乡村振兴战略下特色小镇PPP模式融资风险分析※

万树 徐玉胜 张昭君 张欣

（南京审计大学经济学院 江苏南京 211815）

我国的小城镇大多具有良好的历史根基，“互联网+”促使小城镇在产业升级、科技创新、人才引进等方面迎来重大机遇的同时也带来了更多的挑战。党的十九大报告首次提出实施乡村振兴战略，要以城市群为主体促进大中小城市和小城镇协调发展。特色小镇正是一个促进乡村振兴的载体，它连接着城市和乡村，可以实现城市和乡村的融合发展。发达国家城市发展的历史也印证了小城镇是经济、产业、人口的重要载体。资金问题是特色小镇可持续发展的关键，PPP融资模式有效解决了乡村振兴过程中小城镇特色经济发展的融资难题，在做好特色小镇PPP模式下的风险管理和防控则显得尤为重要。

一、PPP融资风险研究回顾

PPP（Public-Private-Partnership）融资模式是政府、私人营利性企业和非营利性企业基于某个项目而形成的相互合作关系（杨宇、穆尉鹏，2008）。Taylor P.等（1997）认为PPP融资模式的风险是指在项目建设中由于不确定因素引发的经营者受损的可能性；毛卫国（2017）将PPP项目风险定义为在PPP项目实施的过程中可能出现在项目决策、项目审批、工程建设及运营管理等多个环节的、使结果与预期效果产生较大差异甚至导致项目失败的各种事件或因素。结合二者，本文认为PPP融资风险是指由不确定性引发的与利益相关的结果和项目预期产生偏离而可能付出的代价，涉及到PPP项目的全生命周期。

（一）PPP融资风险管理的研究方法

由于PPP项目多涉及到基础设施建设等大型工程，因此在工程管理领域研究较早。范小军（2004）等提出建立大型基础设施融资风险指标体系，并运用动态的模糊数学方法构建了大型融资工程的风险评价体系；Wibowo A.（2005）提出使用敏感分析法对风险进行管理；USAID（2013）将蒙特卡洛分析法与敏感分析法相结合建立风险矩阵和风险表格，同时考虑了财务模型是否估算精确；孙宏才（2007）、徐友全（2017）、赵辉（2017）、袁竞峰（2016）等运用网络层次分析法（ANP）、灰色关联度法对PPP风险管控进行了评估；苏海红等（2017）运用霍尔三维结构对特色小镇引入PPP模式进行可行性研究。工程管理领域的风险管理方法对于特色小镇的风险管理有一定的借鉴，但特色小镇不是简单的基建工程，涉及的方面更广，因此在风险评估过程中还要考虑其风险的特殊性。

（二）PPP融资风险评价体系

对于PPP融资风险的评价，一种方式是从项目的生命周期出发来评价不同项目实施阶段的不同风险。亚洲开发银行在《2012-2020年公司业务规划》中介绍了VfM(Value for Money)分析评价方法，目前多作为项目决策阶段的评价体系被广泛应用；王雪青等（2017）根据“先分担后评价”的原则，将风险分为两阶段，利用样本数据和GU优化参数构建了SVM模型；项勇（2015）等提出识别全周期的关键要素，构建项目全生命周期的PPP风险评价体系。另一种方式是对风险划分不同的类型来进行评估。赵福军（2015）等从项目的自然背景、政府和社会资本等方面分析识别PPP项目成败的影响因素；莫吕群等（2016）则将PPP融资风险分为政治、社会、法律、金融、建设和运营六个层面；杨宇等（2008）将风险分为完工、生产、市场、金融、政治、环境保护和不可抗力七个风险，并从风险价值认识度、风险承受能力、风险态度三个角度来明确最有能力控制风险的一方，而后运用灰色关联分析理论对风险进行具体评估。

目前PPP融资风险管理的研究尚未形成一致公认的评价体系和评价标准，就特色小镇融资风险而言，大多没有考虑到乡村建设发展和对城乡一体化影响的风险。此外，规范研究多于实证研究，实证研究也主要集中在对某一个项目的评价分析，容易出现“只见树木，不见森林”的情况。

二、国内外特色小镇PPP融资模式分析

（一）国外特色小镇融资经验借鉴

良好的运作模式是特色小镇具有竞争力和持续产生现金流的抓手，即使在没有政府资金支持的情况下也可以化解危机，持续健康运作。国外城市建设成功运营的典范可以为我国特色小镇融资发展提供启发，寻求中国特色小镇融资之道。

1.西班牙毕尔巴鄂博物馆小镇。该小镇以建成于1997年的古银海姆博物馆闻名于世，每年吸引数百万人，是PPP模式早期运用在博物馆领域的典范。20世纪80年代当地政府为了变革传统产业启动复兴战略计划，通过建设博物馆等基础设施刺激经济。博物馆在建设初期采用O&M（Operation & Maintenance）委托运营模式，由政府拨款、金融机构支持，管理则交由社会资本方。古根海姆博物馆注重名人效应，运营期间采用大师设计，以市场为导向充分把握顾客需求，吸引艺术爱好者，推出多元化艺术活动，打造创新旅游商品，形成以博物馆为核心的产业链。影响力增强后其资金70%为自筹，另外30%来自政府拨款，履行预算规则，实行业务外包，并建立网上商城。可以说，政府与社会资本的合作治理成就了该博物馆小镇的发展特色。

2.美国纳帕谷特色小镇。这座特色小镇建立在当地酿酒文化基础之上，由于缺乏竞争力，当地政府组建非营利组织进行专业化管理。后期由于要优化产业与发展旅游，采取PPP模式（BT模式）进行项目融资，由政府监督和统一管理使用资金，管理内部竞争问题。

国外特色小镇项目的亮点在于其自身特有的内生发展路径与政府管理机制。毕尔巴鄂博物馆引入特色高雅艺术、创立网上商城、吸纳本土企业，依靠自身的内生力量获取超额利润；纳帕谷则在政府专业组织的带领下解决内部竞争消耗，创新协同发展模式。由于两者在发展动因上与我国特色小镇发展需求有相似之处，可为当下我国特色小镇的风险管理提供借鉴。

（二）国内特色小镇发展现状与运作模式

在乡村振兴战略背景下，我国特色小镇迅猛发展，PPP融资模式也得到广泛应用。2017年，国家发改委和国家开发银行明确了特色小镇建设盲区与规范要点，发布《关于开发性金融支持特色小镇促进攻坚脱贫的意见》，强调要使特色小镇建设资金更加多元化，增强地方政府担保实力，建立风险补偿机制，激发金融活力。各地政府相继出台了特色小镇金融支持、资金奖励和土地优惠政策。截至2018年4月，全国特色小镇数量为642个，浙江作为特色小镇的发源地，更是占据半壁江山。

在特色小镇PPP融资模式下，通过大量吸收社会资本，政府与中标的私营单位合作成立特色小镇PPP项目公司，即SPC（Special Purpose Company），并签订协议，SPC成为独立法人负责项目的筹资与运行。同时政府与各个SPC主体签订合同，相互配合，明确责任。

如图1所示，政府与社会资本签订PPP合同成立SPC项目公司，通过合同明确风险分担机制、投资回报机制、主体责任分配等内容；项目资金来源包括财政部门、金融机构、社会资本等；项目施工后会与土地承包商、运营商、原料供应商签订相应合同；项目完工后进行移交，所有权归政府，由社会资本来进行运营管理并获得适当盈利，以此来激发市场活力。

图1 特色小镇PPP融资模式运行图

多数特色小镇融资风险具有明显的城镇化特征，并通过财政路径、金融投资路径、资本逐利路径、消费结构路径传导，对特色小镇的建设产生不同维度的影响。在地方土地财政不可持续与地方融资平台债务风险日益凸显的背景下，特色小镇对资金的刚需与地方财政困境加剧了风险隐患。无论是存量风险的驱使，还是增量风险的积累，都对构建特色小镇PPP融资风险模型提出更高的要求。鉴于此，本文着重研究更加完善、与特色小镇更加匹配的融资风险模型，从宏观调控和微观管束方面建立有效的风险预防机制，做到事前、事中、事后对风险的纾解和管制。

三、特色小镇PPP模式融资风险模型

（一）PPP融资风险识别原理

本文在借鉴一般PPP项目研究基础上，结合特色小镇的特点，选择从背景环境、地方政府、社会资本和共担风险四个模块来对特色小镇PPP融资风险进行识别。

背景环境的不同造成了特色小镇风险的巨大差异。由于地理环境特征、经济市场化进程、项目属性差异的影响，特色小镇在模式上的选择大相径庭。如果宏观背景没有为特色小镇的发展厘清障碍、提供必要的发展条件，其整体风险水平会有较大幅度的上升。

地方政府的财力水平与治理能力为特色小镇的建设、社会资本的履约保驾护航。地方财政自给率与债务水平是对政府财力的考量，而管理能力和经验、支持力度则是对地方政府治理能力的评估。这些因子影响特色小镇PPP项目的效率、可持续发展，进而影响项目风险值。

社会资本与政府治理合流，分担了项目的建设风险和经营风险。PPP项目的巨额初始投资与后期成本的弱增性构成了项目的基础风险。建设风险和经营风险直接影响项目未来现金流的取得，关系到特色小镇是否如期完工，是否获取收益。因此，建设风险和经营风险需要予以重视。

金融资金的投入激发了特色小镇的生机，也不可避免地带来了金融风险。目前金融产品和服务体系与特色小镇资金需求存在供需失衡、结构错配问题，金融机构的逐利行为与特色小镇的社会属性产生了利益背离。金融发展驱动体系与特色小镇所在的地方性特点不相吻合，导致特色小镇金融创新后劲匮乏，更可能催生新的金融风险。而一些不可抗力造成的风险一旦触发也会对特色小镇整个PPP项目造成难以估量的不利影响。资金供给方和需求方均无法依靠自身管理避免这些风险，需要政府和社会资本来对金融风险和不可抗力风险进行分担。

（二）特色小镇PPP融资风险指标体系

结合PPP项目统计指标、定义和评价标准，对特色小镇的PPP融资模式风险统计指标进行模块化解构，得到风险评价体系如表1所示。

表1 特色小镇PPP融资风险指标及评价标准

（三）PPP融资指标赋权

运用简化矩阵判断法，构建17*17的判断矩阵，将各二级指标两两比较进行打分，若指标A比指标B重要，则记指标A为“2”，指标B为“0”，若两者同样重要则指标A和指标B分别记为“1”。通过数据处理得出权重如表2所示。

技术复杂性风险排在了第一位，说明如果项目面临技术难题，建设的难度、成本、周期都会提高，但是此类风险大小的可能性仍然需要具体案例的检验。企业管理的重要性体现在项目合作期间，更多地考虑资金回报时间、资金运用效率以及收益是否稳定长久。企业通过整合自身资源和有效的管理手段来提高项目的整体竞争能力，以求利用有限资源达到收益最优化，而在此过程中也对其他因素产生了辐射效应。不可抗力风险与利率波动由于发生概率小而居于最后。

四、数据处理与数据分析

（一）数据处理与描述

1.数据来源。本文从403个国家级特色小镇中进行初次筛选，除去同一地区的相同或相近类型的小镇，最终计入统计的有效样本为161个，分布在31个省、自治区和直辖市（不包括港澳台）。依据17个统计指标采取五分制为特色小镇各项融资风险打分，样本打分之后计算得分并通过表2的权重值进行加权汇总并排序。

表2 特色小镇PPP融资风险项目指标权重

2.风险值分布。定义Fi为第i个风险指标的值，Gi为对应Fi下的权重值，Mi为对应的特色小镇风险加权总值，FiGi，i=1,2,3…。最终得出各省特色小镇PPP融资的风险值分布如图2所示，为了更加直观地展示各省之间的差异，这里做了“风险值*1000”的放大处理。

从图2来看，加权风险指数最低的是上海、天津和浙江，风险指数最高的是青海、西藏和广西。地区差异属性造成了西部地区发展的先天不足，内陆的资源禀赋、区位要素、制度环境等与东部地区相比处于弱势地位。东部地区市场化进程起步早、基础好，发展PPP模式配套措施准备充分且发展时机成熟，因此，整体来看东部地区风险指数相比中西部地区较低，风险关注的重点区域应该向中西部倾斜。

图2 全国31个省份特色小镇PPP融资整体风险值

3.变量的描述性统计。如表3所示，不同小镇风险偏大的几个指标集中在经济发展水平、金融市场发达程度、财政自给能力、管理能力、建设成本等方面。这是全国小镇面临的共性问题，反映出融资的稳定性、项目回报的周期、竞争力和基础设施完善度对特色小镇的风险大小影响显著。

表3 各变量描述性统计

（二）矩阵相关系数检验

在17个统计指标中存在相互影响的指标，而17个指标对于风险管理来说繁多，前文得到的各个指标的具体权重值只能说明该指标很重要，并不能说明该指标所代表的情况经常发生。笔者通过161个样本的打分，依据每一项得分，筛选出那些独立性高并且普遍面临的风险统计指标，确立重点关注领域，从大头风险抓起，提高管理效率。表4是两两统计指标间的相关系数表，本文重点关注强相关的值（|r|＞=0.5)。

经济发展水平影响金融市场发达程度、项目分布特征、财政自给能力、盈利性；金融市场发达程度又与政府管理能力相关，以此类推提出不独立变量。第二轮筛选通过表3的权重值排序；第三轮筛选通过各个统计指标在161个样本中的值简单加总，选出风险值总分400以上的特色小镇。综上，最后筛选出5个最具代表性的统计指标：旅游资源、经济发展水平、地方债务水平、建设成本、企业管理。

表4 矩阵相关系数

（三）多元线性回归检验

通过多元线性回归检验加权后风险总值与上述最具代表性的5个统计指标值的关系，P值、R2、F值均通过检验（见表5）。这5项统计指标在所有的结果中影响显著，为风险管理和预测提供了重点关注的方向，具有很强的实用价值。

表5 回归检验

五、PPP融资风险分析

基于上述分析，我国特色小镇PPP融资主要风险在于旅游资源同质化、经济发展差异化、地方债务隐性化和项目建设地产化。这些风险指标在特色小镇PPP融资中具体表现在特色小镇PPP融资下的“特色”趋同风险，以显性、隐性和或有等形式存在的地方债风险，特色小镇PPP融资过程中造成的地方政府和企业经营风险。

（一)特色小镇的“特色”风险

在161个统计样本中，得分为1的均是由于旅游资源的不可复制，例如伊犁州那拉提草原小镇、海西乌兰县茶卡盐湖小镇等。而众多特色小镇并没有出彩的旅游资源，同时由于区域内其他知名景点的竞争，在吸引客流上力不能及。特色小镇的目标是促进城乡融合，因此小镇特色旅游资源的开发、运作、完善、产业链延长对风险的把控很重要，这是一个长线作业，要贯穿特色小镇建设的始终。

一是“特色”如何培养。特色不是所有产业“百花齐放”，各种“特色文化”一一展示，而是对产业、文旅进行差异定位，错位发展；特色更不是国家政策一刀切，盲目遵守政府意志，而是充分尊重居民的选择。但从发展实践来看，我国特色小镇发展中产业重复率高、发展模式同质、产品不具特色、政府直接干涉的问题普遍存在。究其原因，是发展转型初期人们对于特色小镇的认知水平低下，理念落后，难以从旧思维中转换过来。

二是“特色”由谁培养。从经济学角度，城市不平等和区域不平等组成了空间的不平等，其背后是不同生活空间对资源占据存在差异的现实逻辑。由于地处城市边缘地带，特色小镇缺乏本土人才，更难以吸引高端人才，容易陷入人才培养困境。此外，特色小镇在我国属于新生事物，没有以往的经验可以直接模仿，又由于每个小镇本土色彩浓厚，也不宜盲目模仿，因此导致出现“特色”风险。

（二）地方政府风险

政府主导的特色小镇容易引发债务风险。以斯蒂格勒和布坎南为代表的公共选择理论认为，现实中的政府并不完全是以公共利益最大化为目标的机构，在实现公共利益的过程中，种种显性和隐性因素使得该目标的实现极为困难。从目前高达2000多的特色小镇总数可以看出，特色小镇是地方政府先行城市化的积极尝试，但存在盲目立项导致小镇特色不明、畸化发展，以特色小镇之名举债实现短期经济增长的嫌疑。反观国外特色小镇体量小、密度低，但发展精致、模式独特，与我国特色小镇发展的现状形成鲜明对比。

在我国，PPP模式产生于地方政府性债务，它虽然在短期内缓解了当地政府财政压力，但长期里内含债务风险。近年来PPP模式中的资源错配、财政压力转移等问题引起了学术界的重新思考。正如Pollock指出的英国PFI项目里，政府由于可行性支付增加隐形债务，因此不得不在其他方面减少开支，增加未来的财政负担。这实际上是一种“财富代际转移机制”，并没有从根本上纾解政府的财政压力。

（三）社会资本风险

社会资本参与特色小镇的PPP融资，风险主要体现在项目地产化。近年来房地产的热潮使得无论是刚需还是投资都会让市场嗅觉敏锐的社会资本意识到机会，导致特色小镇沦为变相的房地产项目而偏离其发展初衷，城乡融合和乡村振兴更无从谈起。

社会资本进入特色小镇PPP融资，填补了资金缺口，尤其是对于一些获利性不大的特色小镇。一些国资背景的企业颇受银行欢迎，由于本身获取资金的成本比较低，便通过低成本套利，以加杠杆的方式转贷给政府。这样的操作方式并不是真正意义上的政府与社会资本的合作，更达不到风险共担利益共享的目的，本质上又变成了政府的隐性债务。

（四）金融风险

特色小镇的创建意味着城镇乡村地区依据自身资源禀赋和比较优势进行产业结构的重新整合，无论是文化创意小镇还是生产制造、科技创新小镇，都面临着原有产业结构调整与新兴产业培育的矛盾。对于原有产业的调整，基础设施改造、管理团队打造、内部资源整合和外部技术引入，资金需求额度大，需要金融支持；对于新兴产业的培育，由于其尚处于生命周期的初始阶段，技术风险和科技投资较大，两者盈利的不确定性较高且盈利周期较长，势必影响金融机构的信贷质量。

六、政策启示

基于以上分析，特色小镇PPP融资风险的防范与化解需要从小镇特色、地方政府和社会资本三个方面来进行。对于“特色”风险，应充分挖掘当地文化传统、产业特色，细化产业链条，强化文化特色，有重点有侧重，并尊重当地居民的意愿，通过培养当地专业人才管理队伍来谋求人与镇的融合发展。对于债务风险，需要政府提高项目透明度，加强信息公开，尝试PPP透明度监督的立法，真正把监督落实，同时弱化PPP作为融资手段的观念和对公共物品供给的纾解或者对政绩、GDP的拉动作用，强调PPP的公共管理与协同创新理念。对于社会资本，应该做好自己的角色定位，不可盲目追求短期利益，全过程参与特色小镇的建设和运行来抑制地产化倾向。

（一）深入挖掘和多方培育特色小镇的产业特色

充分挖掘当地文化传统、产业特色并进行创新培养。文化是特色小镇的标签，是打造特色的根本。不同的地方有不同的文化传统、风俗习惯，但是在特色小镇的设计中要对传统文化进行改造和创新，使其适应当下人们的精神需求、文化审美和消费档次。例如，故宫设计精致而有趣的文化创意产品、毕尔巴鄂古根海姆博物馆创作的大师级手作，都是其他地方不可复制的创新性成果。通过这样的媒介，不断地与产业融合，形成自己独特的产业链条，增强了特色，也就有预期的盈利产生，对外部融资的需求就会大大降低。

培养当地专业人才管理队伍。当地人对自己的家乡和当地的特色文化有着更为深刻的了解，也与当地的居民有良好的沟通，因此培养当地人才不仅成本低、效果好，还能解决就业问题。专业人才队伍不仅要关注特色小镇的“特色”，还要学习金融相关知识，了解现代金融技术运作方法，更好地为项目融资出谋划策。

（二）规范地方政府政绩评价体系和特色小镇PPP融资渠道

彻底改变以GDP为核心的地方政绩考核体系，提高项目透明度，加强信息公开。GDP考核体系是各地争相设立特色小镇的始作俑者，而信息不透明起到了推波助澜的作用。尽管目前我国财政部已经建立了PPP信息披露网站，但在市县一级信息的透明度远远不够，大多是模糊信息。在国外已经有PPP透明度监督法案的先例，加强了独立问责制度的落实，规范了PPP项目资金的流向。我国可以尝试PPP透明度监督立法，真正把监督落实。

弱化PPP作为融资手段的观念，强调公共管理与协同创新的理念。PPP模式引入了社会资本，就要充分发挥政府的公共管理意识，通过优化风险分配激发社会资本的创新，提高公共物品的供给效率。我国政府目前过于强调PPP模式对公共物品供给的纾解作用，或者对政绩、GDP的拉动作用，这只是基于地方政府高度债务压力背景下的权宜之计，而忽视了其容易带来未来债务的高风险，降低了财政公开透明度。

（三）鼓励社会资本在公平竞争和社会公益的双重目标下参与特色小镇PPP融资

社会资本参与特色小镇建设，首先应该做好自己的角色定位，增强社会责任意识。PPP融资方式拓宽社会资本的经济参与面，如果社会资本仅仅认为自己只是在其中提供资金，坐享资金的分成，盲目追求短期利益，最终的结果将是加剧经济的不稳定性，引发金融风险。其次，要全过程参与特色小镇的建设和运行，发挥社会资本的优势。社会资本在建设管理、成本控制以及运营推广方面所拥有的经验相较于政府而言更加先进、有效，而且经过了实践检验。因此，社会资本全过程参与特色小镇建设能够在很大程度上避免政府的决策偏差，合理共担项目的风险，实现项目效益最大化。