高管团队背景特征视角下的盈余管理和债务成本关系研究

单蒙蒙 刘 滔

(上海大学 管理学院，上海 200444)

盈余管理会对企业的债务成本产生怎样的影响？在不同的高管团队背景下盈余管理和债务成本的关系又会发生什么样的变化？在现有研究的基础上，本文将针对这些问题作出进一步研究。

1 理论分析与假设

1.1 盈余管理对债务成本的影响分析

债权人在进行信贷决策的时候，首先关注的是本金和利息的安全性。由于债权人无法直接获得企业的内部信息，只能通过当前会计信息预测未来的现金流，判断企业未来的获利能力和偿债能力。因此，债权人对企业当前会计信息质量很关注，尤其对财务报告中的应计利润很敏感。企业公布的会计信息可能经过盈余管理调整，比如企业可能实施应计盈余管理，通常选择不同的会计估计方法，调节会计利润在不同时期的列报，对当期财务报告列示的会计利润进行粉饰和操纵，或者通过加大销售折扣、加大生产、削减酌量性费用等手段进行真实盈余管理，制造当期费用减少、利润增加的表面现象。企业的两种盈余管理方式虽然操纵方式不同，但都会降低会计信息质量，影响债权人对未来会计盈余的预测。

盈余管理影响债务成本的主要作用机制如下：一方面，盈余管理加深了债权人和借款企业之间的信息不对称，债权人为了获得借款企业必要的会计信息，需要花费更多的成本和精力，监督成本和执行成本升高；另一方面，经过盈余管理调整的财务报告使得债权人预测企业未来的现金流量更加困难，未来收回本金和利息的不确定性增大，需要更高的风险补偿。

综合以上分析，我们提出假设1：

H1：盈余管理与债务成本成正相关，盈余管理程度越高，债务成本越高。

1.2 高管团队背景特征对盈余管理和债务成本关系的影响分析

高管团队背景特征的异质性会影响企业的财务决策和会计行为，进而影响企业和债权人之间的信息不对称，对盈余管理和债务成本之间的关系产生影响。考虑数据的可测量性，以往学者通常选择人口背景特征如性别、年龄、学历、任期等来替代不可观测的管理者认知能力和价值观等。遵循以上的做法，同样从这四个角度来探讨高管团队背景特征对盈余管理和债务成本关系的影响。

1.2.1高管团队性别特征对盈余管理和债务成本关系的影响

女性高管更倾向于风险规避和具有更高的道德责任感，高管团队中女性比例提高，可以完善公司的内部治理，更少偏好高风险行为。Boden和Nucci(2000)研究企业家与企业经营状况，发现女性企业家经营的企业存活率更高，说明女性管理者更偏向于风险规避和更少执行高风险的财务决策，未来风险更低。对于债权人而言，高管团队女性占比越高，预测未来的不确定性减少，所需要的风险溢价降低。

综合以上分析，提出以下假设：

H2-1：高管团队中女性高管比例越高，盈余管理对债务成本的正向影响越弱。

1.2.2高管团队年龄特征对盈余管理和债务成本关系的影响

管理者的年龄会影响管理者的阅历和风险偏好，年轻的管理者会因为急于表现自己，更愿意承担风险来快速提升业绩和提高声誉，而年长的管理者行为会更加保守和理性，越倾向于规避风险。有研究证明在其他条件相同的情况下高管团队平均年龄越高，公司的会计信息披露质量会相应提高。这说明高管团队年龄的提高减少了公司和债权人之间的信息不对称，从而削弱了应计盈余管理对债务成本的正向影响。

综合以上分析，提出以下假设：

H2-2：高管团队的平均年龄越高，盈余管理对债务成本的正向影响越弱。

1.2.3高管团队学历特征对应计盈余管理和债务成本关系的影响

管理者的受教育水平影响管理者的价值观和专业技术水平。研究表明，高管人员的学历越高，其道德标准和责任意识越高，会减少降低财务报告质量等不道德行为。并且，学历越高的管理者学习能力越强，其经营能力也相对较强，会注重投资决策的正确性，制定更加有利于企业长期发展的战略，从而提高公司的业绩。因此，高管团队学历越高，越可以提高经营的效率和效果，降低债权人预测未来的不确定性，减少风险溢价。

综合以上分析，提出以下假设：

H2-3：高管团队的平均学历越高，盈余管理对债务成本的正向影响越弱。

1.2.4高管团队任期特征对盈余管理和债务成本关系的影响

卢馨等(2017)研究发现高管团队的平均任期可以显著提高公司的投资效率，抑制投资不足等不良行为。随着任期的加长，管理者更加熟悉公司的业务，更倾向于选择稳健的会计政策和较低成本的融资策略，同时其在公司决策中失误的可能性更小。何韧等(2010)发现高管团队高学历对于公司业绩的提升也是在长期任职的情况下更为显著。高管团队平均任期越长，公司未来业绩更有保障，债权人预测未来的不确定性减少，从而降低了风险溢价。

综合上述分析，提出如下假设：

H2-4：高管团队的平均任期越长，盈余管理对债务成本的正向影响越弱。

2 研究设计

2.1 数据来源与样本选择

基于沪深A股上市公司2007—2017年数据，对样本进行以下筛选：(1)剔除ST和*ST的公司数据；(2)剔除金融行业上市公司数据；(3)剔除关键数据缺失的数据。经过以上筛选程序，获得一共9244个公司的年度观测值。研究数据来源于CSMAR和WIND数据库。为了排除异常值带来的影响，对所有连续变量进行了上下1%的WINSORIZE处理。数据处理以及回归分析采用STATA 14.0。

2.2 主要变量说明

2.2.1解释变量

应计盈余管理。参考Dechow等(1995)，用修正的JONES模型来计算企业的盈余管理程度。根据模型(1)分年度、分行业回归得到的残差εi,t为可操纵的应计利润，这里用残差的绝对值来表示应计盈余管理程度(DA)。DA的值越大，应计盈余管理程度越高。

(1)

在上述模型中，TAi,t指的是第i家公司第t年的经营利润减去经营活动现金流量的差值；Ai,t-1表示i公司第t-1年末的总资产；△REVi,t指的是i公司第t年营业收入的增加额；△RECi,t表示的是i公司第t年的应收账款的增加额；PPEi,t表示第i公司第t年末的固定资产原值。

真实盈余管理。参考Cohen和Zarowin(2010)，从销售操纵、生产操纵和酌量性费用操纵三个方面衡量公司的真实盈余管理水平。先计算出正常情况下的经营活动现金流、产品成本和酌量性费用，然后用实际值减去正常值，分别得到异常的经营活动现金流、生产成本和酌量性费用。

(2)

通过模型(2)分行业、分年度回归得到经营活动现金流的正常值，然后用实际值减去正常值就是异常经营活动现金流(EM_CFO)。其中，SALESi,t是第i家公司第t年的销售收入，△SALESi,t是第i家公司第t年销售收入的增加额。

(3)

通过模型(3)分行业、分年度回归得到生产成本的正常值，然后用实际值减去正常值得到异常生产成本(EM_PROD)。其中，PRODi,t表示第i家公司第t年的生产成本，生产成本为当年销售成本与当年存货的变动额之和；△SALESi,t-1是第i家公司第t-1年的销售收入的增加额。

(4)

通过模型(4)分行业、分年度回归得到酌量性费用的正常值，然后用实际值减去正常值得到异常酌量行费用(EM_DISEXP)。其中，DISEXPi,t是第i家公司第t年的销售费用和管理费用之和；SALESi,t-1是第i家公司第t-1年的销售收入。

最后综合以上三项异常值，计算出真实盈余管理的代理指标：

RM=|EM_PROD-(EM_CFO)-(EM_DISEXP)|

(5)

真实盈余管理的代理指标(RM)绝对值越大，真实盈余管理程度越高。

2.2.2被解释变量

被解释变量为债务成本。债务成本的衡量方式有很多种，本文参考陆贤伟等(2013)，以利息支出除以企业期末总债务。

2.2.3调节变量

借鉴韩静等(2014)的文献，将上市公司年报中披露的高级管理人员和董事会成员定义为高管团队成员。高管团队中女性高管比例(gender)为高管团队内女性高管人数占高管团队总人数的比例；高管团队平均年龄(age)是用高管团队成员的年龄总和除以成员总人数；高管团队平均学历水平(degree)是用高管团队成员的学历取值的总和除以成员人总数(其中博士及以上学历为5，硕士为4，本科为3，大专为2，高中、中专及以下取1)；高管团队平均任期(tenure)是用高管团队成员任期的总和除以团队成员总人数。

2.2.4控制变量

控制变量包括公司规模(size)、总资产收益率(roa)、资产负债率(lev)、成长性(growth)、两职兼任(duality)、独立董事比例(indep)、审计意见(audit)和股权集中度(Top1)，同时还控制了行业(industry)和年度(year)因素。

2.3 检验模型

首先建立模型(5)检验盈余管理对公司的债务成本的影响；其次，建立模型(6)检验高管团队特征对盈余管理和债务成本关系的调节影响。

debtcost=β0+β1EM+βiControls+ε

(6)

debtcost=β0+β1EM+β2TMTi*EM+βiControls+ε

(7)

在上述模型中，EM是应计盈余管理(DA)和真实盈余管理(RM)两个变量的代理变量，在结果检验时分别回归。在模型(6)中，高管团队特征统一用TMT表示，将各特征变量以及该变量与盈余管理程度EM的交乘项分别进行回归。Controls指的是所有控制变量。

以上变量的具体定义和说明见表1。

表1 变量定义表

3 实证结果与分析

3.1 描述性统计

表2是全样本的描述性统计。债务成本的平均值为2.3%，最大值为6.6%，最小值为0.1%，说明不同企业之间的债务成本相差很大。应计盈余管理(DA)的平均值为0.038，真实盈余管理(RM)的平均值为0.154，这表示中国上市公司中普遍存在利用盈余管理调节会计利润的情况，并且企业更倾向于采用真实盈余管理方式。高管团队中女性高管占比(gender)为16.6%，表明目前男性高管仍然占主导地位。高管团队的平均年龄(age)为47.03岁，这一年龄段的管理者通常拥有丰富的人生和管理经验，同时还保持较好的学习能力和理解能力。平均学历(degree)为3.27，介于本科与研究生之间，学历水平相对较高。平均任职期限(tenure)为3.129年，标准差为1.085，说明高管间任职时间差距相对较大。

表2 描述性统计

注：观测值N=9244

3.2 多元回归分析

表3列出的是盈余管理和债务成本之间的回归结果。第1列是只加入控制变量，第2列是在控制变量的基础上再加上应计盈余管理(DA)，第3列是在控制变量的基础上再加上真实盈余管理(RM)。从表2可以看出，应计盈余管理和真实盈余管理与债务成本都在1%的水平下显著正相关，即上市公司的盈余管理程度越高，债务成本越高，假设1得到验证。同时可以看出，相较于应计盈余管理，真实盈余管理和债务成本的关系更显著，说明目前债权人越来越多地关注借款企业的真实盈余管理水平，并且据此调整债务契约。控制变量与债务成本的关系和以往的研究结果基本一致。

表4报告的是加入应计盈余管理(DA)和高管团队背景特征变量(TMTi)的交乘项之后的回归结果。表4的第1列表明：应计盈余管理与债务成本依然在1%水平上显著正相关，女性高管的比例与应计盈余管理的交乘项DA*gender和债务成本在1%的水平上显著负相关，这说明女性高管对企业应计盈余管理和债务成本关系有显著的负向调节作用。假设2-1得到初步验证。表4的第2列表明：应计盈余管理与债务成本在1%水平上显著正相关，平均年龄与应计盈余管理的交乘项DA*age的回归结果不显著。假设2-2没有得到验证。表4的第3列表明：应计盈余管理与债务成本依然在1%水平上显著正相关，平均学历与应计盈余管理的交乘项DA*degree在1%的水平下显著负相关，即随着高管团队平均学历的提高，应计盈余管理与债务成本的正向关系减弱。假设2-3得到初步验证。表4的第4列表明：应计盈余管理与债务成本依然在1%水平上显著正相关，平均年龄与应计盈余管理的交乘项DA*tenure的回归系数为-0.002，调节方向符合预期，但是不显著。假设2-4没有得到验证。

表5报告的是加入真实盈余管理(RM)和高管团队背景特征变量(TMTi)的交乘项之后的回归结果。表5的第1列表明：真实盈余管理与债务成本依然在1%水平上显著正相关，女性高管的比例与真实盈余管理的交乘项RM*gender和债务成本在1%的水平上显著负相关，说明女性高管对真实盈余管理和债务成本关系的负向调节作用显著。假设2-1得到验证。表5的第2列表明：真实盈余管理与债务成本依然在1%水平上显著正相关，平均年龄与真实盈余管理的交乘项RM*degree在5%的水平下显著负相关，即随着高管团队平均年龄的提高，真实盈余管理与债务成本的正向关系减弱。假设2-2得到验证。表5的第3列表明：真实盈余管理与债务成本依然在1%水平上显著正相关，平均学历与真实盈余管理的交乘项RM*degree在1%的水平下显著负相关，即随着高管团队平均学历的提高，真实盈余管理与债务成本的正向关系减弱。假设2-3得到验证。但是从表5的第4列来看，高管团队平均任期对真实盈余管理和债务成本的关系并没有起到调节作用。假设2-4没有得到验证。

表3 盈余管理和债务成本关系的回归结果

注: 样本观测值N=9244，表中数据为解释变量的回归系数；括号内数据为双尾检验的t值；* 、**、*** 分别表示在 10%、5%和 1%的水平上显著，下同

综合来看，高管团队的女性占比和平均学历对两种盈余管理和债务成本的关系都起到调节作用，而高管团队的平均年龄仅对真实盈余管理和债务成本起到调节作用，高管团队任期调节作用不显著。

3.3 稳健性检验

为了检验研究结果的稳健性，本文还做了以下稳健性检验：(1)改变债务成本的衡量方式，借鉴陈汉文和周中胜等(2014)的做法，用利息支出除以长短期债务的和作为债务成本的代理变量；(2)为避免内生性的影响，用债务成本的滞后一期数据作为被解释变量。回归分析结果和之前得到的回归结果基本保持一致(稳健性检验的回归结果不在正文中列示)，说明本文的结果是稳健的。

表4 高管团队背景特征、应计盈余管理和债务成本

注: 样本观测值N=9244

表5 高管团队背景特征、真实盈余管理和债务成本

注: 样本观测值N=9244

4 结论

基于2007—2017年的沪深A股上市公司数据，实证研究盈余管理对债务成本的影响。研究表明：盈余管理和债务成本正相关，并且真实盈余管理对债务成本的影响更强，说明目前债权人越来越关注公司的真实盈余管理行为。进一步研究了高管团队背景特征对盈余管理和债务成本关系的调节效应，研究发现，在应计盈余管理与债务成本的关系中，高管团队的女性占比和平均学历起到调节作用，而在真实盈余管理与债务成本的关系中，女性占比、平均年龄和平均学历都起到调节作用。这说明债务人在做出借款决策时，除了参考公司的财务业绩等报表因素，也会加以考虑高管团队的治理能力等表外因素，充分说明了公司高管团队建设的重要性。

主要启示：(1)提高盈余质量有利于获取低成本的借款。盈余管理粉饰过的财务信息可以被识别，还可能提高借款的成本，企业应该努力提高经营效率和改善实际业绩，披露真实的会计信息。(2)充分发挥高管团队在公司治理和债务契约签订中的积极作用。不同背景特征的高管风险偏好不同、经营管理能力有差异，这些会影响企业未来的发展，而且对于债权人预测借款企业未来的现金流具有信号传递作用。企业可以从高管团队的建设出发，加强高管的团队建设，降低企业的债务成本，更好地实现企业价值最大化。(3)从样本统计来看，应计盈余管理和真实盈余管理在我国上市公司中都是普遍存在的，这说明需要进一步完善企业会计准则体系，限制管理者对会计政策和会计估计方法的不合理选择，减少应计盈余管理的操纵空间。同时优化公司的治理结构和完善内部控制制度，抑制真实盈余管理行为的发生。(4)进一步完善企业的会计信息披露制度，提高信息透明度，有利于加强债权人对企业信息资源的识别和审查能力，以期降低未来的信贷风险。