投机行为对股票价格影响的探讨

李巍

（身份证号，51060219810730＊＊＊＊）

从世界范围来看，股票都是投机者偏好的重要交易标的。股票具备投机的天然要素，包括价格的易变性和难以预测性、交易的便利性以及保管的简易性等。A股市场自成立以来，经历了几轮大的指数波动，统计这些区间波动可以发现，其区间振幅，市盈率变化水平，换手率和成交量等主要指标均存在与对应时期宏观经济情况不吻合的情况，也与同时期国外成熟市场对应指标存在较大差异。一种观点认为A股市场存在大量投机者，投机行为加剧了市场的波动；另一种观点则认为投机行为不会加剧市场波动，投机行为会对市场价格起平滑作用。投机行为对A股市场股票价格到底起什么样的影响，下面进行简单探讨。

一、对投机行为的定义

A股市场有多类参与者，可大致将其分为：长期投资者，短期投机者和套利者三类。对三类投资者进行比较后发现：长期投资者希望长期持有公司股票，通过公司分红和公司业绩成长获取长期收益；套利者同时持有两个或多个投资标的，比如股票多头和股指期货空头，通过搭建适当的组合获取对冲后的无风险收益；投机者则通过短期持有股票投资标的，依靠投资标的短期价格波动获取买卖的交易差额。

本文所界定的投机行为是：通过短期持有股票投资标的头寸，利用其短期价格波动造成的价格差价而进行买卖交易获取收益的行为。同时该投机行为还需要具备以下三个特点：

（一）投机者在投机过程中所期望的投资回报率要远高于当时股票市场的平均回报率。

（二）投机者在买卖股票时，主观因素和客观环境决定其在交易时不能确保该投机行为的正确性和准确性，即该行为可能会带来收益或者损失。

（三）投机者因为自身条件限制和客观因素存在，不能或者很难影响和决定其买卖股票投资标的后的价格变动，基本处于被动接受投资标的价格变化的情况。

二、投机可以平滑价格的假设条件

假设（一）：投机者都是理性的经济人，他们非常清楚自己想要获得的投资收益和需要承担的风险。他们同时具备足够的专业知识水平和分析判断能力，因而这些投机者在面对各种可能出现的选择和交易机会时，总是能够对各种可能的选择和交易机会进行理性而成熟的比较和判断，期望以最小的代价去获得最大回报。

假设（二）：股票市场中的任何投资标的都有它的内在价值，这些内在价值信息会通过各种渠道和有效方式有效传递给市场的所有参与者，包括投机者。这个市场在这个时点所反映出来的这个投资标的在这一时点的价值是真实有效的。那么这个投资标的在这一时点一定有一个真实合理的价格。

在以上假设条件下，一个理性的投机者会通过多种方式以及多种渠道去分析和了解投资标的真实价值，依据市场通行的定价原则去确定这个投资标的真实价格。当市场实际价格高于真实价格的时候，投机者们会选择卖出；反之当实际价格低于真实价格的时候，投机者们会选择买入。如果上述假设成立，那么投资标的短期价格因为投机者的价值发现和交易行为被锁定在真实价格附近合理的范围内，而长期价格直接决定于公司实际经营情况好坏。这样投机行为将发挥价值发现和价格夹板的作用，投机行为自然也就平滑了市场价格。

三、实际情况和理论假设的差异

如果截取我国1990年至2019年的GDP增长数据和A股指数数据可以发现：A股市场出现了多次短周期内的较大波动，同时A股长期走势和GDP走势的吻合度不高。按照理论假设，投机行为短期可以起到价格发现和价格夹板的平滑作用，那么A股长期走势应该和GDP走势出现较高的吻合度。造成理论推导与实际情况差异因素：

（一）存在影响投机者理性抉择的因素

1、多数投机者存在极度乐观和极度悲观的情绪，在进行价值判断和交易时，更多依据情绪变化而不是理性分析判断和数学计算。

2、多数投机者存在赌博、博傻和一夜暴富幻想。很多成功的投资事例被宣传和放大，让人容易产生思维定式，认为别人的成功案例一定会发生在自己身上。这种心态让人在投资选择时候更为激进和功利。

3、多数投机者存在羊群效应。投机者在进行投资交易时候，容易受到外界的影响，受到周围人群的影响而盲目跟风，缺乏自我判断和分析。

4、缺乏投资经验、专业知识和风险管控能力，没有办法对市场变化和价格变化做出准确的判断。

5、专业机构投资者与众多中小投机者相比更具竞争优势，形成了机构和中小投机者的博弈，中小投机者在博弈中处于劣势地位。

（二）存在影响判断股票真实价值的因素

1、部分上市公司所公布的关键信息存在不真实、不准确的情况，从而影响投机者对公司真实价值的判断。部分上市公司为达到自身目的，通过编造虚假财务报告，虚报资产、收入、利润，粉饰各种财务指标等手段给市场传递不真实、不准确的信息。导致投机者通过市场所获得信息本身就不真实准确，进而导致对的股票的内在价值判断出现偏差。

2、A股市场是半强有效市场。根据有效市场假设，在信息充分交流和竞争的市场中，任何一个能够影响股票价格的特定的信息总是能够在市场上公平和及时地被投资者知晓。投资者根据获取的全部有价值信息总是能够给出充分、及时和准确地反映出投资标的真实价值的价格。目前A股市场属于半强有效市场，即上市公司的真实信息在市场的传播不是绝对公平、流畅和对称的，因此导致市场众多参与者在信息获取过程中并不是同等及时、真实、准确和公平的。这会导致不同投资者之间，投机者之间对投资标的当前的真实价值判断出现偏差，因而导致不同的价值判断和交易行为。

综上所述，客观因素导致现实条件下的大多数投机者既不是理论假设条件下的理性经济人，也不能像强有效市场中的投资者那样去获取有效信息，从而不能准确判断股票真实价值，进而导致投机行为不能像理论推导的那样进行价值发现和对价格进行平滑，反而在一定程度上可能加大价格的波动。

四、启示

理论上“投机行为可以平滑价格”是有着非常严苛的假设条件的，即参与这个市场的投机者要符合理性经济人假设，同时这个市场需要是强有效市场。客观上看，当前A股市场的实际情况离上述两个假设条件还存在一定的差异，为了使现实条件尽可能靠近理论假设，建议进一步加强以下几方面的完善：

（一）加强中小投资者的教育，提高市场准入门槛。多数中小投资者缺乏系统和专业的投资知识，资金规模较小，投资心态不稳，自我保护意识和能力较差，这增强了市场投机性和风险性。因此需要通过各种方式加强对中小投资者的教育，使其拥有正确的投资理念，具备相应的专业知识和风险管控能力。

（二）加快培育机构投资者，改善投资者结构。A股投资者结构较国外成熟市场存在以下问题。一是短期投机者多，少数长期投资者少；二是个人投资者多，机构投资者少；三是国内投资者多，国外投资者少。四是短期逐利资金多，长期稳健资金少。由于缺乏稳定庞大的机构投资者和长期投资资金，加上参与A股投资的资金总量存在周期变动的重叠效应，使A股时常出现较大的周期性波动。因此一方面需要加大机构投资者的引入和培育，大力提升机构投资者规模和比例。另一方面通过引入如社保基金、保险基金等长期资金，进一步放宽QFII投资额度等方式，加大长期稳定资金的引入，确保市场参与资金与市场规模扩张的匹配和良性互动。同时通过引入国外机构投资者，使A股与国际成熟市场接轨，使市场的价值发现和定价机制更成熟、科学和合理。

（三）制订以信息披露制度为核心的市场规则，推动A股市场从半强有效市场向强有效市场发展。1、严格信息披露制度。当前市场还是存在因人为操纵原因而出现的信息传递的不对称，直接导致市场参与方不能公平、及时、平等的获得真实信息。核心信息的不公平传递会导致价格的扭曲和收益分配的不公平，影响投资者信心的积极性，从而最终影响A股市场的长期健康发展。2、充分发挥会计师事务所、审计师事务所、信用评级机构等中介机构的检查和监督作用。加大中介机构和舆论媒体的检查和监督作用，强化全面信息披露和信息追踪披露制度。3、构建上市公司和其主要经营者及股东的诚信体系建设，对各种违法违规行要严肃处理并且纳入诚信体系中，同时加大违法违规行为的处罚力度和成本。4、加强监管机构的监督和处罚力度。一方面要加快推行以信息公开和信息披露为核心的体系建设，维护投资者特别是中小投资者公平、及时、全面获取信息的权利，努力缩小因信息不对称带来的投资风险和投资收益差距。另一方面要加大对各种可能危及上市公司利益和股东权益事件的打击和处罚力度，提高违法成本。5、加强上市公司质量建设，建立更加严苛的退市机制。上市公司的质量是证券市场稳定发展和保护投资者利益的基石。一是严把上市公司入口关和审核关。二是完善公司治理结构，约束大股东的行为，促进上市公司规范运作，保护中小投资者和公司利益相关者的权益。三是加强上市公司信息披露制度建设。四是建立更加严苛的退市机制，实现有进有退的良性循环。