财富管理行业的繁荣与危机

王锦海

提起财富管理，现在可谓无人不知无人不晓，财富管理行业在过去十余年，特别是2012年之后迅猛发展，财富管理这个词已经深入了城市乡村，财富管理机构也如雨后春笋般成长，除传统的银行、基金、证券、信托公司外，还有众多财富管理公司、第三方销售公司、互联网平台、私募基金等。

财富管理在中国是繁荣与危机同在，不重视危机就会对整个市场形成系统性的风险。

金融机构的非标影子银行及其通道业务，以及互联网金融和私募市场发展也非常迅猛。通过金融机构销售渠道、互联网和代销机构渠道销售的产品、集资项目也数不胜数，“你不理财，财不理你”这句名言更是广为流传——这说明中国人民富裕起来了，理财的需求旺盛，财富管理市场越来越繁荣。

但同时我们也看到行业鱼龙混杂，众多从业人员缺乏足够经验，对产品缺乏正确认知、对法规一知半解，更多是销售导向、利益导向，私募产品、股权项目融资和非标债券融资等如传销一般在朋友圈、微信群广为传播，措辞诱人、宣传的预期收益可观，而且号称保本保收益的项目很多。

加上这几年财富管理业务已经不仅仅是金融机构的事，其与创业、创新结合，借助互联网工具、社交工具等手段急速传播，通过复杂的产品设计、通道嵌套、投资顾问等模式突破了各种监管规定，甚至于有些领域长达数年处于监管真空地带，出现了无数××贷、××宝产品，风险积聚，危机四伏。甚至出现了2014年成立的互联网小贷公司，三年内通过现金贷、高利贷实现大额盈利并上市的造富神话;更出现了e租宝、钱宝这样的“庞氏骗局”维持不下去轰然倒塌的悲剧。

财富管理在中国是繁荣与危机同在，不重视危机就会对整个市场形成系统性的风险，目前浮出水面的各类事件也可能只是冰山一角，整个行业机制存在严重的劣币挤占良币现象，在利益驱动下，一些机构存在虚假销售和过度宣传行为，加上众多投资人、委托人缺乏判断能力和专业知识，浑然不知风险所在。作为监管机构，现阶段监管加强是必然选择，规模巨大、模式复杂的财富管理市场非常考验监管机构的能力、精力，以及监管尺度的把握能力。

提高资产端质量 杜绝非金融机构非法创设产品

财富管理行业的繁荣与经济加杠杆和土地财政、地产繁荣紧密联系在一起，因此应该降低资产端的过度扩张、提高资产端质量，杜绝非金融机构非法创设产品，金融机构要根据金融机构的风险管理和操作流程规范创设产品，严格禁止金融机构出租通道、违规聘任财务顾问、投资顾问，特别是变相出租通道给不具备风险承受能力和风险化解能力的非金融机构。

统计数据显示，从2013年到2017年，银行理财从10万亿元扩张到30万亿元;信托规模从10.9万亿元到近30万亿元，券商资管从5万亿元扩张到16.9万亿元，这些规模中，其他机构资管产品的规模一大部分是靠银行和银行理财资金撑起来的，2017年末简单加总近百万亿元的资产管理规模中，相互嵌套虚增规模至少占据30%或更多。

而投资去向一大部分是绕开监管政策，投向了地方政府债务或地产相关项目，这一方面是由于地方政府和平台公司对资金利率不敏感，对完成GDP和促进当地投资敏感;另一方面是由于地产公司存在相对高利润的机遇，在过去十余年，地产公司一直是高利率资金的使用者，高杠杆也是很多地产公司弯道超车的法宝。

整体而言，这两大领域的高杠杆和巨额融资也造就了财富管理市场的繁荣，中国的财富管理市场的很大一部分就是和这两大领域紧密连接在一起的，如果说影子銀行支持了实体经济，应该主要不是支持制造业，而是支持了地产公司和政府平台。

上面统计的财富管理市场规模还不够完全，没有包括互联网金融公司、小贷公司规模，以及泛亚、钱宝、e租宝这类非金融公司的规模，这些资金也不会进入实体经济，基本流向了地产、政府平台，或者依靠高利贷、现金贷，用高利率覆盖相对高的坏账率，这一类资产没有相对可靠的统计数据，也无人能说得清规模。

杜绝“伪创新” 避免劣币驱逐良币

近几年财富管理行业“伪创新”层出不穷，特别是2012年之后，很多“创新”是监管套利、不断加杠杆和利用监管空白地带开展业务：很多创新既不是投资策略的创新，也不是交易品种的创新，更不是机制创新，而是在监管制度、交易制度限制下的制度套利创新、杠杆结构创新，以及投资门槛创新、利用网络和线下第三方实现销售手段和宣传手段的创新，风险不断积聚，如果在经济下行期，这可能会导致金融业系统性风险，这点应该值得监管机构和全行业高度警惕。

笔者曾参加一个活动，主持人问到哪些创新是中国金融的重大创新？我认为股票发行和股票交易所的设立、银行理财产品的推出是两项重大创新：股票发行和股票交易所设立毫无疑问是中国金融市场的重大创举，而十余年前诞生的银行理财产品从实践看也是金融业最大的创新之一，发展到今天应该说有利有弊。理财产品促进了商业银行利率实际上的部分市场化，继续提升了银行的杠杆率和经营业绩，某种程度上，也更好地支持了经济发展而不完全受制于银行资本充足率，在经济周期中起到了信贷扩张的作用，客户也分享了部分收益，迎合了这几年地方政府、企业、居民加杠杆的实际需求，但行至今日，数十万亿元的理财产品规模，确实是一个巨大的体量，而且存在较严重的期限错配和刚性兑付压力，任何一个方面的副作用或者风险都无法忽视，确实到了需要进行修正的时候。

与此同时，财富管理行业并不会被互联网颠覆，互联网应该是工具和手段，过去数年，部分打着互联网金融名义的公司，有可能是仅仅注册了一个科技公司、平台公司，或者拿到了一个小额贷款牌照或者第三方销售牌照，就经常超范围开展业务，甚至按照“法无禁止即可行”的状态运作，突破了很多金融监管的法规规定。由于其法人主体不属于金融机构，不在金融监管机构的监管范围内，已经事实造成一个行业不公平竞争的市场，扰乱了金融市场环境，误导了市场投资人，某种程度上导致了财富管理领域劣币驱逐良币，在经济利益上甚至出现违法者获利、守法者吃亏，胆大者巨富的状态，这样的“榜样”也导致非法金融活动和违反法规事件屡禁不止。

金融的基本原理，到现在没有重大改变，互联网、大数据应该使用计算机提升效率、改善工作，这点应该是毫无疑问的。金融机构应该主动使用互联网技术和手段更好地为客户服务，但不是利用互联网来突破金融的实质。

近几年笔者接触了一些互联网金融公司，一个体会是虽然大部分涉足互联网金融创业的人是很有创意和想法的，但与金融机构从业人员的差距主要是处于不同监管条件下创新与法规之间的冲突和平衡问题。

常见的案例：金融机构销售私募产品至少100万起，而且要证明属于合格投资人，并且在早期销售这类产品需要投资者当面和发行机构见面签约，同样的产品被搬到网上往往则被拆成5000元或者1万元一份来卖，而且有的宣传表述也较为夸张，一些持牌金融机构在严格监管下绝不允许公开宣传的产品，在监管外的体系或被监管力度小的机构则可能在朋友圈、APP、微信群、网络上公开推送、公开宣传，对非标产品甚至宣传保本保收益、承诺回购等等，这些产品宣传和销售的合规性是非常难以控制的。

此外，最近火热的校园贷、现金贷，在传统的金融机构以及从业人员看来，学生的助学贷款可以理解，也应该得到支持，但学生借钱买最新款苹果手机、买QQ币玩“王者荣耀”也需要金融支持吗？这其实不是金融机构没有看到这一领域的商机，只是处于严监管之下，有可为有不可为。而一旦跳出金融监管范围，就如孙悟空回到花果山，反而可以不受约束，大展手脚，进而财源滚滚，这种监管内和监管外的巨大差异，也是财富管理市场混乱的一个非常重要的原因，造成劣币驱逐良币。

“资管新规”是一个时代的转折点

对于最新发布的“资管新规”要点赞，这是一个时代的转折点。整个行业要提高产品透明度，尽可能产品简单化，推动更多的金融产品采取净值化估值，如果市场更多产品能够净值化估值，也将促进标准化债权和股权市场的进一步发展，使得不同资管机构处于更加接近的公平竞争环境，投资人也能够逐渐培养“投资有风险，风险要自负”的观念，建议所有非净值化估值产品应该跟产品发行主体资本金更紧密挂钩，更严格监管，进一步规范市场，建立一套让金融机构自律者得益的机制。

从公募基金看，尽管这几年年均股票基金的平均回报并不低，但其规模增量有限，类比货币基金、非标债权融资、万能险等增速较慢。非标产品能够高速增长的原因其实是潜藏着保本、保较高固定收益的承诺，这块市场的投资人规模巨大，虽然“资管新规”已经出台，但想要完全改变市场现状并不容易。净值化产品在宣传、销售方面和银行发行的理财产品竞争缺乏优势和政策支持，产品本身的波动性对投资人的要求更高，发展净值化产品是需要构建一个大环境的，从政策上支持更多产品提高透明度，尽可能净值化，是监管机构需要持续推进的工作，任重而道远。

对此，笔者认为应该管理好资金募集端，加强投资者适当性管理。持有金融牌照的机构，特别是具有资金归集能力和销售渠道能力的金融机构有管好资金这个“水源地”的责任，金融行业同业也需要“守土有责”。违规销售是个非常大的问题，挑战监管机构的能力、精力。网络销售、短信电话、朋友圈推荐、陌生人推荐，让投资者适当性形同虚设，甚至于一些互联网电子商务公司利用其掌握的投资者消费数据，向不确定投资人推送理财产品广告。投资顾问角色也让非金融牌照机构披着金融机构产品的外衣闪亮登场，乱象丛生。

笔者曾见到某位先生在深圳注册了六七家名称带有深圳××基金管理有限公司的公司，而且有的名字和著名的公募基金公司名字很类似，对一个缺乏专业性的投资人而言，这些名字足够具备诱导性;笔者也在某朋友圈看到过自称理财经理代理某互联网商业公司的股权融资，宣称融资方承诺2018年上市，上市不成大股东承诺按照12%年化回报回购股份;某著名电子商务公司给笔者发来短信，“根据您的资产状况为您推荐业绩比较基准7.6%的六个月短期理财，××三重风控地产融资项目”，笔者在这个网站最大的单笔消费也就2万元，他们如何认定我属于合格投资人呢？近两年也有一些非金融机构在二级市场坐庄炒作股票，除了自有资金外，经常躲在幕后成为一些金融机构产品的投资顾问，这个问题非常普遍，金融机构产品通道被长期出租。此外，部分理财产品通过通道最后进入私募基金，理财产品背后的投资人是不是合格投资人？是否需要穿透管理？是否符合适当性原则？这些工作都应该由前端负责资金归集和资金委托的机构负有一定业务监管责任。

财富管理行业“回归本源”，需要目标明确，执行坚决，改良制度，奖优罚劣，这个過程可能是痛苦的，也会触动已经形成的利益链条，但从长远来看，建立一个健康、有序、公平竞争的财富管理市场是中国投资者的福祉。

（作者为华菁证券副总经理，编辑：王东）