企业异质性、公司治理与技术创新

宗晓晗

中图分类号：F273.1 文献标识码：A

内容摘要：以2012-2016年598家中国上市公司为样本，从企业规模、性质和市场化程度三个维度考察公司治理对技术创新的关系。结果表明，激励机制总体上促进企业创新，基金持股在国有性质企业的回归结果不显著，但是在非国有性质企业的回归结果却显著为正，董事会规模与大规模企业与国有性质企业的技术创新呈显著的倒U型关系，但是其与高度市场化地区企业创新呈显著正U型关系。因此，公司治理应与企业自身特征相匹配，才能更好地发挥对技术创新的促进作用。

关键词：公司治理 技术创新 企业异质性

引言

近年来，随着经济新常态和供给侧改革等概念的提出，政府和社会都在努力倡导经济发展由传统的要素驱动、投资驱动转向创新驱动，推动中国制造向中国创造转变。企业作为创新活动的主体，亟需寻求核心技术优势以保持长期竞争力。因此，完善的公司治理应当以价值创造和技术创新为导向，发挥技术水平对企业转型升级和未来发展的支撑作用。

早期关于技术创新的研究多集中在市场环境、公司规模、政府补贴和法律制度等外部层面。诸多研究认为企业规模在创新活动中发挥着重要作用，大规模的企业可以负担较高的研发成本，并通过大范围的创新活动来分散创新失败的成本，政府对企业进行创新资助也会推动研发创新。但是，Fagerberg提出尽管一些企业的规模及外部环境相近，但是它们的创新活动却存在着巨大差异，对此公司治理这一制度因素则可以从内部角度给出一定的解释。随后，不少学者开始将公司治理纳入企业技术创新的研究范畴。

近年来学者从多个层面探讨了公司治理与技术创新的问题，但是多集中于考察某一行业或总样本，基于企业异质性角度的研究则很少。由于客观存在的异质性，企业内部治理对技术创新的影响必然是有差异的，在企业同质化假设下，很难探索合适的公司治理模式，因此从企业异质性角度研究分析以上问题则更具有现实意义。

综上所述，本文以2012-2016年中国上市公司为样本，从企业规模、性质和市场化程度三方面的异质性检验公司治理对企业创新活动的不同影响，以弥补现有文献研究的不足。

研究设计

（一）样本选择与数据来源

本文以2012-2016共5年沪深上市公司为研究样本，为保证研究结果的准确性与严谨性，本文对样本进行了如下处理：剔除金融保险类公司、ST类或S类公司；剔除相关研究变量缺失或异常的上市公司。最后，本文共得到2990个研究样本，数据全部来自于CSMAR数据库，辅以公司年报。此外，为消除极端值的影响，研究对连续变量按1%水平进行了缩尾（winsorize）处理。

（二）变量说明

被解释变量。根据已有研究，技术创新通常通过投入和产出两类指标来衡量，即研发支出和专利、新产品的产出数量等。David认为，由于技术创新成果容易受到外生因素的影响，较少受企业经营者控制，不宜作为被解释变量。相反地，技术创新投入主要由企业管理层决定，因此我们采用文献中常用的研发投入强度作为企业技术创新的代理变量。

解释变量。结合已有文献，本文选取9项公司治理指标并将其划分为股权结构、董事会和激励机制三个方面。其中股权结构包含股权制衡度，采用上市公司第二至第十大股东持股比例之和来衡量；股权集中度，采用公司前五大股东持股比例的赫芬达尔指数来衡量；基金持股，采用证券投资基金持股比例之和来衡量；股权性质，采用公司第一大股东的背景来衡量，当第一大股东为国有背景时取1，反之取0。董事会包含两职兼任，董事长兼任总经理时取值1，反之取0；董事会规模，以董事会人数来衡量；独立董事比例，以公司独立董事人数占董事会总人数的比例来衡量。激励机制包含股权激励，即董监高持股比例之和；薪酬激励，即董监高年薪总和。

控制变量。结合现有文献的研究，控制变量应当包括公司规模、杠杆效应、行业效应和年度效应。其中，公司规模采用公司总资产的对数值来衡量，杠杆比率采用负债总额占资产总额的比值来衡量。

（三）模型设定和全样本回归结果分析

綜合以上理论分析，构建如下的计量回归模型并对上述的理论假设进行实证分析：

Innovit=β0+β1Eqstrit+β2Boardit+β3Incentiveit+β4j∑controlsit+μit+εit

其中，Eqstrit、Boardit、Incentiveit分别表示股权结构、董事会和激励机制。∑controlsit代表控制变量，μit表示不可观测的个体效应，εit为随机干扰项。

为了对比分析异质性企业的内部治理与技术创新的关系，先不区分企业的异质性进行全样本回归，结果如表1所示。

模型2显示，股权集中度与企业创新存在正U型关系，基金持股比例对企业技术创新有显著的正向影响，说明机构通过持股的方式参与到公司治理中，可以利用其专业性和规范性为公司做出更有效的投资决策，从而对提升企业核心竞争力的创新活动产生推动作用。然而，股权制衡度和股权性质对于企业创新活动的影响并不显著。在董事会方面，模型3显示两职兼任对企业技术创新有显著的正向影响，董事会规模与企业技术创新存在显著的正U型关系，而独立董事与企业创新不存在显著关系。模型4显示股权激励和薪酬激励的系数均显著为正，说明激励机制对企业创新有显著的促进作用。在全样本回归情况下，无法区分不同特性企业之间的差异，引入企业异质性更能深入地考察公司治理对技术创新的作用。

基于企业异质性的分类分析

本文根据大、中、小型企业划分标准将样本分为大规模企业和中小规模企业，按照企业实际控制人类型将样本分为国有企业和非国有企业，在该分类回归中解释变量不再包括股权性质。最后，本文以企业注册地为依据，参照中国分省分市场化指数，将高于中位数的省份定义为高市场化地区，其他省份定义为低市场化地区，分类回归结果见表2所示。

结果显示，股权制衡度与中小企业技术创新呈正相关关系，而对其他样本企业没有影响，表明中小企业由于规模较小，一定的股权制衡度能更好地发挥平衡和监督作用。大规模和国有企业的股权集中度与技术创新呈显著的“倒U型”关系，而中小企业的股权集中度与技术创新呈显著的负相关关系，说明大规模企业和国有企业应当保持一定的股权集中度，而中小企业结构相对简单，股权集中很容易导致大股东一家独大，为追求自身利益而做出盲目决策。此外，基金持股对非国有企业和高市场化地区企业的技术创新有显著的正效应，而对中小企业技术创新有显著的负效应，这表明我国小规模企业的机构投资者存在“短视行为”，更倾向于从短期交易中迅速获利，因而难以对提升企业长期竞争力的创新活动进行积极推动。

在董事会方面，两职兼任总体上促进企业技术创新，董事会规模与大规模企业和国有企业对技术创新呈“倒U型”关系，而与中小企业技术创新不相关。可能原因是，大规模和国有企业的代理问题更为严重，董事会规模过大会导致董事间协调难度增加，造成内部治理紊乱。类似地，独立董事促进大规模企业和国有企业的技术创新，而对中小企业创新存在负效应，这可能是由于小规模企业的独立董事体制并不健全，不能很好地发挥应有的作用。

激勵机制对大规模企业和高市场化地区企业的技术创新均有显著的正效应，而对中小企业创新活动的影响并不显著，其中薪酬激励对于低市场化地区企业并没有明显影响，这可能是由于中小企业和低市场化地区企业对于技术创新的需求相对较小，股权和薪酬的激励更多地体现在企业创新活动以外的地方。

结论与启示

本文通过从企业异质性角度对公司治理与企业技术创新进行实证分析，得出结论：公司治理机制应与企业自身规模相适应，小规模企业应当发挥两职兼任和独立董事对技术创新的促进作用，同时适度提高股权制衡度以防出现一股独大的情况，大规模企业则应该将股权集中度和董事会规模控制在合理范围内；公司不同发展阶段的治理目标应不尽相同，位于市场化程度较低地区的企业，应当充分发挥股权激励对技术创新的积极作用，而随着企业的发展和市场化进程的加快，公司治理的目标也应做出相应的调整；政府在制定相关政策时，不能简单地“一刀切”，而应考虑到不同政策对不同特征企业存在不同的效应。

参考文献：

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