非上市企业股权转让的定价问题研究

王 玮

一、股权转让概念及内涵

所谓股权转让即是指公司股东依法将自己的股东权益有偿转让给他人，使他人取得股权的民事法律行为。作为一种较为特殊的商品交易行为，股权转让同样遵循等价交换这一原则。股权让转的定价只有合理、公允才能够被交易双方都接受。目前，针对非上市企业的股权转让定价，在我国相关法律法规中并没有进行明确的规定，这无疑导致在非上市企业的股权转让交易活动中，股权转让的定价成为了一项不确定因素，那么对于非上市企业而言，选择怎样的定价方法，选择的定价方法是否合适就变得尤为重要。

二、非上市企业股权转让定价的影响因素

（一）市场行情因素。受市场经济条件下供求关系的影响，股权交易市场的整体行情与非上市企业股权转让价格的形成两者之间有着密不可分的联系。根据相关统计数据显示，如果非上市企业在进行股权转让交易的时候，正好有着较好的股权交易市场行情，那么受此影响更容易吸引更多买方参与到竞争中来，从而使得股权转让价格及成交率得到相应提高。而如果非上市企业在进行股权转让交易的时候，正好股权交易市场行情不好，那么自然就不容易吸引更多买方参与到竞争中来，从而对股权转让定价产生不利影响。总之，股权交易市场行情越好，那么非上市企业股权转让价格也会相应地水涨船高。

（二）盈利能力因素。企业存在的目的就是为了盈利，所以企业盈利能力的高低将直接影响其股权的内在价值，从而对股权转让价格产生重要的影响。一家非上市企业，如果有着较高的盈利能力，那么自然就可以产生更强的吸引力，从而使得更多的买方参与到股权交易竞争中来。从而在有效竞价这一前提下，使得股权转让价格变得更高。简而言之，股权转让价格与非上市企业的盈利能力成正相关。

（三）转让比例因素。通常情况下，股东在企业中所拥有的股权大小将直接决定其地位及所掌握权力的大小。如果转让的股权比例较小，那么购买方在企业中仅仅处于从属地位，可以获得定期的分红派息，但是无法参与企业的重大决策，对企业的经验管理并不能产生较大的影响。如果转让的股权比例达到控股程度，那么购买方在企业中将处于主导地位。所以非上市企业转让的股权比例越高，就更容易吸引到更多的购买方，从而通过充分竞价实现股权转让价格的提升。简而言之，股权转让价格与股权转让比例也成正相关。

（四）交易方式因素。非上市企业的股权转让交易方式主要有招投标、拍卖、谈判等方式，它们各自都有着其优点与缺点。招投标、拍卖等公开竞价交易方式优点是可以为买方提供相对公开、公平的竞争平台，这无疑有利于非上市企业股权价值被发现。但相应地这种交易方式往往手续费用高，而且操作难度大。谈判方式则相对简单易行得多，但是公开程度与透明度较低，很容易在交易过程中产生非法行为。交易方式的不同直接影响到参与股权转让交易的购买方数量，而参与竞争的投资者越多，则越有利于非上市企业股权转让价格实现保值甚至增值。

（五）议价能力因素。在非上市企业的股权转让交易过程中，交易双方的议价能力能够对股权转让价格的形成产生极大的影响。比如买方的议价能力较强，那么就可以尽可能把股权转让价格压低至趋向卖方底线价格；如果卖方的议价能力较强，那么就可以尽可能把股权转让价格提高至趋向买方能接受的最高价格。如果双方议价能力相差过大，则可能导致交易价格距离“公平”价格相去甚远。

三、非上市企业股权转让的定价方法分析

（一）资产法。资产法是对非上市企业股权价值予以静态评估的一种定价方法，资产负债表是其主要参考依据，客观可靠的数据来源是其优点。资产法的不足之处在于以下几个方面：首先，未能对非上市企业竞争地位、行业前景、未来收益能力等因素综合考虑；其次，侧重于评估非上市企业单项资产的价值，但是对资产整合后企业股权价值却一定程度上忽视了；最后，资产法仅能评估非上市企业资产负债表上所列的有形资产的价值，企业商誉、品牌等重要的无形资产价值无法体现出来。虽然资产法有着诸多不足，但是如果仅用于评估某一单项资产的价值，以及无法计算资产的未来收益与缺乏可靠的市场数据参考时，资产法就可以成为非上市企业企业股权转让的可行定价方法。

（二）收益法。收益法通过企业未来收益流入的折现值来确定企业股权价值。但实际操作中问题是：未来具有不确定性，如何合理估计未来收益、选择恰当贴现率以及预测收益期限，存在较大的主观性。另外，它还在一定程度上忽视了对目标企业战略价值的评估。收益法具有优越的理论基础，被认为是最科学的企业股权价值评估方法。我国证券市场发展尚不成熟，信息披露制度不完善，企业公开数据较少，缺乏市场法应用的条件，故收益法在我国目前非上市企业的股权价值评估中运用较广。

（三）市场法。市场法可以提供行业内、市场内针对某企业股权价值评估相关的全面信息，从而弥补了资产法仅注重评估单向资产的缺点，同时也弥补了收益法过于依赖未来收益和贴现率等参数。市场法由于简单易懂，所以很容易赢得企业股东们的支持。对于非上市公司一般采用交易案例比较法，但是相似的交易案例比较难找。市场法定价第一步是分析非上市企业的类型、注册时间、注册地、业务结构、主要风险、经营模式等；第二步是结合分析对象的情况来确定可对比对象；第三步是分析非上市企业的财务状况，评价其经营能力、成长能力、创新能力、风控能力等；第四步是通过对合理的调整系数的设置修正可比企业的价值，通过相应的计算得出被定价企业的资产价值；第五步，综合考虑资产溢价、流动性折扣的影响，从而确定最终的股权转让价格。

四、结语

总而言之，在非上市企业的股权转让交易中，如果股权价值被高估，则可能使得交易失败；如果股权价值被低估，则又会导致卖方股东的利益受到损害，尤其是涉及国有股权时应更加谨慎。所以对于非上市企业而言，如何选择有利于实现合理定价的定价方法尤为重要。文章先介绍了股权转让概念及内涵，分析了非上市企业股权转让定价的影响因素，最后针对资产法、收益法、市场法三种股权转让定价方法进行了对比分析，希望能借此给予相关人员一定参考借鉴，帮助非上市企业在股权转让交易活动中结合自身实际情况以内外影响因素，选择到合适的定价方法。