神马股份资产剥离的市场反应与动因研究

朱巍巍

摘 要：资产剥离指的是在企业在发展过程中将原企业中不属于拟建的资产、负债从原有的企业账目中分离出去的行为，是企业发展战略的合理选择。2013年5月31日，陷于行业下行泥潭中的神马实业股份有限公司发布交易公告，将其氯碱产业整体剥离给控股母公司中国平煤神马集团，主营业务变更为尼龙产业。通过事件研究法，观察神马股份在资产剥离后的市场反应，研究本次资产剥离行为的动因，为其他企业提供借鉴。

关键词：资产剥离;神马股份;市场反应;财务交易

中图分类号：F23 文献标识码：Adoi：10.19311/j.cnki.1672-3198.2019.25.048

1 引言

神马股份是一家化学纤维制造企业，作为已有20多年上市历史的河南省首只上市股票，其表现一直较为优良。但由于子公司氯碱发展，在2011年、2012年乃至2013年交易前的第一季度，神马股份产生了巨大的亏损。同时，该子公司的氯碱产业和母公司中国平煤神马集团存在同业竞争的问题，因此神马股份进行了一系列的资产剥离行为，受让母公司的塑料产业，进一步完善了自身的尼龙产业。本文想要回答的主要问题是：神马股份为什么要进行这一重大的关联交易？这一资产剥离又对企业价值和股东财富产生了什么影响？

2 案例基本情况

2.1 案例企业

神马股份的全称是神马实业股份有限公司，其母公司为是中国平煤神马能源化工集团。公司为生产销售型工业企业，主要从事尼龙 66 工业丝、帘子布、切片的生产与销售。

2012年，神马股份实现营业收入总额为170.98亿元，但净利润出现了3.22亿元的亏损。资产剥离前，2013年的一季度，神马股份的净利润亏损额仍高达3014万元。其中神马股份此次拟出售的氯碱发展2012年受行业产能过剩，PVC树脂成本倒挂等影响，延续了2011年严重亏损的局面，当年亏损额达2.12亿元。2013年一季度，该公司依然亏损3636万元。

此次转让氯碱发展股权，剥离氯碱业务，有利于改善公司盈利状况。不仅如此，公司与集团之间氯碱业务的同业竞争问题也将彻底消除。这一资产剥离的重大关联交易，必然会对神马股份的股价产生一定的影响。

2.2 交易方案

2013年5月28日，神马股份法公告称，其正在筹划有关公司的重大事项，为防止股价波动剧烈对投资者产生影响，从当日开始停牌。

2013年5月31日，发布了神马股份八届四次股东会决议及复牌公告，宣布通过转让并收购股权的议案，同时发布临时公告2013-012号《神马实业股份有限公司转让及收购股权暨关联交易公告》。

本次交易公告宣布，神马实业股份有限公司将持有河南神马氯碱发展有限责任公司99.81%的股权出售给中国平煤神马能源化工集团有限责任公司，同时收购中国平煤神马集团直接持有平顶山神马工程塑料有限责任公司的51.00%股权。

在交易备案完成的20个工作日内，神马股份和中国平煤神马集团交付各自的股权以支付收购股权的价款。

2013年10月26日，发布《关于转让河南神马氯碱发展有限责任公司股权完成的公告》，工商变更登记手续完成，本次关联交易宣布顺利完成。

3 市场反应

3.1 交易日以及时间窗口

在本次交易中，神馬股份在2013年5月31日发布了《神马实业股份有限公司转让及收购暨关联交易公告》，同时从该日起，神马股份开始复牌，该交易的公告日是市场首次接受到神马股份此次资产剥离消息的日期，因此作为首次公告日。

本文选择20天的时间窗口作为事件研究法的观察期。计算[-20，+20]日内神马股份的超额收益率，作为对该资产剥离事件这一重大关联交易市场反应的观察结果。因此，本文将2013年5月31日当天记作第0个交易日，发布公告的前一个交易日记作-1，发布公告的后一个交易日记作1，以此类推。

3.2 均值调整法的计算公式

本文运用了时间研究法来研究神马集团发布资产剥离公告后的短期内市场反应。如果计算出神马集团在事件窗口期内，股票的累计超额收益率为正数，那么说明投资者对于神马股份的本次资产剥离事件态度较为积极，对此呈现良好的市场预期，本次资产剥离给股东带来的正的财务效应，反之，说明市场较为不看好本次的资产剥离事件，资产剥离事件的公告减少了股东的财富。计算公式如下：

神马股份交易日t的实际收益率：

交易日t的市场指数收益率：

3.3 计算结果与分析

从图1中可以看出，在神马股份5月31日发布资产剥离公告之前，神马股份总体的超额率在较低水平甚至负水平间波动。而在这一事件发生后，股价的收益率有向上波动的趋势，超额收益率的波动范围在（-4.74%，10.09%）区间。神马股份公告发布后的第一天，股票出现了涨停，图中的曲线骤然上升，这一日的累计收益率达到16.34%，是窗口期观测到的最大值。其后几日，超额收益率虽有所回落且波动幅度远大于交易前的波动频率，但可以明显看出，在发布公告后的十日内，累计超额收益率都为正值，状况远好于公告发布前的发展。事件日后第十四个交易日开始超额收益率开始走向负数，说明在资产剥离公告发布后的第十四个交易日后，本次信息已经基本被市场消化完毕，股票的报酬履逐渐恢复到公告发布前的正常水平。

综上，本次资产剥离事件日前后神马股份CAR的变化曲线说明了资本市场内的投资者较为看好本次资产剥离事件，公告日后神马股份的股票在一定时期内为股东提升了财富，带来了正向的财富效应，表明本次神马股份对于子公司氯碱发展的剥离带来的影响较为正面，更多地被投资者看好。

4 原因分析

4.1 市场反应分析

运用事件研究法对神马股份此次氯碱资产剥离的重大关联交易进行分析后不难发现，市场对该事件的反应较为积极，正像许多财经类媒体在交易公告后发出的评价那样，神马股份的这次资产剥离有利于其剥离较为不良的氯碱资产，同时从集团母公司中受让平顶山神马工程塑料有限公司，这一举动完善了神马股份的尼龙产业，产业更加集中，有利于神马股份的长远发展。

市场反应较为积极，都希望神马股份在这次资产剥离后能够扭转之前的亏损局面，开始走向盈利。

4.2 动因

4.2.1 行业总体原因

随着发达国家氯碱产业向发展中国家产业转移步伐的加快，自2011年开始，国内氯碱产业面临更加直接的竞争。“十一五”期间，国内氯碱产业规模暴发性增长，产能结构性过剩。进入“十二五”之后，氯碱行业不再只是单纯追求规模的不断扩张，政策和市场等多个方面要求其进行产业结构的调整，不断提升自我增长质量。行业准入门槛提高，由于成本的不断提升，氯碱行业需要重新洗牌，优胜劣汰，改善结构性矛盾。东部地区在资源和环境压力下，发展空间越来越小。

4.2.2 剥离的资产盈利能力较差

在这样的大环境的压力下，神马股份的子公司河南神马氯碱发展有限公司难以独善其身。从上表中可以看出，随着氯碱行业的下行趋势，子公司氯碱发展的盈利水平较差，尤其是2012年，氯碱发展两亿多的亏损额导致神马股份当年总体效益的下降，对总体企业的正常生产经营产生了巨大的不利影响。因此神马股份需要剥离其氯碱产业这一不良资产，使得剥离后的企业总体获得较好的发展空间，不被其所拖累。

4.2.3 企业长远优质发展

神马股份此次资产剥离后，置换入母公司神马集团旗下的工程塑料公司股权。工程塑料公司国内最大的尼龙66树脂生产商。神马股份收购了工程塑料公司的股权，从而实现其母公司部分尼龙产业资产的上市，再由此逐步实现整个集团的整体上市。这一资产剥离加置换的行为不仅完善了神马股份的尼龙产业，增强了神马股份的可持续发展能力，还增强了整个集团的发展能力，尽早实现整体上市的战略目标。

4.2.4 企业主业回归

神马股份所经营的氯碱发展与其整体发展较好的尼龙业务关联度极低，在氯碱行业市场较为不景气的情况下，神马股份该多元化业务会对整体的发展产生较大的负面影响，甚至于拖累了较为优质的尼龙产业的更好的发展。在此情况下，神马股份果断地剥离了氯碱发展，有利于更好地回归主业，对长远发展具有一定的意义。

5 结论与启示

本文通过分析神马股份此次资产剥离行为，认为在行业下行周期中，资产剥离是短期内改善企业效益的一种有效的手段。神马股份的此次资产剥离的市场反应较为良好，为企业带来了良好的效益，通过将本企业盈利能力较差的氯碱产业剥离出去的同时置换较为优质的产业这一举措，提升了市场对神马股份未来发展的预期，加大了对神马股份未来良好发展的信心。由于市场前景堪忧，氯碱产业的亏损极大威胁了神马股份的持续发展等原因，神马股份将其产业置换，同时也解决了和母公司之间的同业竞争问题，有利于整个集团的持续良好发展。

本文通过事件研究法，分析出神马股份资产剥离后的市场反应较为良好，论证了神马股份全面剥离氯碱资产事件对上市公司而言是一次极为成功的交易，说明适时、合理的资产剥离是一种简单有效的战略收缩方式，对神马股份的经营发展起到了积极作用，表明在特定的市场环境下，企业采取剥离的手段，对内部进行调整，将会有利于企业更好地持續发展。企业应当在合理的条件下，剥离自身较为边缘的产业，集中发展优势产业，面对发展能力不足，难以盈利的部分，企业应当有足够的果决，说不定能使企业获得更进一步的发展。

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