国企产融结合现状及对策分析

白平彦

【摘 要】 在国企改革不断深化的政策背景下，国有企业的管理渐渐从“管资产”向“管资本”转变。在过去偏重投资驱动的经济发展模式下，部分国企不断扩张，收购兼并，追求“量”的积累，而忽视“质”的提高，企业大而不强，资产负债率高，盈利能力弱，陷入路径依赖的怪圈。当下政策导向侧重消费驱动的经济发展模式，推进供给侧结构性改革，国企为摆脱路径依赖，努力寻求产融结合的发展方式，不断创新求变，促使资本与实体结合，利用金融手段促进实体经济转型发展。以阳泉煤业（集团）有限责任公司为例，通过对其产融结合发展现状及问题的分析，提出产融结合的具体措施和办法，希望对国企产融结合助推转型发展具有一定的指导和借鉴意义。

【关键词】 国企改革； 路径依赖； 产融结合； 转型发展； 阳煤集团

【中图分类号】 F416.21 【文献标识码】 A 【文章编号】 1004-5937（2018）17-0114-03

一、引言

在政策导向偏重投资驱动的经济发展模式下，部分国有企业依靠消耗资源、资本的外延式和粗放式发展模式寻求量的积累，即是一种通过循环不断地大规模融资、投资来扩大规模和提高销售收入，以获得利益相关者的支持[1]，陷入路径依赖的怪圈。通常说的路径依赖是指经济发展一旦进入某一路径，就可能产生对这种路径的依赖，而且这种依赖还会不断自我强化，最终甚至会进入阻滞持续发展的锁定状态。目前，世界经济处于深度调整期，我国经济发展进入转型关键期，政策导向逐渐转向靠消费驱动的经济发展模式，国家积极推进供给侧结构性改革。面对能源资源约束趋紧、环保承载压力加大等客观因素的制约，企业单纯靠扩张来维持发展显然是不可行的，必须要摆脱这种路径依赖，积极调整企业自身结构，加大产融结合力度，寻求有效的转型发展路径。在经济发展全球化以及资源配置国际化的今天，产业与金融结合，实体与资本对接已经成为鲜明的时代特征。

二、阳煤集团产融结合发展状况

阳泉煤业（集团）有限责任公司（以下简称“阳煤集团”）前身为阳泉矿务局，是山西省五大国有煤炭企业集团之一，是全国最大的无烟煤生产基地，近十年来积极实施产融结合转型发展战略，从单一煤炭开采企业发展成为以煤炭开采和洗选为主业，煤化工、煤电铝为“两翼”，建筑地产、装备制造、金融、现代服务业为支撑的国有特大型企业集团。截至2017年底，资产总额2 152亿元，二级分子公司95个，全年实现收入1 608亿元，利润总额20亿元。面对复杂的外部环境，阳煤集团优化配置多样化的融资工具，积极开拓融资平台，合理利用资本市场资源，从起初的煤炭行情好而被动融资，渐渐转为走出去主动和金融机构接洽，公开推介路演，有力地支持煤炭主业的稳健发展，同时加快了金融产业的布局。阳煤集团产融结合规模初见，拥有阳泉煤业、阳煤化工、太化股份三家上市公司，直接控股财务公司、基金投资公司、融资租赁公司、再担保公司等金融企业，参股商业银行等金融机构，实体产业与金融业深度融合、协同发展。

（一）积极开拓融资渠道，优化配置金融资源

阳煤集团结合发展规划，充分发挥总部和各平台公司融资功能，根据总体资金需求，编制年度融资计划，制定最优融资方案，不断优化融资结构和提升资金使用效率，在与大型金融结构签订战略合作的基础上，不断稳固长期合作银企关系。同时不断优化发行的短融、超短融、中期票据、公司债、企业债、私募债、永续债等品种，合理调整长短期融资结构和直接融资比例，加快债转股资金落地，积极引进项目战略投资者，成立产业基金，不断降低融资成本。

（二）搭建财务公司平台，拓展服务管控职能

阳煤集团在内部结算中心的基础上，通过收购兼并搭建了财务公司平台，在服务好成员单位内部资金结算的基础上，不断加强资金归集；创新金融服务，逐步增强信贷业务；建立授信管理体系，创新信用评价指标；积极开展票据池业务，盘活票据资产的使用效率；建立客户服务管理体系，提升金融服务水平；拓展服务管控职能，提升金融服务效率。近年来，阳煤集团财务公司年均利润总额超过3亿元，不良贷款率为0。

（三）提升资金管控水平，平抑债务兑付风险

阳煤集团已经初步建立起了“资金全归集、预算全覆盖”和“收支两条线”的资金管控体系，并于2016年制定了《陽煤集团资金管控实施细则》。在该资金管控体系中，资金归集是关键，资金预算是核心，收支两条线是特点。基层单位编制资金预算，财务部审批，财务公司负责实施，全集团一盘棋，既保证了生产经营，又化解了兑付风险，也夯实了资金管控的模式。截至2017年末，在财务公司开立结算账户492家，年均吸收存款88.05亿元，绑定各类银行账户1 008个，已开户单位的上线绑定率达到94%，预算控制100%。

（四）推动集团主业上市，证券化水平有所提高

经过多年的兼并重组整合已拥有三个上市公司，阳泉煤业（600348）、阳煤化工（600691）、太化股份（600281），为阳煤集团的整体发展构筑了坚实的资本平台。通过股市再融资和发行债券筹集发展所需资金，投资建设大型煤矿和新型煤化工项目，有力地保障了“十三五”发展规划的实施，实现了实体产业扩张和产业结构的升级。

（五）积极布局产融工具，金融类企业已具雏形

阳煤集团在不断优化资本机构、内源融资和外源融资的同时，近年来还积极参与金融类企业的布局，直接投资控股融资租赁公司、基金投资公司与再担保公司，参股经营阳泉市商业银行等金融机构。与战略合作金融机构共同设立产业基金，专注于煤炭及煤化工产业的投资，为未来集团长远发展创造了有利条件。

三、阳煤集团产融结合存在的问题及原因分析

阳煤集团金融产业已初步成形、初具规模，但整体运营还停留在布局尚未完善、经营效益欠佳、资源协同差的状态，尚难以有效支撑企业集团的产业布局与战略规划。

（一）上市公司平台作用未能有效发挥

集团目前虽然拥有三家上市公司，且多数上市时间超过十年，但上市公司对于企业集团的资本支撑与财富倍增职能都未能有效发挥。表现在：

1.资本运作少，融资功能缺失。集团所属三家上市公司自上市以来资本市场再融资停滞不前。阳泉煤业上市后，受制于采矿权、债转股等问题，完成IPO后只完成了一次公司债的发行；阳煤化工虽然在2014年9月启动了20亿元非公开发行，2018年3月通过证监会审批，但资金还未到位。太化股份产业定位亟待解决。

2.市值水平低，市值管理意识差。由于对上市公司市值的功用认识不足，漠视上市公司市值的管理，没有建立起市值管理的意識与体系，过分依赖银行融通资金[2]，再加上效益不佳，使集团所属上市公司的市值长期以来处于一种听之任之、随波逐流的状态。从横向对比来看，集团旗下三家上市公司2017年12月29日的市值合计也仅有271亿元，而净资产与收入规模基本与阳泉煤业相当的西山煤电2017年12月29日的市值为319亿元；华鲁恒升的产业结构及产品结构与阳煤化工基本类似，其2016年度的营业收入不足阳煤化工的一半，但其2017年12月29日的市值为256亿元，是阳煤化工的2.5倍。

（二）金融类企业协同效应和杠杆作用没有体现

从金融类企业近三年的绩效水平来看，除财务公司凭借服务企业集团内部企业获取较为高额的利润之外，其余企业的权益资本收益率水平均远不及同期银行贷款利率。之所以会陷于这种境地，主要是由于金融类企业存在以下问题：

1.金融牌照不全，再融资能力差，杠杆水平低。金融企业相对于实体企业的主要优势就是资金杠杆水平高，用别人的钱获自己的利。但企业集团的金融类企业受牌照不全、渠道缺乏等多种因素的制约，尚未搭建起有力的资金杠杆，还处于单纯依靠注册资本开展业务的基础层次。

2.商业银行、财务公司与基金公司、租赁公司投资及融通功能没有协同。金融产业本应成为一个资源互补、功能对接的产业体系，但是当前还处于资源分散、单兵作战的境地，优质资源未能在金融产业体系内优化配置。商业银行与财务公司的资金优势未能与基金公司、融资租赁公司的融资需求有效对接，导致整体的资金利用效益大大降低。

3.金融企业资本不足。资本规模一定程度上影响与决定着企业的业务开展规模。金融类企业的注册资本规模长期偏低，也制约了其业务开展的范围与规模。

（三）集团整体负债高，债务风险压力大

企业集团当前的资产负债率已经超过80%，且短期偿债金额巨大，因此背负了沉重的还债压力，增加了资金风险。其原因主要在于：

1.融资方式单一，忽视了资本平台的运用。集团在“十二五”期间的发展过程中，将所属上市公司这一资本平台束之高阁，单纯依靠债务融资进行投资发展，这导致集团的债务规模与资产负债率一路攀升。

2.投融资能力分析不到位，投资规模远远超过投资能力。融资是投资的前提与保障，两者本应紧密结合、相辅相成。但是在近些年的发展中，制定并实施了庞大的投资规划，却没有相应对企业的投资能力做分析规划，两者更未形成匹配对应关系，导致资本结构迅速失衡。最终导致投资期限长，收益见效慢，资金链紧张的局面。

四、阳煤集团加强产融结合的措施和办法

（一）做好上市公司这篇大文章

统一协调规划各上市公司的资本运作，将企业集团的发展规划与上市公司的资本运作进行资源对接与整体部署。总体来讲，煤炭产业以阳泉煤业上市公司为平台，通过定向增发和公开发行等方式实现煤炭主业的整体上市，通过发行股份购买资产或“非公开发行+现金购买”的方式进行市场化收购兼并优质煤炭资源实现煤炭产业的外延式扩张。阳煤化工20亿元非公开发行已审批过会，应尽快保证资金到位。结合山西省国企改革的发展方向，借助专业化化工集团管控平台，争取实现省内化工产业的大重组，提高省内化工产业集中度，优化产业结构提升阳煤化工的盈利能力。针对太化股份目前处于“实体产业空心化”的状态，要充分利用产业基金等并购工具，确定下一步的实体产业发展路径并开展相应的资产并购。由产业基金进行先期收购与项目培育，为未来的资产置入奠定基础。各上市公司在部署推进其资本运作的同时，要高度重视市值管理，企业集团应把上市公司的市值从静态的指标变为动态的资源，将上市公司市值真正变为助推企业集团发展的优势资源。

（二）优化布局做大金融产业

从企业布局来说，银行、保险、证券、信托是现代金融体系的四大支柱。而从企业集团的金融产业布局来讲，只在阳泉市商业银行有少量的参股，而在保险、证券、信托领域尚是完全空白。从企业资质来说，我国金融牌照共16张，其中主要金融牌照7张，即银行、保险、证券、信托、租赁、基金、期货，集齐这7张牌照就可以说是全牌照的金融控股集团。从集团现有企业资质来看，上述7张牌照全部缺失，仅有的融资租赁牌照也还不算真正的金融牌照。应积极关注并多方寻找银行、证券公司类的优质投资标的，适时进行并购或参股。推动并帮助基金投资公司尽快获取基金牌照，并且，在今后的金融类企业设立或并购过程中，高度重视牌照的获取，以实现这些企业在设立之初即能与社会资源有效对接。鉴于各金融类企业资本规模较小的客观事实，在条件成熟的前提下继续增加各金融类企业的资本规模，将财务公司的资本规模提升至30亿元，融资租赁公司的资本规模提升至10亿元。融资租赁公司要寻求与阳泉商业银行、财务公司、资金结算中心的资金对接，与集团内部项目建设单位与装备制造单位的业务对接，以补齐资源短板、拓宽业务范围。

（三）利用金融衍生工具做好金融资本增值业务

近年来，大宗商品进入一个价格频繁剧烈波动的时期，而期货等金融产品具有平抑实体价格波动幅度的重要作用。我国的期货品种与集团的产业布局匹配度很高，煤炭、化工、铝业的主营产品都有相应的期货品种。要适时开展动力煤、甲醇等产品的期货套期保值业务操作，并将尽快建立专业的期货机构，培育专业的期货人才。此外，还将积极开展网下新股申购、股票质押回购、股票转融通等业务，提升整体的金融资本增值空间。

（四）调整债务结构控制财务风险

多管齐下来调整债务结构、优化资本结构、控制财务风险。负债总额将控制在1 300亿元之内，资产负债率将控制在80%之内。着力推动集团债转股的实施进度，尽早完成债转股及永续债等权益类推进进度，以优化集团的债务结构。将上市公司作为其产业定位范畴内的投资主体，实现项目规划与上市公司的资本运作对接。

（五）革新金融产业运营机制夯实发展根基

依据“板块化经营、差异化监控”的管控原则，创新机制成立与各金融类企业具有直接产权关系的金融控股公司，对各金融类企业实施统一的产权管理与资源配置。从企业运行上，集团将大刀阔斧、破旧立新，打破以往制约金融企业发展的条条框框，给予其完全的市场主体地位、经营自主权、业务选择权与选人用人权[3]。同时，鉴于金融行业高风险性的特征，建立分层的、完善的金融产业风控体系。一方面推动各金融类企业建立自身的风控体系，并定期对其风控体系的设计及运行水平进行监控与考核；另一方面，将引入外部专家，在集团金融（资本）委员会中内设风控委员会，建立企业集团层面的金融产业风控体系，负责各类金融重大事项的风险评估与风险对冲。

总之，金融是现代经济的核心之一，也是实体经济发展的重要支撑。全面深化国企改革，大力发展实体经济，着力推进供给侧结构性改革，强化资本与实业融合、走产融结合之路是国有企业改革发展的重要突破口。经济新常态下，国有企业需要结合实际情况，谋划好发展战略定位与发展模式优化，深入推进产融结合工作，要通过管控资金流、信息流、物流等多种方式，建立完善的风险预警和控制体系，建立健全信息披露制度等等，完善企业产融结合的监控机制，防控经营风险。

【参考文献】

[1] 王辉.国有大型煤炭企业集团发展路径与战略调整[J].商业经济，2013（3）：11-13.

[2] 许一帆，杨有振.山西省能源产业的金融支持效率研究——基于DEA模型[J].会计之友，2016（8）：14-17.

[3] 高彦清.国有企业产融结合惯性问题及解决途径研究[J].会计之友，2018（4）：56-58.