由*ST沈机引发的对上市公司资本运作的思考

鄢晓瑶

在我国ST制度背景下，很多ST公司利用资本运作手段成功的从退市的泥潭中挣扎出来。本文总结了ST公司普遍采取的盈余管理手段，分析了对业绩扭亏为盈的促进作用，并对后续盈利能力进行了预测。

ST制度 资本运作

背景介绍

根据《深圳证券交易所股票上市规则》规定，最近两个会计年度经审计的净利润连续为负值，深交所有权对其实行退市风险警示并对股票交易特别处理。沈阳机床因2015-2016两个会计年度的净利润为负，被实行退市风险警示。2017年公司以资产并购、债务重组、非经常性损益的确认等方式实现了年度的扭亏为盈。

基本财务状况

受行业整体经济低迷的影响，如表一所示，公司近3年收入额持续下降，期间费用率居高不下，导致2015-2016年出现持续亏损；资产负债率超过95%，资本结构严重失衡，高负债运行让企业时刻面临债务危机，存在资金链断裂的风险。在如此萎靡的经营状态下，若被执行强行退市，无疑会对公司未来的经营成果、信誉状况等方面带来诸多影响。

改革路径分析

由表一可知，公司收入额逐年下滑，经常性项目缺乏利润操纵空间，通过非经常性损益的确认成为了增加利润的主要途径。

（1）“减资”：剥离亏损资产，业务资源得以整合。2017年，公司与控股股东签订资产出售协议，出售对象包含3家全资子公司、2家分公司及2个事业部，控股股东以支付现金对价方式受让拟出售资产。我们对被剥离资产的相关特性进行分析，具体情况如下：（1）出售的3家子公司中，中捷机床15-17年的收入额分别为8.02亿、5.21亿、3.89亿，同比下降3 5.04%、25.34%； 15-16年亏损额分别占上市公司净利润的18.02%和19.34%。另外两家子公司都属于贸易公司，业务规模小且处于亏损状态。（2）沈阳机床母公司口径拟出售净资产账面价值-81] 114.9万元，评估价值一9]980.41万元]增值额71] 134.49万元，增值率87.7%，考虑过渡期的损益及调整内部往来等其他因素后，本期实际确认投资收益为12.42亿元，这是促使2017年公司业绩大翻盘的直接因素，但其具有偶发性、非持续性，公司需创造稳定的利润来源改变持续盈利能力。

（2）“注资”：优质资产注入，产业发展迎来新格局。公司控股股东拟将新兴独立业务“15，，的全部相关技术、人员及生产线全部择机注入公司，公司以現金或发行股份购买资产方式进行收购。我们由此得到了启发：任何一个产业或者产品都有生命周期，当所处的夕阳产业市场不景气、产品收益率低，利用自身股权或自他资产择机并购优质资产注入，能促进企业调整战略布局，实现由夕阳产业向朝阳产业的转变。

（3）“创收”：创新销售模式，提升公司业务量。公司下属子公司与租赁公司合作，将市场价值4.2亿元的产成品销售给租赁公司，再以经营租赁的方式租回并转租给下游终端用户。在该业务模式下，上市公司能在短期内实现收入的增长，同时子公司提供的技术服务和运营管理能带来稳定的收入来源。2018年一季度实现营业收入16.38亿元，同比去年同期增长85.42%，实现净利润1]278.96万元，同比去年同期增长104.79%，不排除该项业务对利润的贡献度因素。

（4）“融资”：融资渠道多元化，避免财务杠杆高风险。公司财务杠杆率过高，近3年每年利息支出高达7亿元，占营业收入的比重均在10%以上，利息保障倍数紧贴警戒线甚至出现负值。高额的利息支出严重挤占了营运资金，在借新还旧的恶性循环势头下，公司向资管公司申请办理了应收账款带追索权保理业务，缓解了公司的资金压力，缩短了应收账款回笼周期。

（5）“免债”：达成债务豁免，缓解公司负债压力。随着标的资产交割完成，控股股东对上市公司非经营性占款75.74亿元已全部偿付完毕。公司利用大额的资金补给，与供应商签订了债务豁免协议，涉及重组债务本金47] 216.39万元，预计形成利得13] 401.82万元，这也是构成本年非经常性损益金额大幅增长的关键事项。

结束语

沈阳机床作为国有控股的上市公司，充分体现了国家宏观调控对市场经济主体的干预作用，由其是在剥离亏损资产、注入优质资产方面体现的尤为充分。积极的自我调节和适当的政府干预能使举步维艰的企业涅槃重生，在这次“大换血”后，我们对该公司的后期业绩表现予以期待，若新兴业务板块能充分发挥潜能，预计在营业收入、净利润等指标上会有所好转；但ST制度对上市公司只有即时效应，若公司治标不治本，后期业绩未能得到改善，最终也逃离不掉退市的命运。

[1]蒋大富 熊剑.非经常性损益、会计准则变更与ST公司盈余管理.财务与会计.2012] V01.15]No.4

[2]刘洋 唐矛.ST公司重组的财富效应.特区经济.2011年2月

[3]吕长江赵宇恒.ST公司重组的生存分析.财务与会计.2007年6月