A股“后散户”时代的大机会

赵康杰

“英雄莫问出处。”在阳光私募行业不断扩容的今天，越来越多优秀的资产管理人在市场中不断涌现。其中，既有公募基金经理和券商研究员等“学院派”代表，又有从媒体和实业中“半路出家”投身于私募江湖的草莽英雄。神农投资总经理陈宇无疑就属于后者。2017年，神农投资旗下产品累计收益达到40.16%，代表产品“神农1期”2010年7月至今累计收益率196.82%，年化收益率15.61%。

自2001年进入二级市场以来，陈宇历任招商地产董事会秘书、白云山董事，是一个彻头徹尾的“实业派”。2009年，在辞去了重阳投资董事副总经理一职之后，陈宇北上创办神农投资，这才完成了由上市公司高管向职业投资人“华丽转身”的最后一步。

在陈宇看来，正是过去多年产业投资经验造就了他在二级市场中不一样的投资视角和偏好，即投资必须投未来，用“极品投资”的眼光和“自上而下”的选股角度挖掘那些正处于行业高速发展前期，价位合理的好公司。陈宇向《红周刊》记者指出，A股市场的投资风格目前正面临着历史性的大变局，未来5年将是“去散户化”的过程。而对于未来的投资机会，陈宇认为，医药、科技、消费将是3条投资主线。“这3条赛道基本上涵盖了未来A股市场主流成长股的投资机会。”

投资就是投未来

《红周刊》：2017年，神农投资旗下产品在“一九分化”的结构性行情中收获颇丰，全年累计收益率达到40.16%。在如此剧烈分化的市场行情中，您是如何成功锁定收益的？

陈宇：2017年，A股市场股价累计跌幅超过30%的股票有1007只，而扣除次新股之后，真正上涨的个股却仅有699只。在这样一个剧烈分化的环境中，整个市场基本围绕着“确定性的资产重估”和“确定性的企业成长”这两条主线展开。去年上半年，以白酒为代表的传统板块异军突起，这些个股估值较低，在“资产重估”的投资主线带动下表现惊艳；而到了下半年，不少基本面优秀且兼具高成长性的股票就具有比较不错的收益了。我们奉行“极品投资”理念，偏向于挖掘高成长性的股票，因此，我们主要是赚了下半年“企业成长”的钱。

《红周刊》：您刚才提到，神农投资主要奉行的投资理念是“极品投资”。那么，如何理解“极品投资”？

陈宇：十里挑一算“上品”，百里挑一算“极品”。“极品投资”一定是投资未来新兴产业中具有高成长性的好公司，而且我们更偏向投资于一家企业生命周期的前半段。现在我们所说的“漂亮50”中的大部分股票在过去10年可以定义为“极品公司”，但这些企业现在基本上已经进入到成熟期，盈利能力较为稳定，并不符合我们的投资理念。我们更希望投资于那些未来5年能够实现快速成长的行业和企业。

陈宇：一般而言，处于高成长期的企业是很难用固定、单一的财务指标或估值指标辅之以判断的。因此，我们选股的核心首先就是判断这家企业的主营业务是否处在未来5年至10年高速发展的风口，所在行业能否支撑起“千亿级”甚至“万亿级”的市场空间。

《红周刊》：很多价值投资者都奉行“自下而上”的投资策略甄选个股，为什么您对行业如此看重？

陈宇：未来的资本市场一定是年轻人的天下。如果按照公司管理团队平均年龄40岁计算，2020年以后上市的企业中必定会涌现出大量的“80后”企业家。“80后”“90后”和“60后”“70后”是行事风格完全不同的年龄段。我们可以看到，现在大部分投资白酒、看好白酒的投资人都是“60后”和“70后”。因为，白酒伴随着他们一代人的成长，他们对于白酒行业有着莫名的感情。但是10年之后，选择更加多元、思想更加包容的“80后”和“90后”能否继续对白酒情有独钟？这是非常不确定的。因此可以预见，下一个10年，当“80后”企业家、“80后”投资人、“80后”消费者逐渐成为市场中的主力，站上风口的一定是那些“80后”看得懂、信得过、敢于押下重注的行业。

而且很多人都知道，进入资产管理行业之前，我在招商地产做了6年的董事会秘书。其实在更早以前，我还从事过一段时间的私募股权投资（PE），独特的产业投资经历也造就了我在二级市场中不一样的投资视角和偏好，即投资必须投未来。国内任何一个PE投资人绝对不会选择在二级市场上投资“万亿”市值的贵州茅台，他们一定会投资互联网，投资人工智能，甚至投资区块链这种具有高成长性的前沿领域。因此，我们也希望能够在今天的二级市场中挖掘下一个茅台，下一个格力，下一个腾讯。

陈宇：是的。除非公司的基本面发生了明显恶化或者短期内股价涨幅过大，否则我们的核心持仓基本上都是以“年”为单位来计算的。

从实业中来，到极品中去

《红周刊》：您刚才对极品投资“自上而下”的选股理念做了简要介绍，那您在过去有没有“自上而下”精准买入极品公司并获利丰厚的案例？

陈宇：2012年至2013年间，神农投资在阳光私募行业中回报率排名第一，其中的关键就是我们通过“极品投资”的方法，在2012年底重仓买入华谊兄弟。回看2012年，那个时候全国电影总票房收入仅百亿规模（168亿元），而随着影院屏幕数量的快速增加以及观影人数的迅速扩张，截至2017年，全国电影总票房已经达到了524亿元。5年时间行业规模扩张3倍有余，所以这完全符合我们所说的，投资于一个正处在高速成长期的行业。

而且，在2012年底的时候，由于华谊兄弟发行的两部电影《太极》和《一九四二》票房惨淡，加上当时创业板指接连下跌，最低跌至不足600点，导致华谊兄弟的股价被严重低估。于是，我们开始着手建仓华谊兄弟，买入之后仅一年，华谊兄弟的最高涨幅就达到了7倍。

《红周刊》：作为招商地产的董秘，您曾经在2005年买入2万股招商地产股票，成本为每股6元（不复权，下同），后来仅两年多时间招商地产就涨到每股102元。这笔投资也让您获利颇丰。

陈宇：如果说2013年至2015年是中国电影产业飞速发展的3年，那么2005年的房地产行业正处于“黄金十年”的景气周期当中。在那个时候买入房地产股同样符合我们现在所奉行的“自上而下”的选股逻辑。但招商地产终究只能算作地产行业十里挑一的“上品公司”，如果当时没有招商地产高管身份的限制，我一定会买万科。

《红周刊》：因为万科的行业龙头地位？

陳宇：我其实更看重万科作为地产龙头背后，其优秀的管理团队和企业文化的影响力。刚才提到，我们选股的核心首先是判断一家企业是否处于一个快速发展的行业当中。如果符合这项标准，我们会进一步判断，企业的管理团队和企业文化能否支撑这家企业成为行业领军者。

其实，真正参与股权投资并且运营过实业以后，我会在投资过程中更加看重企业的管理团队和组织文化，而这往往被现在二级市场的投资者所忽视，他们更多通过判断各种财务指标和估值指标来选择股票。但通常来说，每一个“极品公司”的背后都站着一个甚至一群非常优秀的企业家——万科有王石，格力有董明珠，腾讯有马化腾，茅台有季克良。他们的能力和格局是其他同行所不能比拟的。尤其是在企业上市成功融到资金以后，企业家的能力大小一定程度上决定了这家企业未来成长的“天花板”。

A股市场“剧变”进行时

《红周刊》：接下来，我们再回到市场研判上来。经历了2017年的结构性分化，您认为A股市场将在2018年呈现出怎样的新气象？

陈宇：2017年，白马蓝筹股涨幅惊人，如今2018年已经过去了近1个月，大部分白马蓝筹股还在继续上涨。但说实话，一只股票连续两年大涨的概率是非常小的。例如，在2003年的结构性行情中，有46只股票涨幅超过50%，到了2004年，上述股票涨幅依然超过50%的却只剩下3只（中兴通讯、深赤湾A、山西煤电）。所以，2017年大涨的股票今年有可能还将继续上涨，但不见得能够涨很多。毕竟，前期涨幅过大的公司当中，很多公司的内生增长速度已经无法支持其股价继续大幅上涨。

虽然投资风向可能会转变，但2018年和2017年A股市场的投资氛围还是颇为相似的，市场将继续围绕着“确定性的资产重估”和“确定性的企业成长”两条主线展开。因此在2018年，哪些股票的性价比更高，哪些股票股价上涨的确定性就更强。同时，市场分化还将进一步加强。我们可以看到，2018年以来，上证指数迭创新高，相比之下，创业板的表现却怂得多。再看个股，既有万科、格力等优质标的持续大涨，同时也有部分中小创不改继续下跌的颓势。乐视网自1月24日复牌至今，更是连续“一字板”跌停。

《红周刊》：所以说，“分化”将成为未来A股市场的常态？

陈宇：没错。2017年的分化很可能是A股市场一个历史性的大变局。由于新股市场放开供给，内地市场与港股市场基本实现了互联互通，随着A股国际化步伐的持续加速，国内市场与全球市场的估值迅速接轨。因此，“分化”将成为A股市场未来发展的关键词。

我们做过一个统计，去年A股市场股价涨幅排名前100位的公司里，净资产收益率（ROE）大于10的公司有60家。换言之，去年表现优异的大多是基本面扎实且兼具成长性的好公司。另外，在2007年到2016年的10年间，每年有不少于20只重组概念股跻身全年涨幅前100名的榜单。而在2017年，这一数字却直线下降至2家。而随着A股市场新股供给加速，优秀的企业大概率不会选择并购重组的方式进入资本市场，由此将导致壳资源进一步贬值。到今年年底再进行统计时，我们可能发现，全年股价涨幅排名前100位的个股中一只重组股都没有了。

因此，如果投资者不能完全适应新的市场风格，继续固守短线炒作的思维，必将被淘汰出局。我认为，2018年对于散户而言是非常凶险的一年，这样的市场风格如果能够再维持5年，惨烈的“去散户化”就会在A股市场上演。前几天，兴全合宜单日募集规模超过300亿元，完全可以视为散户“投降”的前兆。

“后散户”时代的大机会

《红周刊》：在这样的大变局之下，有哪些确定性的“极品投资”机会值得我们挖掘？

陈宇：在我们看来，医药、科技、消费这3条“赛道”基本上涵盖了未来A股市场主流成长股的投资机会。

《红周刊》：您此前在微博上曾经说过，您可以和任何茅粉打赌，“医药股的龙头市值将在未来10年追上并碾压茅台”。您看好医药行业的逻辑是什么？

陈宇：从产业格局上看，医药是国内居民消费增长最确定、空间最大的行业。同时，医药行业的整体水平又是我们“万亿级”的产业中与国外先进企业差距最大的。我们已经在新能源汽车、通信、集成电路、大飞机等部分领域取得进展，但医药行业的研发投入至今仍是国际巨头的零头，国内医药公司的市值更是不到国际巨头的十分之一。我们未来更关注那些具有强大的新药研发能力的企业。而且，人类未来对医药的需求将有增无减。茅台喝爽了，谁不想多活两年呢？

《红周刊》：化学药龙头恒瑞医药去年就广受市场追捧，股价全年累计涨幅高达82.35%。

陈宇：恒瑞医药是现在A股市场创新药领域当中最具有竞争优势的企业，但现在唯一的问题是它的估值太贵了。接下来，随着新股供给加速，每年都会有大量的医药股上市，而且过去几年不少身居海外的科学家纷纷回国创业。所以，未来A股市场中优质的医药股一定会越来越多，这些确定性的投资机会我们应该把握住。

《红周刊》：您刚才还提到了消费行业和科技行业，能不能再具体谈谈，其中有哪些细分领域的投资机会？

陈宇：科学技术的变化非常迅速，因此我们在投资的过程中总是指向前沿科技领域。去年，我们主要布局了5G、集成电路和新能源汽车领域；今年，人工智能迅速发展，机器人在全国工业企业的应用不断推广，这些都是我们关注的科技“大赛道”下的“小赛道”。“极品投资”的核心就是与时代最先进者同行，在科技领域尤其如此。我们一定要甄选细分行业龙头，这些企业不仅要在国内数一数二，甚至还要具有成为世界级领先者的潜力。

在消费这条“赛道”中则主要有两条投资主线：其一是消费升级，其二是新兴消费体验的兴起。其中，消费升级核心是“品牌化”，各个消费子行业在未来都会有品牌化的倾向，白酒行业里以茅台为代表的高端白酒迅速崛起，就是“品牌化”的结果。而随着消费升级和科学技术的进一步加速，就会有新的消费体验和消费场景被创造出来，腾讯和阿里巴巴所主导的移动支付就是一个典型的案例。

人物简介：

陈宇：现任神农投资总经理。曾任招商地产董事会秘书、上海重阳投资董事副总经理、白云山董事。2009年创办神农投资，旗下产品“神农1期”2010年7月成立至今累计收益196.82%。