经济周期中的大类资产配置探析

邵健民 程志刚

摘 要 国内的经济、社会和人口结构正在发生阶段性变化，资产运行特点和经济发展模式出现根本性变革，推动国家从创富时代向理财社会过渡，资产配置成为时代发展的必然要求。本文根据经济周期对大类资产配置的影响，探讨当前经济周期中大类资产的配置建议。

关键词 大类资产 经济周期 资产配置

资产配置必须从经济周期这一大背景出发，才能站在中长期的角度获取战略性收益。随着国家资本市场高速发展，投资品种越来越多，投资的行为也越来越成熟，他们的需求从资产保值变成资产增值，投资工具从单一银行储蓄扩展为储蓄、股票、基金、房地产、债券、贵金属等，高效配置大类资产对个人投资者、机构投资者均有重要意义。

一、经济周期对大类资产配置的影响

经济周期又被称作商业周期或景气循环，即总体经济活动扩张和收缩之间的交替变化，一般分为复苏期、扩张期、滞胀期、衰退期。[1]大类资产则是指有相似投资用途及收益风险特点的资产类别。按照传统美林投资时钟，股票、债券、现金及大宗商品这四大类资产的表现会在宏观经济情况的变化中而不断变化，不同经济周期下表现最突出的资产类别也不同。在美国市场，针对复苏期，大宗商品<现金<债券<股票;扩张期，债券/现金<股票<大宗商品;滞胀期，股票<债券<大宗商品<现金;衰退期，大宗商品/股票<现金<债券。

其主要原因在于：第一，在经济复苏期，通胀走低，降低必要收益率、提高市盈率，企业盈利好转，增加每股收益，利好股票表现，最佳大类资产投资选择是权益类股票。第二，在经济扩张期，投资需求旺盛，利率持续走高，央行为预防经济过热会实行加息政策，进一步使债券收益率曲线上行，促使大宗商品价格持续上涨。第三，在经济滞胀期，经济增速放缓，减弱股价上涨动力，股票估值及盈利都回落，表现最差的就是股票，而货币政策维持收缩状态，不断加息导致债券收益为负，现金的稳定性及防御性都很强，是最佳投资标的。第四，在经济衰退期，股票盈利与估值都下降，工业生产停滞、物价下行致使大宗商品供过于求，继续下降的物价还造成商品市场量价齐跌，表现最差，债券资产比其他大类表现更好。

二、经济周期中的大类资产配置思考

现阶段国际经济环境和政治环境都很复杂，国内经济增长缓慢，市场存在更多不确定性，在这样的情况下应如何配置大类资产呢？在这里主要思考以下方面：

（一）当前经济周期

当前中国经济周期有类滞胀的苗头出现，股票资产在高通胀期没有保值增值的功能。在过去的十年里，中国已经出现3次滞胀，分别是2010～2011年、2013年、2015～2016年。在2016年，前三季度GDP增速为6.7%，四季度回升到6.8%，2017年经济增速有小幅下滑，通胀上升，PPI增速突破7%。2017年CPI和PPI高点分别出现在三季度、二季度，经济再度承压，但未出现严重滞胀;2018年十年期国债收益率运行区间为（3.6～4.2），这可能是一年波动中枢区间，企业盈利在整个GDP中占据的比例也有所回升。然而在这样的经济形势下，尽管市场有波动，但也很难获得绝对真回报，如果不能痛下决心扭转高通胀局面，促使经济重新回到低通胀环境，股票市场就难有大牛市。并且经济滞胀周期越长，市场表现就越差。

（二）近期经济状况

美林投资时钟理论的有效性变差，如果流动性与海外市场运行出現较大变化，产出缺口与通胀运行相对平稳，就应考虑流动性、海外市场运行的影响。[2]在2018年，国内四大要素演变，经济增长承受下行压力，不过总体平稳，通胀修复性有所回升，流动性难松易紧，海外市场运行向好，在这样的状况下配置大类资产依旧要把握好结构性机会。在短期内，债券市场利率依旧在高位区间波动，当受监管政策切实落地之后，进一步增强货币政策的独立性，显现叠加相对高位下的配置价值。对于大宗商品，工业品表现依旧有支撑，国内的大宗商品需求在经济放缓的状况下可能逐步回落，或有小幅调整，但仍然有机会，有色金属、原油等由国际定价主导的大宗商品的投资价值依旧较大。

（三）具体配置建议

根据以上阐述，建议适当调整大类资产配置。第一，增加股票、权益类资产的配置比例。中国经济在转型阶段依靠效率提升，重塑盈利是较为缓慢的一个过程，股票市场将呈现较长周期的震荡上行牛市，如果投资者股票配置较低，可逐步提高其比例。第二，增持利率市场化创新产品。站在居民理财的角度，利率市场化是财富再配置的一个过程，无风险收益率慢慢下行，流动性风险与信用风险的溢价慢慢提高，理财产品收益空间较大，应以谨慎权衡投资风险为前提适当提高货币基金、信托产品、银行理财等利率市场化产品的比例。第三，降低房地产类资产配置比例。目前房地产市场需求承受着利率市场化、人口拐点的双重压力，价格上涨期基本结束，投资价值降低，应考虑减少配置比例。第四，降低现金及储蓄类资产的配置比例。前期上涨的债券市场反映经济下滑引发的放松预期，降低无风险存款的利率是中长期趋势，资产价格的下跌空间变小，持有现金收益较低，应适当减持。

三、结语

高效的、动态的资产配置在金融投资领域显得至关重要，而配置任何资产都离不开对基本面的分析，也就是宏观经济环境。这就需要在实际工作中充分认识经济周期对大类资产配置的影响，根据当前经济周期和近期经济状况探索配置大类资产的建议，不断提高投资收益，促进市场完善和经济发展。

（作者单位为东莞信托有限公司）

参考文献

[1] 张学勇，张琳.大类资产配置理论研究评述[J].经济学动态，2017（02）：137-147.

[2] 瞿尚薇，王斌会.投资时钟下我国经济周期的划分与资产配置[J].统计与决策，2017（17）：130-133.