汇率以动制动

李雪娇

一個数字的简单变化，会对进出口贸易和经济结构、生产布局等产生影响，这种效果无异于那只扇动地区台风的蝴蝶。在市场讨论度较高的话题中，人民币汇率被认为是看得见的“灰犀牛”。不过也有专家提出了相反的观点。那么我们到底该如何正确看待人民币汇率可能带来的风险？

越过红线会触发风险

阿根廷自今年4月下旬以来遭遇了剧烈的汇率波动。从5月份开始时，阿根廷比索对美元开始持续大跌，从最初的20∶1，截至6月25日，一路跌至现在的26.9∶1，跌幅已经超过15%，引起民间恐慌情绪。

若本币对外汇率上升，意味着“钱不值钱”，致使资本外流，物价上涨，一旦跌至无法被控制的地步，国家将会陷入危机。

面对阿根廷比索的断崖式下跌，阿根廷央行在外汇市场抛售75亿美元，以稳定本币比索。但这一表态并没有收到市场的回报。加上5月份累计抛售到外汇市场的数额，阿根廷今年“救市”已经动用了20%左右的外汇储备。

为了应对比索抛售危机，阿根廷央行还向国际货币基金组织（IMF）寻求资金援助。经过一个月的磋商，6月7日，阿根廷政府与IMF达成500亿美元救助协议。这是IMF史上最大一笔援助贷款，也是该组织第二次援助阿根廷。尽管2000年第一次贷款的400亿美元，让很多阿根廷人将本国2001年的经济危机归咎于IMF。

不过，阿根廷央行的外储和IMF的500亿美元援助，都难以抵挡抛售大潮。

中国外汇投资研究院院长谭雅玲向《经济》记者表示，从此次事件来看，近期随着美元升值，新兴国家货币出现贬值，但阿根廷比索持续低位徘徊，背后原因是复杂多样的。

2000年阿根廷就曾出现危机，时间逐渐推移，经济领域的深度问题却没有得到根本性解决，加上政局动荡，自身经济结构单一，贸易进口依赖严重，伴随着大宗商品和资源价格大起大落，阿根廷的经济发展始终差强人意。

谭雅玲表示，汇率波动导致危机的国家，其问题从来不是出在汇率贬值上，而是在于本国经济衰退或者恶性通胀上，汇率贬值只是单纯的数字表象。

换而言之，汇率本是祸福相依。对国内金融体系而言，人民币汇率上升，增加了海外融资难度和债务成本压力，并不意味着只会带来负面影响，另一方面，人民币贬值，能够拉动国内消费需求，刺激经济增长。“不过对于汇率的讨论仅限于在合理区间，越过红线，无论哪种情况，都会触发系统性金融风险。”谭雅玲说。

“人民币汇率被看作灰犀牛是不准确的。”中国国际经济交流中心副总经济师徐洪才在接受《经济》记者采访时表达了质疑的观点。他认为，影响人民币汇率波动的因素是多方面的，总体来看，人民币汇率波动的外因是美元走高，内因在于本国货币超发。“汇率虽然重要，但是对于一个大国而言，它不是第一位需要采取措施的对象。从国家发展的角度，最重要的是保持国内经济的稳定，而并不主要取决于汇率的变动。”

自2008年金融危机以来，全球经济似乎并未有新起色，加上欧洲银行业风险强化、英国脱欧和美联储政策的外溢效应，不足以缓解人们的忧虑。徐洪才表示，从宏观经济分析，我国存在内部风险与外部风险相互强化的可能性。

不过分追求稳健

今年二季度以来，人民币兑CFETS篮子货币呈现出持续升值态势，汇率指数由4月初的96.62显著上升至6月中旬的97.85，升值幅度达到1.27%；而人民币兑美元自二季度开始就进入贬值通道，在近期美元指数不断走强的背景下，有专家表示，由于央行并未启用“逆周期因子”，进而使人民币的变动“近篮子而远美元”。

“短期内逆周期因子对于缓解中国的外储流失、分化人民币汇率的单边预期，具有明显的助益，但从人民币汇率市场化改革的长期视角来看，其引入不外乎提升央行操作上的灵活性，人民币汇率改革仍是未竟之业。”在谭雅玲看来，我国人民币汇率制度的改革和人民币市场化的建设是一个渐进的过程，人民币汇率的调整，充分考虑了国内国际实际情况，并随着市场的变化自觉增加了很多辅助手段，但同时还是存在着改革的难点和痛点。

“从2005年开始，我国开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。从单一盯住美元变成了选择三套主要货币，组成一个货币篮子，但是直到现在，市场还依然停留在美元上，说明我们的货币概念和模式还是模糊的。”谭雅玲表示，大家习惯于人民币对美元走势分析，不乏美元霸权的局面很难抗衡的客观原因。

从2016年开始，人民币的升值和贬值受制于美元走势和中美利差明显，但是这种情况不仅在中国，世界上主要的发达国家、新兴市场国家都会受到此种影响。

回顾我国汇率市场化改革进程，金融机构的自主定价和风险管理能力有所提升，金融市场基准利率体系逐步完善。谭雅玲表示：“我国此次汇率改革重在‘机制而非‘升值，主要根据市场供求关系进行浮动。”人民币汇率的变动有利有弊，因此曲线的波动变化可以增加多方面发展的机会，还能够为完善人民币汇率提供更多解决方案。

汇率改革也许在日常生活很难显现，但将对中国经济带来深远影响。本着防范于未然的心态，我国汇率制度改革应该朝着更加具有弹性和灵活性的方向稳步推进，完善外汇市场，进一步拓展货币市场和债券市场的广度和深度。

躲避奔袭的路线

3 月 25 日，中国人民银行新任行长易纲在中国高层发展论坛上发言指出，人民币汇率弹性有所增强，“汇率发挥宏观经济‘自动稳定器的作用”。

招商证券研究发展中心首席宏观分析师谢亚轩告诉《经济》记者，人民币汇率弹性的提升，使得中美之间长端利差收窄，不论是政策利率还是市场利率都更为契合国内的经济基本面，而非被国际因素所左右。需要强调的是，当前人民币汇率弹性的提升是由市场供求因素所决定，而非管理部门的干预所致。

“一个机器能正常运转，谁会去修理它？”谢亚轩表示，2017 年7月以来的11个月，央行外汇占款余额月均变化趋近于0，显示央行在此期间已退出外汇市场的常态式干预。“可以说，人民币汇率在现有条件下，已阶段性符合国际货币基金组织对自由浮动（Free Floating）汇率的标准，实现了所谓‘清洁浮动。”

谢亚轩分析，2018 年上半年人民币汇率强弱转变，更多由美元指数为代表的篮子货币的走势来决定。根据 Wind 有效汇率预估指数，人民币有效汇率自年初以来升值超过2.5%，这显示在市场供求力量的推动下，人民币汇率上半年总体上比较强势。

今年1月，央行暂停在中间价中使用逆周期因子后，人民币汇率的分析框架由两个因素决定：一是收盘价代表的外汇市场供求情况，二是篮子货币的走势。从上半年形势看，下半年是否会发生推动人民币汇率形成机制的激进改革？

谢亚轩判断，今年进一步推动汇率形成机制改革的可能性小，汇率改革并非当前的中心任务。从今年的《政府工作报告》来看，在总结过去 5 年工作时，李克强总理强调了“改革完善汇率市场化形成机制”，这主要是指包括“811 汇改”在内的改革。2018年的目标是深化利率汇率市场化改革，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。

“‘深化意味着在现有制度框架下推进，为‘防范化解重大风险，健全货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架，加强宏观审慎管理等一系列更为重要的改革举措让路，在改革顺序上退居次要地位。”谢亚轩这样解读今年上半年汇率工作。

“真正问题不是危险信号过于微弱，而是人们既不愿意看到危险信号，也不愿意针对危险信号采取行动。”这是摘自米歇尔·渥克的《灰犀牛：如何应对大概率危机》的一段话。而人民币汇率，是“内外兼修”的学问，这头“灰犀牛”似乎更加不可预判何时会到来。