违约化解，监管层、中介机构待补课

杜立辉

2018年以来，中国债券市场违约频发，截至11月29日，根据Wind、中国债券信息网等统计，年内出现本金或利息违约（含触发交叉违约）的债券达100只，本金合计1008亿元。从数量上看已接近2014-2017年合计的违约债券总只数122只，金额更是大幅超过2014-2017年合计违约总金额859亿元。

债券违约高发，后续处置艰难

只有海潮退去，才知道谁在裸泳。2018年以来违约企业大都是在产权结构、公司治理上存在“先天不足”，依靠某类业务极度扩张或数据化包装，但可持续发展能力不足，一旦无法借新还旧、资金链断裂，违约的表现形式也是五花八门。如西北某民企9月28日发布兑付公告，但于10月17日发布公告称5.42亿元的本息仅能兑付4476万元；10月24日，该企业在没有发布任何公告的情况下向法院提出破产重整申请。再如东部沿海某上市公司11月24日发布兑付公告，但又于27日公告称与“全部投资人就延期兑付方案达成一致”，将延期兑付本息。

从违约后的处置结果来看，只有少部分债券在较短时间内兑付了本息。如2018年以来的本息违约的债券仅兑付6只，本金合计39亿元，。其他债券案例，投资人多选择了自主协商的处置方式。但是，由于债券违约处置回收的法律法规不健全，协商结果受投资者、发行人、担保人、中介机构等多方影响，相当一部分企业在多次协商后也无法形成统一意见，投资人会议仅仅流于形式。

相较于国际市场高达54%的资本运作和18%的风险缓释方式实现债券违约处置，中国债券违约处置的市场化任重道远。由此也使得很多投资者选择了诉讼这一处置方式，但诉讼耗时漫长，且债券投资人起诉之前、发行人多半已诉讼缠身，即使最终获赔也是杯水车薪。

违约频发，以及后续处置久拖不决，挫伤了投资人的信心。部分投资者为规避风险，对某些行业、某些地区的债券秉承“一刀切”的拒绝态度。未来某些公司和个别行业将面临金额更大、期限更集中的兑付压力，如何避免更多企业违约后引发“破窗效应”，提振投资者信心，考验着各方智慧。根本之策，还是需要尊重基本的市场规则，遵从基本的商业道德和信披原则，也唯有如此，才能实现积极政策的有效传导。

中介机构、监管层亟待补课

整体而言，大部分违约主體并非主观恶意逃废债务，而是囿于自身经营管理能力不足、叠加盲目扩张。未来发行人如何练好内功？资金管控方面，要加强现金流管理，严控财务风险，综合平衡发展速度和资金运用效果；拓展多种融资渠道，优化债务结构；合理控制投资，尤其是对于境外项目，更应严格制定投资决策流程，做好风险防范应急预案。公司管理方面，积极提升集团化管控能力。资产保值增值方面，不断提升盈利能力，落实降本增效，深入开展经济增加值考核，抓紧清理和处置低效资产，提高资产运行效率。信息披露方面，充分认识到发债企业也是公众企业，重大事项公告应及时、准确、完整，既要“报喜”也要“报忧”；出现风险事件后也要积极应对，哪怕违约也要“正大光明”，不能出现虚假性记载、误导性陈述和重大遗漏，更不能当“老赖”。

就中介机构而言，建议监管部门要更加严格对中介机构的要求。其中对于承销机构，可实行违约问责制，对于多次发生违约的承销机构，一经核实其存在未勤勉尽责等情形，要予以行政处罚，情节严重者甚至可暂停债券承销资格；可试行由承销机构设立赔偿基金，对于因造假但未发现导致的违约，由基金来对投资者做出赔偿；对于评级机构，有必要全面披露具体的评级方法、风险要素和打分阈值，促使其形成稳定、可比、一致的信用级别体系；对于债券代理机构，应做到随时督促发行人做好信披。最后，建议政策制定和执行层面仍加强政策的持续性和稳定性，当前阶段尤其应做到精准施策，防止已出现风险的企业甚至僵尸企业继续钻政策漏洞“浑水摸鱼”。归根结底，还是要持续加强债券市场的市场化和法制化建设，真正实现让市场说话。

违约是任何一个国家债市发展的必经之路。展望未来，在债券市场走向成熟的前景下，投资者需要充分认识到债券同样充满风险，同样遵从收益与风险并存的规则。基于此，投资者应完善风险控制和内部运作流程，以充分的信息收集能力和完善的量化测评模型判断债券的风险程度，审慎选择投资品种。当然，在出现风险事件之后，投资人也要积极维权，探索不同的违约求偿方式，这也是实现中国债券违约市场化处置的必经之路。