宏观经济增长、资本结构波动和债务资本成本研究

沈国云

（中国政法大学，北京100088）

现阶段，国内宏观调控的主要任务确定为稳增长、抑通胀以及调结构，在此过程中社会经济发展中所遇到的不确定因素也越来越多，具体到企业发展，由于经济下行等因素的影响，国内企业发展中融资成本不断提升，这在很大程度上影响了国内企业的健康发展，而国家在应对这种问题也做出了诸多应对，例如2014年国务院出台的《关于多措并举着力缓解企业融资成本高问题的指导意见》就是特别应对这种现状而提出的解决措施。企业融资成本的提升一方面会受到国家宏观经济环境的影响，另一方面也与企业自身的行为密不可分，而作为影响资本成本的重要因素，资本结构的作用也不容忽视。现阶段，面对经济新常态的特征，经济发展体系中的不确定因素也随之增加，而这些因素正是导致产品市场以及金融市场产生变化的重要因素，从而引起资本结构的动态调整。笔者以此为出发点，利用动态资本结构理论，紧密围绕资本结构波动这一因素来探讨宏观经济增长、资本结构波动与债务资本成本的关系。

一、文献综述

刘力（2009）认为，资本成本是影响资本结构决策的重要因素，债务资本成本是企业加权资本成本的重要构件，从不同的角度来分析资本结构对于债务资本成本的影响也不相同，从静态角度来看，资本结构在企业债务资本成本中的影响较大，一个企业负债比例和债务资本成本呈正比例关系，负债越高，成本越高，除此之外，想要更好地实现企业债务资本成本的降低，还需要依靠企业完善的资历、内部控制以及健全的金融市场环境。

王明虎（2013）认为，社会经济发展相对较快的地区，企业的债务融资成本也会相应地降低，这种环境中的企业，规模越大，债务融资过程中所获取的收益也就越多。

关于动态资本结构调整理论研究，国内学者更多关注的是资本结构调整成本对于资本结构动态调整速度的影响，同时也有少量的学者比较关注资本结构动态调整和资本成本两者的关系。陈少华（2013）认为，债务资本成本对于企业资本结构的调整速度会产生积极影响。他认为，动态资本结构调整所关注的核心在于企业实际资本结构和目标资本结构两者的偏离程度，还有一些学者在此基础上认为，正是资本结构调整成本的存在，才使得实际的资本结构不可能完全调整到企业目标资本结构，通常情况下都会和企业目标资本结构存在一定的差距。

随着动态资本调整理论研究的不断完善，国内学者开始更加关注对于资本结构波动的研究。一些学者认为，企业最初的资本结构对于以后企业的资本结构会产生巨大的影响，市场中不同企业资本结构的差异主要是由最初资本结构所决定的，所以他们提出了资本结构具备稳定性的观点，随着企业规模的不断扩大，企业可以逐步一致地处理资本结构的波动以及带来的影响，通过融资约束可以制约资本结构波动，并且资本结构的波动势必会影响到企业价值的实现。

宏观经济环境变化对于企业融资同样会产生巨大的影响，从金融加速器理论我们可以看出，社会经济衰退阶段，社会企业的资本净值会相应减少，相应的企业的代理成本就会增加，偿债能力受到明显的影响而下降，所以相应的企业的债权人就会要求更高的利息，再加上企业股票融资受到限制，所以这种环境下越来越多的企业就会通过负债来进行融资。

二、理论分析和研究假设

（一）资本结构波动对债务成本作用机理分析

通常情况下，企业资本的波动主要受到两个因素的影响，一方面是企业战略性需求导致的资本调整，另一方面是企业临时性业务需求导致的资本变动，这种资本结构变动会通过企业债务以及权益关系两个方面进行调整。但是反过来讲，资本市场本身存在的摩擦力会影响企业实际资本结构无法如期回归目标资本结构，进而形成了企业资本结构偏离问题。其次我国市场企业融资环境相对比较特殊，证券市场融资比例远远小于债务融资比例，通常情况下，企业股权资本导致的资本结构波动不会影响到企业的债务成本。但是尽管如此，由于债务变动的存在，资本结构波动就无法避免，并且资本结构波动幅度本身也会有所变化，这种异常的变动幅度极有可能导致企业异常的资本结构变化，最终为企业带来更巨大的财务风险，企业融资约束也会有所提升。如果企业的融资约束较大，企业的现金流流转必然受到严重阻碍，相应的企业的竞争策略也得不到有效的实施，随之而来的是企业投入产出降低、产品或服务的市场竞争力被弱化等，同时还有可能导致企业融资契约的变动，影响企业和银行之间的稳定关系，无法发挥信用机制的作用，企业签约交易成本会大幅度提升，再加上信息不对称最终导致企业债务资本成本越来越高。

（二）资本结构波动与债务成本关系

1.财务风险角度

资本结构波动越大，表明企业在筹资比例构成上越不稳定。对于企业内部来讲，财务政策缺乏长远性的规划和稳健性，则企业的财务风险也会增加，极易导致企业治理结构的变动，企业经营风险也会大幅度增加，资本提供者的投资回报要求也会随之提高。例如2008年的全球金融危机，金融危机的影响下，市场企业会通过更加积极降低资本结构波动性的方式来控制企业的财务风险，通过这种方式来冲击金融危机的影响，并且还会相应提升资本结构调整速度来缩小其偏离度，通过控制资本结构波动的方式降低企业的财务风险，将总体风险控制在可以接受的范围内。如果资本结构波动幅度较大，也可以表明企业不能有效按照目标资本结构来合理选择融资渠道，对于企业发展的外部环境来说，势必出现较大的融资约束，而融资约束又与债务资本成本呈正相关，这种条件下，企业资本结构波动幅度越大，则继续举债所导致财务危机的可能性也就越大，进而产生的产品市场竞争弱化现象也就无法满足企业投资者的预期期望。

2.信息不对称角度

企业通过信息披露可以在一定程度上降低信息不对称导致的影响，企业在满足强制性信息披露基础上，也可以适当调整自愿性披露信息的内容，而这方面的信息企业可能不会过多披露，尤其是对于外部投资者，所以通常外部投资者掌握的信息会少于企业经营者，双方的这种信息不对称在一定程度上为管理层不合理的谋取利益提供了便利，同时也不利于外部投资者科学合理的判断企业经营的潜在风险，最终由于资本结构偏离程度较大而导致额外的风险溢价。

3.交易成本角度

从这个角度来看，企业和投资者双方想要达成协议，必须通过信息交换来实现，而信息交换的过程不仅消耗资源，也会消耗时间，从外部投资者的角度来分析，企业资本结构波动越大，其预期判断不确定性就越高，反过来说，投资者与这种企业合作的方式通常是签订短期合同的方式进行，而这种合作方式期限较短，企业也会根据内部发展状况多次签订契约，所以于企业自身而言，资本结构波动越大，融资契约变更也就越多，并且也会增加双方合约签订的满意度，这些因素都会增加投资者交易成本。

所以总的来说，资本波动越大，企业的债务成本也就越高。长期的合作相较于短期合作更有利构建双方的信任度，进而节约双方的交易成本，更有利于提升企业自身的价值。

（三）不同产权下的资本结构波动与债务成本

我国市场经济体制的发展经历了早期完全计划经济到有计划的商品经济过渡，到现阶段的社会主义市场经济，这个过程的变化的最终目的就是要逐步体现出市场在资源配置中的作用，逐步提升市场的作用和地位，以追求资源优化配置和合理流动。我国经济体制的改革目的是为了更好保持改革、社会的平稳过渡，而正是这种区别才决定了旧经济体制对于新体制的影响，新的矛盾也会以新的方式变现出来。不同产权下的资本结构波动与债务成本的关系就是很好的体现，简单来讲，国有企业实际上是在没收官僚资本以及资本主义工商业社会主义改造的基础上逐渐发展起来的，再加上重工业的赶超发展战略的影响，国有企业的发展才逐渐有了起色，而在此过程中由于产权差异的存在，外部融资成本也表现出不同的特点，而这种差异性也会影响到资本结构波动对于资本成本的表现形态。

（四）不同货币政策下资本结构波动与债务成本

我国货币政策的制定目标是通过引导信贷投放量来合理控制社会融资的规模，进而保证物价整体的稳定，最终实现经济的平稳较快发展。例如，经济过热时期，央行会通过紧缩性的货币政策来抑制投资者的这种过热需求；经济衰退时期，央行就会通过宽松的货币政策来刺激投资者的投资热情。但是在经济过热时期，不论是贷款人，还是借款人，双方都会时常保持较好的预期，企业的收入会随着消费者的需求提升也提高，市场的形势也会有所好转，所以对于企业的贷款银行也会持积极乐观态度，相应地对于资本结构波动衡量的把控也会宽松，资本溢价会有所降低；反之经济衰退时期，信息不对称、不透明的现象可能会越发严重，银行的放贷行为也会更加谨慎，风险把控更加严格。所以总的来说，相比宽松的货币政策，紧缩的货币政策同样的资本结构波动下企业的预期风险会更低，银行所要求的溢价水平也会相应降低，这种情况下对于企业债务成本的影响也会大幅度的降低。

三、结论

综上所述，资本结构的波动对于债务成本有很大的影响，两者呈正相关。面对这种影响，企业经营者要强化对资本结构管理的主动性，合理控制资本结构波动，以此来更好地应对宏观经济变动给企业带来的影响。并且还要积极主动地强化信息的披露，提高企业信息透明度，降低信息不对称导致的负面影响。再者要逐步确立相对稳定的供销关系，通过构建信任机制来缓解资本结构波动对企业融资成本的影响。

[1]王明虎，郑军.宏观经济增长、资本结构波动和债务资本成本[J].北京工商大学学报：社会科学版，2016，（5）：68-76.

[2]陶会兴.资本结构波动与权益资本成本[D].马鞍山：安徽工业大学，2016.

[3]苟俊峰.利率对我国上市公司资本结构的影响[D].成都：西南财经大学，2013.