我国影子银行系统性风险溢出测度研究——基于△CoVaR模型

文/谢菁菁，中南财经政法大学金融学院

1 影子银行发展现状

我国影子银行出现较晚，主要产生于2007年，其兴起主要得益于以下几个因素：首先，由于经济的快速发展促使金融资产规模急剧扩大，同时又由于资金脱实向虚的趋势不断加强，金融杠杆率不断推高，金融风险积聚，为防止系统性金融风险的爆发，金融监管部门加大了对商业银行的监管。但从银行的角度来看，为了保持自身的利润来源，寻找新的利润增长点以及防止不良贷款率的增加，商业银行通过金融产品创新和金融工具创新实行监管套利；其次，随着近年来居民财富增长快，储蓄率高，对资产保值增值的需求强烈，致使大量的资金流入影子银行体系以获得比存入银行更高收益的内在驱动力；最后，由于银行业融资门槛的提高，迫使部分企业特别是中小企业转向向信托公司、小贷公司以及融资担保公司等寻求融资。最终，在上述各方面因素的催生下，影子银行出现并在我国快速发展。但随着监管部门意识到防止系统性风险爆发的重要性以及规范市场的发展决心不断增强，影子银行的发展有所放缓，但其所带来的风险仍不能放松警惕。

2 基于CoVaR的影子银行风险度量

2.1 CoVaR模型

CoVaR表示在一定的概率水平下，当某一金融机构的风险Va R值一定时，其他金融机构的最大可能损失。

在机构i陷入危机，其损失为Va时，机构j的在险价值（Va R），其数字表达式如（1）所示：

其中，Xi表示机构i的收益率。进一步，可得金融机构i对金融机构j的系统性风险溢出价值为：

通过CoVaR，也可以测度单个金融机构陷入危机时对系统性风险的影响，从而可以量化单个机构对金融体系的重要性。假定j是整个金融系统，机构i对金融系统j的系统性风险贡献即：

则根据CoVaR方法的定义，当机构i的收益率为Va( 即Xi=Va)时，金融系统的预期收益率可以表示为：

结合式（3）和（4）可以求出单个金融机构对系统性风险的贡献。

2.2 具体研究思路

本文以我国沪深两市上市金融机构作为实证分析对象。其中银行业、保险业所需数据采用申银万国三级行业分类的银行业指数、保险业指数。影子银行方面，根据机构划分，数据主要取自证券业、信托业及各类民间借贷机构的行业数据的平均值。整个金融系统数据主要选取的是沪深300金融指数。所需的数据主要均来源于Win d数据库。本文研究样本区间是2007年1月18日至2018年7月1 5日，这段时间涵盖了次贷危机、2015年中国股灾、2016年“熔断机制”推出后的股市大震荡。本文数据处理说明：选取的金融机构日收盘价或行业指数作为价格数据，采用对股价指数取对数一阶差分乘以100的方式，即Rt=100×ln）,以消除股价原始序列存在的异方差问题，从而得到各类影子银行机构、银行业、保险业、影子银行及金融系统收益率序列。

2.3 实证结果分析

在具体使用△CoVaR模型之前，需要先对数据进行正态性检验和平稳性检验，检验结果表明所有收益率序列均呈现“尖峰后尾”的特征，不符合正态分布假设，同时根据平稳性检验结果显示，拒绝单位根假设，序列皆是平稳的。因此，本文采用5%分位数水平下的CoVaR模型，运用△CoVaR结果来度量影子银行的风险溢出程度。

表1

其中，为使各机构数值更具有可比性，计算得出%△CoVaR=△CoVaR/VaR。

根据上表显示的结果，VaR是指机构其自身的风险程度。CoV aR是当解释变量机构i陷入危机时，被解释变量j的风险承受度。而△CoVaR则是为了衡量某一机构i具体的风险溢出程度而构建出来的数学模型。%△CoVaR则是为了更好地比较各机构的风险溢出贡献度，而采取△CoVaR除以其自身风险VaR所得的结果。

由结果比较可知，

影子银行自身的风险损失很高，比银行业、保险业及整个金融系统的风险均高，这初步可以判断影子银行在金融系统运作中，与其他金融机构相比，一旦爆发风险，对其自身的损失度影响是巨大的。

当影子银行陷入危机时，对整个金融系统的风险溢出度经过传播放大，均高于其对单个金融机构的风险溢出度。另外在金融系统内部机构的风险溢出度分配上，对银行业的风险溢出度要高于保险业，这可能与影子银行作为传统银行的影子存在具有较大的关系，发挥着与传统银行相似的信用创造功能。

当其他金融机构或金融系统陷入危机时，影子银行也较容易受到风险溢出的波及。整个金融体系爆发危机时，影子银行由于相对其他机构来说较为脆弱，不可避免的会承受相应的风险损失。而在银行业与保险业分别陷入危机时，保险业对影子银行的风险贡献要高于银行一筹，这主要是因为我国传统银行业自身爆发风险的损失要小于保险业，因此在风险的外溢上要轻于保险业。

3 结论与建议

本文研究结果表明，影子银行无论是从其爆发风险的自身损失度还是其陷入危机时对其他金融机构和整个金融系统的风险溢出度来看，都是极大的。另外，当其他金融机构或整个金融系统陷入危机时，影子银行也难逃被风险波及的命运。因此，对于如何降低影子银行系统性风险溢出效应，本文给出如下建议：

3.1 进一步完善金融系统的风险监测制度，时刻监测风险，及时有效测度风险爆发的可能性及损失。

3.2 加强对影子银行体系的监管，规范其有序运行。

3.3 在各金融机构防范自身爆发可能性的同时，也要做好相应的工作以加强自身风险抵抗力。

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