应计盈余管理对*ST企业“摘帽”的影响研究

刘旭原，王顺和，孙乃立

(1.福建农林大学 管理学院，福建 福州 350002；2.江苏师范大学 商学院，江苏 徐州 221116)

0 引言

近年来，基于应计项目的盈余管理及其产生的经济影响成为国内外学者们研究的重要课题.同时，应计盈余管理也是会计学领域和公司治理中的重要问题.应计项目盈余管理多数体现为企业在会计法律法规和会计准则允许的范围内，通过会计手段进行会计盈余调节，从而改善企业经营状况，以达到某种目的.当前对应计盈余管理的研究多集中在动机和手段方面，通过应计盈余管理可以达到吸引投资者投资、提高股东收益和经营者的报酬、避免相关部门监管的干预等目的，从而进行应计项目的盈余管理成为一些企业短期内改善业绩、扭亏为盈的较佳手段.

ST制度是自1998年开始实施，我国资本市场特有的制度.随着中国证监会《关于上市公司状况异常期间的股票特别处理方式的通知》的发布，沪深交易所全面对财务状况异常或其他状况出现异常的上市公司股票交易进行特别处理，在简称前冠以“ST”字样.若ST公司经营连续三年亏损，则会被给予退市预警，并在简称前冠以“*ST”字样，即本文所提到的“戴帽”“摘帽”现象.虽然国外不存在ST制度，但经营状况较差、连年亏损的企业不计其数.随着我国经济的迅猛发展，资本市场中*ST企业不断增多.*ST企业连续三年亏损，不仅使股东权益受损、投资者回报率下降，还使企业自身面临着退市风险.所以，*ST企业会“不择手段”以达摘帽目的，如资产重组、债务减免等.通过业绩不佳的企业表现可见，运用应计盈余管理可以短期内使业绩得到改善，时间短、见效快、效果好.因此，进行应计盈余管理成为国内外公司为达到短期目标的较佳手段.尤其在国内资本市场，通过运用应计盈余管理扭亏为盈、改善经营状况的企业比比皆是，而*ST企业也可以通过运用应计盈余管理来达到摘帽或避免退市的目的.股票市场交易规则对净利润指标的要求不同，摘帽只要求净利润为正即可，因此这就为*ST企业进行应计盈余管理操纵提供了空间.针对*ST企业是否通过运用了应计盈余管理进行摘帽，以及通过运用应计盈余管理摘帽在未来对企业经营产生何种影响，本文进行了进一步研究.

通过运用应计盈余管理操纵来实现摘帽的*ST企业并非真正改善了经营状况，通过应计盈余管理手段只能实现短期利己目的，并不能使经营业绩长期改善.本文通过研究连续三年亏损、面临退市风险的*ST企业应计盈余管理程度，探究*ST企业运用应计盈余管理摘帽后在未来产生的影响.*ST企业过度使用应计盈余管理不仅会危害股东权益、造成投资者误判，也会给市场监管带来不良影响.所以，务必揭露资本市场中通过进行应计盈余管理来摘帽的*ST企业，进一步观察摘帽后产生的不良后果，提高资本市场中投资者与监管者对*ST企业的关注度与警惕性.

在研究*ST企业运用应计盈余管理进行摘帽以及对未来经营造成何种影响的问题上，现有的多变量回归模型和logistic回归模型准确性、稳定性及预测能力较低.因此，本文采用随机森林模型弥补了现有模型的不足，更好的对研究问题进行解释.

本文的贡献主要体现为：(1)揭露了*ST企业运用应计盈余管理摘帽的现象，*ST企业为达摘帽目的而进行应计盈余管理操纵，而企业并非真正实现扭亏为盈.(2)发现了提前两年进行应计盈余管理操纵的*ST企业会在摘帽后五年内再次被戴帽的现象，从而提高市场监管者和投资者对*ST企业的关注度与警惕性.(3)丰富了应计盈余管理与*ST企业领域研究.国内外有许多学者对应计盈余管理进行了大量研究，但对应计盈余管理与中国特色*ST制度相关的研究较少.(4)在研究模型上进行了创新，通过运用随机森林模型展现了应计盈余管理与*ST企业摘帽之间的联系.

1 文献回顾

目前针对应计项目的盈余管理领域，国内外已有大量研究.研究方向主要集中在运用应计盈余管理对未来公司业绩产生的影响.Healy和Wahlen(1999)认为，盈余管理即管理层运用会计方法和会计政策来改变财务报告，从而影响利益相关者的判断.Sweeney(1994)研究发现，经营不佳的上市公司会通过增加收入而操纵应计项目，以降低经营不善而造成的消极影响.在国内早期，陆建桥(1999)发现，上市公司为避免连续三年亏损和避免相关部门管制而进行盈余管理操纵.吴联生等人(2007)研究发现，1998年至2004年我国上市公司与非上市公司每年都存在避免亏损的盈余管理行为.魏涛、陆正飞等人(2007)研究发现，无论亏损还是盈利的上市企业，都较为普遍地操纵了非经常性损益交易的时点和力度进行盈余管理.不难看出，在我国资本市场中运用盈余管理已经成为企业改善经营状况、改变财务报告的常规手段.王亚平、吴联生等人(2005)通过研究盈余管理的频率和幅度表明，中国上市公司从1995年至2003年间都存在为避免报告亏损而进行的盈余管理.张昕(2008)研究发现，中国上市公司会在第四季度进行盈余管理以避免亏损.孟焰等人(2008)通过利用1999至2004年间中国证券市场ST企业摘帽的实验样本，实证发现监管举措对盈余构成中的非经常性损益具有重要影响.Laksmana和Yang(2014)通过研究产品市场竞争力和盈余管理之间的关系发现，在低竞争力行业中，增加收入的应计盈余管理更为普遍.杨阳(2015)提出，由于会计准则的相对灵活性使盈余管理的存在成为必然，只能通过引导和规范来使盈余管理向积极方向发展.Meo等人(2017)认为，管理者为满足短期财务需求而进行应计盈余管理操纵，是一种短视行为，长期会损害股东利益.

ST制度是我国资本市场管理层根据我国的资本市场环境制定的特有制度，ST制度自实施以来便引起了学者们广泛讨论，从而出现了对ST制度褒贬不一的态势.早期的研究主要关注在ST制度的治理效果以及带来的影响.一部分学者认为ST制度对我国证券市场的监管和公司治理具有积极的治理作用.张海燕和陈晓(2008)通过研究1998年至2004年中国证券市场全部ST公司的股票交易特性与估值发现，ST制度发挥了预期的警示作用.袁鲲和费婷(2014)运用DOC期权定价模型对我国上市公司信用风险进行测度，结果表明ST制度对被警示上市公司改善经营管理、降低信用风险具有一定的激励作用.有些学者认为ST制度对公司治理、市场监管的作用较弱.宁向东、张海文(2001)通过利用我国第一批被特殊处理的26家ST上市公司研究发现，ST制度具有较弱的治理作用.同时认为，ST制度是向投资者发出警示，但也会给企业经营者带来巨大压力.陈红和徐融(2005)认为，ST制度会暴露出许多缺陷，它会诱致公司进行财务包装，于是提出了构建一套新的评价指标体系.从以往经验来看，*ST类企业一致都是每年年报发布时关注的焦点，这其中不仅有企业恢复正常带来的价值型机会，也有摘帽所带来的交易型机会，更有潜在的资产重组带来的价值利益.虽然国外不存在*ST制度，但也存在着大量为改善业绩，走出财务困境而进行应计盈余管理操纵的公司.所以，进行应计盈余管理操纵已经成为*ST企业实现迅速摘帽的手段之一.

盈余管理存在于会计准则允许范围之内，虽然无法根除盈余管理行为，但需要正确的引导和运用，保证资本市场和企业的健康运转，创造一个良好的经济环境.任春艳(2005)认为，会计准则一方面有利地制约了盈余管理的发生，但另一方面也为盈余管理提供了利益激励和机会，重要的是如何更好地发挥准则对盈余管理的正面作用，抑制其负面影响.随着经济的发展和研究的不断深入，对ST制度和应计盈余管理的研究日渐增多.但当前的研究主要集中在真实盈余管理与应计盈余管理的区别、企业进行盈余管理的动机和手段、进行盈余管理操纵产生的影响等方面.对于ST制度的研究大部分停留在ST制度的治理效果和合理性等方面，也并未深入研究*ST企业.已有的ST企业通过运用盈余管理进行摘帽的研究多数也仅仅是以案例企业的形式深入挖掘.

当前多数研究仅仅是呈现了ST企业如何通过盈余管理的手段进行摘帽，以及摘帽后对企业自身产生的影响，但对经营更差、连续三年亏损、面临着退市风险的*ST企业研究较少，而研究*ST企业通过运用应计盈余管理实现摘帽的文献更是少之又少.本文通过随机森林模型更加准确地探究了*ST企业运用应计盈余管理摘帽后在未来产生的影响，以及是否会有摘帽后再戴帽现象，进一步丰富了关于*ST企业应计盈余管理的研究领域.同时对市场中的投资者加以警示，*ST企业是否真正实现了扭亏为盈，也提高了市场监管部门对*ST企业的关注度.因此，研究*ST企业运用应计盈余管理摘帽后在未来产生的影响，以及是否会有摘帽后再戴帽现象对于学术界和实务界都具有重要意义.

2 研究假设

管理层运用应计盈余管理达到短期利己目的，在国内外资本市场已经成为一种普遍手段.经营正常的企业可通过运用应计盈余管理实现提高短期业绩，吸引投资等目的.国外关于盈余管理的动机理论主要分为三个方面，即资本市场动机、契约安排动机和政治成本动机.契约动机分为管理报酬契约和债务契约两方面.资本市场动机主要有IPO动机、扭亏为盈和避免亏损三个目的.通过进行应计盈余管理可以实现IPO目的，成功上市.Alhadab等人(2014)通过对英国1998年至2008年间570家上市公司实证研究，结果发现通过进行盈余管理操纵实现IPO的公司，将会面临IPO失败和退市风险，未来长期业绩并不理想，资产收益率会呈下滑态势.经营者往往会采取变更会计政策和会计估计等方法提高经营业绩或达到扭亏为盈的目的，从而误导财务报告使用者，以吸引更多投资.公司经营者为实现管理报酬契约时往往会采用递延收益和削减研发费用.Guidry等人(1998)研究发现，当大型跨国公司的分部经理难以达到盈余目标时，很可能会递延收益.当企业面对债务契约时，经营者很少会在契约期限逼近时变更会计政策和会计估计，而是提前进行盈余管理，以避免违反契约精神而给公司造成不良影响.Defond等人(1994)研究发现，公司在面临将要违反债务契约时，通常会进行盈余管理操纵.而政治成本动机主要体现在市场监管力度上.

国内关于盈余管理研究虽然起步晚于国外，但发展迅速，目前针对国内资本市场盈余管理的研究也日趋增多.国内关于盈余管理的动机理论分为四个方面，即资本市场动机、IPO动机、避免“戴帽”和实现“摘帽”.与国外相同，上市公司通过进行盈余管理可以实现短期利己目的，并保证在市场中正常运转.国内部分企业为获取IPO资格和股票的顺利发行，也会进行盈余管理的操纵，虽然可实现短期目的，但并不能长期实现盈利.顾振伟(2008)基于公允价值的理念，使用改进后扩展的琼斯模型，对我国1994年至2004年上市公司盈余管理动机进行实证研究，结果发现公司在IPO前一年、增发前一年、配股当年都存在不同程度的盈余管理行为.在中国资本市场特色制度下，经营不善的企业为避免戴上ST的“帽子”，不得进行盈余管理以提高短期业绩.而市场中那些已经戴上ST“帽子”和*ST“帽子”的企业，通过进行应计盈余管理是它们可以达到迅速摘帽的手段之一.尤其是*ST企业，已经面临着退市警告，摘帽之急已经迫在眉睫.因此，本文主要研究*ST企业运用应计盈余管理的摘帽行为，以及进行应计盈余管理摘帽后产生的影响.陆星忠(2014)认为，通过运用应计盈余管理进行摘帽的ST企业会在摘帽前一年进行显著的调增可操控性应计利润的盈余管理活动.由于应计盈余管理是一种短期改善业绩的行为，并不能使公司的业绩得到长期改善.由此，提出下列假设：

H1：提前一年通过进行应计盈余管理操纵而摘帽的*ST企业会在摘帽五年内再次被戴*ST“帽子”.

当企业被戴上*ST“帽子”后，公司由内到外会受到一系列影响，如投资者的投资减少、股东收益下滑、股票价值降低和融资渠道变窄等消极影响，甚至还会面临着退市的风险.对于管理者来说，保证公司上市资格，改善经营状况，实现扭亏为盈，早日摘帽是当务之急.若企业被戴上*ST帽子或被退市，对于管理者声誉和报酬方面也会造成负面影响.与其他摘帽手段相比，应计盈余管理具有效果好，时间短的优点.考虑到市场中有一些*ST企业亏损程度之高，经营状况之差，仅提前一年进行应计盈余管理难免会被市场监管部门和敏锐的投资者发现.因此，部分*ST企业迫于摘掉*ST的帽子可能会在更早时期便开始进行应计盈余管理.因此，提出假设H2.

H2:提前两年通过进行应计盈余管理操纵而摘帽的*ST企业会在摘帽五年内再次被戴*ST“帽子”.

3 数据与研究方法

3.1 样本选择与数据来源

本文选择从2003年—2017年间沪深两市所有上市公司中摘帽的*ST企业，共获得15个年度，195家*ST企业样本.所有*ST企业财务数据均来自CSMAR数据库和iFind同花顺数据库.为了确保数据的有效性，本文剔除以下样本公司：(1)剔除金融行业*ST上市公司；(2)剔除财务数据不全的*ST公司；(3)剔除PT上市公司样本.为了排除极端值影响，所有连续变量都在1%水平上做了缩尾处理，最终获得*ST企业样本数位178家.

根据新证监会行业类的分类，将十四类样本公司行业分为*ST企业摘帽后正常的企业和*ST企业摘帽后再次戴帽的企业.

3.2 应计盈余管理计量

通过国内外研究表明，基于行业分类的截面修正Jones模型更适合应计盈余管理的识别和估计.因此，本文采用修正Jones模型(Dechow et al.,1995)分行业分年度回归来估计可操控性总应计盈余管理.

TAi,tAsseti,t-1=α11Asseti,t-1+α2△REVi,tAsseti,t-1+α3PPEi,tAsseti,t-1+εi,t

(1)

EM=TAi,tAsseti,t-1-α11Asseti,t-1+α2△REVi,t-△RECi,tAsseti,t-1+α3PPEi,t/Asseti,t-1

(2)

其中，TA为总应计项目，它等于营业利润减去经营活动产生的现金净流量；Asset为资产总计；ΔREV为销售收入的增长；ΔREC为应收账款的增长；PPE为固定资产.EM的值为盈余管理的衡量指标，其值越大，说明公司进行盈余管理的程度越高.

3.3 变量与研究模型

随机森林有分类和回归两种技术，由于本文研究的是*ST企业通过运用应计盈余管理摘帽后再戴帽的现象，属于分类问题研究.因此构建以下随机森林模型：

HX=argmaxi=1kI(hiX=y)

(3)

其中，H(X)表示组合分类模型，是单个决策树分类模型，y表示输出，即摘帽后是否再戴帽，I为示性函数.被解释变量分为摘帽后五年内再戴帽和摘帽后未再戴帽两类，再戴帽取“1”，未再戴帽取“0”.通过计算*ST企业摘帽前一年和摘帽前两年的应计盈余管理操纵程度来探究运用应计盈余管理摘帽后产生的影响.

被解释变量*ST(again)为摘帽后五年内再次被戴帽的企业.解释变量为摘帽前第一年和第二年的应计盈余管理水平，同时参考已有文献(Alhadab等人,2014)对年末资产负债率、总资产收益率、经营活动产生的现金净流量、公司成立年限的对数值等变量进行控制.

表1 变量选取及定义

4 实证结果

4.1 变量的描述性统计

表3报告了描述性统计的结果.从中可以看出，解释变量EM(t-1)的摘帽又戴帽的均值为0.058，中位数为0.028；而解释变量EM(t-1)的摘帽后未再戴帽的均值为-0.307，中位数为-0.016；由此可以看出，摘帽前一年通过运用应计盈余管理进行摘帽的*ST企业存在再次被戴帽的可能性，而没有通过运用应计盈余管理进行摘帽的*ST企业未来再次被戴帽的可能性较小.进一步分析可以看出，*ST企业摘帽前一年进行应计盈余管理的程度并不大.解释变量EM(t-2)的摘帽又戴帽均值为0.004，中位数为-0.017；而解释变量EM(t-2)摘帽后未再戴帽的均值为-0.062，中位数为-0.053；其中，中位数的差异推断是由不同*ST企业进行的盈余管理程度不同而造成的.由此可以看出，摘帽前两年通过运用应计盈余管理进行摘帽的*ST企业存在再次被戴帽的可能性.由显著性可以看出多数*ST企业为了达到摘帽目的，通常会在摘帽前两年进行应计盈余管理.

表2 描述性统计

注1:T检验为“摘帽又戴帽”与“摘帽未再戴帽”均值差异性检验

Z检验为“摘帽又戴帽”与“摘帽未再戴帽”中位数差异性检验

注2:***、**、*分别表示在1%、5%、10%水平上显著

4.2 随机森林模型回归

通过建立随机森林模型体系，运用R语言对样本观测值进行随机森林回归.随机森林模型回归通过得出重要性数值表和变量依赖图显示解释变量、控制变量对被解释变量的影响.随机森林回归运用特征作为分割特征的频度表明它的重要性程度，在构成决策树时节点的分割效果度量采用基尼指数(Gini Index)的方法，计算特征的“Gini Importance”，表明特征的重要性程度.

本次研究采用分步回归，第一步对解释变量EM(t-1)和控制变量进行随机森林回归，目的是研究*ST企业摘帽前一年运用应计盈余管理的程度和摘帽后再次被戴帽的可能性；第二步对解释变量EM(t-2)和控制变量进行随机森林回归，目的是研究*ST企业摘帽前两年运用应计盈余管理的程度和摘帽后再次被戴帽的可能性.

首先，对解释变量EM(t-1)和控制变量进行随机森林回归，得到以下解释变量重要性数值表、重要性分析图与解释变量EM(t-1)的部分依赖图.

表3 解释变量重要性数值表

图1 变量重要性分析图

在解释变量重要性数值表中，平均精度下降水平反映了随机森林预测准确性的降低程度，该值大小表示该变量的重要性水平.由回归结果可得，解释变量Abs(CFO)平均精度下降水平为0.027，在所有变量中处于最高值.而解释变量EM(t-1)的平均精度下降水平仅为0.009，重要性水平一般.Gini指数表示节点的纯度，Gini指数越大纯度越低.Gini值平均降低量显示了随机森林模型回归中所有树的变量分割节点平均减小的不纯度.通过计算每个变量对分类树每个节点上观测值的异质性影响.由重要性数值表可见解释变量Abs(CFO)的Gini值平均降低量依然处于最高水平，高达11.989.而解释变量EM(t-1)的Gini值平均降低量在所有变量中处于最低水平仅为9.796，即解释变量EM(t-1)的重要性程度较低.在变量重要性分析图中，越是在顶层的变量对于模型的重要程度越大.由此表明，*ST企业在摘帽前一年运用应计盈余管理进行摘帽的程度较小，摘帽后五年内再次被戴帽的可能性也较低.

图2随机森林对解释变量X1的的部分依赖图

由随机森林模型对解释变量EM(T-1)的部分依赖图可以进一步看出，EM(t-1)与*ST企业摘帽后五年内再次戴帽现象之间呈正相关，即盈余管理水平越高，再戴帽的可能性则越大.但由于解释变量EM(t-1)的Gini值平均降低量过小，所以该变量对解释*ST企业摘帽后再戴帽现象的能力较低.

第二步，对解释变量EM(t-2)和控制变量进行随机森林回归，得到以下解释变量重要性数值表、重要性分析图与解释变量EM(t-2)的部分依赖图.

表4 解释变量重要性数值表

图3 变量重要性分析图

由回归结果可得，解释变量EM(t-2)平均精度下降水平为0.015，在所有变量中处于最高值.在节点纯度和计算每个变量对分类树每个节点上观测值的异质性影响方面，解释变量EM(t-2)的Gini值平均降低量处于最高水平，高达12.066.同时，由变量重要性分析图所示，解释变量EM(t-2)的重要性水平最高，明显高于其他变量，即在随机森林模型回归中解释变量EM(t-2)对*ST企业摘帽后再戴帽现象具有较好的解释能力.

图4 随机森林对解释变量X2的部分依赖图

由随机森林模型对解释变量EM(T-2)的部分依赖图如上图所示，EM(t-2)与*ST企业摘帽后五年内再次戴帽现象之间也呈正相关，即盈余管理水平越高，再戴帽的可能性则越大.由解释变量重要性数值表和变量重要性分析图可知，解释变量EM(t-2)的Gini值平均降低量较高，所以该变量对解释*ST企业摘帽后再戴帽现象的能力较强.

4.3 稳健性检验

为了检验本文研究结论的可靠性，同时检验随机森林模型回归在研究*ST企业运用应计盈余管理进行摘帽的准确性，采用logistic回归模型进行稳健性检验.

表5 稳健性检验

注:***、**、*分别表示在1%、5%、10%水平上显著

通过logistic回归模型检验可以得出，*ST企业摘帽前一年运用应计盈余管理并不显著，而且运用应计盈余管理的程度并不高，同时也可以看出在摘帽后的未来五年内再次戴帽的可能性较低，不能支持假设H1；*ST企业在摘帽前两年运用应计盈余管理在5%水平上显著，可以看出*ST企业为了摘掉*ST的帽子会提前两年进行应计盈余管理的操纵，而大部分提前两年进行应计盈余管理操纵的企业在未来五年内极有可能再次被戴帽，支持假设H2.通过logistic回归模型得到的回归结果与随机森林回归模型得到的回归结果一致，证明了该研究结果的可靠性.

5 研究结论

在当前国内外资本市场中，经营者通过运用应计盈余管理而达到某种利己目的的行为已经屡见不鲜.在国内*ST制度下，通过运用应计盈余管理进行摘帽已成为手段之一.本文通过研究经营状况更差的*ST企业运用应计盈余管理进行摘帽的行为，探索了通过应计盈余管理摘帽的*ST企业是否会再次戴帽，填补了当前对*ST摘帽又戴帽的空白.

研究结论表明，通过运用应计盈余管理进行摘帽的*ST企业会在摘帽年的前两年进行盈余管理操纵，并且提前两年进行应计盈余管理操纵的企业会在未来五年内极有可能再次被戴上*ST的 “帽子”.由于进行应计盈余管理操纵需要一定的时间为前提，*ST企业通常情况下不会在摘帽年的前一年进行盈余管理操纵.而没有通过运用应计盈余管理进行摘帽的*ST企业，在未来五年内再被戴*ST“帽子”的可能性较小.

进行应计盈余管理操纵的企业可以达到短期目的，实现短期内的业绩改善，但不能改善长期的经营业绩.通过运用应计盈余管理进行摘帽的*ST企业并没有真正实现扭亏为盈，而进行应计盈余管理带来的负面影响将会损害长期经营业绩，危害股东利益，同时会给投资者传递错误信息.所以，监管部门必须加大对*ST公司的监管力度，防止应计盈余管理对我国资本市场健康运行带来的不利影响.