中国股票的回报率比住宅高

2019-04-10

第一财经 2019年2期

关键词：波动

一问一答之间，事关如何认识市场、判断公司，甚至是重识自我。答案说出来了，看似都是常识，但同样的问题却又总会被一问，再问。

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Q 你怎么評价1月26日证监会主席换人一事？

A 证监会的工作职责是维持市场秩序，不可能让它对资本市场的涨跌或者投资者的盈亏负责。我们来引述一下罗斯福的话：“联邦政府当然不能够也不应采取任何行动，可能导致人们认为联邦政府认同或保证有关的新发行证券稳健可靠，或其价值将可维持，或其所代表资产将能够赚取利润。然而，我们有责任坚决要求所有发售的新证券，均向投资者提供广泛且全面的资料，不得隐瞒任何重要信息。”虽然中美资本市场制度有一些差异，但我觉得这一条道理是相通的。中国监管部门希望通过对上市项目的实质审核，保障投资者的利益，这个效果是有争议的，但动机是好的。投资者如果把赚钱的希望，或者亏钱的责任，推到任何第三方身上，都会导致最终亏损，这些第三方包括：证监会、上市公司、大股东、证券公司、经济学家，等等。资本市场的每个阶段，都会有各种“不合理”的现象，只有投资者自己才能对自己的钱包负责。

Q“每次股灾原因不同、表现相同（跌得让人绝望）、结果也相同（终将新高）”—请问这种股指“一路向北”的理论是怎么形成的？

A 股指“一路向北”，就像“生活会越来越好”，是基于对过去有限的时间段（工业革命以来）和有限的样本（主要的市场经济国家）的不完全归纳得出来的结论，并不是逻辑可以形成闭环的演绎。很有可能，这个归纳法得出的结论会被低概率事件击破，比如：陨石撞击地球、外星生物入侵毁灭人类、大国擦枪走火导致世界大战……但是，我们能怎么办呢？

Q 未来哪些因素可能会导致现有几家龙头房企走向衰落，甚至是价值彻底毁灭？

A 我认为一看杠杆。“地拿反”或者搞错拿地节奏，长远来看基本不可避免。杠杆率会决定这个“错”的后果。银行、保险行业为了避免杠杆出问题，有一整套的监管措施，当然最后也不一定能完全避免银行出问题。而房地产行业的杠杆率主要由房地产企业自身来把握。第二个因素是多元化。大部分企业选择“多元化”，并不是不看好自己的主业，而是没有能力经营好自己的主业，所以觉得另搞一件事情也许会解决问题，但大概率上另一件事情也搞不好。所以本质上是自身的能力问题，而不是事的问题，更不是多元化的问题。这跟人生碰上问题怪“原生家庭”是一样的。

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Q 过去20年房价涨了10倍，房子成为人们的财富仓库，而同期股市只涨了1倍。都说三十年河东三十年河西，未来这一二十年会轮到股市慢牛、长牛吗？

A 此消彼长只是表面的资产价格现象，并不是真正的规律。真正的规律是回报率高的资产，长期投资收益更高。全球资本市场100多年的历史表明，股票是投资回报率最高的资产。我认为目前中国股票的回报率比投资住宅要高。沪深300市盈率只有十几倍，分红率（分红只是股票的部分租金）将近3%，而住宅的全部租金回报率只有1.5%至2%。但说到哪一个具体时间段，房价和股价的涨跌都很难预测，这里面特别要提示几个风险：一是股价波动很大，会远远大于每股收益的波动；二是股票的盈利也有可能变化，从前盈利的企业也有可能盈利下降甚至亏损。

Q 你是否认同巴菲特所说的“绝大多数人跑不赢指数基金”？

A 80%的司机认为自己的驾驶水平超过80%的司机。

Q 怎么评估持有的股票是否太贵了？一旦觉得太贵了，你会卖出还是继续持有？

A 我也很想“高抛低吸”，可是操作上非常困难。因为公司的估值贵贱是在一个很宽泛的空间里面，而股票的价格与公司的业务发展并不是简单的线性对应关系。所以，一般来说，在对公司定性不变的情况下，我不会卖出股票。但也不排除在某些估值场景下，我会卖出，有可能是对的，也有可能是错的。

Q 对公司展开深入研究，对动态密切跟踪，有助于降低投资波动吗？

A 深研必须对公司的经营状况持续跟踪，但操作上未必是根据经营业绩的波动高抛低吸。持股必须对公司经营波动有一定的容忍能力，股价与经营业绩波动的关系也不是线性的。

Q 我买股票涨的时候拿不住，跌的时候死扛，这个问题怎么破？

A 涨的时候拿不住，是因为你买的理由不清晰。跌的时候死扛，是因为你厌恶要当下确认损失。两种情况治疗的办法，都是—想清楚再买。

Q 请问为什么“过度自信”在知识类或技能类的比赛、考试或选拔中不常见，在金融领域上却很普遍？

A 这取决于反馈的对应性和时间长度。在定义无争议的赌博上大家并不容易过度自信，但如果把赌博包装成“投资”，大家就自信了。一说，亏了钱那是因为市场不行，因为庄家太坏，因为上市公司造假，总之可以随意归因。二来也能说，浮亏只是波动。但是不是只是波动呢？有时候是，有时候不是，但到底是不是，只有时间能给我们答案。

Q 获取财富是否源于对信息不对称的利用？

A 我举个例子。客户要过河，这叫作需求。你可以建一座桥，提高客户过桥的效率，然后向他们收一点过桥费，甚至不收过桥费，在桥头开个卖茶卖水的亭子挣点钱。也可以把方圆十里的桥都拆掉，船都沉掉，让客户过不了河，只能坐你的船，然后向他收摆渡费。两种办法都可以挣钱，但大钱主要来自于第一种。

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Q 目前Facebook成本的增速快于营收的增速，这只是一个短期现象吗？

A Facebook越来越大，用户数超过全球任何国家，它肯定承担了很多社会的功能，管理它并不是一件容易的事情，所以安全、审核、监管的投入加大是正常的现象。但这种投入，也不会无休止地加大。

Q 研究企业文化应该从何着手？

A 我主要看三点—企业跟客户的关系，是不是良性双赢可持续的；企业跟员工的关系，是不是良性双赢可持续的；企业跟股东的关系，是不是良性双赢可持续的。

Q 你认可“移动互联网的主战场，正在从上半场的消费互联网，向下半场的产业互联网方向发展”吗？

A 这个说法是非常符合互联网发展趋势的。互联网作为一种连接工具，它被用于连接人与信息，连接人与人，连接人与商品，这个发展的过程，对连接能力的要求越来越高（网速更快、稳定性更好），对社会资源的整合能力越来越高。那么，现在除了信息、人、商品，还有一大块的蓝海市场是我们平时使用的各种线下服务。理论上来讲，将来所有的服务都可以通过互联网与用户连接。腾讯这样的公司，通过提供账号体系、支付系统、计算资源（云计算），成为连接的基础设施。这就是所谓的产业互联网。这是一个非常大的市场，最后会让互联网成为人类社会的阳光、空气和水。