平滑的过程中是否存在更深层次的中间因素亦未明确，因而难以切实直观地感受到供应商、客户关系对盈余平滑的影响程度。

1.2 理论分析框架

1.2.1 供应商高集中度的利益锁定与“敲竹杠”风险

正如Dou等提出的，在正式合同执行力特别薄弱的国家，当事方更有意愿维持长期关系，因此企业供应商高集中度的形成一定程度上归因于所在国家或地区的法律制度的不完善[8]。而我国目前正处于一个“新兴+转轨”的市场经济时期，法律体系未达完善、市场有效性欠缺、地方保护主义盛行，在缺乏健全的法律保护和有效市场揭示企业信誉的情况下，企业更加依赖私人交易网络，产生关系型交易[16]。然而在我国还有一个不能忽略的情况便是，社会关系的底层基础包括信任、社会资本、网络、关系治理和互惠性维护在我国社会至关重要[17]，这种“关系”维系时间越长，企业获得的未来溢价就越多[18]，因此，企业的关系网络在其经营活动中所起的作用不容小觑，这也是企业的供应商高集中度形成的诱因。

供应商作为企业的利益相关者，同企业的投资者、债权人一样，对企业的经营、战略等诸多方面具有举足轻重的影响[19]。在如此特殊的制度背景和社会基础之下，日益激烈的市场竞争和较大的政策不确定性促使企业利用关系网络积极强化与某几个重要供应商的关系、通过进行诸如关系专用性投资等合作方式，以减小外部环境的不确定性和信息的不对称程度，这无疑能使企业享受到事后交易成本降低带来的好处[20-22]。然而与此同时，由于企业的采购集中在少数几个供应商身上，会降低企业经营的灵活性，使企业的利益锁定于供应商[23]。如此一来，企业的供应商高集中度会使企业与供应商的平等合作地位失衡，从而给予供应商向企业“敲竹杠”的机会，进而可能增加企业的事后交易成本。

1.2.2 高风险下企业对供应商的商业信贷需求

从企业自身来看，供应商集中度的提高表明企业对供应商的依赖性越强，意味着供应商在与企业经济业务互动中的议价能力越高[24]。Porter指出，卖方提供的投入要素价值在买方产品总成本中的占比较大、对买方产品生产过程或者产品质量的重要性较大时，卖方相较于买方的谈判力量就会显著增强[25]。由此可见，企业若过于依赖几个少数供应商，供应商产品价格和质量的变化更可能会对企业生产经营产生重要的影响[26]。这也就意味着，一旦供应商集中度达到某种程度，供应商将对企业拥有绝对的控制力[27]，由此导致双方的议价能力悬殊，企业所能获取的上游供应商的商业信贷优势就会减弱。不同于企业向银行融资所形成的银行有息贷款，商业信贷是供应商向企业销售产品(或提供服务)但未同步收取款项所形成的债权，也即企业通过延迟支付所形成对供应商的资金占用，财务上表现为供应商为企业提供的无息贷款服务。由于供应商比银行更具信息优势、清算优势和管理优势，供应商代替银行为企业提供资金能降低下游整体的交易成本[28]，对于获取银行信贷较为困难的民营企业来说，商业信贷是比较常用的融资途径。然而，供应商集中度越高，少数供应商对原料供应的控制力就越强，其相对谈判地位就越高，企业能够占用它们的商业信用就会下降[29]。商业信贷的获取并非是零成本和无门槛的，企业若希望在与供应商交易的潜在博弈中减少商业信贷获取的难度，可以选择主动释放良好的会计信号以昭示其自身经营的稳固长青从而增加供应商对与企业长久合作的期望值。方红星和张勇认为企业良好的财务表现可以将企业健康的经营状况传递给供应商，从而改善双方交易关系，优化交易条款[13]。目前学界的共识无疑也揭示了具有稳定长久属性的会计信息所带来的有益传导是企业与上下游在交易中达成商业信用的根本[30]。于是，为了避免供应商高集中度带来双方博弈地位的不平等，企业倾向于利用公开披露的财务报表传递稳健经营的利好信息，以获取更多供应商的商业信贷。

1.2.3 高风险下供应商对企业稳健经营的信息需求

从供应商的角度来说，供应商集中度越高意味着企业对核心供应商的采购规模越大，而单笔采购交易金额越大，供应商所需承担的风险就越大。企业若是因经营不善而无力偿还对供应商的应付账款或者说降低了对供应商的采购量，供应商的经营便会受到重大的影响，降低了盈利水平、增大了风险。因为供应商的高集中度往往伴随着企业和供应商之间通过长期战略合作契约和关系型专用资产投资等措施形成了利益捆绑和关系锁定，若企业不再存续，这些专用资产将不再具有原有价值，供应商在清算和转换的过程中必然要耗费巨大成本[30]；而且还有研究表明供应链上下游之间存在估值效应，企业的业绩不佳会通过资本市场间接影响供应商的价值[31]。

因此，供应商的集中度越高，核心供应商在考虑与企业达成长期合作关系时，必然要尽可能确切地了解企业的经营状况，谨慎判断企业未来的盈利前景。财务报告的披露作为企业重要的信息传导机制，能使供应商以较低成本预测企业经营业绩并做出相应决策，同时也能实施自我约束机制，一定程度满足长期契约关系的治理需求[32]。由此推断，供应商集中度越高，供应商会更加关注企业的财务报告。

1.2.4 企业盈余平滑的信号作用：维持合作关系的长期稳定

供应商集中度越高，企业出于获取更多商业信贷、供应商出于避免经营风险的动机共同促使企业倾向于利用财务报表披露利好消息以迎合供应商的预期，那么企业管理层就会通过盈余管理来影响以盈余报告为基础的合约，因为盈余作为客户企业盈利能力的主要指标，最能直观、全面反映客户实力以及客户与供应商关系的综合信息[33]，Ball和Brown的研究反映了盈余数字在企业财务报告中的重要性，他们认为盈余数字所能提供的信息含量占据了财务报告所提供信息含量的50%以上[34]，而通常能使企业达到目的的盈余管理方式就是盈余平滑。目前学术界对盈余平滑持有信息和机会主义两种截然不同的观点，两种观点的背后实则是对企业管理者的人为动机的信任与否，因此盈余平滑对会计信息质量的影响是否有利则需要结合企业自身情况进行具体分析。但无论是哪种观点，不可否认的是盈余平滑现象本身所具有稳定经营的信息属性，这是学者们展开讨论的基础和共识。Graham等发现供应商在与企业的交易中扮演的往往是施加压力的一方，而这时企业管理者所能采取的措施便是将盈余做平滑以迎合供应商对自身的需求和期望[35]。所以，企业的供应商高集中度会促使企业进行盈余平滑以使得企业和供应商之间的合作关系稳定且可持续。

综上所述，本文提出如下命题：企业的供应商高集中度促使企业进行盈余平滑，向供应商传递稳健经营的信号，进而获取供应商的商业信贷。本文理论分析框架如图1所示。

图1 理论分析框架

2 研究设计

2.1 研究方法

本文通过宏昌电子从2012年到2018年的盈余平滑现象，采用单案例研究方法，分析本文的理论命题。第一，本文关注核心概念间的因果关系及作用机理，而案例分析的具体性和切实性可以更好地揭示出这些概念之间的因果关系，有助于解答“为何”及“如何”的机理[36]。第二，无论是供应商集中度，还是商业信贷数量及盈余平滑皆可通过公司的年报形成可观测的数据，通过对单一案例具体深入的分析可以更准确地衡量这一构念。第三，盈余平滑的原因是多方面的，并非单一的，因此对于大多数盈余平滑的企业而言，供应商集中度并非造成两者之间合作关系的主要因素，因此不具有代表性；但宏昌电子因其近些年过高的供应商集中度和典型的盈余平滑呈现，表现出较高的代表性。

2.2 数据收集和分析

本文主要针对宏昌电子《宏昌电子首次公开发行股票招股意向书》(简称《招股书》)和2012—2018年年报内的数据和资料结合本文主题进行提取和分析，也结合媒体的相关报道，包括报纸、杂志以及证监会网站、百度、谷歌等媒体资料，就供应商集中度对盈余平滑的影响进行文本分析。分析过程中遵循以往文献的要求[36-37]，交互验证不同来源的信息，以增强案例证据间的三角验证。最后，按照Yin的数据收集和分析步骤，构建案例数据库，以分析本文的理论命题[36]。

3 案例介绍

3.1 公司概况

宏昌电子是一家台湾同胞投资企业，控股股东名为BVI宏昌，而BVI宏昌的实际控制人是台湾“经营之神”王永庆的长子王文洋。宏昌电子的行业划分属于精细化工行业中的电子用高科技化学品行业，主要从事电子级环氧树脂的生产和销售，是国内领先的电子级环氧树脂专业生产厂商之一。

2010年4月宏昌电子首次IPO因关联交易及原材料供应商集中等问题被否后，2012年作为第一家环氧树脂公司登陆A股市场，然而供应商集中度高的问题并未改变。在其首次上市被予以否定之前的2007—2009年期间，公司从前五名原材料供应商的采购额占同期原材料采购总额的比例分别为69.67%、66.52%和43.59%，在进行第二次上市申请的2009—2011年度，这一数据分别为43.59%、64.67%、69.63%。至今，供应商集中度高仍然是宏昌电子的一大问题，而伴随着供应商集中度的高企，出现了不为人注目的另一现象，公司的盈余表现近年来总体趋于平滑。根据本文的理论命题，宏昌电子的供应商集中度高企很可能是导致其多年来盈余平滑的原因，通过盈余平滑向供应商传递稳健经营的信号，进而获得供应商提供的商业信贷(应付账款和应付票据等)。因此，本文以此为探索的目标和线索，对宏昌电子供应商集中度、盈余平滑与商业信贷之间的关联进行分析，尝试解开宏昌电子自上市以来的盈余平滑之谜。

3.2 宏昌电子盈余平滑概况

目前表示盈余的指标一般是净利润，通过对宏昌电子上市以来到2018年年报中的净利润进行总结(图2)，可以直观看出，除2016年有一定幅度下滑外，总体比较平稳。然而，在将每年盈余及当年经营现金流对比之后发现，其经营性现金流却波动巨大，而且几乎每年都与净利润相背离，2012年、2015年及2018年背离程度更为明显。宏昌电子何以在经营现金流如此剧烈波动的情况下还维持着净利润的稳定呢？值得注意的是，在2016年净利润下滑后，2017年净利润回升，甚至超越前几年的最高水平，这样的情况给外界一种似乎为了弥补某种过失而“用力纠正”的感觉。为了进一步验证宏昌电子是否有盈余平滑行为，本文借鉴刘梦宁等构造的Volatility_Ratio指标计算净利润标准差与经营活动现金流标准差的比值(如果比值小于1，则表明企业试图减小盈余波动以平滑盈余)[38]，为了使得结果更精确，选择以5年滚动窗口期来测量，得到2012—2018年间的三个值为0.2667、0.4949和0.3098，皆远小于1，因此可以进一步确认宏昌电子有盈余平滑的行为。

综合以上情况，宏昌电子的管理层近年来应该有利用盈余管理手段将盈余做平滑的行为，结合其供应商集中度近年高企的状况，这极有可能是促使管理者利用盈余平滑来修饰净利润、传递信号以减少信息不对称成本的动因，那么宏昌电子的供应商集中度具体是如何影响到企业盈余平滑的？是否与商业信贷有关？宏昌电子盈余平滑的方式是真实活动还是应计调整？盈余平滑传达出的信息是否是机会主义的？以及针对宏昌电子本身这样的平滑能否持续下去？可以从中获得什么新的信息或认知？这一系列疑问是本案例分析所要尝试探索和解答的。

4 案例分析

4.1 宏昌电子供应商集中度分析

4.1.1 宏昌电子供应商高集中度概况

目前主流的衡量供应商集中度的方法是计算向前五名供应商采购金额占年度采购总额的比例，对于上市公司来说，这一数据在每年年报中皆有披露。宏昌电子自上市以来至2018年供应商集中度见表1。

表1 宏昌电子供应商集中度(2012—2018年)

中国传统社会结构传承的基础在于“关系本位”，“关系”的底蕴使得社会关系网络在中国已然成了为人处世的一种逻辑选择；而且目前我国的经济阶段所处的情况也意味着我国的法制建设不够成熟，不能完全使用契约的逻辑来进行人与人、企业与企业之间的合作，而“关系”的合作逻辑意味着长久且持续，企业与供应商之间的关系网络一旦打好，在节约交易成本的同时亦形成了长期的合作和信任关系。这就意味着企业总有几个主要的供应商与自己保持长期合作，形成供应链关系型交易模式，因此较高的供应商集中度其实是我国企业所存在的普遍现象。

对于宏昌电子，通过对表1连同上述未上市前2009—2011年在《招股书》中披露的相关数据可以看出，历年宏昌电子的供应商集中度几乎皆大于50%，属于供应商高集中度。通过选取2012—2018年沪深A股上市的制造业企业的供应商集中度数据为样本(数据来源：国泰安数据库)，计算得出我国制造业企业供应商集中度的平均值为37.51%，很明显，对于宏昌电子来说，其供应商集中度已经远远高于同行业平均水平。

4.1.2 宏昌电子供应商高集中度的原因

在这样一个企业供应商集中度普遍高企的环境中，为何宏昌电子更甚于同行业？通过对宏昌电子上下游的探索和实际控制人王文洋先生生平的分析，本文认为，供应商集中度的高企脱胎于王文洋对家族资源的继承和依赖。

作为已故台塑集团董事长王永庆的长子，在1995年因为个人追求与父亲不合而离开台塑集团之前，王文洋在台塑集团及其子公司南亚塑胶的工作经历已达20年之久，不可否认其积累了很多与台塑集团有关的商业资源。即使他与以其父亲为主的家族成员之间关系破裂，但台塑集团内其他家族成员以及家族之外的中高层管理人员中亦有其可掌握的人脉，例如前南亚塑胶的董事长吴钦仁便是王文洋留学归来初入台塑集团时朝夕相处的“恩师”，在他的带领下王文洋得以在自己的家族企业中学习和成长。即使王文洋个人不再与台塑集团有直接瓜葛，但过去很多人脉资源的积累仍然与其有千丝万缕的联系，在宏昌电子的董监高成员中便可以看到过去南亚塑胶成员的身影。

在2010年3月宏昌电子首次上会被否时，发审委披露的不予核准的文件中认为：“台塑股份及南亚塑胶是宏昌电子的实际控制人王文洋关系密切的王永庆家族成员能够施加重大影响的企业。”而台塑股份、南亚塑胶是世界上主要的双酚A及环氧氯丙烷(宏昌电子的主要原材料)供应商之一，这意味着宏昌电子存在向台塑股份、南亚塑胶采购原材料的情况。抛开其中可能隐含的关联方交易不谈，在对宏昌电子的供应商中已经有了台塑集团和南亚塑胶的身影。

另外，从其2012年的《招股书》中，亦可见端倪。在2009—2011年的供应商披露中，日本三井物产株式会社为第一大供应商，其占比分别为20.69%、34.21%、37.32%，而这家属于日本三井集团旗下的公司实际与台塑集团已经是合作多年的伙伴。在其他供应商中亦有台塑集团、南亚塑胶(包括其子公司)的身影，因此，虽然王文洋离开了台塑集团，但过去的资源仍在为他提供服务。自从上市以后，宏昌电子似乎开始刻意隐瞒其供应商信息，对于供应商名称从未披露，然而供应商高集中度的情况仍旧在持续，可以合理推测其供应商应当不会有太大变化。

从2014年开始，宏昌电子开始有意识地降低供应商集中度，通过对其战略的分析，供应商集中度降低的原因在于公司除继续维持在电子及涂料行业的领先地位外，开始着重开发风力叶片应用之相关产品及环保涂料之水性产品等，因而需要增加原料供应商，同时有利于使采购成本波动控制在合理范围内。但是鉴于长久以来与主要供应商所形成的专用资产投资和宏昌电子本身对关系型交易的资源依赖，供应商高集中度的情形仍会持续下去。

4.2 供应商高集中度下宏昌电子与供应商的利益锁定

供应商集中度的提升往往意味着企业和供应商之间达成了长期合作的协议和专用资产投入，长久持续的契约关系达成的另一面就是违约的巨大风险，只要有一方违约，由专用资产投资带来的高昂转换成本和沉没成本对双方利益皆会产生巨大影响。根据上述分析，宏昌电子与供应商关系型交易及其供应商高集中度的事实已比较明显，那么其是否和其主要的供应商之间也存在因专用资产投资所引起的利益锁定呢？由于宏昌电子自上市以后就没有披露其供应商的名称，或许是为了逃避其所涉的关联交易嫌疑，但从很多方面还是可以证明宏昌电子与上游核心供应商之间形成了长久稳定的合作关系，恰恰证明利益锁定的形成。

4.2.1 进口成本增加仍与国外供应商合作

宏昌电子生产环氧树脂产品所需的主要原材料是双酚A、环氧氯丙烷、四溴双酚A和丙酮。但是2006年到2008年，经我国商务部裁定，分别开始对国外进口的环氧氯丙烷、双酚A及丙酮征收反倾销税，而且征收标的包含日本、韩国、新加坡、美国等。这对宏昌电子的生产成本产生了不利影响，在2009—2011三年披露的资料中显示，公司因进口丙酮、环氧氯丙烷和双酚A生产成本分别上升了0.56%、0.43%和0.31%。在此背景下，宏昌电子仍然致力于上游资源的整合，与国外供应商建立稳定的战略伙伴关系，保持长期的合作关系。

以宏昌电子最大的国外原材料供应商三井物产举例。在2012年海通证券对宏昌电子内部核查问询的资料中可以看出，宏昌电子与三井物产签订了长期供货协议，主要供应原材料双酚A和丙酮，在报告期内占公司采购总额的比例平均约为30%。作为宏昌电子的第一大供应商，三井物产可以“为公司长期提供质量优异、货源稳定的原材料，保证公司的正常生产运营”。但若是因为质量问题而保持长期合作是说不通的，根据中国环氧树脂行业协会的统计，“2008年到2010年双酚A和环氧氯丙烷的供给主要来源于中国大陆、美国、韩国、中国台湾、泰国和俄罗斯”，而且宏昌电子自己也承认“国内原材料供应厂商数量日益增加，产品质量大幅提高，部分厂商已经达到国际原材料供应标准”，无论是从产能还是产品质量，其完全可以选择国内的原材料厂商以降低因倾销税政策而高涨的营业成本，但却仍与三井物产保持着合作，虽然未在上市后的年报中得知其供应商的名称，但从《招股书》的披露内容中可以推测，这样的合作还将继续下去。很显然，宏昌电子对三井物产的原材料供应形成了依赖，导致双方之间联结成了不能随意变更合作方的利益共同体，所谓的“产品质量、生产能力能够满足公司的原材料采购标准和生产计划”的说法，恰恰暴露了双方之间专用性资产投资的利益锁定。

4.2.2 公司不断优化的供应商战略

宏昌电子自从上市以后，对于供应商的战略和态度也可以反映出其与供应商之间“休戚与共”的关系状态。2014年宏昌电子为了弥补价格竞争白热化的局面与国外厂商共同进行配套产品开发，“与产业供应链更紧密结合地开发高端产品、提供客户全方位的服务方案，以进一步提升核心技术。”这意味着，宏昌电子将更加依赖其主要的供应商以提供符合其需求的原材料，随之而来的就是双方专用性投资的进一步扩大。

2016年起，宏昌电子将与供应商诚信合作互利共赢作为企业社会责任的列项来履行。“公司注重供应链一体化建设，不断完善采购流程与机制，保证每一位供应商都能公平获得知情权、选择权和参与权，为供应商创造了良好的竞争环境，有效杜绝暗箱操作等不良现象。”很显然，宏昌电子一贯将他们作为极其重要的利益相关者来看待，并已经越来越关注供应商的利益，这样关系的供应商战略一是出于对与上游长期合作的希冀，也一定是出于对双方承受风险的隐忧，这进一步反映出双方利益锁定带来的影响。

综上分析，可以推测在宏昌电子的供应商高集中度下，伴随着交易成本的减少和专用性资产的投入，宏昌电子与主要供应商之间已经形成了牢固的利益锁定关系。而且从宏昌电子社会责任的履行中可以看出供应商十分关注自己的知情权，宏昌电子也在为此做出相应的对策。

4.3 宏昌电子盈余平滑的目的：提供经营稳健信号以获取商业信贷

通过上述分析可知，宏昌电子与上游供应商之间形成了某种程度上不可分割的利益共同体。宏昌电子主动将供应商对自身的知情权作为企业社会责任来履行，并且将与供应商的长期合作作为公司战略来执行，这一方面是出于对供应商所承受风险下对自身信息有需求的考虑，另一方面也是对利益锁定的另一方即自身承受风险的考虑。对于宏昌电子来说，对供应商的“依赖”和“关心”除了反映其对关系承诺的重视和履行，更实质性地反映了其在议价能力上处于略输一筹的地位。在供求关系锁定所结成的利益共同体之中，为何双方的地位还会不平衡呢？很明显，这样的共同利益所决定的只是双方正常交易关系的持续稳定，在此基础之上，双方还存在某些方面博弈后所造成的地位失衡，在正常商业活动的前提下，能够对宏昌电子这样的企业形成威胁和束缚的往往是现金流，而因此在与供应商交易方式的选择上，宏昌电子必然倾向于获取供应商的商业信贷。然而在是否为宏昌电子提供商业信贷的方面，供应商往往掌握着实质的主动权，这意味着从供应商获取的商业信贷随时有降低或失去的可能，因此为了长期稳定地获取这一权利，宏昌电子能做的就是利用盈余平滑来迎合供应商对其业绩稳定的预期以形成双方合作地位的平衡。

企业与供应商的商业信贷是以其自身的信誉为基础，企业自身通过赊购方式向供应商购买原材料，可以在一定时间内延缓现金的流出，从而延长这部分现金的使用期限，形成企业的应付账款等项目。对于宏昌电子来说，可以就此通过无抵押的债务契约信贷关系获取延期付款带来的自由现金流量。而制造业企业的现金流是非常重要的，尤其对于宏昌电子这样的化工材料生产企业更是如此，配合其“存货周转天数30天”的目标，更需要强大现金流来支撑。能长期从供应商那里获取稳定的商业信贷是其在利益锁定下减少风险的主要措施之一。因此，利用信息披露优势对供应商预期的迎合便非常重要。本文用宏昌电子2012—2018年的合并财务报表中应付账款和应付票据两个会计科目的合计数来衡量其获得商业信贷总额，并与净利润进行对比，如图3所示。

图3 宏昌电子的净利润和商业信贷总额(2012—2018年)

在2012—2015年，伴随着宏昌电子净利润的持续稳定，宏昌电子的商业信贷总额也一直保持得较为平稳，但是2016年净利润骤降，较上年同比减少35 540 533.52元，下降幅度为57.12%，很明显，其商业信贷总额也随之下滑。对于当年的净利润骤降，很大程度上的原因是受整个行业环境的影响，2016年是连着第五年的石油、化工行业价格总水平下降，这对环氧树脂行业的利润空间造成了压缩性影响，再加上国内“去产能、去杠杆、去库存”供给侧改革压力传导，产品价格低迷的状况仍然在持续。

而企业的应付账款和应付票据减少背后只有两种情况，一种情况是企业当年采购量少了，另一种是企业以现金交付数额的增多。然而，相比宏昌电子2015年74 615.14万元的采购额，2016年采购额为75 207.48万元，采购额不降反升。那么只剩一种可能，就是由于供应商受行业经济低迷和国家政策限制的影响，对宏昌电子该年业绩没有好预期而减少了对其商业信贷额度，选择了对自己更加保险的现金结算。显然，当年宏昌电子的盈余波动影响到了供应商对其日后经营情况的预期，即使此前宏昌电子的盈余平滑而稳定，但在经济环境影响下，每一季度盈余信息的披露明显没有给予供应商对宏昌电子充足的信心，这或许更进一步加剧了其当年盈余的下行波动。也正是这一年之后，宏昌电子开始在年报中披露企业的社会责任，将“与供应商诚信合作互利共赢”“维护每一位供应商知情权”“杜绝暗箱操作”等作为企业社会责任列项来履行的同时披露了其“保护公司债权人的合法权益，严格遵守商业规则，最大限度地减少公司经营风险和财务风险，充分保护债权人的合法权益”的态度，并以多家商业银行对其信用评级和授信额度良好的事实以佐证公司优良的资信状况。似乎正是针对供应商在形势不好的情况下对自己的“怀疑”而表明自己的态度：平滑的盈余是公司实力的证明，公司的经营依然稳健，盈余平滑并不是机会主义的盈余操纵。从而传递出利好信号给予供应商信心。到2017年，宏昌电子的盈余水平回归，这似乎重新证明了宏昌电子盈余还可以持续的实力，或许这才重新又给予了供应商以信心，供应商对给予的商业信贷才又一次大幅提升。

经过2016年这一次信贷的风波后，到了2018年，宏昌电子及其产业环境又一次经历宏观经济政策环境的“洗礼”：随着环氧树脂应用客户的萎缩、中美贸易冲突等的影响，公司产品与主要原料成本之间的利润空间缩小，环氧树脂市场的行情预期不被看好。宏昌电子净利润相较上年度减少36.26%，但在这样的情况下，商业信贷额却出奇地猛增，达到了前所未有的最高水平。也许，在经历了上一次的事件之后，宏昌电子与供应商之间的战略关系才终于达到深度信任，而那一以贯之的盈余平滑的财务战略，才终于不被怀疑。至于宏昌电子的盈余平滑是否是机会主义，供应商也给出了他们所认为的答案。

5 宏昌电子盈余平滑的方式及评价

5.1 宏昌电子盈余平滑的方式

盈余由两部分构成，经营性现金流和应计利润，影响经营性现金流而构造真实交易所导致的盈余平滑称为真实盈余平滑，影响应计利润而调整应计项目所导致的盈余平滑称为应计盈余平滑。那么宏昌电子的盈余平滑方式是哪一种？或两者兼有之？为了探索这一问题，本文选择2012年、2015年比较有代表性的两年进行盈余结构的分析。

5.1.1 2012年盈余管理方式分析

通过表2可知，2012年经营性现金流居高的主要原因是经营性应收项目的减少，宏昌电子年报中对此的解释是“应收票据到期托收”，在《招股书》中可以观察到，2010年末应收票据余额只比2009年末增加了15.48%，但2011年末较2010年末增加421.87%，“原因是在公司维持日常营运资金的条件下，减少了票据买卖业务。”这显然不足以解释其2011年何以在营业收入只增长13.39%且应收账款基本不变的情况下会积攒如此之多的应收票据，因为资料缺少也无从追究，但宏昌电子可能有通过管理应收项目来进行盈余管理。2011年积累的大量应收票据在2012年到期托收，带来的便是2012年经营性现金流量的激增，的确为2012年的上市准备了充实的现金流。

表2 宏昌电子净利润调节经营活动现金流量简表(2011—2012年)

然而需要注意的是，在营业收入比上年减少13.28%的情况下，2012年的净利润有4 774万元，比上年增加12.97%。本文发现，2012年固定资产折旧额有1 283万元，2009—2011年的折旧额分别为2 677万元、2 539万元、2 658万元，在没有改变折旧政策、没有报废和变卖固定资产且在每年仍然追加固定资产投资的情况下，其固定资产计提陡然减少50%左右，直接为净利润贡献了1 394万元，占到了当年净利润的将近30%。可以断定，这一年宏昌电子通过减少固定资产折旧额的方式改善了盈余状况，这样的盈余平滑方式属于应计盈余平滑，同样运用此手段的年份还有2018年(因为盈余超出预期而多计提折旧)。

5.1.2 2015年盈余管理方式分析

2015年是宏昌电子上市以来唯一经营现金流为负的年份，这一年营业收入95 091万元，比上年同期减少了21.82%。宏昌电子的产品售价和销售量是影响主营业务收入的核心要素，而原材料的不断波动导致售价经常性调整，销售量十分易受市场的景气与否影响，且根据其年报的解释可知该年市场并不景气。事实上，受影响的不止宏昌电子，还包括整个产业链上的相关企业。由表3可知，经营性应付增加所流出的现金达到了16 765万元，其向上游采购的应付账款比往年水平都大为减少，说明在市场不景气的情形下，宏昌电子大幅减少了原材料采购量(减少33%)，再加上上一年信贷的到期，才造成该年现金流出量激增。在此情形下，该年宏昌电子的净利润竟保持了和往年相差不多、稳定平滑的盈余水准，那么宏昌电子是如何做到的呢？表3显示，该年经营性应收减少和存货减少所贡献的现金流异于往年，再结合公司一直以来执行的灵活定价策略，由此推断宏昌电子应当是适时改变了产品销售策略，对库存商品清理并配合价格策略提升销量，同时对下游客户提升商业信贷量，缓解因宏观形势带来的销售危机，从而保持了与以往的盈余持平。总的来说，宏昌电子该年通过销售操控和生产操控为应对经营不利而进行了盈余平滑，这样的调整手段属于真实盈余平滑。

表3 宏昌电子净利润调节经营活动现金流量简表(2014—2015年)

通过以上分析可知，宏昌电子进行盈余平滑的方式既包含应计手段、又包含真实手段，两种手段互为替代，达成其盈余平滑的财务战略。在因外部市场环境因素而导致的业绩不佳年份，宏昌电子倾向于用真实盈余管理调控盈余；而在正常条件下，其倾向于用应计盈余管理调节。

5.2 对宏昌电子盈余平滑的评价

从盈余平滑的方式来看，宏昌电子运用的应计盈余平滑手段较为常见，利用会计准则赋予管理者的自由裁量空间调整计提的固定资产折旧额，这样的方法在很多企业中都可以看到，根据现有对盈余平滑的认知和研究，应计盈余平滑是将盈余在各个会计期间分布，在不逾越会计准则和法规的前提下，一般不会对企业的长期经营有影响；但企业的真实盈余平滑所产生的异常生产、交易活动却往往是损害企业价值的，对企业未来的业绩有消极的影响。

而宏昌电子进行真实盈余平滑的方式并不能被这样断定，因为其所处的行业不稳定性极大，宏昌电子一直在以“乱中求稳”的姿态经营，保持稳定以应对风险。从前文分析中可以看出，对风险的应对使得其保持着良好的存货管理和现金管理，以在外部风险来临时有应对的“底气”。正是如此，其真实盈余平滑的方式本质是面对外部环境的不确定性而进行的风险应对措施。

再将视角放宽来看，无论是真实盈余平滑还是应计盈余平滑方式，能够实施的前提都依托于宏昌电子强大的供应链管理能力，能在供应商高集中度带来的“挤兑”风险和市场环境不景气的情况下靠着殷实的库存及现金积累盘活上下游，因此强大的供应链管理能力本质上是宏昌电子企业经营实力的体现。由宏昌电子的案例可以看出，通过对危机的应对可以验证一家企业的盈余平滑究竟是否是机会主义属性，而很明显，宏昌电子盈余平滑所传递的信号是具有信息含量的、不是机会主义的，这也进一步取得了供应商的信任，在保持供应商高集中度的情况下紧密了企业和供应商之间的联系，化风险为信任，提升了自身的风险对抗能力。

企业在面对危机时的做法，恰是其能力和信用的试金石，而能力和信用正是需要通过财务数据来体现的。在新冠肺炎疫情的影响下，2020年2月份中国制造业采购经理指数(PMI)为35.7%，较上月下降14.3个百分点，供需两端均出现明显收缩，制造业企业整体受影响较大。像宏昌电子这样的制造业企业，其财务数据比较容易遭受冲击，盈余呈现究竟是信息属性还是机会主义属性，也容易在这样的危机之中暴露。而早已在危机中经过多次锤炼的宏昌电子，其能力和信用应当是有目共睹的，盈余平滑的财务战略有助于在此次危机之下表现出承受冲击的实力。

综合以上分析，针对宏昌电子的发展情况以后应当从以下两个方面进行努力：

第一，发展国内供应商，拓宽原材料渠道。宏昌电子的供应商高集中度源于实际控制人王文洋对家族资源的依赖，会导致主要原材料供应商的供应量及其价格的变化直接影响到原材料采购成本；从上文分析中可以推断上游最主要的供应商来自国外，这无疑又给原材料的进口带来更高的风险和采购成本。所以，宏昌电子可以逐渐增加原料供应渠道，且随着近年国内生产商的产能也快速扩大，且原材料价格相对较低，供应商的选择可以向国内侧重。

第二，提高盈余水平，释放企业价值。宏昌电子的行业环境风险极大，上游原材料受原油和丙烯价格变动影响较大，下游受到电子电气、涂料和复合材料等行业发展的影响较大，国际经济环境的变化会影响到环氧树脂行业的增长和利润水平，导致不确定性，进而会影响到公司未来的业绩稳健，另外国民经济整体运行的波动、国家宏观经济调控等因素皆会对其产生影响。宏昌电子每年都准备了大量的现金，可以理解是出于对风险的担忧和预防，但在目前上下游商业信贷量增加、信任关系进一步扩大的情况下，宏昌电子在继续贯彻其盈余平滑策略的同时，可以逐步提升其盈余水平。过于谨慎的盈余管理压缩了其本该拥有的企业价值，而宏昌电子明显具有市值提升的空间。

6 结论和启示

本文在大量总结现有盈余平滑文献的基础上，从新的视角——企业的供应商集中度对企业的盈余平滑行为的影响进行了理论分析，并结合宏昌电子的案例详细分析其供应商高集中度形成及对盈余平滑的促成。进一步的案例研究发现，宏昌电子调节盈余平滑的手段包括真实盈余平滑和应计盈余平滑两种，是更具信息属性的平滑。从财务利益相关者的视角拓展了盈余平滑动机的研究，结合案例详细考察和探索了供应商关系对企业盈余平滑行为的影响，具有一定的理论和实践意义。

通过前文讨论，会计信息的重要性实则和其能否辅助使用者做出正确决策的目标性相挂钩，而盈余是会计信息中的核心组成部分，一定会影响到利益相关者对公司的评价和决策。本文将上述研究成果与我国目前的资本市场现状相结合，进一步得出如下启示：

一是对于企业的债权人和投资者，要在分析企业盈余信息时考虑上下游的影响。分析企业的财务盈余需要将供应商和客户这方面的影响纳入考量范畴，要对该企业的上下游关系进行分析。任何企业在经营的过程中不存在脱离上下游仍然能独活的情况，在针对企业做任何有关借款或投资的决策时要关注非财务利益相关者会对上市公司的财务报告盈余产生的影响，并尽可能了解两者之间的相互影响，认真分析企业报告盈余中传递的信息。

二是对于政府，要为民营企业提供更多政策优势。类似于本文的案例企业宏昌电子，作为民营企业在面对困境时，更多的是依靠自己的力量，因此才会保持着过高的供应商集中度，也就由此导致了低水平的盈余平滑。政府在支持民营企业发展时，要放宽政策限制，提供更多资源支持，为企业分担更多风险，帮助任解其困境，这对企业、资本市场和政府都有益处。

三是对于企业，要提升对抗风险的能力。本文研究结论表明上市公司为了减少合作的供应商潜在机会主义行为对自身损害的影响，会选择盈余平滑的方式向主要供应商传递有关自身良好的经营预期，这便是一种抵抗风险的意识和行动。而这些年，我国部分产品市场有着产能过剩的现状，尤其是像宏昌电子这样处于行业前端的制造业企业，稍有“风吹草动”便面临着影响自己经营绩效的风险，这无疑是一种压力和考验。仅从本文的角度来说，在自身防御风险措施不足或者虽然采取措施也难以抵御供应商逆向选择和道德风险的时候，能有“备用”的供应商渠道是企业能够继续发展的重要措施。因此企业要多方面提升自己的抗风险能力。

另外，信息属性的盈余平滑可以帮助企业应对危机。面对不确定性危机事件的发生，盈余平滑能力便是企业经营能力的表现，可以进一步促进和保障与供应商的良好信任关系。虽然一般情况下难以辨别企业的盈余平滑属性究竟是机会主义还是信息主义，但危机事件的发生会使得盈余平滑展露其性质，这背后意味着企业是否有强大的库存管理和资金运营能力，决定了供应商未来是否对企业继续付诸信任以保持良好的合作关系(如提供商业信贷)。对宏昌电子这样的制造业企业来说，获得供应链的优势是十分必要的，所以企业应当在平日里做好盈余管理，当真正的危机来临时，企业才能更好地配合自己的供应商、增大抵御危机的优势。