论融资租赁行业的行业边界与转型趋势——基于产权经济学的视角

王 俊，王树春

（天津商业大学经济学院，天津 300134）

近年来，我国融资租赁行业取得了突飞猛进的发展。相关研究发现融资租赁在促进我国高技术产业（吕苏榆等，2016）[1]、农村与区域经济发展（李承桦，2018）[2]等方面发挥着越来越显著的作用。同时，我国融资租赁行业也暴露出客户群体单一（张亚欣，2018）[3]、业务模式单一（张严严，2018）[4]等问题。吕正英等（2019）研究发现，融资租赁业务对资本市场上的环境变化极其敏感[5]。李青青等（2019）则发现受融资租赁业务中企业产权性质影响较大[6]。曾旒缯（2019）则指出应从融资租赁行业的制度变迁视角分析融资租赁发展中出现的问题[7]。笔者认为，要解决融资租赁行业的“成长烦恼”，应从产权经济学视角入手，在探讨融资租赁本质的基础上，明晰融资租赁行业的市场边界，认识融资租赁行业的转型趋势。

1 我国融资租赁行业的发展历程

我国融资租赁行业的发展大致经历了四个阶段。第一阶段是引进发展阶段（1981—1987年）。改革开放之初，诞生于20世纪50年代初的融资租赁被作为一种利用外资的方式而被引进中国。1981年中国东方租赁有限公司的成立标志着现代融资租赁业务引入我国，揭开了我国融资租赁行业快速发展的篇章。第二阶段是问题暴露阶段（1988—1998年）。经过诞生之初的快速发展，当时一些制度因素导致融资租赁行业出现严重欠租问题，造成众多融资租赁公司被迫破产清算或经营停滞。第三阶段是恢复调整阶段（1999—2007年）。我国加入WTO时承诺向欧美国家开放融资租赁市场，间接促成了融资租赁行业的起死回生。2007年银监会颁布新《融资租赁公司管理办法》，为我国融资租赁行业的发展提供制度支持。第四阶段为跨越式发展阶段（2008年至今）。自2008年以来，我国融资租赁行业呈现几何级增长态势，2017年底我国融资租赁业务总量达60800亿元，为2008年的39.23倍；融资租赁企业注册金额达32031亿元，为2008年的26.98倍；融资租赁注册企业数量达9090家，为2008年的64倍。

在我国融资租赁行业的跨越式发展的同时，新状况、新问题也随之而来（见图1）。2016年底我国融资租赁渗透率突破7%，传统行业渗透率突破47%，表明在诸如飞机、轮船等传统设备租赁领域已出现局部市场饱和。此外，融资租赁企业平均注册资金由2008年的8.36亿元下降到2017年的3.52亿元，融资租赁企业平均业务量由2010年巅峰时期的30.04亿元下降到2017年的6.69亿元，表明在融资租赁行业进入门槛降低的同时，更充分的市场竞争正大幅压缩融资租赁企业盈利空间。

图1 2006—2017年我国融资租赁相关行业指标

2 产权权利束、交易契约维度化与融资租赁的本质

产权是由人对物的所有权、占有权、使用权、收益权、处置权等权利构成的可分离、可让渡的权利束[8]。在市场经济条件下，实体经济部门中的生产企业可视作是要素所有者、产品消费者以及其他利益相关方进行产权交易的平台和节点。生产企业必须形成与企业内外部产权交易活动相适应的契约治理结构[9]，以达到降低交易费用、便利产权交易的目的[10]。随着科学技术的进步和生产协作的复杂化，为克服维持资本循环周转所需不断上升的预付资本量限制，从产业资本中独立出来、加速资本集中的金融职能资本在形态上也逐渐丰富[11]。在生产企业内部组织的生产协作越复杂，维持资本循环周转所需的预付资本量就越多[12]，生产企业生产经营活动对资本要素产权交易的依赖程度也越高，生产企业也就越来越希望通过与资本市场上不同类型的要素供给者达成多样化的契约，以满足生产企业中不同的部门、环节和产品对特定资本要素的需求。企业内部资本要素产权交易契约的多样化，一方面推动生产企业组织中契约治理结构的持续演化，另一方面也刺激金融产品和金融业态的持续创新。因此，可以从资本要素产权权利束分离与资本要素产权交易契约维度化特征变迁中界定融资租赁的本质。

融资租赁本质上是社会生产中经济关系的一种具体表现形式。通常认为，融资租赁是社会化大生产条件下产生的实物信用与银行信用相结合的新型金融服务形式。融资租赁本质上是与租赁标的物产权交易利益相关的各方通过协商达成一组契约，并以此组契约界定和约束各方在融资租赁业务中经济关系的行为。融资租赁可以在不转移资产所有权作为产权交易前提条件的情况下，转移与资产所有权相关的全部或大部分风险，并使承租方获得有契约条款保障的资产使用权。融资租赁的这一特性，决定了融资租赁有助于降低实体经济中生产企业（最初主要是制造业企业）利用市场机制进行融资、融物、促销和资产管理的交易费用，促使生产企业利用融资租赁方式防止规模过度扩张和管理费用攀升，达到改善企业经营状况的目的。在融资租赁业务中，实物资本的产权权利束高度分离，所有权、占有权、使用权、收益权和处置权可被分别配置给出租方、承租方、出售方等多个交易参与方，形成复杂的产权交易关系和契约维度化特征。

尽管银行信贷、信托投资和融资租赁都服务于资本循环周转需要，并且都能在一定范围内降低生产经营活动交易费用，但三种金融业态在资本要素产权交易中的权利束分离特征和交易契约维度化特征上有显著差异（见表1）。

表1 银行信贷、信托投资、融资租赁业务在资本要素产权交易特征上的比较

一方面，从资本要素产权权利束分离状况来看，三种金融业态在资本要素产权权利束分离的程度上有差异，融资租赁业务的产权配置关系最为复杂。银行信贷业务通过与贷款企业之间的债权交易使货币资产的所有权与使用权分离，但贷款企业仍拥有对企业内部货币资本和实物资本的所有权和使用权。信托投资业务通过股权交易的方式使投资者与生产企业双方产生联系，这种联系不仅导致货币资产所有权与使用权的分离，还会导致货币资本所有权与使用权的分离。融资租赁业务则是通过形成多方参与的融资租赁契约关系，在货币资产和货币资本都出现所有权与使用权分离的基础上，使实物资本的所有权与使用权也发生分离，形成高度复杂的产权配置关系。

另一方面，与融资租赁业务复杂的产权配置关系相对应的是，融资租赁业务在契约维度化特征上与银行信贷、信托投资有显著差异。从契约标的物交易频率来看，银行信贷基本不受交易频率限制，但信托投资和融资租赁契约标的物交易频率都较低。从契约标的物资产专用性来看，银行信贷和信托投资对契约标的物的资产专用性无特别限制，融资租赁的契约标的物具有高资产专用性特点。从契约存续时间来看，银行信贷对契约存续时间无特别限制，但贷款方融资成本随契约存续时间延长而上升；信托投资契约存续时间相对较长，且中止契约的条件相对苛刻；由于租赁标的物的特性，融资租赁契约存续时间一般比银行信贷和信托投资更长。从契约执行不确定性来看，信用评级和资产抵押制度使银行信贷业务在契约执行上面临的不确定性较小；信托投资方在股权交易下享有公司经营的知情权和话语权，使得契约执行上的不确定性适中可控；融资租赁业务由于产权配置关系复杂，在契约执行上面临较大不确定性，需具备较高的资产管理和风险控制能力。

可见，由于融资租赁业务与银行信贷、信托投资等金融业态在资本要素产权交易中存在产权权利束分离状况与契约维度化特征上的显著差异，决定了融资租赁可以在资本市场上构成业务形态上相对独立的细分市场。

3 契约条款规定、交易费用分布结构与融资租赁的行业边界

行业边界可定义为这样一种临界状态：行业边界以内的交易与行业边界之外的交易在产权契约束分离状况与契约维度化特征上存在质变性差异。在产权交易中，契约条款规定将通过影响交易费用分布结构来形塑行业边界。所谓契约条款规定，是指契约订立各方对决定交易费用承担比例的各项权利义务关系做出的安排。按照交易费用发生与契约订立时间的关系，可将交易费用划分为事前交易费用和事后交易费用。[13]事前交易费用是指契约订立前在交易机会搜寻、契约内容谈判等环节发生的交易费用。事后交易费用则指契约订立后为确保契约执行而发生的交易费用。交易中各参与方承担两类交易费用的比例关系构成交易费用分布结构。一方面，企业是否进入某行业以及能在该行业中获得多大市场空间，由交易费用分布结构决定。当某个行业事前交易费用很高时，调整产权配置关系的交易契约难以订立，多数企业不会决定进入行业，行业发展空间也非常有限；反之，事前交易费用的下降会鼓励更多企业进入行业并与客户订立契约，行业发展空间也随之扩大。另一方面，企业向行业提供的交易契约，也将改变行业内交易费用分布结构，形塑行业的业务形态和行业边界。在达成交易并调整产权配置关系的同时，企业提供的契约可以根据契约条款规定将事前交易费用转化为契约各参与方按一定比例分别承担的事后交易费用。企业提供的契约条款规定不仅决定行业的业务形态，也确定企业愿意向行业提供的契约数量，并明确特定行业的行业边界。

在事前交易费用为正的条件下，银行信贷、信托投资和融资租赁业务向资本要素交易市场提供了条款不同的契约，也决定了三种金融业态下不同参与方面临着显著不同的交易费用分布结构（见表2）。在银行信贷业务中，低资产专用性、高交易频率和短交易存续时间带来的低事前交易费用主要由借款方承担，贷款方主要承担较小不确定性带来的少量事前交易费用。银行信贷契约仅使少量事前交易费用转化为贷款方承担的、略有提高的事后交易费用，为此银行须为建立征信系统等层级组织支付管理费用。在信托投资业务中，低交易频率、较低资产专用性、较长交易存续时间和较小不确定性虽带来一定水平的事前交易费用，但根据信托投资契约，事前交易费用主要由代理方和融资方承担。代理方在将承担的事前交易费用转化为事后交易费用时，须为建立资产管理等层级组织支付管理费用。在融资租赁业务中，由高资产专用性、较大不确定性、低交易频率和较长交易存续时间带来的高事前交易费用，主要由出租方承担。作为出租方的融资租赁企业，在承担高水平事后交易费用时，必须付出较多管理费用以应付资产管理、风险控制和账款催收等方面的需要[14]。

表2 银行信贷、信托投资、融资租赁业务在交易费用分布结构上的比较

融资租赁业务的契约条款规定和交易费用分布结构特征，决定了融资租赁行业的发展空间和行业边界。一方面，契约条款规定上的特征使得融资租赁业务可以降低实体经济中生产企业承担的事前交易费用，确保产权交易可在权利束高度分离条件下达成，促使融资租赁业务获得广阔发展空间。融资租赁业务针对租赁资产的高资产专用性、不确定性、低交易频率和长交易存续时间等契约维度化特征设计契约条款规定，使承租方承担的事前交易费用显著降低。银行信贷和信托投资则不能提供有比较优势的契约条款规定，使得调整产权配置关系的交易契约无法订立。随着工业化进程中迂回生产链条的不断延伸，生产企业对具有高资产专用性、大不确定性、低交易频率和长交易存续时间特征的契约需求也不断增加，融资租赁业务的发展空间也会不断扩大。另一方面，契约条款规定上的特征也使得融资租赁业务出租方须承担较高的事后交易费用，并限制融资租赁企业的过度扩张，决定融资租赁的行业边界。融资租赁业务的契约条款规定和交易费用分布结构特征，使得在契约维度化特征上与租赁资产显著不同的产权交易中，产权权利束的高度分离会导致事后交易费用攀升，挤净融资租赁企业利润空间，消除融资租赁企业提供契约的动机。这就决定了融资租赁业务不会在资本要素市场上全面替代银行信贷和信托投资等金融业态，融资租赁业务将与其他金融业态长期共存，并在各自的细分市场上深耕细作，为资本市场提供多元化选择。

4 我国融资租赁行业转型趋势与发展建议

4.1 我国融资租赁行业的转型趋势

从前文的分析可知，融资租赁与银行信贷、信托投资等金融业态一样，存在清晰的市场边界。融资租赁行业边界的存在，决定了融资租赁行业发展过程中必然要经历一次由高速增长向高质量发展的转型过程。在融资租赁行业诞生之初，由于实际开展的融资租赁业务处于融资租赁的行业边界之内，融资租赁企业可以将企业规模快速扩张作为发展目标，企业规模的扩张与企业利润的增长基本保持同步。随着融资租赁行业规模的快速扩张，实际开展的融资租赁业务迅速抵达融资租赁行业边界。一旦接近行业边界，融资租赁企业的规模扩张就将遇到越来越大的阻力和困难，融资租赁企业也将逐渐失去传统的利润增长点。融资租赁企业要想寻找新的利润增长点，就必须推动融资租赁业务由高速增长向高质量发展转变。通过融资租赁业务模式、融资模式等方面的创新，提升融资租赁企业的服务质量，在融资租赁行业边界内深度挖掘利润增长潜力。

种种迹象表明我国融资租赁行业转型发展迫在眉睫。当前我国融资租赁行业转型发展有四大趋势：一是从渗透产业来看，融资租赁业务领域有待开拓。尽管我国融资租赁在飞机等传统设备租赁领域已经有很高的行业渗透率，但随着供给侧结构性改革的全面深化，互联网等先进技术与实体经济融合过程中会形成对城镇基础设施、教育科研设施等实物资产的投资需求。二是从渗透区域来看，融资租赁新兴市场有待开发。一方面，精准扶贫、乡村振兴、区域协调发展等战略的实施将在广大农村地区、中西部地区形成大量投资需求，国内租赁市场有待进一步深耕；另一方面，“一带一路”战略下中国企业走向国际市场，也将派生针对国际客户的融资需求，国际租赁市场大有可为。三是从渗透形态来看，融资租赁业务模式有待创新。在融资租赁市场竞争日益充分的趋势下，融资租赁企业积极寻求差异化竞争优势，在传统的直租和售后回租业务模式基础上，还可大力发展联合租赁、经营性租赁等新型业务模式。四是从市场结构来看，融资租赁行业集约化发展趋势不可阻挡。融资租赁行业必须适应中国经济新常态，当前融资租赁行业高速度、低质量的增长模式不可持续，未来融资租赁注册企业数增长终会放缓，甚至出现破产并购重组潮，但存活下来的融资租赁企业将在渗透力度、资产规模、模式创新、经营绩效等方面深挖利润增长点。

4.2 促进我国融资租赁行业转型的对策建议

笔者认为，可从以下三个方面入手加快我国融资租赁行业转型发展：

首先，加强融资租赁专业人才培养。随着融资租赁业务的不断拓展，对融资租赁专业人才的多元化需求结构正在形成。一是随着融资租赁企业的增加和融资租赁行业竞争的加剧，融资租赁企业要提升自身管理水平，需要大批既懂融资租赁又懂经营管理的专业人才。二是银行等传统金融机构在与融资租赁企业发生贷款授信、资产证券化等业务关系时，需既懂融资租赁又懂其他金融机构业务流程的专业人才。三是众多装备制造业企业在探索“生产—销售—服务”一体化营销模式时，也可以出于促销目的向客户提供融资租赁服务，需要既懂机械制造维修又懂融资租赁的专业人才。以我国融资租赁人才培养现状来看，专业人才培养远远难以满足市场需求，成为严重制约融资租赁行业转型发展的因素之一。为此，一方面要积极探索在高等院校开展融资租赁专业学历教育的有效模式，建立从本科到研究生的人才培养梯度；另一方面要积极利用行业协会平台开展融资租赁专业人才的实践与培训教育。

其次，加快融资租赁企业的差异化发展。当前我国融资租赁企业业务模式过于单一，直租和售后回租在融资租赁业务总量中所占比重过高，融资租赁企业向客户提供增值服务的能力欠缺。这是导致融资租赁行业竞争日趋激烈，融资租赁企业平均业务量和盈利能力持续下滑的根本原因。为此，一是融资租赁企业应当积极响应乡村振兴、精准扶贫、“一带一路”等国家战略，跳出传统领域开发农业机械租赁、医疗器械租赁、教育设施租赁、军事设施租赁等新型租赁产品，寻求差异化发展。二是融资租赁行业协会应发挥引领作用，鼓励融资租赁企业积极开展联合租赁、杠杆租赁等业务，在提高融资租赁行业渗透率的同时凸显融资租赁行业与其他金融业态的差异化。三是政府有关部门应出台一系列监管措施，依法依规清理已经注册但不开展业务的融资租赁企业，引导融资租赁企业在市场机制作用下加快兼并重组。

再次，推进融资租赁行业融资渠道多元化。在融资租赁企业过度依赖银行融资、自身融资成本偏高的情况下，很多融资租赁企业的主要客户是难以从银行获得信贷的高风险企业。融资租赁行业在我国当前金融体系下事实上扮演了“影子银行”的角色，如果任由行业风险不断累积，甚至可能引发局部性金融危机。融资租赁转型发展过程中，必须解决融资租赁行业融资渠道过于单一问题，利用直接融资市场积极推进融资渠道多元化。为此，融资租赁行业一是可以积极利用股权融资手段，争取通过公开募股等方式增强融资租赁企业自身的资本实力。二是可以利用债券融资手段，将拥有所有权的庞大租赁资产进行资产证券化，降低企业资产管理负担的同时增加企业资产流动性。三是可以积极利用联合租赁手段，鼓励多家融资租赁企业联合为某个租赁项目提供服务，分散各家融资租赁企业面临的资金压力。

注 释：

① 以融资租赁中最基本的直租业务为例，在一项直租业务中需要涉及租赁标的物的出租方（通常是融资租赁公司）、承租方和销售方三方参与者。在更复杂的融资租赁业务中，参与方的数量还可以增加。

② 在融资租赁业务中，租赁标的物涉及的货币资产所有权可以由融资租赁公司持有，也可以由向融资租赁公司提供融资的银行、信托甚至个人投资者持有，但货币资产的使用权最终让渡给租赁标的物的承租方。类似的，租赁标的物涉及的货币资本所有权既可以归属于融资租赁公司的股权所有人，也可以通过资产证券化途径打包销售给资本市场上的任意买家；租赁标的物涉及的实物资本所有权归属于租赁标的物的出租方，但实物资本的使用权则归于租赁标的物的承租方。

③ 信托投资业务一般是以股权交易方式进行的战略性投资，故其交易频率要远比证券市场上的交易频率低。融资租赁业务所涉及的租赁标的物，一般是经久耐用、价格昂贵的生产资料，故交易频率也较低。