保险行业公司治理监管迭代的取向与路径——以控制权规制为中心

宋 明

内容提要 公司治理是反映一个公司的股权结构、运行机制和代理授权等制度安排的综合体系，其构成的核心力量在于股权和控制权。保险行业公司治理监管需着眼于控制权的规制与重构，目标是实现控制权的平衡，避免控制权肆意摆脱约束对消费者、小股东造成损害。控制权通常在三个维度内进行博弈，不同的博弈结构有不同的特点和破解思路。推动以控制权规制为核心的公司治理监管迭代，加强对市场行为的事前、事中和事后监管，能够有效提高保险行业公司治理监管的科学性和有效性。

引 言

党的十九大报告提出，要“深化金融体制改革，增强金融服务实体经济能力；健全金融监管体系，守住不发生系统性风险的底线”。按照上述金融工作的总方针，国务院对金融监管体制改革作出重大部署，合并银行业与保险业监管机构，整合监管资源，加强综合监管。此后，首任银保监会主席郭树清提出，建立和完善中国特色公司治理机制是贯彻落实党的十九大精神、推进国家治理体系和治理能力现代化的一项重要举措。规范、有效的公司治理是金融机构形成有效自我约束、树立良好市场形象、获得公众信心和实现健康可持续发展的坚实基础。建立和完善具有中国特色的现代公司治理机制，是现阶段深化银行业和保险业改革的重点任务，是防范和化解各类金融风险、实现金融机构稳健发展的重要保障。中央有关精神和改革举措明确了公司治理监管在银行和保险监管中的战略意义和独特价值，为下一步开展公司治理监管提供了方向性思路。

回顾2017年，一方面，保险业还是以超过20%的增长率在高速轨道上飞驰，对经济社会和人民生活的影响力持续提升，另一方面，长期粗放发展累积的深层次矛盾风险接连显现，保险资金从“资本市场的重要力量”变成“门口的野蛮人”和“实体经济的搅局者”，出现了“安邦系”“生命系”等“资本大鳄”，引发社会媒体对保险资本不实的质疑以及对监管不力的问责，并最终引发监管地震。随之而来的是号称“史上最严”的保险监管风暴，全行业改道风险防控，并开展了一系列乱象整治和风险处置工作，有效校准了行业定位，明晰了保险“回归本源”的发展方向。保险行业开始反思，批评大股东滥用控制权激进举牌，违规关联交易把保险资金当成“提款机”，挪用保险资金违规增资获取股权等，理由不一而足，但似乎都可以归因为公司治理缺陷。这引发我们思考：为什么激进举牌、违规出资等种种乱象问题最终都指向公司治理问题？目前的公司治理监管还有哪些不足？要怎样准确把握公司治理监管的核心，解决保险业利益输送问题，提前预警、削弱和化解市场风险？公司治理监管、控制权规制、关联交易监管和股权监管之间到底有什么联系？笔者试图通过梳理公司治理监管的演化进程，分析公司治理监管的丰富内容和核心要义，探讨上述问题的解决思路。

控制权规制：保险行业公司治理监管的核心问题

(一)公司治理监管的内涵

2006年,我国保险监管机构借鉴国际保险监督官协会核心监管原则,引入保险公司治理结构监管,建立了市场行为监管、偿付能力监管和公司治理监管的三支柱监管体系。按照部分国内学者的观点，公司治理是“保险公司内部治理结构与机制，即通过有关三会一层的构成、地位与性质、基本职权、运作规则等方面的制度安排来解决股东与经理人以及股东之间的委托代理问题”①。但这种定义可能还不够完善，因为保险公司作为金融企业有其特殊性，其公司治理不仅仅包含一般企业的简单的委托代理关系，还要考虑到消费者保护、金融系统平稳运行等社会性价值诉求。仅仅强调所有者利益的最大化，并不足以概括现代社会对金融企业的全方位治理要求。因此，公司治理监管虽然尚无明确定义，但通常应当包括以下内涵价值：

1.制衡价值。即建立了有效的制衡机制和内部监督机制，这是公司治理的首要的价值诉求。通常而言，制衡型股权结构有利于股东知情权和决策权的实现，反之，高度集中的股权结构，则容易出现控制股东利用公司控制权进行不当关联交易的现象。通过公司章程形成制衡的股权结构关系是从公司治理层面解决不当关联交易和控制权滥用的根本。制衡机制的通常运作载体是三会一层，即由股东大会、董事会、监事会和高级管理层组成的分权机制和议事规则。三会一层之间存在制衡和监督机制，规制关联交易以及控制权。

2.独立价值。即具备市场化的科学决策能力和内生的风险控制机制。如果仅仅有制衡，却无法做出有效决策，那这种制衡局面只能叫做公司僵局。具有独立价值的公司治理可使公司不仅具有独立于股东和实际控制人的能力，也具有自立于市场的实力，能够通过有效的议事机构和决策机制，形成科学的经营管理决策，在表现出趋利性的同时，也具备规避市场风险的能力。

3.稳健价值。这是社会公众和监管机构对公司治理的价值诉求，归根结底，监管机构的价值取向和监管权力都来源于社会公众。金融企业的核心是信用，只有稳定的经营状态才能发挥信用的作用。金融机构都涉及消费者重大财产利益，不论是银行存款、上市股票还是保险产品，金融消费者不会把金钱投到朝不保夕的机构，一旦金融机构发生信用风险，就很有可能发生挤兑现象，那就可能发生局部风险，甚至使金融体系发生系统性风险。因此，金融企业实现稳健经营，确保不发生大的风险隐患，是公司治理的应有之义。

4.服务价值。金融业属于现代服务业，是社会分工发展到高度发达阶段，基于人们对财富进行跨期交换、跨地域交换的需求而产生的。服务价值就是金融机构能够提供合适的产品，提供完善、贴心的服务，满足消费者对财富进行跨期交换、跨地域交换的需求。对于保险业来说就是保障被保险人的眼前利益和未来的预期利益。当然，服务价值还包含创新要求，即金融机构能够针对不断发展变化的公众需求，提供更加安全、高效、高回报的创新产品。

(二)控制权及其规制

1932年，美国法学家伯利和经济学家米恩斯联合首次提出“所有权与控制权相分离”的论点，他们界定的公司控制权是指选择董事会成员特别是多数成员的权利。我国学者周其仁认为，企业控制权就是排他性利用企业资产，特别是利用企业资产从事投资和市场营运的决策权。我们在此不讨论控制权定义问题，但前一定义显然低估了控制权表现形式的复杂性，而周其仁的观点基本概括了控制权的特征，本文以此作为控制权讨论的出发点。

1.控制权规制的必要性。控制权在任何公司都是存在的，其实质上是各方利益冲突的产物，通常由公司的所有者、经营者、债权人等利益相关方切分，即使一方拥有控制权，也不排除其他方能够施加重大影响，而且在触发某些特定条件时甚至会导致公司控制权发生转移。实际上，控制权的存在方式不是简单的和一成不变的，它是围绕企业资产和权利的一系列制度构造和利益安排。按照制度、条件的变化，控制权可能发生制约、削弱或流转，比如经理人可以在一定时期内拥有控制权，具有支配公司资源的决策权，但一旦业绩没有达到预期，控制权便可能发生转移；再如按照有些国家的法律规定或债务合同安排，一旦公司无法清偿到期债务，控制权可能转由法院指定的重整小组掌控等。

2.控制权规制在金融业的基本逻辑。考虑到保险行业的金融属性和风险管理的特殊性质，由公共权力机关进行控制权规制更为必要。保险消费者同时是最大的债权人群体，而且在保险公司中缺乏利益代言人，专业性也不足，最容易受到损害。因此，我们很容易理解保护保险消费者利益是控制权规制的监管考量，同样重要的是维护保险公司的独立性，维护其作为一个市场主体自主持续稳健经营的能力，避免利益相关方对公司利益的不正当侵蚀，这样才能确保消费者在发生风险时按照合同获得足额的保障。

(三)公司治理监管的核心和最终目的是规制控制权

综上，公司治理的实质就是公司控制权的结构和相互作用状况以及在此基础上建立的一整套议事决策体系，可以说控制权分配相当于公司的“经济基础”，议事规则相当于“上层建筑”，只要有效监管控制权这个基础和核心，三会一层的运行机制就不会失衡，损害中小股东、保险消费者的行为也难以发生。控制权规制的内容主要是针对滥用控制权的问题，因为怠于行使控制权的情况鲜有发生，而如果有一方企图谋取自身利益，那往往是控制权人，因为只有控制权人拥有制定规则、绕过规则、违反规则的实力，其他利益方通常无力抗衡，只能遵守规则。学界早在20世纪70年代就已经发现控股股东可能通过关联交易等手段侵害中小股东的利益。②但其实如果控股股东在董事会没有足够的席位，或者中小股东能够有效施加干预，各种不合理的决议是很难通过公司治理程序的。

因此，所有实践中公司治理的监管要求和制度设计，都是规制控制权行使的具体体现，均可以从控制权规制角度找到最终解释。如独立董事制度，其目的是在董事会中设立独立董事，以公司利益考量作为出发点独立提出决策，但其最终目的是形成权力制衡与监督，不论是控股股东掌握控制权，还是经营管理层掌握控制权，独立董事都能代表独立第三方说话，保护公司整体的利益。

监管机关规制控制权的基本逻辑是，平衡地维护利益相关方的现实利益和合理的期望利益。公司控制权的正当行使不仅仅要在公司控制权的配置结构中表现，而且要考虑公司多种利益主体的关切，并体现特定社会发展阶段的共同价值诉求。也就是说，公司控制权正当行使的法律标准应当把相关利益主体博弈的过程和结果与公共权力机关、社会公众对公司管治的一般期望结合起来。③

中国保险行业公司治理监管的演化轨迹与体系架构：以控制权规制为线索

我国保险监管机构启动保险公司治理监管体系建设始于2006年，大体上可以分成三个阶段。2006～2010年为初创期，公司治理监管内容主要是完善公司治理规则体系，规范“三会一层”的运作决策体系。2010～2014年为起步期，要求落实公司治理的监管规则，着重治理形式上完备却并未真正落实监管要求的情形，如专业委员会无实质运作、独立董事独立性缺失等情况。2014～2018年为发展期，通过开展公司治理的分析评价，开始关注公司治理运作的效能，开展信息披露建设，推动形成制衡的内在机制。

在现行监管体系中，保险行业的公司治理监管主要由市场准入监管、股权管理和关联交易监管三部分构成，三类监管手段分布于控制权产生、存续、行使、退出等不同阶段，三种手段各有适用的最佳场景，也各有优劣，但都能从控制权规制的线索中找到出发点和落脚点。

(一)股权监管——控制权准入和流转

股权代表所有权，所有权是控制权最普遍、最重要的表现形式，因此股权监管是对控制权人的准入退出的审查手段，实质就是控制权准入流转监管。这也构成了股权监管的理论起点。

其一，控制权的形成。对所有权人进行资格审查、确定最低的发起资本、审核资产和权利的分配方式(公司章程)，目的是筛选出优质的控制权人，确保公司成立以后具备基本的经营能力，减少未来公司治理缺陷。一是设定控制权的最低资本要求。《保险法》要求保险公司的注册资本不能低于2亿元人民币，且必须为实缴货币资本。对公司注册资本最低限额的规定旨在使保险公司在设立时能够拥有比较充实的财产基础，保证保险公司的最低偿付能力，以维护被保险人的利益。公司资本是公司营业的物质基础，也是公司对债权人的财产担保之一，同时，还是公司出资人或股东承担责任的限额。二是投资人的资格条件。《保险法》对投资人资格提出了较高要求，按照保险业经营规律，寿险公司一般在经营七年后才能达到盈亏平衡点，这就要求保险公司投资人具有持续出资能力，在保险公司出现偿付能力不足等风险时，能够持续注入资本金，保障公司的稳定、健康发展。考虑到以上原因，《保险法》要求，主要股东(投资人)应当具有持续盈利能力，信誉良好，最近三年内无重大违法违规记录，净资产不低于人民币2亿元。

其二，控制权的流转。控制权流转是为了确保新进的投资人具备经营金融企业的基本知识和资金实力，避免短视资金影响保险公司的稳定经营。基于审慎监管的目的，保险监管机构需要对投资人财务状况、资金来源、诚信状况、关联关系等进行全面审查。如财务上，要求经会计师事务所审计的上一年度财务会计报告盈利，投资人为境外金融机构的，应当提交经会计师事务所审计的最近三年的财务会计报告盈利；信用状况上，最近三年的纳税证明和由征信机构出具的投资人征信记录显示正常；关联关系上，投资人的主要股东、实际控制人及其与保险公司其他投资人之间关联关系的情况说明，确保符合保险监管机构对保险公司股东持股比例的要求。

当然，股权监管有其明显的局限性。因为在所有权和控制权分离后，所有权已不一定代表控制权，持股比例的大小也不一定代表控制权力的大小。实践远比理论要更丰富多彩，有的公司国有股份合计超过50%，但是实际控制人为公司的CEO，还有的股东仅持股20%，但实际控制整个公司，其他股东合计持股达80%，但连一名董事也派不进。此外，为了扩大表决权比例，股权的实际持有人倾向于隐瞒真相，采取违规股权代持等手段，规避监管规定。因此，实践中针对每家保险公司控制权配置的独特性，采取“一司一策”原则施加监管很有必要。

(二)公司治理监管——控制权存续和行使

通常来说，控制权格局一旦形成，就应当按照规范的公司治理流程进行决策，参与各方在此框架下为了公司利益和各自利益进行博弈。理想状况是，参与各方都为公司的发展勤勉尽责、殚精竭虑，但如果某参与方企图追求自身利益，甚至不惜损害保险公司的利益，谁最有可能破坏业已制定的决策程序？答案首先是控制权人。如果抗衡制约力量不足以形成对公司有利的决策，那控制权人便可得逞。因此，公司治理监管的目的就是规范各方面力量博弈的游戏规则，包括相互制衡的议事规则、内部监督机制的正常运行等，保证利益各方都有参与决策的机会和权利，确保控制权博弈过程的公平、公正、规范。

控制权存续期间的控制权博弈主要表现在三个维度：一是股东与管理层维度，来源于委托代理制度中股东和管理层的内在的利益冲突，也是控制权博弈的根源。股东与管理层是不同的利益主体④，追求目标不尽相同，股东追求投入资本赚取利润的最大化而管理层追求个人价值的最大化，公司控制权作为各方实现各自目标的重要手段就处于整个博弈过程的核心位置。二是大股东与小股东维度。各个股东可能对公司发展战略存在分歧，对于如何赚取和分配利润有着各自的利益诉求，由此产生了控制权争夺。三是公司与债权人维度。前两者来自于所有权和控制权的分离，而第三个维度的控制权博弈则来自于债权的演变。债权人基于对自身权利的保护，要求债务人让渡一部分控制权作为交换，约束公司作为债务人的部分行为，以保护债权的最终实现。基于债权的控制权一般由机构投融资者持有并有效行使，机构投融资者往往持有的资金体量巨大，具有信息及专业优势，因而可以有效运用债权控制权参与公司运营的博弈。

(三)关联交易监管——控制权禁止和保障

控制权有了前端的准入约束、中端的制度约束，是否就可高枕无忧了？答案显然是否定的。监管实践告诉我们，只有整体制度规范和具体行为规制相结合，才能实现监管约束的有效性。如果仅仅制定了控制权正当行使的种种规则，而不对具体市场行为进行监督约束，那规则就很有可能形同虚设。

关联交易监管是控制权禁止和保障的主要手段。关联交易本身是个中性词，有时候对公司来说是有利的，它可以降低交易成本、提高交易效率、实现规模经济效应、实现集团整体战略目标等，但其缺点也很明显，可能违背市场公平竞争原则,在关联方之间转移资金和利润，损害数据指标的真实性，损害公司、股东或者债权人利益。因此，各国对关联交易的态度基本一致,认可关联交易,但同时严格限制不当关联交易。

控制权人出于利己动机，主观上天然存在滥用控制权的冲动，有的是想落实自己对公司战略决策的安排，有的是想绕过公司治理程序进行不正当的利益输送。控制权人滥用控制权进行利益输送的最主要渠道就是不当关联交易。可以说，关联交易是公司治理状况的试金石和晴雨表，关联交易监管是在市场行为环节规制控制权滥用的最后关口。关联交易监管通过审查公司的具体市场行为，对可疑交易的事前、事中、事后环节实施监督，避免公司治理缺陷给公司带来实质性伤害。换句话说，关联交易监管就是要达到这样一个效果：即使公司治理结构存在严重缺陷，也能够从行为上阻断利益输送，避免给公司造成实质危害。因此，关联交易监管是控制权规制的后端保障。

经过上述探究可以发现，公司治理监管、股权监管、关联交易监管三者之间有着紧密的内在联系，三种监管手段“三位一体”，在控制权的前端、中端、后端进行规制，共同维护保险公司的独立性和保险消费者利益。

中国保险行业公司治理监管迭代的制约因素与突破路径

(一)现行保险监管控制权规制存在的问题

1.公司债权人(保单持有人)控制权缺位

保险产品具有不同于其他金融产品的特殊性，保险产品期限长达几十年，而无论保险公司是国有还是民营，实力大小往往是保险消费者购买保险产品的重要依据，也影响着保单持有人对未来给付的稳定预期。保单持有人是保险产品的消费者，也是保险公司债权人，是保险资金的最重要贡献者，监管机关有义务也有责任作为代言人和利益维护者，通过对保险公司施加一定控制和影响保障保单持有人利益。但是，目前我国监管机关的认识还停留在产品消费者的层面，而忽略了保单持有人作为需要特别关注的债权人群体对公司应当具有的话语权和控制权，单纯的产品消费保护和维权是不足以保护保单持有人的正当长远利益的。

2.对大股东控制权禁止和保障的规制力度不够，尤其在中后端

目前，监管机关总体还是认为企业法人是“自治自决”，对监管权力应该在多大程度介入控制权还缺乏观念更新，对关联交易尚缺乏果断的介入和制约。仅仅通过信息披露制度，期望依靠公众开展关联交易监管的思路是不现实的，因为信息披露对于保险公司的意义与上市公司有着显著区别。上市公司的监管核心是信息披露，中小股东出于对股价的关心，往往积极行使监督权，因此上市公司关联交易被集中盯防；但保险行业不同，债权人往往只关心买到的产品收益率如何，理赔服务如何，却基本不关心控制权人的关联交易是否存在利益输送，事实上即使发生了利益输送，也有保险保障基金来保证保单持有人的正常受偿，所以信息披露在保险业的作用十分有限。有效的途径是加强关联交易监管，对违规行为及时采取限制和禁止措施，阻断利益输送的通道。

3.对管理层的控制权规制的市场化机制不成熟

目前，我国并没有成熟的保险行业控制权市场，原因是多方面的。首先，我国保险公司绝大多数尚不属于公众公司，仅有4家A股上市公司，其余的都没有在内地市场上市，股权的流通性尚不强；其次，我国证券市场相对于发达国家来说仍处于发展期，披露机制仍有待发展完善，管理层的控制权行使水平和股价的关联度尚不高；第三，国内保险公司股东一股独大的情况较为普遍，且多为国有股份，流通性受到诸多限制。

4.独立董事制度效果不佳

独立董事制度本意是从独立第三方的角度规制大股东行使控制权，着重保护中小股东和消费者利益，但是，由于现代公司体制下独立董事依然需要股东会审议通过，大股东同样能对独立董事的任命和薪酬行使显著的控制力。此外，独立董事的薪酬待遇很大程度上和公司经营业绩相脱离。因此，独立董事制度陷入了一个较为尴尬的境地：限制大股东的行为有可能损害独立董事与大股东之间的关系，从而伤害其寻求连任或取得更好的薪酬待遇的机会；而保护中小股东利益和公司整体利益对独立董事而言虽然是法律及道义上的责任，但是却并没有经济上的利益。从经济学的角度来讲，这并不算是一个可靠而长效的激励机制，而从对独立董事履职的监督角度来说，信息的不对称和公司经营决策的复杂性，使得独立董事是否不恰当地偏向了大股东十分难以评价。没有有效的经济激励机制，缺乏有效的履职监管方式，共同导致了独立董事制度在对大股东控制权的规制方面效果不佳。

5.监事会制度对股东通过董事会滥用控制权的规制作用有限

国内的监事会制度的设计初衷和独立董事类似，希望对公司的经营决策进行监督。而且由于监事会不同于独立董事，并不参与实际的经营决策，在制度设计上有着能够更好行使监督权的优势。但是，和独立董事制度的内在弊端类似，监事的任命除了法定的职工监事以外，仍然需要股东大会的审议通过，在控制权滥用风险较大的情形下，有能力滥用控制权的股东，同样对监事的任命有很大的影响。而职工监事本身是公司的员工，可能控制管理层的大股东往往对职工的工作也有很大的影响力。因此，监事会在监督股东行使控制权方面往往也力不从心。⑤

(二)公司治理监管迭代的路径选择

进入新时代，保险行业公司治理监管也面临新一轮的深化改革，迭代的方向应贴近控制权监管的本质，直接作用于控制权本身，从监管阶段上，应更加注重中期和后期的监管。即新时期的公司治理监管改革应当以控制权规制为导向，综合采取准入退出识别、制度约束、行为约束等手段，构建完善的监管体系。

1.强化保单持有人的控制权，参与制衡与监督

监管机构的宗旨是保护保单持有人利益，由监管机构代表广大保单持有人适度干预公司治理，符合金融企业“准公众公司”的基本特点和风险控制的实际需要。应改良独立董事制度，由监管机构筛选各类专业人员，建立独立董事库，采取监管统一派驻的形式。保险公司在改选时提出人员和专业需求，由监管机构从人才库中随机抽取，派驻公司工作，并对日常工作进行考核，在发现履职问题时进行处理。这种做法切断了独立董事与所在公司的经济联系，且给独立董事增添了一定的“监管”背景，有利于独立董事真正发挥作用，避免成为“花瓶”董事。改良监事会制度，通过增设独立监事由监管派驻履职也是一样的道理。当然，监管派驻的董事和监事也要坚持“不缺位、不越位”，避免过度干预具体经营行为。

2.着重对大股东中后端的行为进行规制，加强关联交易监管

应当改革完善以信息披露为基础的关联交易监管思路，从债权人代表的角度，介入并加强关联交易监管，遵循“全覆盖”和“全流程”的原则，明确建立关联审查制度，即保险公司开展关联交易应当按照规定进行关联审查，建立股东、法人、资金等业务环节“全覆盖”以及识别、内审、监管等事前事中事后“全流程”的监管模式,确保所有经营行为都经过关联审查的“过滤”。同时，着力加强和改进关联交易的基础设施建设，普查梳理保险公司关联方档案，建立基础数据库。完善关联交易监管措施，建立公开质询、修改交易结构、禁止交易等监管制度。可以探索建立关联交易的价格审查机制，借鉴西方国家的经验，设立中立的第三方机构开展交易审查，建立关联交易合规的仲裁机制。

3.建立以控制权结构为基础的监管模型，一司一策、定向监控

在日常公司治理监管中，按照每个公司的控制权分布情况建立模型，建立一整套有针对性的监控制约机制和内部监督机制。模型应当包括以下内容：一是控制权人，需重点盯防；二是首要监督人，需适当支持；三是需重点关注的市场行为。如对于股东控制类公司，重点关注独立董事的独立性和监督效能，重点盯防大股东的关联交易行为；对于管理层控制类公司，重点关注董事会的构成、绩效考核以及改选改聘机制，适当支持股东履行监督职能，重点盯防经营层的关联交易行为。只要对不同控制权结构的市场主体灵活施策，综合运用监管措施，加强公司治理、股权管理、关联交易监管的协同性和一致性，便可有效维护控制权的平衡，保障保险公司的稳健运营。

4.建立符合保险资金特点的股权和准入标准

一是按照保险经营特点择优准入。保险产品期限长，资金周期长，宜选取稳健经营的战略投资主体，优先给予保险牌照，鼓励与主业结合紧密的投资人发起设立保险公司，从近年来的实践看，与互联网产业、汽车制造业、养老健康产业结合的保险公司发展状况较佳。二是完全披露、动态识别。在准入阶段，不仅要披露形式内容，也要追问质疑实质内容，按照所有权结构的蛛丝马迹和公司章程的安排，摸清控制权状况的底数，按照不同类别，在日常业务监管中予以关注。在股权转让的审查中，关键要动态关注控制权流转情况，审查重要所有权的实际控制人变化，在符合财务条件的基础上还要做到控制权清晰，公司资金来源不清晰的坚决不允许进入，同时，严格审核大比例股权集中转让情形，对不同情况采取不同措施。

①郝臣、李慧聪、崔光耀：《治理的微观、中观与宏观——基于中国保险业的研究》，南开大学出版社2017年版，第20～21页。

②Jensen M.C., Meckling W.H., “Theory of the Firm: Managerial Behavior, Agency Costs, and Ownership Structure”，JournalofFinancialEconomics, 1976, 3(4),pp.305～360.

③甘培忠：《公司控制权正当行使的制度经纬》，《私法》2005年第2期。

④为方便逻辑辨析，在此并不讨论管理层持股的情况。当管理层持股时，管理层和其他股东的关系既是股东与股东之间的关系，也是委托人和代理人之间的关系。

⑤王泽禹：《公司控制权法律规制研究》，吉林大学博士学位论文，2012年。