2018年铜市展望

2018-03-22吴育能胡剑斌胡海斌

铜业工程 2018年1期

吴育能，胡剑斌，胡海斌

（江西铜业集团公司，江西南昌 330096）

1 引言

2017年全球经济增长整体好于市场预期，IMF自金融危机以来，首次对全球经济持乐观态度。美国在年末宣布了1.5万亿美元的减税计划，中国的供给侧结构性改革推动着中国经济发生巨变［1］。在这种背景下，铜行业的经营将面临重大机遇和挑战。本文将从宏观和基本面两方面解读2018年铜市，为企业的战略规划和战略调整提供理论和数据支持。

2 2017年经济形势及行情回顾

2017年一季度，中国经济增长目标为6.5%左右，继续贯彻稳中求进的工作总基调［2］；中国多部委推进供给侧改革，工业及制造业数据全面复苏，房地产及固定资产投资等数据表现强劲。特朗普则重申万亿基建诺言。此外，大型铜矿山供应中断［3］，引发铜价大幅上涨。但3月美联储如期加息，全球货币政策趋势收紧。中国金融机构出现钱荒，CPI与PPI剪刀差则进一步加大，且社会消费品零售数据破“十”，市场对经济和消费出现担忧情绪。一季度呈现铜价维持冲高回落态势。

二季度，中国设立雄安新区，拟培育创新发展新引擎。而全球制造业全面回暖。不过，美国总统特朗普泄密门及通俄门发酵，市场担忧情绪升温令美股及美元回落。受6月份美国通胀数据回落影响，美联储决策意见的不确定性扰动金融市场。金融去杠杆的背景下，二季度国内市场资金整体偏紧张，通胀、贸易、消费及工业数据整体不及预期。尽管矿山逐渐恢复供应，但精矿供应较为紧张。二季度铜价总体表现为探底回升。

三季度，李克强总理再谈供给侧改革，表示将更大力度推动新旧动能转换。因改革进展良好，中国制造业延续增长，通胀好于预期，IMF将中国2018-2020年经济增长预期从6%上调至6.4%。欧元区二季度经济强劲增长；美国7月通胀数据低迷，但美国税改取得重大进展，美元探底回升。另一方面，三季度二线城市房地产收紧，中国工业、固投、贸易、房地产数据全线回落。美联储9月会议正式宣布10月启动4500亿美元缩表计划，而美联储议息会议的目标利率预测点阵图显示，到2020年美联储共加息7次。三季度铜价整体呈现突破后的冲高回落态势。

四季度，中国“十九大”传递积极信号，中国及“一带一路”国际影响力逐渐增加。IMF年内第四次上调全球及中国经济增长预期；但中国经济数据整体走弱，中国央行持续释放流动性以缓解资金紧张局面。美国商务部自发开展反倾销与反补贴税的双重调查，贸易紧张局势加剧。欧美经济数据延续向好；而美国总统特朗普签署1.5万亿美元的税改政策，这将提振美国未来十年经济增长。12月美联储如期加息，利空兑现。四季度铜价整体表现为震荡上涨，新高收盘。

2017年LME三个月铜价走势见图1。

图1 2017年LME三个月铜价走势（数据来源：Wind）

3 2018年宏观经济展望

3.1 全球经济增速预测

金融危机之后，IMF第一次整体对全球经济展望持乐观态度。国际货币基金组织（IMF）2017年10月最新一期《世界经济展望》预测显示，全球经济2017年增长3.6%，2018年增长 3.7%，较7月份的预期上调了0.1%。IMF认为，目前全球经济上行趋势明显增强，不仅是发展中国家，包括欧洲、美国在内的发达地区经济增长也好于预期。10月10日，IMF将中国今明两年经济增速预期分别上调至6.8%和6.5%，这是IMF年内第四次上调中国2017年经济增长预期。

IMF认为，在经历了过去几年不尽人意的经济增长后，全球经济活动的周期性改善令人欢迎，这为各国开展重大改革提供了理想的机会窗口，包括提高潜在产出、确保人们能从中广泛受益并增强抵御下行风险的能力。

3.2 欧美制造业强劲增长

美国10月份非农部门就业岗位大幅新增26.1万个，增幅创2016年7月份以来新高，失业率降至4.1%,创下17年以来新低，11月失业率继续维持在4.1%低位。12月美国Markit制造业PMI为55，创2017年以来新高，制造业从飓风影响下恢复强劲增长！

欧元区货币宽松刺激下，经济取得实质性增长。欧元区制造业PMI在2014年企稳后，今年持续强劲增长！欧元区11月制造业PMI初值60.1，为2000年4月以来新高以后，12月制造业PMI60.6，继续创新高。见图2。

图2 欧美及全球制造业PMI（数据来源：Wind）

3.3 中国经济好于预期

2017年供给侧改革取得良好效果。为了化解投资过度的隐患，政府从2015年开始提出了供给侧改革，其重点是“三去一降一补”。供给侧改革［4］收缩了无效供给，一方面，带动了以煤炭、钢铁为首的工业品价格及PPI的大幅上涨；另一方面，供给侧改革令行业集中度增加，并推动各行业转型升级。

房地产投资带动消费增长。2015年以来，棚户区货币化安置推动了房地产销售及全国范围楼市的大幅上涨，而楼市的上涨带动了投资资金参与以及地产开发投资的大幅增长，也带动了钢材、金属等商品的需求、并最终带动了家具、家电等耐用品的消费。见图3。

图3 供给侧改革及房地产投资带动中国经济走强（数据来源：Wind）

3.4 “十九大”传递积极信号，“一带一路”助力全球经济增长

十九大报告明确提及“质量第一”和“质量强国“，可以预见，在中国经济运行转换到新通道的同时，经济结构也将逐步实现升级。低端落后制造业迅速淘汰，加速发展高端装备制造业和高技术行业将加速发展，从而实现制造业升级，并使之成为中国经济发展的重要支撑。

2013-2016年，中国同“一带一路”沿线国家的贸易总额超过3万亿美元，对沿线国家投资累计超过500亿美元。截至目前，共有100多个国家和国际组织积极支持、参与，74个国家和国际组织同中国签署合作协议，与30多个“一带一路”参与国家签订产能合作协议。“一带一路”将长期助力全球经济增长［5］。

3.5 美联储加息背景下，全球货币政策分化

美联储已经在2015年12月开启了加息缩表周期，2017年12月如期启动年内第三次加息，并暗示2018年将加息3次。美联储宣布加息之后，日欧央行继续按兵不动。日本央行行长黑田东彦12月21日在货币政策会议后的记者会上强调，经济好转也将维持大规模货币宽松政策；在接近2%通胀目标前，将继续短期利率为负0.1%、长期利率控制在0%左右的宽松政策。欧洲央行行长德拉基则称，没有在前瞻指引中讨论将QE和通胀脱钩的问题，所有欧元区国家都需要大幅提高弹性，减少结构性失业，提高欧元区生产率和增长潜力。但市场认为，欧元过于强劲的汇率表现，可能让欧洲央行谨慎做出缩减QE的决定。2017年9月6日，加拿大央行加息25基点至1%，这是继7月份加息后，年内第二次加息。加拿大央行行长称加息没有预设路径将取决于数据。

2017年9月30日，中国央行宣布从2018年对普惠金融实施定向降准政策。而2017年12月20日闭幕的中央经济工作会议称，2018年将继续维持稳健中性的货币政策。

3.6 美国税改的影响

2017年12月22日，美国总统特朗普正式签署1.5万亿美元税改法案，企业税从35%大幅削减至21%，并下调了个人所得税。如图4所示，从美国历史上3次大规模减税结果看，减税后短期都伴随着赤字率的扩大和经济的迅速提振。本次税改免除了跨国公司海外利润回流的征税，这将使得一部分资金回流美国，进而推动美国国内的投资和经济的增长。同时，资金的回流也将倒逼部分国家减税应对，这有利于全球经济增长。由于此次税改对富人更加有利，长期来看，美国减税政策带来的贫富差距拉大［6］并不利于消费及经济增长，因此长期可能对经济和美元将造成消极影响。

图4 美国历史上3次大规模减税下，赤字率的扩大和经济表现（数据来源：Wind、华泰证券研究所）

3.7 美国基建的影响

20世纪70年代以来，因美国财政支出受限，基建投资下滑，基建状况整体堪忧。据媒体报导，2017年美国加州奥罗维尔水坝险情令近20万人被紧急疏散、美国高铁刚提速就脱轨，这都是美国基建现状的一个缩影。美国官方报告显示，美国约有65%的主要道路亟待维护或重修，25%的桥梁无法满足交通需求。自美国总统特朗普大选获胜以来，其多次雄心勃勃地表示上任后将投入1万亿美元扩建升级基础设施。从万亿美元基建经费来看，特朗普计划白宫在10年内拨出至少2000亿美元的联邦基金，刺激各州、地方和私营部门至少投入8000亿美元。特朗普目标是在2018年1月30日的国情咨文演讲之前公布具体基建政策。由于当前美国经济主要依靠私人消费和投资拉动经济增长，若万亿美元基建能够实施，产业结构将得到调整，而这将改善美国经济的发展方式。

4 产业形势

4.1 全球铜矿投产高峰已过，新上的大型铜矿项目产出不及预期

铜价从2011年开始经历长达5年多的下跌，使得全球铜矿山新建和扩建的动力不足。CRU研究数据显示，2017年没有新投产的大型铜矿项目，而2018-2022年新增产能超10万t/年的项目也只有6个，见图5，另外7个待定项目中，Tia Maria铜矿因环保问题在2015年暂停后，重启的可能性依旧较小。铜价下跌阻碍了新矿的扩张，如图6所示显示，如果未来铜价继续探底，部分项目将取消。由于矿山从谈判、投资、建设和投产一般需要5～8年甚至更长的时间，从目前投资情况看，未来铜矿新增项目的产出将有限。

图5 2018-2022年全球新增铜矿项目单位：千吨（数据来源：CRU）

2015年以来新上的大型铜矿项目供应较为稳定，实际产出不及预期。2017年是全球矿山劳资谈判较为集中的一年，全球最大铜矿Escondida开启了长达43天的罢工，而其他矿山纷纷效仿，进一步造成了铜矿产出的减少。

图6 铜价下跌阻碍了新矿的扩张（数据来源：ICSG）

4.2 品位下降和杂质升高影响产出

全球主要大型铜矿经过了长期的开采，铜品位整体逐渐下降，如图7所示。在2011年铜价从10000美元/吨高位下滑之后，矿山企业为了保证利润，优先挖掘较高品位的矿石，这进一步加速了矿山的老化，未来全球铜矿品位将保持逐年下滑［7］，见图8。不仅如此，ICSG研究数据显示，全球铜矿中砷含量将由2016年的0.2%上升至0.3%，见图9，铜矿杂质含量的上升是影响铜产出的一个重要制约因素。

图7 主要大型矿山含铜品位变动（数据来源：ICSG）

图8 未来全球矿山铜品位预测（数据来源：CRU）

图9 2000-2020年全球铜矿含砷量（数据来源：ICSG）

4.3 未来全球铜精矿供应整体收缩，全球铜矿将出现短缺

由于上述因素共同作用下，全球铜精矿到2016年达到峰值后，2017年因罢工等中断因素而呈收缩之势，未来增速放缓。见表1。

表1 全球铜矿产量预测 kt

4.4 2016年和2017年受益于中国消费拉动，全球精炼铜市场延续紧平衡

受2015-2016年房地产投资滞后性带动，中国铜消费延续强劲增长——2017年前11月空调产量同比大幅增长19.9%，电冰箱增长12.6%；而新能源汽车在今年表现异常亮眼，1-11月产量大幅增长46.5%。见表2。

表2 全球及中国精铜供需平衡

4.5 精废替代作用逆转

2016年四季度和2017年二季度以后，精铜价格大涨后，精废价差拉大，废铜（废铜制杆）替代精铜［8］显著；而7月26日中国有色金属工业协会再生分会确认，2018年底废七类铜包括废电线、废电机马达，散装废五金将禁止进口。有色协会及上海有色网研究数据显示，废七类铜金属量约为50万t左右，且2018年更加严厉的环保政策将压制废铜产出，这意味着精铜对废铜的替代作用将逆转。

4.6 全球铜矿即将迎来结构性短缺

2006年以来，铜价格总体震荡上行，刺激了当时全球铜矿的新改扩建热潮，而2012年后新改扩建的铜矿产能在2016年逐步释放完毕。虽然中国经济面临转型换挡，中国铜消费增速逐步放缓，但全球向低排放能源体系过渡，全球范围的电动汽车［9］和可再生能源投资将继续拉动铜消费，因此，未来全球铜消费依然将保持稳步增长态势。由于供需形式的此消彼长，各机构一致认为，铜矿将在2018年后转为结构性短缺。见图10。

图10 全球铜矿和湿法铜供需曲线（2000-2035）资料来源：CRU

5 铜价预测

彭博社截止到2017年12月25日调查的各家机构对未来5个季度铜均价的预测，铜价整体呈震荡偏强态势，2018年均价将在6500美元/t左右，高点在7200～7700美元/t之间，低点在5200～5500美元/t之间。技术上，铜价中线呈震荡筑底反弹态势，下方支撑强劲。我们综合判断： 2018年铜价在6500～8400美元/t的区间内，震荡反弹，偏强运行的可能性较大。