骑着“永久”自行车卖面膜，中路股份56亿并购肥了谁？

王宗耀

提起自行车，不得不说“永久”牌，因为“永久”这个“老字号”自行车品牌承载着很多人的回忆。作为上世纪八十年代家庭“三大件”之一的自行车，“永久”牌可谓是深入人心。然而，在30年后的今天，“永久”的光辉似乎已经成为历史，曾经生产“永久”自行车的中路股份虽然成为当前热门的“共享单车”供应商之一，但其经营情况却正在走下坡路，业绩开始依靠非经常性损益来支撑。

根据中路股份披露的2017年三季报及2016年年报（修正稿）来看，2014年到2016年，该公司营业收入基本是在原地踏步，而2017年前3季度的收入也比2016年同期下降3.78%。从该公司的归属净利润来看，虽然总体表现出增长趋势，但如扣除非经常性损益的影响，则净利润已经连续数年为负了，可见若非非经常性损益的援手，公司恐怕早已披星戴帽了。从数据来看，该公司仅2016年计入当期的政府补助就高达1.44亿元，使得其当年归属上市公司股东的净利润超过了9000万元（见表1），为近几年最高水平。依靠非经常性损益而活，对于一家老牌上市公司来说，这种滋味应该也不舒服。

重要信息披露残缺不全

或许是因经营状况的不断恶化，让中路股份有了寻求新的业绩增长点的决心。2018年1月份，中路股份发布并购预案，拟以发行股份和支付现金相结合的方式购买黄晓东、张目、陈荣、上海携励合计持有的上海悦目100%股权，交易金额暂定为56亿元。通过本次交易，上市公司主营业务将转变为自行车以及保龄球设备等康体产品的生产与销售等原有业务与护肤品生产、销售业务共同发展的双主业发展模式。也就是说，中路股份以后可以骑着“永久”自行车卖面膜了。

企业为改善业绩进行并购是好事，但此次中路股份拟花费巨额资金跨行业并购一家护肤品公司，定价之高让人吃惊不小。

并购预案披露，截至预估基准日2017年10月31日，上海悦目的账面净资产仅为3.56亿元，而中路股份按照收益法，对于该公司100%股权给出的预估价值则高达56.39亿元，较其净资产账面值增值了52.82亿元，增值率高达1482.09%。

被并購标的上海悦目有如此高的预估价和增值率，其到底是一家怎样的公司，竟然能让中路股份不惜巨资倾力而为呢？对于这个问题，如果单从并购预案来看，着实是令人一头雾水。因为在中路股份披露的并购预案中，诸多重要的财务信息皆未披露，比如标的公司的原材料采购情况、采购大客户数据、销售收入构成、销售大客户、成本构成等诸多重要信息皆被隐

去不予披露，而如此的做法，对于投资者来说，又有何用呢？

更有意思的是，中路股份的实际控制人陈荣在东沣B任职期间，就曾因东沣B涉嫌信息披露违规事项，于2015年5月26日被中国证监会予以通报批评并罚款15万元。此外，中路股份的现任独立董事黎地在担任湖北仰帆控股股份有限公司（证券简称“仰帆控股”）独立董事期间，也曾因仰帆控股涉嫌信息披露违规，于2016年12月21日收到中国证监会《行政处罚事先告知书》，中国证监会拟给予其警告并罚款10万元行政处罚。而本次发布的并购预案仍然对诸多关键信息不予披露，这多少有些“屡教不改”的意味。而仅从已披露的上海悦目数据来看，中路股份给出的56亿估价似乎有点“人傻钱多”的味道。

产品问题引发的风险

从注册信息来看，上海悦目成立于2009年，其前身为广州悦目化妆品有限公司，2011年9月公司迁址至上海，并更名为“上海悦目化妆品有限公司”。上海悦目主要从事护肤品的研发、生产和销售，产品以面膜为主，还包括水乳霜膏类护肤品和彩妆产品，旗下拥有“膜法世家”、“沁香百萃”、“爱唯施”等多个品牌。产品采用自主生产和委托加工相结合的方式，而销售则通过线上和线下两种渠道对外销售，以线上销售为主。线上销售主要通过唯品会、天猫、淘宝、京东、聚美优品等电商平台；线下销售主要通过直营店和经销商进行销售。

《红周刊》记者还发现，上海悦目在经营中屡屡被处罚、诉讼频发，既有因产品质量不合格引起的，也有虚假宣传等原因所造成的。

依据国家企业信用信息系统显示，上海悦目于2015年3月25日被上海市浦东新区市场监督管理局下发了处罚决定书，原因是上海悦目于2014年9月1日起，在天猫美妆（www.mell.tmall.com）网站宣传销售“膜法世家绿豆清肌去痘急救套装”，并发布“抑制细菌再生”、“拔除毒素”、“抚平脓包、褪去红肿，镇静消炎”、“最新科技成果证明：绿豆中富含的‘绿豆多肽具有清热、解毒、消炎、抗菌、舒缓、修复、保湿等多效护肤功能：绿豆多肽具有强效抗炎活性，帮助减少发红和疼痛感，且能抑制紫外线引起的细胞伤害；绿豆多肽可快速促进肌肤纤维原细胞合成和胶原蛋白合成，帮助修复肌肤损伤；具有抗过敏作用，可辅助治疗荨麻疹等过敏反应，对葡萄球菌、座疮杆菌有良好的抑制作用。即时保湿效果，促进肌肤屏障修复达50%”等宣传用语，却无法提供上述宣传用语中关于“膜法世家绿豆清肌去痘急救套装”功效的相关依据或出处，违反了《上海市反不正当例竞争条例》第十四条：“经营者不得利用广告或者其他方法，对商品的价格、质量、性能、制作成分、用途、生产者、有效期限、产地、售后服务以及对推销商品、提供服务附带赠送礼品的品种和数量作引人误解的虚假宣传”，因而被上海市浦东新区市场监督管理局罚款1.8万元。对于此次处罚，并购草案中并无相关内容披露。

此外，收购预案还披露，上海悦目的子公司广东悦肌也于2017年12月20日收到广州市食品药品监督管理局《行政处罚事先告知书》（（穗）食药监妆告[2017]29-2号），因广东悦肌于2016年7月购进不符合国家化妆品卫生标准的化妆品绿豆泥浆面膜（鲜萃升级版）并随后销售的行为，涉嫌违反《化妆品卫生监督条例》第二十七条的规定。经综合裁量，拟对广东悦肌没收违法所得394406.69元，罚款1577626.76元。

对此，中路股份在并购预案中表示，广东悦肌已经向广州食药监进行了陈述与申辩，说明了应予以减轻或免予处罚的事实和理由，但是相关案件正在按有关程序办理，目前尚未收到行政处罚决定书。

此外，并购预案还披露，上海悦目自主生产的产品一直是由其全资子公司悦目生物来完成的，但悦目生物厂房所在地块上建设的厂房整体未办理建筑规划报建手续，以至于其子公司悦目生物的生产线建设项目也一直未进行环境影响评价申报程序，虽然上海悦目已将悦目生物100%产权及相关厂房、设备转让给独立第三方朱嘉诺、陈丹玲夫妇。但是之前的没有环评申报就生产，也可能面临被环保部门追加环保处罚的风险。此外，该公司一直是作为其自主生产产品的基地所在，而在该公司被出售后，在其环评程序申报完成前，均无法为其生产产品，那么该公司如何保证其所产护肤品质量稳定与数量持续的供给也将成为一个需要关注的问题。一旦产品出了问题或者供给不上，都将对其未来业绩造成不良影响。

因虚假广告和产品质量问题的存在，公司不但被监管机构处罚，而且也引发了不少的诉讼案件。

《红周刊》记者在中国裁判文书网搜索栏输入“上海悦目化妆品”搜索，显示有13条搜索结果与上海悦目有关。其中，就有被法院认为上海悦目存在欺诈的王海蒙诉上海悦目案。

根据河南省镇平县人民法院民事判决书显示，上海悦目生产的“膜法世家樱桃补水蚕丝面膜贴20片深透补水保湿嫩肤套装护肤化妆品”和“膜法世家绿豆蚕丝面膜贴5片清肌祛痘补水白皙保湿控油护肤品”，其在网页上宣传其产品为天然细密轻薄蚕丝面膜，产品包装上显示“轻薄透气、仿如第二层肌肤的隐形蚕丝质地”，而消费者王海蒙在天猫网络购物平台的膜法世家官方旗舰店购买此两款产品并使用后，认为其商品质量与描述不符，侵害了自己的利益，便起诉了上海悦目。

经河南省镇平县人民法院审理，法院认为王海蒙过网络向上海悦目购物并支付货款后，双方形成了网络购物合同关系。《中华人民共和国合同法》第五十四条第二款规定：“一方以欺诈、胁迫的手段或者乘人之危，使对方违背真实意思的情况下订立的合同，受损害方有权请求人民法院或者仲裁机构变更或者撤销”。被告所销售的产品宣传为天然蚕丝质地的面膜，但面膜膜布实际为100%再生纤维素纤维，不含蚕丝成分，从被告提供的检测报告也可看出天丝面膜布的成份为纤维素，且被告承认面膜布材质是纤维，不含蚕丝，因此其宣传行为构成欺诈。

此后虽然上海悦目进行了上诉，但经河南省南阳市中级人民法院审理后，驳回上诉维持原判。

此外还有张敏、江林、冯留放，朱杰、胡华超等起诉上海悦目的案件，虽然案件最終结果并不相同，但所涉案件却大多与上海悦目产品质量或宣传有关系。

高溢价背后的原因

不披露详细的财务数据，公司产品虚假宣传、质量问题时有发生，引发的诉讼时有发生，这样的一家公司，中路股份为何会给出56亿元的高溢价呢？《红周刊》记者从并购预案中披露的上海悦目的股权控制关系图和上市公司股权控制关系图中似乎找到了其中的原因。

从上海悦目股权控制关系图来看，上海悦目的控股股东也即实际控制人为黄晓东和张目夫妻二人，他们不但直接持有上海悦目65%的股权，而且通过控股上海携励投资中心间接持有上海悦目10%的股权，也即间接和直接合计持有上海悦目75%的股权。另外25%的股权由陈荣持有，而陈荣又是上海悦目的董事。

从上市公司中路股份的股权控制图来看，中路集团持有上市公司40.92%的股份，为上市公司控股股东。陈荣直接持有中路集团50%股份，其子陈闪、陈通分别持有中路集团25%的股份。并购预案显示，陈荣不但在90家公司中任职，而且还是中路股份的实际控制人，中路股份的董事长则由其儿子陈闪担任。

这样一看，这个陈荣即是上市公司的实际控制人，同时也是此次并购标的上海悦目的大股东。本次交易完成后，黄晓东、张目、上海携励作为一致行动人，将合计持有中路股份超过5%的股份，为上市公司关联方。因此并购双方关系莫逆，利益交织，可谓是“你中有我，我中有你”。也正因并购双方中路股份和上海悦目有了这层密切的关联关系，预案中，中路股份给账面净资产仅为3.56亿元的上海悦目开出56亿元的高溢价似乎也就不难理解了，毕竟，上市公司开出的价格越高，陈荣作为大股东从中直接获益也就越多。

根据并购预案披露的本次交易完成前后上市公司股份结构情况来看，在本次并购之前，陈荣直接持有上市公司股份数量为34万股，而重组后其持有的上市公司的股份数量达6944万股。在2013年陈荣入股上海悦目时，其是以2500万元的价格拿到了该公司25%的股权，如今通过上市公司的高溢价并购，其将直接获益达13.75亿元，可谓是获益颇丰。

然而，上市公司控股股东可以通过高溢价并购其持股关联公司的方式而获益，但对于其他中小股东和股民来说则是风险高悬，如果标的公司一旦不能如期完成业绩，商誉出现大幅减值，则将直接导致上市公司业绩下滑，在资产贬值的同时股价大跌。

业绩承诺可实现性令人担忧

在并购预案中，中路股份只披露了被收购标的的简要利润表，并未披露其详细的财务报表，从被收购标的简要利润表来看，近几年上海悦目的业绩增长情况着实不错，每年都有不错的增长，但问题却在于既然标的公司业绩表现良好，可为什么在预案中不披露详细的财务数据呢？这是个非常矛盾的现象。

相较其经营数据的不透明，该公司披露的业绩承诺也是个问题。根据《利润承诺及补偿协议》，黄晓东、张目、陈荣以及上海携励承诺上海悦目的业绩2018年、2019年以及2020年经具有相关证券业务资格的审计机构审计的合并报表口径下扣除非经常性损益后的归属于母公司股东的净利润分别不低于40000万元、48800万元与59536万元。

虽然上海悦目2017年1～10月的业绩表现相较2016年出现跨越式增长，但其想要在2018年实现4亿元的扣非归属净利润显然也不是件容易的事情，在并购预案中，对于如何保障业绩承诺的实现，被并购标的并无合理的说明，如此不由让人为其巨额业绩承诺的可实现性感到担忧。

可疑的“高新技术企业”资格

从上海悦目的业绩简表来看，该公司2016年实现利润总额10294.56万元，净利润为7121.25万元，即该公司2016年所得税金额为3100多万元，所得税占利润总额的比例在30%左右。而2017年1～10月，其利润总额为25941.66万元，净利润却高达22082.35万元，即该期的所得税金额不足3860万元，所得税占利润总额的比例尚不足15%。前后两年，公司所得税缴纳比例差距明显，这是怎么回事呢？

记者从“天眼查”获得信息来看，上海悦目于2016年11月24日取得了高新技术企业的资质，证书编号为GR201631001067，而高新技术企业是按15%的所得税率征收的，似乎从这点来看，该公司的净利润总额的比例并不存在问题。

然而问题却在于，依据并购草案披露内容来看，截至2017年10月31日，上海悦目的员工数为719人，其中研发人员仅为11人，占员工总数的比例仅为1.53%，而依据高新技术企业的认定条件，企业从事研发和相关技术创新活动的科技人员占企业当年职工总数的比例不低于10%，如此硬性条件下，上海悦目是根本达不到高新技术企业的认定条件的，那么该公司2016年11月24日所获得高新技术企业资质又是如何获得的呢？而如果没有这一资质，该公司2017年1～10月15%左右的所得税率又是怎么回事呢？