医药股未到入场好时机

刘增禄

编者按

通常情况下，大家对经济比较悲观时，会拿医药做为防守资产持有，收益也相对会高一些，但在目前情况下，投资者把这些防守型的资产都炒成了风险型资产，在估值高企下，基本上就没有什么安全边际了。从安全投资角度考虑，医药股短期并不具备风险收益好的进场时机，越是热的时候反而越需要冷静。

“2700点附近是一个底部区域，优质股票再补跌一轮就差不多了。” 深圳新思哲投资管理有限公司基金经理罗洁认为，中美贸易战、金融去杠杆、质押盘爆仓等利空因素虽然对市场影响颇大，但就大盘整体估值而言，进一步向下的空间较小。

新思哲是一家广泛投资于港股和美股的阳光私募，“复利-滚雪球-逆向思维-市场反射”是其投资的核心。在持续调整的熊市中，特别是在上证综指跌破3000点以来，新思哲非但没有减仓避险，反而选择“满仓穿越”。罗洁认为，“很多时候，投资是一场理解并利用人性的修行”。

投资是一场理解并利用人性的修行

《红周刊》：作为一家对冲基金，在这一轮下跌中，您们是如何操作的？

罗洁：这个说起来有点复杂，如果国内衍生品多的话，其实我们是可以做的，但目前国内的衍生品并不丰富，基本对冲只能做股指期货。3000点下跌以来，我们一直是纯多头，选择了“满仓穿越”，并没有做指数空头。原因是，A股上一次从2638点低点止跌反转主要是得益于国家队的入场，这一次国家队目前还没有入场。如果未来国家队入场，做空就是错的；如果国家队不入场，做空就是对的。因无法判断国家是否会救市，这种背景下，做空很难，成本也会很大，所以我们仅仅在资产上做了对冲，没有做指数的空头，比如浙江美大和老板电器之间的对冲，医药消费和宏观周期的对冲等。

《红周刊》：为什么在市场持续调整下，您还选择“满仓穿越”？

罗洁：对于这次“满仓”，我们是经过仔细分析决定的。我们认为大盘进一步向下空间已经不大的，如果我们判断的2700点附近就是底部区域是正确的话，3000点到2700点也就是10%左右的回調，向下10%如果能换取向上几倍的收益，我们会觉得这10%只是小事情而非什么大事情。在投资过程中，很多时候，我觉得投资其实是一场理解并利用人性的修行。

《红周刊》：在目前市况下，有什么样的资产被您们看好？

罗洁：海外我们主要看好互联网类公司，而国内近期则看好偏周期类行业多一些。周期类资产业绩持续超预期，但市场一直担心中国的经济问题，所以很多周期类公司的估值经过调整后已经非常低，比如银行、保险就下跌得很猛。当然，我们也持有一些消费类公司，特别是一些护城河很深的优质龙头公司。

《红周刊》：具体谈一谈？

罗洁：首先就互联网公司而言，其主要是赚眼睛的钱，而眼睛的钱往往是最容易赚的。比如你玩腾讯的游戏，腾讯公司本身需要支付的成本并不高，除了服务器和人工维护成本，其余都是较低的虚拟成本。再比如你登陆Facebook，看看广告就付钱了，这也是赚取眼睛的钱。这种公司资产非常轻，基本不需要固定资产，也不需要建厂，这种企业是我们目前非常重视的，包括陌陌、YY等公司。

其次就医药领域来看，优秀医药公司的积淀是很深的，通常都拥有自己独特的固若金汤的专利护城河，别的公司如果想后发制人是很难的。目前来看，医药公司的行业特征正在逐渐改善，以前医药行业一直是劣币驱逐良币，但随着一致性评价的推出，这种情况将会逐渐好转，以往一些生产质量不过关的低价药品凭借价格和高价优质药品竞争也会获得很大规模的市场认可，在一致性评价推出后，这一类公司和药品会被市场逐渐摒弃。随着泡沫的挤出，质量高的、研发投入大的医药公司前景会变得更好。

此外，我们也非常看好未来的教育发展。我们认为教育是刚需，目前整个行业是供不应求的。目前我国的教育业供给端缺乏，优秀的大学严重紧缺，高等教育每年都在涨价。和欧美等发达国家相比，我国的大学普及率偏低，所以未来还有很高的提升空间。可以看到，目前教育类的上市企业业绩都非常好，毛利率、净利率都在不断的抬升过程中，虽然这种资产的扩张性比较差，招生前要建设教学楼、实验室、操场等固定资产，资产比较重，但本身的盈利前景是非常好的。

医药股暂不具备好的入场时机

《红周刊》：您所谈到的医药股在今年6月份出现了持续调整，这是什么原因所致？

罗洁：估值太高了。今年上半年时，很多医药股都有不错的市场表现，但这是以恒瑞医药为代表的龙头公司的集体狂欢，属于医药结构性行情表现。我个人判断，这些医药龙头股的行情已基本进入狂欢结束的时候了，未来会用时间换空间，也可以是下跌后再上涨。届于此，我觉得在未来2～3年时间里，医药股很难再有今年上半年那样好赚钱的机会了。

《红周刊》：为什么两三年内很难有好的赚钱机会？

罗洁：通常情况下，大家对经济比较悲观时，会拿医药做为防守资产持有，收益也相对会高一些，但在目前情况下，投资者把这些防守型的资产都炒成了风险型资产，在估值高企下，基本上就没有什么安全边际了。举个例子，在上半年炒作下，恒瑞医药静态估值达到了90倍、中国生物制药静态估值50倍、石药集团静态估值50倍，在以前，恒瑞医药估值只在30～50倍之间，中国生物制药在15～25倍之间，石药集团也在20倍左右波动。很显然，目前这些医药龙头如此高的估值，其投资的安全边际是很弱的，而正是从安全角度出发，我们也选择暂时撤离了，只有当这些龙头公司估值得到很好的修复，回到合理的估值空间后，才会考虑重新进入。

《红周刊》：能否进一步谈谈？

罗洁：你可以看到，医药行业目前的一切利好都得到了反映，但却没有任何负面消息被市场体现。比如现在有很多地方根本不执行一致性评价，一些过了一次性评价的药品还需要跟没有过一次性评价的药品价格竞争，这种不正当的竞争现象在市场中却没有得到体现。另外，现在医保药价要降，市场也没有反应。当一个市场只看到行业的利好而看不到行业的风险，那肯定是最疯狂的时候，此时就需要对人性的把握了。以前医药股的估值中枢是30倍，现在是80倍，1/80的回报率是很疯狂的。正是从安全投资角度考虑，我们认为医药股短期并不具备风险收益好的进场时机，越是热的时候反而越需要冷静。

人物介绍：

罗洁：毕业于西南财经大学金融学专业，获金融学硕士学位。曾在深圳恒德投资担任研究负责人，并于2017年合伙成立上海理凡投资管理有限公司，当年取得年化50%+的年化收益，代表产品弘甲鲲鹏1号。在7年个人投资生涯中年复合收益超过30%。目前担任深圳新思哲基金经理，管理新思哲价值进化一期。