自由现金流量与企业价值评估问题分析

(华东交通大学 江西 南昌 330000)

一、企业价值评估方法的现状

(一)成本评估法

成本评估法是在企业资产负债表的基础上，运用成本计量方法评估表内外的各项流动、非流动资产及流动、长期负债等内容，根据财务报表上的各个单项资产进行估算，并加计汇总得到企业的价值。运用成本法评估企业价值时，以企业账面单项资产的成本为出发点，在评估中不考虑那些未在财务报表上出现的项目，如企业商誉、管理效率、人力资源等无形资产，影响企业价值的真实性。它以历史成本估算企业价值，未考虑企业整体资产未来潜在的获利能力，这样既不利于企业的财务决策需要，也不利于外部需求者的投资决策分析。

(二)市场评估法

市场评估法是通过比较行业中类似或者相同的企业近期达成的价格，调整差异，最终来测算企业价值的一种评估方法。市场法有其自身的适用条件，并且需要满足一定条件，比如市场上需要一个公开活跃的市场，需要市场的充分发育，同时还需要可以类比的相似的企业，可以进行比较。但实际上很难找到与目标企业绝对相同或类似的可比企业，而且价值比率的确定和调整亦比较困难。我国资本市场发展不成熟，估值体系还有待完善，评估过程中，可比企业的选取依赖评估人员的主观判断，可能存在主观上的偏差。

(三)收益评估法

收益评估法是在连续经营期间，企业具有的未来收益，把这个未来收益折算成现值，从而获得企业的整体市场价值。按照企业的收益表现的不同形式，收益法已经不断发展成多种拓展模型，分别为自由现金流量模型，股利贴现模型，经济增加值模型等。收益评估法是将企业的未来发展情况与企业价值有机的结合在一起，评估的是企业的整体价值，这样既能够满足于企业内部管理层的需要，提高价值管理思维，改善经营管理，实现企业价值最大化的目标，也能够满足外部投资者的投资决策分析，这也是收益评估法能在评估实务中得到广泛认可和应用的原因。

通过对以上三种方法的分析与比较，可以看出收益评估法更适用于现代企业价值的评估，本文将进一步分析收益评估法的自由现金流量如何衡量企业的价值。自由现金流量法是建立在现值的原则上反映企业整体的未来获利能力，这种方法不必考虑过去对企业造成的结果，只需要考虑企业未来的获利能力，也就是企业的潜在价值。

二、自由现金流量的定义与计算

自由现金流量是企业在生产经营过程中获取现金流量扣除经营费用和税金，满足了资本支出和营运资本支出需要后剩余的现金流，即企业股东和企业付息债的债权人可以自由支配的现金流。自由现金流与企业价值评估有着重要的联系，自由现金流在计算方面是根据企业未来现金进出状况进行分析。自由现金流来源于企业的盈利，而不是企业的融资，企业价值的增长的动力不是依赖于企业的融资，而是企业的投资和企业的经营活动。

其具体计算公式为：自由现金流量=(税后经营净利润+折旧及摊销)-(营运资本增加+资本支出)

相对于其它指标，自由现金流考虑得更为合理全面，它弥补了经营活动现金流的缺陷，扣除了资本性支出和股东的机会成本，更加贴近企业的真实经营状况。

三、基于自由现金流量的企业价值评估

(一)评估模型

本文选取卡普兰与科勒建立的现金流量模型，其计算公式为：

式中，V-企业价值；

FCFt-企业第t期预测的自由现金流量；

r-高速增长期的资本成本；

gn-n年后的固定增长率；

rn-稳定状态下的资本报酬率

自由现金流量模型将企业生命周期分为两个阶段；明确预测期和稳定增长期。当处于明确预测期时，企业的增长会出现一定的波动性或跳跃性；而进入永续期后，企业的增长变得相对稳定，波动幅度不大。

(二)评估过程

1.历史经营绩效的分析

在预测企业未来现金流量时，首先要对企业历史财务报表数据做具体分析，对公司历史绩效的分析主要目的是要彻底了解公司过去的经营绩效，从而为今后企业绩效的预测提供一个不可缺少的视角。通过对企业历史绩效的分析可以找到企业价值驱动因素，企业营业收入、利润和资本投资的增长率都是驱动企业自由现金流量价值，在价值估价过程中，我们应积极关注目标公司的各种价值驱动因素，才能把握企业经营状况的本质，从而对企业价值做出准确的判断。

2.未来经营业绩的预测

根据对历史经营绩效的分析，可以预测企业未来经营绩效，预测绩效就是对公司今后经营所产生的现金流量的分析，在分析的过程中需要全面考虑影响公司价值创造的各种因素，比如行业特点，竞争优势，竞争战略等，根据历史绩效及未来发展前景预测财务具体科目数值，这些科目包括预测营业收入的增长情况，根据历史会计报表里各资产费用项目占营业收入的比例来预测未来的资产状况和成本费用状况。

3.资本成本的估算

估算资本结构的依据有很多，可以根据企业的目标资本结构来预测，也可以按资产负债账面比例来预测，无论根据什么来计算资本成本，资本成本的组成部分应该与计算被折现的现金流量的方法一致。首先，需要通过确定债务成本和权益资金成本。然后再根据公司的资本结构和权益资本的成本，来估算加权平均资本成本，并将其作为未来自由现金流量的折现率。

WACC：加权平均资本成本

WACC=∑RjKj，其中：WACC为加权平均资金成本；Rj为第j种个别资本成本；Kj为第j种个别资本占全部资本的比重。

4.企业价值的计算

在运用自由现金流量模型进行企业价值评估时，企业以加权平均资本成本将预测期内的自由现金流量和预测期后的连续价值进行折现，就得到目标企业经营的整体估计价值，因此可以得出：企业价值=明确的预测期间的现金流量现值+明确的预测期之后的现金流量现值。

预测期的公司价值为历年的自由现金流量折现之和，后续期公司价值为按永续增长模型计算出的公司价值。

四、采用自由现金流量评估企业价值的优势

(一)自由现金流量反映了企业持续经营能力

自由现金流量以企业长期稳定经营为前提，自由现金流量方法的假设也是基于企业可以持续经营的假设基础之上。在预测自由现金流量时，既考虑企业过去的获现能力，也对企业未来营运能力的变化影响因素进行具体分析，从而考核企业未来的创新能力。拥有稳定充沛的自由现金流量意味着企业的还本付息能力较强、生产经营状况良好，用于再投资、偿债、发放红利的余地大，公司未来发展趋势良好；反之，自由现金流量下降则反映企业资金运转不畅、财务风险提升。企业价值的变化可以折射出未来的发展变化，为企业的可持续经营提供依据。

(二)自由现金流量评估方法具有综合性

自由现金流量所反映的经营成果的信息较为综合全面，能够较为客观地反映出三大报表中的相互关联的信息。资产负债表反映了企业的财务状况、利润表提供了企业的经营成果、现金流量表则反映了经营过程中的现金流量变化，三大报表在三个方面分别反映出企业经营状况。而自由现金流量则通过结合它们的核心数据，综合地呈现出企业的经营效果。以自由现金流量折现评估公司价值，考虑了所有价值因素，包括销售利润、投资等影响自由现金流量的因素，同时结合企业的息税前利润，将传统的财务报表转化为管理用财务报表，运用净经营资产，长期偿债能力指标，营运能力指标等来评估企业的价值，从而使评估的价值更加客观更加科学，接近企业的真实价值。

(三)自由现金流量突出资本的时间价值

在计算利润时，成本方面，企业往往是以账面价值为基础进行计算的，例如主营业务成本、折旧摊销等都是历史成本。但资本是有价值的，一元钱的购买力相对于十年前的货币购买力是不同的，也就是说，随着时间的推移，资本的购买力发生了变化。很显然利润是以过去的价值计算出来的，不能反映真实地企业价值。而自由现金流量充分地考虑了货币时间价值的影响因素，同时也考虑到了资本的连续运动过程，将未来各个时点的现金流量基于一定的折现率折现到现在的评估时点，从而可以消除时间价值的对企业价值评估的产生的影响，开展有效的评估工作，以科学的测算方法得出准确和公正的企业价值，使企业价值更加可靠和真实。

五、结论

通过对比分析企业价值评估的各种方法，可以看出收益法中的自由现金流量模型是目前对企业价值评估方法中理论较为完善的一种模型。自由现金流量与企业价值评估有着密不可分的关系，自由现金流量法具有较强的科学性，为改善企业经营管理提供依据。基于自由现金流量的企业价值评估方法不仅考虑了过去的获利能力，未来的获利能力也考虑了。而且它反映了企业整体的未来盈利能力，反映了投资于企业的风险，符合长期战略发展的需要。只有注重企业长远利益的情况下，提高企业的综合竞争力，才能使企业价值实现最大化。