宏观经济波动与我国货币政策操作策略选择研究

文/陈欢，吴江经济技术开发区经发局

1 货币政策的概述

货币政策作为宏观调控的重要手段之一，对维护物价稳定、促进经济协调平稳增长具有重要意义。因此长期以来，货币政策理论与实践研究也一直是学界及业界的重点热点话题，但已有研究大都只关注货币政策对宏观经济变量(如通胀和产出)变动的反应机理和调控模式，而对货币政策对宏观经济波动性变化的反应模式却鲜有研究。本文区分宏观经济的变动和波动，着重考察央行货币政策操作对宏观经济波动性变化的反应模式。宏观经济的变动是指相关宏观经济变量大小的变化，宏观经济的波动则是指相关宏观经济变量的波动性水平的变化，可用方差衡量。当前有关货币政策理论和实践的相关研究已取得较为丰富的成果。关于货币政策目标，根据我国中央银行法，我国货币政策目标是保持货币币值稳定，并以此促进经济增长。这意味着通胀和产出两个宏观经济变量是我国货币政策盯住的主要目标。李成等的实证研究也验证了我国货币政策调控目标主要是针对产出和通胀，而且迄今为止我国货币政策仍以经济增长和物价稳定为政策目标。

2 经济波动过程中不同阶段我国货币政策的特征以及股票市场的表现

2.1 先紧后松的货币政策与股市的表现

1993年，由于固定资产投资高速增长使得中国经济出现过热。1993年的增速竟然达到58.6%，远超往年。经济增长过快造成严重的通货膨胀已经成为社会经济发展不稳定因素。1994年通胀上升至两位数，达到24%，而经济增长率由13.2%一路逐年下降至1999年的7.6%。1994年开始执行提高利率、增加税收的“双紧”配合。在“双紧”配合下极力化解通胀，给经济退烧。财政政策方面注重调控消费税、增值税，合理减小财政支出，大量发行国债;货币政策通过控制信贷规模，存贷款基准利率消除居高不下的通胀。1995年利率上调至最高点，而股票市场则在1994年的325点见底，经过1995年的波动，至1996年初的512点构筑双底。1996年采取的降息政策引导了储蓄资金流向股票市场，上证指数有年初的512点上升至199 6年底的1258点，形成拐点，治理通胀显效，实现了储蓄转化为投资，并最终顺利实现了软着陆。努力三年后，1996年经济增长速度回落到9.6%，通货膨胀率也被降低到6.1%;1997年进一步巩固了“软着陆”的成果，实现了经济增长的“高增长、低通胀”。

经济经过一轮调整后，1996—1999年股票市场新的投资带来了经济可持续增长。尽管1997年东南亚金融危机影响了外贸出口，但国内加大改革力度，从而避免了通货紧缩对实体经济的影响。

2.2 宽松的货币政策与股市的表现

1999年以来，中央政府实施“双松”政策。在货币政策方面主要是降低法定存款准备率，多次下调存贷款利率，取消贷款限额，逐步扩大公开市场业务，扩大对中小企业贷款利率;财政政策方面，积极大力发行国债;扩大实施财政赤字政策。这次调整力度比较温和，没有导致大幅经济波动。宽松的货币政策加上积极的财政政策，宏观经济逐年向好，从1999年低点7.6%开始GDP增长率逐年上升。上证指数也结束盘整状态，从1999年5月17日至2001年，股指从104 7点上涨到2245点。

2.3 灵活稳健的货币政策与股市的表现

2001—2005年，货币政策处于灵活稳健期模式，伴随着实体经济的增长，通胀有所上升。为了支持这阶段实体经济发展的要求，这一阶段实施了汇改，推动出口大幅增长，引导消费与实体经济投资。股票市场主动进入调整回落期，上证指数从2001年的2245点下降至2005年的998点，抑制了股市泡沫。

承接2003年发展势头，2004年经济仍然保持快速增长。在此背景下，货币政策于是在总体上采取了稳中偏紧的调控方式。通过提高商业银行存款准备金率、存贷款基准利率、等手段灵活又适当地控制银行信贷规模与速度。从GDP和CPI指标来看，这次调控达到了预期目标。保持了物价水平稳定，通货膨胀预期也逐渐下降,工业产品结构调整逐步取得新进展。

3 结语

综上，本文研究发现了一个重要现象——央行货币政策操作会对宏观经济波动性水平的变化做出规律性反应。该发现不仅为货币政策领域的理论研究提供了一个创新视角，同时也为我国央行的货币政策实践带来了有益启示。在宏观经济发生大幅度波动期间，央行货币政策操作的指导思想应该是，努力保持货币政策力度的稳健性、节奏的稳定性和可预见性，从而最大程度稳定经济主体预期、熨平宏观经济波动。最后要指出的是，本文仅研究发现了央行货币政策操作会对宏观经济波动性水平变化做出规律性反应这一事实，而对有关央行货币政策对宏观经济波动性变化做出反应的理论动机、宏观经济效应及其合理性等问题讨论不够，未来仍需在理论和实证层面上对这些问题做进一步研究探索。