富贵鸟最后的哀鸣：40亿资金去向成谜后的不了局

符胜斌

一个企业的发展史就是一部财经史，有的跌宕起伏，荡气回肠；有的昙花一现，惊鸿一瞥。曾经的“鞋王”富贵鸟，不幸属于后者。从上世纪90年代的一家小作坊开始，到2013年赴港上市，再到2019年破产清算，短短6年时间，富贵鸟从上市的高光时刻走到了清算解散的沉沦没落。

复盘富贵鸟从债务危机到破产清算整个过程可以发现，导致其走向清算的最根本原因在于企业内部管理失控，以及对商业规则的漠视，偶然之中隐含着必然。富贵鸟陷入破产清算的命运，是这种行为和心理所导致的必然结果。

到2018年年中破产清算的时候，“鞋王”富贵鸟账面上还有45.15亿元资产，负债34.66亿元，资产负债率76.8%。初看之下，富贵鸟仍有近10亿元的净资产；实际上，其此时已经处于严重的资不抵债状态，风雨飘摇。富贵鸟45.15亿元的资产，不仅实际价值已严重贬损，而且还有巨额潜亏。

从财务数据看，在2017年6月底时，富贵鸟还有近55亿元的资产。为何不到两年时间，其资产就跌至45.15亿元，并发生了翻天覆地的变化？直接原因在于财务信息严重失真。

富贵鸟当时的55亿元资产，绝大部分由流动资产组成，流动资产总额达54.23亿元，占比98%以上，固定资产仅有1亿元左右。在流动资产中，货币资金、应收账款和其他应收款分别是20.35亿元、10.78亿元和15.88亿元，三者合计47亿元。富贵鸟资产出现大额贬值的原因，就在于这三项资产发生了巨变。

违规担保，货币资金半年缩水近九成

2017年底，富贵鸟货币资金仅剩2.27亿元，其中1.65亿元处于质押担保受限状态，可动用的现金不足1亿元。短短半年时间，富贵鸟的货币资金就从20.35亿元猛降到2.27亿元，减少18亿元。之所以会出现这样匪夷所思的情况，主要在于富贵鸟为一系列担保行为履行代偿，但这些担保行为并未在以往年度中披露。

截至2016年8月底，富贵鸟以定期存款质押的方式，向石狮市的文昌鞋服贸易、诗娜鞋服贸易、明誉贸易、艳芳鞋服贸易、雅妃鞋服贸易等5家贸易公司提供超过6亿元的担保，这些担保行为未公告披露。截至2016年末，富贵鸟存在11.06亿元对外担保未披露；2017年1-4月，富贵鸟又新增对外担保10.7亿元，也未履行公告义务。

从担保对象来看，被担保方的注册资本都比较少，与其较大的贷款金额不符，比如康菲贸易，注册资本仅100万元，富贵鸟给其提供的担保金额高达5.48亿元。

这些接受富贵鸟担保的公司，注册地址相同或相似，大部分位于石狮市福林大厦；部分公司的董事、监事及高级管理人员存在重合的情形（表1）。诸多的“巧合”和不合常理之处，难免让人质疑，富贵鸟提供担保的资金最终流向何处？

市场曾有传闻，富贵鸟将大笔资金投入到P2P等领域。2015年，富贵鸟关联公司富贵鸟集团、富贵鸟矿业集团等通过富银金融信息服务（北京）有限公司，入股深圳中融资本投资有限公司，持80%股权，后者为叮咚钱包的运营主体。叮咚钱包2016年上线，100元起投，累计成交量突破85亿元，注册用户数超250万。2019年6月开始，叮咚钱包开始出现逾期，投资者已无法与其联系。除叮咚钱包之外，富贵鸟还与深圳中融资本以千万美金投资互联网交易平台“共赢社”，共赢社专注于为自然人提供小额借贷。

表1：富贵鸟部分对外担保对象情况（单位：亿元）

富贵鸟集团是否通过设立一系列“皮包”公司，并利用上市公司信用，为其投资行为进行输血，尚且不得而知。但这一笔笔担保累积下来，不断加重着富贵鸟的代偿压力。截至2017年7月底，富贵鸟因履行代偿责任，被银行至少划扣16.15亿元资金，造成巨额潜亏和资金链断裂，无法及时兑付“14富贵鸟”债券本息，点燃导火索，最终引发财务危机。

表2：富贵鸟资金拆借情况 （单位：亿元）

在現金大幅流失的同时，富贵鸟的应收账款和其他应收款也出现了问题。

违规拆借，43亿应收款绝大部分成坏账

与“积极”开展对外担保，不进行信息披露，造成巨大资金窟窿的情况相似，富贵鸟的应收款类科目也是一个“重灾区”。

截至2017年6月底，富贵鸟账面上的其他应收款为15.88亿元，其中大部分是对前述数家贸易公司的借款，金额约12.16亿元（表2）。在此之后，富贵鸟继续向其提供资金，拆借金额约12亿元，累计约24亿元。因此，若考虑前述未披露，但被银行划扣资金的16.15 亿担保，富贵鸟的其他应收款实际金额应在43亿元左右，其中绝大部分已成为坏账。

此外，2016年底至2017年初，富贵鸟还购买了2亿元的信托理财产品，通过信托贷款的方式将上市公司2亿资金转移出去，最终这2亿元投资本金也全数打了水漂。

2015-2016年，富贵鸟分别实现收入20.31亿元、14.92亿元，实现净利润5.3亿元、2.17亿元，2016年的营业收入和净利润同比分别下降26.55%和59.16%。2015年，富贵鸟的经营活动现金净流量仅为1.8亿元。受收入大幅下降的影响，富贵鸟2016年的经营活动现金净流量为-5亿元。

2017年上半年，富贵鸟实现营业收入4.12亿元，同比下降48.09%，净利润为-0.11亿元，经营活动现金净流量进一步减少。富贵鸟的资金已十分紧张，主要依靠银行贷款进行融资，维持现金流的平衡。

在这样的经营状况和资金实力下，富贵鸟竟然在其实际控制人林和平家族眼皮底下套取超过40亿元资金，原因令人费解。一种猜测是这些从上市公司身上“套取”的资金，通过贸易公司这一“中转站”，被林氏家族用作P2P等领域的投资，或另做他用。但无一例外的是，上市公司将无法收回这笔巨额资金，留下的只是“一地鸡毛”。

富贵鸟2016年8月在港交所停牌时，市值仍有约50亿元，坐拥20.35亿元现金，54.53亿元流动资产，资产负债率也比较低。根据前文的分析，富贵鸟实际控制人林氏家族通过违规担保、违规拆借和对外投资三个行为，令富贵鸟40多亿元现金无法收回。这些行为发生的时间段主要集中在2016-2017年期间。

除此之外，富贵鸟的其他资产，比如应收账款、存货、固定资产等，都存在不同程度的减值和损失，金额约在9亿元。也就是说，富贵鸟扣除货币资金、其他应收款之外的约20亿元资产，能够变现的资产账面值不超过10亿元，而此时富贵鸟的债务金额为34.66亿元，陷入了万劫不复的境地。对富贵鸟的债权人而言，一场围绕争夺富贵鸟财产的战争，即将拉开帷幕。

一波三折，从重整到清算

作为石狮市的“明星”企业，富贵鸟自陷入破产清算开始，就引起当地政府和诸多利益相关方的高度关注，不同债权人之间反复进行着博弈，着眼点是如何将自身利益最大化。

一般而言，当一家企业进入破产前后，需清偿5类债务：担保形成的债务、破产费用和共益债务、职工债务（欠职工工资、劳动保险费用以及职工安置支出）、欠缴税费和普通债务。前三者会优先得到足额支付，有剩余时，再逐次支付欠缴税费和普通债务。清偿普通债务时，债权人将按照不同的债权金额享受不同的清偿比例。比如债权金额小于10万元的债权人，一般可以得到足额或较高比例的清偿，金额大的债权人，只能得到很少比例的清偿。

具体到富贵鸟，其担保形成的债务，因大部分被银行提前划扣，且担保债权拥有优先受偿权，基本能得到足额清偿，富贵鸟债权人的利益博弈，主要集中在普通债权人之间。富贵鸟的普通债权人主要由三类构成：银行，贷款金额约5亿元；“14 富贵鸟”和“16富贵01”债券持有人，债券本金合计21亿元；日常经营业务相关方，如上游供应商、下游经销商等，富贵鸟欠款约3亿元。

由于富贵鸟是富贵鸟集团的核心企业，富贵鸟的破产极有可能把富贵鸟集团拉到危险的边缘，进而引发一系列问题。因此，当地政府也快速加入到这一战局，石狮市市长亲任富贵鸟清算组组长（清算组后担任富贵鸟的破产管理人），使得利益诉求主体更加多元，局面更加复杂。梳理下来，多方利益博弈的焦点在于三方面。在这个过程中，各方既有联合，又有分歧，博弈不断。

富贵鸟因履行代偿责任，被银行至少划扣16.15亿元资金，造成巨额潜亏和资金链断裂，无法及时兑付“14富贵鸟”债券本息，点燃导火索，最终引发财务危机。

其一，是清算，还是重整？

依照我国破产法的规定，当一家企业进入破产时，有清算、重整、和解三种方式可选择。清算立足于解散破产企业；重整、和解立足于通过债务重组、引入投资者，挽救破产企业。显然，重整、和解对企业债权人的吸引力更大。毕竟，在未来还有收回债权的希望。富贵鸟的破产，即是这一思路的反映。富贵鸟前后历经了两次重整，第三次才选择清算。整个过程一波三折。

2018年7月，富贵鸟的管理人申请进行第一次重整。此时，富贵鸟的资产变现值只有4.47亿元，主要包括存货、股权投资、机器设备，以及292项商标使用权和52项专利。富贵鸟的债务总额则高达34.66亿元。

富贵鸟第一次重整方案的主要内容是，引入战略投资人，由投资人现金出资1.65亿元，购物券出资0.6亿元，用于支付普通债权人债权。职工债权、税款债权由重整完成后的富贵鸟继续偿还，清偿率为100%；不处理或调整富贵鸟股东所持的股份。

根据重整方案，普通债权的清偿率约为2.7%（略高于破产清算时2.5%清偿率），其中现金部分约为1.1%，购物券部分约为1.6%。如果一位富贵鸟的债权人持有1亿元债权，其最终只能获得270万元的清偿。这270万元，分為110万元现金和160万元的购物券，购物券可购买富贵鸟皮鞋。

富贵鸟的这份重组方案，一言以蔽之，就是让富贵鸟的普通债权人，如银行、债券投资者等承担全部损失，富贵鸟的股东毫发无损。重整方案中引入的这位投资者，意图以2.25亿元了结富贵鸟近35亿元债务，还考虑了富贵鸟产品的未来销售，其算盘打得“够精”。

这样一份重整方案明显缺乏诚意，关键是让富贵鸟大股东逃脱了“最终惩罚”，显然不会获得普通债权人的认可。2019年5月9日，富贵鸟的债权人会议第一次否决了重整方案。

2019年6月29日，管理人调整了重整方案，开始第二次冲击。此次方案把清偿方式由混合式清偿变更为全部现金清偿，不再使用购物券。但投资人又做了另一项安排，其支付的金额视债权人选择不同清偿期限而定：若债权人全部选择6个月清偿，则投资人支付对价为2.28亿元；若债权人全部选择2年清偿，重整投资人支付对价在2.28亿元至2.4亿元之间。此举的意思是，债权人选择越晚收到清偿，获得的清偿比例会更高，但最高只能超过应得清偿额的8.7%。

这依旧是一份缺乏诚意的方案。如果说，确保职工债权、税款债权的清偿率为100%，尚且可以理解，富贵鸟的股东权益不做调整，是整个方案最难以理解之处。富贵鸟之所以会陷入破产的境地，最大的原因在于其大股东对公司治理规则的漠视，对监管规则的蔑视，对商业道德规范的藐视。股东不承担主要责任，竟然要一众普通债权人承担主要责任，这究竟是何道理？

重整、和解对企业债权人的吸引力更大。毕竟，在未来还有收回债权的希望。富贵鸟前后历经了两次重整，第三次才选择清算。整个过程一波三折。

果不其然，富贵鸟的第二次债权人会议依旧否决了管理人提出的重整方案。按照破产法的规定，泉州中院最终裁定对富贵鸟进行破产清算。石狮市政府的努力，也随之付诸东流。

其二，担保行为有效性的判断。

破产工作的核心和关键是尽可能多地确认破产财产，这样就可以提高债权人的清偿率。如果富贵鸟此前的违规担保行为不能被认定为有效，那么就意味着富贵鸟不必承担担保责任，银行就需归还已划扣的资金，富贵鸟用于向普通债权人分配的财产将会随之增加。围绕这一出发点，富贵鸟的破产管理人进行申诉。只不过，这一举措与债权人审议重整方案时针锋相对的气氛相比，更多的是“无奈的挣扎”。

富贵鸟提供违规担保的对象，绝大部分是贸易公司。这些公司的特征与“皮包”公司高度相似。为此，管理人请求漳州银监分局认定这些公司为空壳公司。如果这些公司被认定为空壳公司，意味着接受担保银行的贷款核查工作没有履行到位，所形成的损失也应由银行承担。这一结论若成立，对富贵鸟而言，将会是颠覆性的结果，富贵鸟或不会走入破产清算境地。但对银行而言，则意味着自己要背负重大的损失。不出意外，漳州银监分局最终认为，无法判断这些被担保公司是否为空壳公司。因此，富贵鸟该履行的代偿责任还是要履行。

类似的博弈还发生在其他担保责任认定上，其结果均是认定富贵鸟应承担责任。

其三，资产抵押行为有效性的判断。

如果说对担保行为有效性的判断，是政府和富贵鸟普通债权人出于共同利益而与担保银行进行的博弈，那么对资产抵押行为有效性的判断，则是二者之间的直接利益冲突。

富贵鸟在进入破产程序前夕，将其285项商标使用权出质给石狮市狮城担保公司（以下简称“狮城担保公司”），为富贵鸟矿业的1.5亿元借款提供反担保，即在狮城担保公司为富贵鸟矿业提供融资担保的同时，富贵鸟向狮城担保公司提供反担保。

狮城担保公司有两家股东，均由石狮市财政局间接全资控制。如果富贵鸟矿业不能如期偿还这部分债务，用作出质的商标将归狮城担保公司所有，最终归石狮市政府所有。除此之外，富贵鸟还将相关土地房产、机器设备等进一步用于反担保，金额分别为0.98亿元、0.17亿元。

在此之前，富贵鸟集团将其部分土地以3.83亿元价格出售给石狮市土地收储中心，用作政府收储，土地收储所得用于偿还富贵鸟集团的债务。这些被收储的土地，是富贵鸟的主要生产经营用地。

将这两件事联系起来，这其中的安排值得玩味。截至破产清算时，富贵鸟的资产仅剩4亿元，其中最核心的资产应是其商标，机器设备、存货等其他资产变现价值并不高，而且也比较容易重新购置。但商标、土地若合二为一，非常容易再造一个新的“富贵鸟”。基于此，当地政府通过种种手段将富贵鸟的核心资产牢牢控制在手中。

富贵鸟普通债权人代表国泰君安一纸诉状将富贵鸟、狮城担保公司告上法庭，以富贵鸟并非1.5亿元担保借款资金的最终实际使用人，却无偿提供担保为由，申请撤销0.17亿元的机器设备反担保合同。国泰君安的请求最终被石狮、泉州两级法院驳回。

谁是赢家？

从富贵鸟整个破产过程来看，损失最大的就是其众多普通债权人，尤其是21亿元债券的投资者。理论上，富贵鸟的破产清算清偿率为2.5%，但实际上，富贵鸟的这些机器设备、存货、应收账款能拍卖出多少收入，不确定性非常大。

表3：富贵鸟资产起拍价情况 （单位：亿元）

2019年10月9日，富贵鸟破产管理人在阿里司法拍卖平台，对富贵鸟的应收预付类债权、存货、长期股权投资、固定资产和无形资产等破产财产进行第一次拍卖，起拍价为2.837亿元（表3）。拍卖过程中，有91人设置了提醒，超过6000次围观，但无人报名参与竞拍，第一次拍卖流拍。10月18日，管理人进行第二次竞拍，起拍价较第一次打了8折，下降到2.27亿元。除了围观人数超过第一次外，绝大部分资产依旧流拍。普通债权人的清偿前景不容乐观。

对于当地政府部门而言，通过一系列积极的手段，保住了富贵鸟最核心的商标资产和最有价值的土地、房地产资产，不仅最大限度保护了自己借款的安全性，也为未来再造一个新的“富贵鸟”，奠定了一个比较好的基础。应当说，当地政府已经实现了自己的最低诉求。

至于富贵鸟的大股东林氏家族，由于重整方案没有获得债权人会议通过，其在富贵鸟的权益已归零。如今，富贵鸟的创始人林和平已被列为高消费限制人员，联合创始人林国强2017年6月意外去世，当年12月，林国强子女宣布放弃继承父亲财产，以避免背負巨额债务。值得关注的是，富贵鸟在林氏家族辖下，之前通过各种方式从上市公司套取的40余亿元资金，究竟流向了何处？

兴衰成败，皆有内因

从2001年开始，我国品牌服饰行业发展开始提速，各种品牌百花齐放，百舸争流，诞生了一大批“鸟”：贵人鸟、太平鸟、富贵鸟、报喜鸟……在这些品牌中，富贵鸟于2013年登陆香港资本市场，在港交所挂牌上市，当属其中的佼佼者。

近几年，受宏观经济的影响，众多服饰、鞋类公司经营出现困难。贵人鸟不贵，太平鸟不太平，报喜鸟不报喜，富贵鸟欠巨债。富贵鸟自上市以后，业绩也开始“变脸”。2015年，富贵鸟的利润出现首次下滑，2016年进一步下滑，并于2016年8月开始停牌，直至破产清算。富贵鸟上市后的命运变迁，在一定程度上反映了企业经营的困难。

但如果把富贵鸟的衰亡归结于外部环境的变化，未免过于简单。富贵鸟的衰亡固然有其外部环境的影响，但决定其命运的，仍然是内在原因。在上市短短3年的时间里，富贵鸟实际控制人林氏家族不顾上市公司股东的利益让40余亿元资金被瞒天过海地从上市公司套取出去。最终因为“14 富贵鸟”债券回售到期，富贵鸟及其连带担保人林和平家族无法按期支付本息，才导致问题集中爆发。

富贵鸟债券违约，无法兑付的根本原因，就在于林氏家族通过违规担保、违规拆借、对外投资等恶意、简单、粗暴的违规方式，掏空上市公司，使得上市公司本已严峻的经营形势，雪上加霜。这笔资金究竟去向何处，至今仍是一个谜。

上市公司被抽干后，留下的只是少许资产，以及金额庞大的债务。从破产清算结果来看，这一苦果将被众多金融机构和债券持有人吞下。