破解融资贵，不靠降息靠改革

杨露

在经济放缓的大背景下，全球几十家央行掀起降息潮，包括欧洲央行重启QE（量化宽松），美联储也开启了年内第二次降息。

那么，中国会跟随吗？央行行长易纲回应称，中国并不急于像其他国家央行那样，有比较大的降息和量化宽松的政策，而是要以改革来降低企业融资成本。

实际上，中国在2015年之前已多次高频率降息，但中小企业融资难、融资贵问题始终未得到有效缓解，原因之一是利率政策在其传导过程出现了极大损耗，影响了政策的有效性。因此，改革势在必行。

降息的负面效应

去年年底，面对“民营企业面临的融资难和融资贵问题，哪一个更为紧迫？”的提问，易纲回答，相比融资贵来说，解决融资难问题更为紧迫。

但央行没有对“融资贵”持否定态度，因为那是由市场供求关系决定的。易纲表示，如果过度关注融资成本而忽略融资可得性，会破坏金融机构风险定价的自主权，形成逆向刺激，导致金融机构不敢贷、不愿贷，反而加剧融资难，甚至威胁企业的生存。

对于中小微民营企业的融资问题，易纲提出了银行贷款、市场发债和股权融资“三支箭”，三方面同时发力支持民营企业和小微企业。人民银行会同有关部门发挥“几家抬”合力，调动央行、财政、监管、地方、金融机构的积极性，同时在宏观政策上用降准、定向降准、再贷款、再贴现等货币政策工具引导金融机构给小微企业和民营企业贷款。

近期的发布会上易纲表示，“央行用‘三支箭在解决民营企业和小微企业融资难、融资贵的问题上取得了比较好的效果，今年民营和小微企业的综合融资成本明显下降。”

据统计，目前有2500多万户民营小微经营主体得到了贷款。2019年8月末，普惠金融口径的小微企业贷款余额11万亿元，同比增长23%。民营企业贷款余额45万亿元，同比增长6.7%，企业综合融资成本比2018年平均水平下降超过1个百分点。

近期全球多国掀起降息潮，意味着中国货币政策的宽松空间打开。市场对于中国是否会跟进降息的讨论不断升温，但目前通胀压力、汇率压力、房地产调控等对货币政策形成了明显制约。9月24日，易纲对此回应称，中国货币政策主要是“以我为主”，坚决不搞“大水漫灌”、不急于有比较大的降息和量化宽松的政策。

四年之前，央行曾经在1年之内5次降息，当时社会上也感觉“钱不好挣”，面临下行压力。为了降低社会融资成本，五次降准降息的轮轴碾压，但是利率大幅下降后的结果是刺激居民大幅举债买房。全社会的债务率再度上升，也导致社会融资成本又重新开始上升。

正如易纲所说，“我们也要考虑到长远，也就是说要加大结构调整的力度，下大力气疏通货币政策的传导机制，以改革的方式降低企业的融资成本，推动经济高质量发展。”

重构利率传导通道

2018年以来，中国的各类利率走势都有不同程度的下降。其中，票据利率是市场化程度最高的，其降幅也非常明显。2017年年末，票据融资平均利率为5.23%，而到2019年二季度末降到了3.64%，降幅达到159个基点。

反而贷款利率降得少。过去两年，央行进行了5次降准，银行间市场流动性从中性偏紧转为合理充裕状态，但贷款利率并没有随着流动性放松而下降。2017年年末的银行一般贷款平均利率为5.8%，到2019年二季度末为5.94%，反而有所上升。

我国制造业企业负债率高达70%左右。全国银行业不良贷款率只有1.9%左右，而一些地方制造业不良贷款率却高达9%。贷款不良率高于其他行业。

目前，虽然存贷款利率浮动上下限已放開，但央行仍公布存贷款基准利率，存在基准利率与货币市场利率并存的利率“两轨”，这实际上对市场化的利率调控和传导形成了一定阻碍。

面对这种问题，央行年内的主要任务之一是疏通货币政策传导机制来改善实体经济“融资难，融资贵”。去年年底，央行宣布创设新的货币政策工具定向中期借贷便利，利率比中期借贷便利优惠15个基点，资金可使用三年。在业界，这被称为定向降息，是根据金融机构对小微企业、民营企业贷款增长情况，向其提供长期稳定资金来源。

定向中期借贷便利是一个能缓解“融资贵”的货币政策工具，银行有了稳定可靠的低成本资金，消除了后顾之忧。但要想从根本上解决“融资贵”的问题还是需要深化利率市场化改革。

今年央行工作会议提出的主要工作就包括稳妥推进利率“两轨并一轨”。近期为了推动降低实体经济融资成本，央行改革完善了贷款市场报价利率形成机制，将银行的贷款市场报价利率应用情况及贷款利率竞争行为纳入宏观审慎评估。

央行副行长刘国强指出，新的LPR形成机制，旨在推进利率市场化改革，由各报价行按市场化原则报价，并由银行参考LPR自主加点定价，有利于疏通货币政策传导机制。

但也有学者认为，利率市场化并不能缓解中国目前的融资难、融资贵问题。国泰君安证券首席经济学家林采宜撰文指出，实体企业的融资利率主要取决于风险溢价。由于征信体系不发达，中小企业即使获得一定数额的信用贷款，在风险溢价高企之下，资金的总体成本相对较高，这是实体企业融资难、融资贵的主要原因。

利率的微观生态

今年下半年以来，制造业发展问题多次进入中央视野。9月17日，习近平总书记在郑州煤矿机械集团股份有限公司考察调研时指出，“一定要把我国制造业搞上去”，制造业是实体经济的重要基础。

内外压力下，我国制造业投资和利润均出现了持续下滑。以制造业为主的实体产业是广东中山的经济命脉，刘星是当地一家大型制造业的副总裁。每天上下班他都要开车路过中山市南头收费站，近两年他能明显感觉到路上的车流量在减少。这一定程度上折射出产业形势的严峻性和复杂性。

制造业属于资金密集行业，固定投入大，企业负债率普遍偏高。我国制造业企业负债率高达70%左右。全国银行业不良贷款率只有1.9%左右，而一些地方制造业不良贷款率却高达9%。贷款不良率高于其他行业，导致贷款利率上浮幅度也大。

一个负債高企的行业，自然而然希望能降低利率水平，让金融反哺实体。近几年来，在国家政策引导下，银行的贷款利率一直在下降。银行出来的资金成本大约是年化利率5%到7%，但经过融资担保、评估、过桥等费用叠加后，就把综合融资成本推上去了，一般为10%到12%，有的甚至更高。小额贷款公司的大约为12%到15%，这是在有抵押物的情况下。无抵押更是难借，若可借利率则在这利率以上。

不过，好在刘星他们是大公司。一般来说，大企业融资相对容易，小企业融资困难多一点。刘星说，十几家银行都在问他们要不要借钱。银行还专门研究客户需求，为他们公司量身设计更多金融产品，比如在贴现环节做文章，贴现率年化2.8%，如果是给小企业，贴现率还要上浮一些。

“对于传统的制造业而言，利息高与低直接影响到我们的商业策略。利息低的时候，我们会更大胆一些，所以当然希望借钱变便宜。”

依附于大公司生存的供应商、分销商等上下游中小企业也能获取稳定的收益，但制造业要经历购进原材料、生产产品、最后卖出产成品的过程，所以需要较长期的资金进行周转。因此许多银行开发了供应链融资的产品服务，使企业资金能周转顺畅。

“想给生产线升级，但自有资金不够，只能求助于银行，好在现在政策向中小企业倾斜。”一位广州的传统制造商对《南风窗》记者表示，“对于传统的制造业而言，利息高与低直接影响到我们的商业策略。利息低的时候，我们会更大胆一些，所以当然希望借钱变便宜。”

融资贵，很大程度上是缘于融资难。他对此体会很深，“之前银行贷款重土地、重房地产抵押，有的还要企业存一定的钱进去。但像我们这种小型制造业没有那么多抵押物，获得贷款就很难。所以这个行业融资就会出现两极分化的现象，旱的旱死，涝的涝死。”

更重要的问题是，银行贷款绝大部分的期限都在一年以内，企业借款需要倒换。当从银行借不出资金的时候，企业只能求助于过桥资金。过桥在金融市场中很常见，期限短利息高，用来垫付已经到期的银行贷款，成功续贷后再将这笔款还上。如果这一环节出现问题，造成断贷、抽贷，企业负担将更加严重。

最近一年来，从中央高层到相关金融监管部门，从公开表态到政策发布，种种信号表明小微企业获金融政策支持力度正在逐步上升。今年的政府工作报告指出，今年国有大型商业银行小微企业贷款要增长30%以上，并要求清理规范银行及中介服务收费。相比之前对于抵押物的苛刻，如今政策使小微企业从中获益不少。

对于未来加息有可能带来的流动性，刘星也有自己的看法，“货币政策的调整，逻辑上肯定是有传导效应，但是在这个过程中可能会失效。并且，如果市场上的货币太多，好的一面是人们的购买力会增强，但同时员工的生活成本也会上涨得很厉害。很多人手上有点钱后就会被忽悠去创业，这会影响到劳动力市场。”