“驯服”地方债

李雪娇

如果要在已经存在风险隐患的“灰犀牛”中排个名，地方债应该能跻身“上位圈”。

回顾地方债的前世今生，不难发现，在经济增长放缓、结构调整和城镇化急速推进的背景下，投资仍是政府直接掌控经济发展速度的手段，导致地方政府的资金需求仍然旺盛。不管是在一线城市，还是边远小城，都能切身感受到城市楼宇林立、交通四通八达的变化。地方债是打造GDP成果的宝典，还是裹着蜜糖的砒霜？的确值得考证。

“雪球”变大

云南高速公路建设融资平台近千亿元贷款违约事件，开启了地方政府债务违约的序幕。

2011年4月，云南省公路开发投资有限公司（下称“滇公路”）向债权银行发函，表示“即日起，只付息不还本”。此函一发，中国建设银行总行连夜派队奔赴昆明，其他主要债权银行火速跟进，数十家银行担心不能追回本金，计入银行不良资产。最终云南省政府做出了增资、垫款等承诺，并要求滇公路撤回公函，承担还款责任。

外界对地方政府融资平台的担忧一夜间变成了现实。上海复旦大学金融研究中心主任孙立坚在接受《经济》记者采访时表示，地方债危机逐渐显现，与我国经济增长、中央与地方财政分权方式有很大关系。

金融危机后，我国经济增长速度暂缓，政府政策不断强化，地方政府融资的渠道不仅没有被遏制，反而形成了隐秘、复杂的关联性交易。譬如政府和社会资本合作（PPP）、产业投资资金、投资联动、政府购买公共服务等举债方式。

“一边是经济稳增长的任务依旧艰巨，一边是‘花钱如流水的‘铁公基建设不停，地方债风险接踵而来。”孙立坚表示，地方政府往往比中央政府承担更多的支出管理责任，这要求有相应的财力相匹配。

自1998年以来，土地成为中国地方政府的重要收入来源，一方面，土地出让金急剧膨胀，多地土地出让收入占到地方公共财政收入的3成以上；另一方面，地方政府通过各种手段，以土地为抵押获取大量信贷资金。

孙立坚谈到，当土地资源减少后，地方政府通过隐性担保，与银行体系或地方政府融资平台联系紧密，但随着货币购买力下降，居民资金更多地流向互联网金融领域，商业银行的资金成本增加，恶性循环就此开始。项目回款率不断下降，资产端恶化，造成影子银行业务表外资金激增，市场抵御自发风险机制失灵。

同济大学经济与管理学院教授钟宁桦谈到了地方债带来的另一风险，“基础设施建设质量差等问题随之产生。”

钟宁桦告诉《经济》记者，基础设施建设中的融资问题是世界难题，我国通过PPP模式确实带动了基础设施建设，但在实际操作中，也出现了明债实股的弊端。

由于投资平台对具体项目还本付息能力存疑，一些地方政府会向企业承诺出高于银行利率的固定收益。这样的操作，实际上把股权又转化为债权，变相地向企业借钱，企业自有应对之策，不过大家对此事的处理如履薄冰，不敢深谈。

地方债风险除了无法足额偿付到期债务外，因为缺少流动性支持，所以变现难度大，当资产增长速度慢于负债增长速度，一旦出现提前偿付的情况，容易发生挤兑风险。长此以往，地方债“雪球”越滚越大，更为严重的财政预算风险面临爆发。

危机之辩

近日，全国人民代表大会财政经济委员会副主任委员贺铿在论坛上谈及地方政府债务时称，我国的地方债规模大概是40万亿元，甚至直言，“地方政府就没有一个想还债的，甚至许多地方连息都还不起。”

对于地方债危机的讨论由来已久，其中不乏有激烈言论表示，激增的地方性债务不断累积，已经成为中国经济潜伏的一颗定时炸弹。更有观点认为，随着中国房地产市场调控的继续，很大部分依赖土地出让收入的地方债务将雪上加霜。

财政部披露数据显示，截至2018年5月，全国地方政府债务余额为16.63万亿元，地方政府债券余额15.6万亿元，地方政府显性债务风险总体可控。但对于未纳入地方政府直接债务统计的隐性债务，目前市场各方尚未有明确统计。

而中诚信国际研究院首席经济学家办公室主任袁海霞则向《经济》记者展现了另一组数据。

根据中诚信国际采用三种不同口径对我国隐性债务进行估算的结果，2016年我国地方政府隐性债务规模在21万亿元-30.5万亿元之间，约为显性债务的1.4-2.0倍。2017年为34.5万亿元，超过显性债务的2倍；不同口径测算的地方政府隐性债务均保持在20%以上的增长快速扩张。

“考虑到隐性债务的政府负债率大幅高于发展中国家平均水平，隐性债务风险值得关注。”袁海霞认为，在近期监管政策密集出台及问责高压下，融资平台、地方国企与地方政府的信用进一步剥离，未来隐性债务增量将得到有效遏制，从总体看，地方政府及国有企业雄厚资产规模为地方债务风险的妥善化解和处置提供了較强后盾。

“我国地方债问题，绝不可低估放任。但债务往往具有辩证特征，一味强调或是一棒子打死都不科学。”中国人民大学国际货币研究所所长助理曲强在接受《经济》记者采访时表达了地方债“短期警惕、长期无忧”的观点。

曲强表示，在现阶段，我国政府发债已经处在了较强监管之下。每一笔地方政府债务的背后都对应着严格的债务标，但往往还是会被一些人质疑“乱发债”。这一问题反映出公众更加关注的是：债务的去向。“资金到底用在哪里？是修路架桥、开发能源、投入科研教育，还是拿去给‘僵尸企业续命，浪费在落后低效的产能当中？”这些就需要对地方政府债务发行进行“软约束”，除了严格遵守地方债发行流程规则，还要有适度披露。

谁来买单

地方债监管政策不断收紧，已经让地方财政人员压力陡增。

去年7月14日至15日，全国金融工作会议提出明确要求，各级地方党委和政府要树立正确政绩观，并首次提出“终身问责，倒查责任”，要求严控地方政府债务增量。

这波地方债监管政策收紧，财政部牵头加以规范，上升到中央全局层面。

2017年7月24日，中共中央政治局在分析研究当前经济形势和经济工作会议上，肯定今年上半年经济取得成绩的同时，再次提到“要积极稳妥化解累积的地方政府债务风险，有效规范地方政府举债融资，坚决遏制隐性债务增量”。为了化解存量隐性债务，财政部更是发声，地方政府应打消中央政府会“买单”的“幻觉”。

在此之后，地方政府过度举债带来的建设狂欢转瞬即逝。从今年开始，陆续有部分省区市的PPP项目被叫停。中金公司统计显示，绝大部分出库项目集中在新疆、宁夏、内蒙古、黑龙江、江苏和湖南六省区，这六省区PPP出库项目占全部出库金额的86%。本次PPP项目清库和整改将会影响财政基础较薄弱省区市PPP项目的后续开展，目前参与项目的央企已经收紧阵线，民营资本则跃跃欲试。

“虽说地方债面临硬性偿还压力，但是我国与西方国家的‘砸锅卖铁还钱不一样，为了防止‘一刀切的监管政策引发市场担忧情绪，带来新的系统性风险，我国主要采取‘软着陆的模式。”孙立坚如是说。

中央政府明确表示不买单，在地方债偿还方面，我国一般分为两种方式，一是债务置换，有能力进行偿还的项目，可以延长时间线，后续拿出具体方案，利用创新驱动市场，通过供给侧改革，待项目产生盈利后逐期偿还，这便是我们常讲的“以时间换空间”。

二是针对地方政府没有偿还能力的项目，直接没收地方政府管理权利，强制关停项目，或是中央政府引进新经济的主力军，在缓期偿还债务过程中，让市场选择投资方，落地的项目通过税收为国家财政做贡献。

此外，资产证券化作为一种表外融资方式，正在被更多的经济学者认可。资产证券化作为化解政府债务整体风险的有效途径，能够实施信用增级，驱动民间资金资本化，吸引外资，缓解银行巨额信贷资金沉淀现象，有利于提高政府融资效率。

重在党建

在当前宏观经济下行压力加大的背景下，化解地方债务更应注重监管强化与风险缓释的动态平衡，避免监管力度失当引发处置风险，需合理引导市场预期。

今年上半年，地方政府发行的债券全部为置换债券或再融资债券，近期多地开始新增债券，地方债发行频率明显加快。

6月22日，继辽宁省206.4亿元政府债券成功通过财政部上海证券交易所政府债券发行系统公开招标发行，今年上交所地方债累计发行规模已近4500亿元。

从地方债的发展来看，早已成为装载货物的巨轮，不得不继续前行。

袁海霞预测，未来地方债务风险化解仍将延续2014年发布的《国务院关于加強地方政府性债务管理的意见》（43号文），持续推进地方债务管理规范化、市场化改革。

“具体的实施依旧会采取‘开前门、堵后门的整体方向。所谓‘开前门，是持续完善地方政府发债机制，创新专项债券品种，提升地方政府债券发行额度，强化债券资金使用与绩效管理，加快地方债务置换进度，确保地方债务置换按期完成，充分发挥地方政府规范举债的促进作用，同时优化中央地方财政事权和支出责任划分，从源头缓解地方财权事权失衡问题。”袁海霞表示，在“堵后门”方面，对于地方政府违法违规举债行为会进一步细化明晰，明确各类举债“负面清单”，划清地方政府与企业的责任边界，加大高风险地区投融资约束力度，确保地方政府举债与偿还能力相匹配，坚守国家法律红线。

曲强讲述了一个有趣的现象，我国经济或债务周期与官员选任有着紧密联系。他研究发现，当我国经济进入扩张周期，综合类干部大有可为，他们从事经济建设、产业发展等具体工作；当经济出现收缩和风险隐现时，从中央下派的财政、金融类专业干部数量就会极大地增加，到任后主抓约束财政、金融纪律。从这一角度来看，“控制风险重点在党建”，这句话非常到位，也合乎我国国情。

从美国次贷危机到欧债危机，政府债务问题逐步成为全球经济领域最受关注的话题之一。我国地方债起步较晚，可以借鉴国外的相关模式。无论是从法制完善、提高准入门槛，还是重视信用评级上，地方债都有很长一段路要走。