中美股指期货市场对股票市场传导的协调性对比

秀琼

(贵州财经大学 贵州 贵阳 550001)

一、中国的股指期货市场和股票市场制度协调性

(一)中国的交易制度

中国股票市场实行的是T+1交易制度，而股指期货实行T+0交易制度。T是指交易登记日，T+0是指当日买进标的资产当日可以卖出，T+1即当日买入股票下一交易日才能卖出。股票市场的交易制度让参与者处于弱势，投资者不能及时规避预见的风险。股票市场和期指交易市场制度的倒挂也加大了不法分子操纵市场的风险，光大乌龙指就是反映这一制度差异缺陷的例证之一。股指期货在前两轮市场异常波动中的特定时间起到了助涨杀跌的作用。

(二)中国的准入机制

准入机制的合理性是保证公平的金融市场不可或缺的要素，除了中国期指合约面值相对于目前市场环境偏大外，还有股票市场和股指期货市场门槛差异较大，这是笔者认为金融市场异常波动的因素之一。目前A股开户资金门槛较低，投资者具备其他开户条件，可根据自身财务状况选择投资标的；而股指期货、期权、融资融券的门槛均为50万元；这把大部分中小投资者拒之门外，让他们缺乏做空工具，但在股票市场他们所持有的头寸的规模是最大的。制度的错配为市场不稳定埋下了隐患。

二、高杠杆金融创新的差异

(一)高杠杆的配资行业

配资是配资者提供一定数额的本金再由配资公司在本金基础上按约定的高倍数提供资金给配资者使用。主要源头为配资公司、P2P金融创新平台、伞形信托。高杠杆创新工具被广泛使用，甚至出现高杠杆再加杠杆的现象，根据申万宏源证券测算在截止今年6月底配资规模约为1.7万亿至2万亿。1配资在这轮牛市行情初期和中期给配资客带来丰厚的收益，在牛市的后半场配资让配资客谈厉色变，大部分参与者因为账户被强行平仓遭到惨重的损失。

(二)场内融资融券

融资融券是券商新兴的金融创新，是证监会支持的合规业务。2014年6月至的沪深两市融资余额合计为403410904442元，到2015年6月每月最后一个交易日沪深两市融资余额合计增长至2044666506140元。

从规模上看融资业务占决定优势，由于券源匮乏融券业务占比较小，这也导致现货市场上做空机制的缺失和融资融券错位发展。在2014年7月初融资余额一直徘徊在4000亿左右，在2015年的6月融资余额已经突破了2万亿，融资余额增长规模和速度非常快。现货市场融资的快速增长、现货市场做空功能的缺乏、期指市场的高门槛和高杠杆、期指高杠杆再加杠杆、少数现货和期货市场同时高杠杆共同作用加剧了市场异常波动并成为操纵市场非法牟利的工具。

三、美国期指市场和股票市场的制度统一性

美国股指期货和股票市场都是实行的T+0的交易制度，交易制度的统一有利于维护市场的公平性和稳定性。在股票杠杠创新工具方面，据《华尔街见闻》2015年4月的数据A股的杠杆率为8.2%，美国的杠杆率为2.5%，日本为0.8%。A股的杠杆率是根据沪深两市的融资余额占流通盘市值的比率。沪深两市两市余额从2014年7月初4000亿到今年最高的值约为2.3万亿左右，这造成了A股的杠杆率不断推高。如果考虑到场外配资的数额那么A股的杠杆将更高。而美国的杠杆率维持在合理区间。

四、中美股指期货市场和股票市场传导的协调性对比

美国期指市场和股票的交易制度是一致的，这正是我国在交易制度需要完善之处。在中国的高杠杆金融创新工具杠杆设置带来的联动效应缺乏合理性。参差不齐的高杠杆金融创新成为股票市场异常波动的元凶。

笔者呼吁期指市场和股票市场都实行T+0的交易制度，让投资者可以及时的释放预见的风险，降低投资者利用这一制度差异操纵市场的风险，让期指市场为了现货市场规避风险实现套期保值。一方面我们设置合理的合约面值并开发一些更有针对性的合约品种，另一方面应放宽股指期货市场的开户门槛让广大散户也有对冲风险的工具。第二、我们应支持金融创新，但各金融创新工具要形成良性的协同效应，比如不对称的杠杆创新工具成为市场异常波动一个因素和非法牟利的温床。同时加强对杠杆工具及其流动性的监管，加强投资者杠杆创新知识教育，让投资者充分了解高杠杆的风险。

所以我们应该做好以下几个方面：

第一、市场对资源配置起决定作用，我们应理顺监管主体的关系，调动更多的市场积极因素让金融市场又好又快发展。证监会应简政放权、转变监管方式、提高监管的针对性。赋予期货业协会和期货交易所更多的自主权，期货业协会同时要建立起纠纷协调机制。中介机构管理模式我国还是空白，引进中介机构管理是制度建设努力的着力点之一。建立各管理主体的联席会议，定期就市场动态进行沟通协调。

第二、机构投资者是稳定健康的市场的重要角色。监管层应让保险投资、养老基金、企业年金等机构投资者更多的参与资本市场，既有利于市场的稳定也可实现其资产的保值增值。机构投资者要加强信用建设，让更多的散户投资者把资产给予机构投资者管理。投资者教育是提高市场主体的关键途径，我们应加强投资者教育，让他们充分了解金融市场制度和风险，崇尚价值投资，实现资源的优化配置。

第三、我们应加快期货市场的立法进程让期货市场在法律的轨道中运行，让立法的步伐跟上证券市场发展的需要。第二、加强与成熟市场的立法合作，并根据我们金融市场的实际与国际法律制度接轨。

【参考文献】

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