我国中小企业资产证券化问题研究

周凤

（四川省社会科学院，四川成都 610072）

自改革开放以来，我国的中小企业发展迅速，数量不断增长。据统计数据显示，截止2018年3月，我国中小企业有近4000万家，与三千家的上市公司的数量相比，中小企业占比重，为我国的就业提供了大量的岗位，贡献了中国60%的GDP，是我国经济发展的强有力的助力。但是，中小企业的融资难的问题仍然是中小企业面临的一大难题，是中小企业做大做强、抵御市场风险的一大障碍。究其原因，中小企业自身结构的不稳定，自身资产的质量不佳，比如中小企业自身管理模式、对市场变化的灵敏度不强，特别是在新经济形势下，科技技术日新月异的发展大环境下，中小企业的转型等问题制约着中小企业的发展，自然也影响了投资者的热情；再者，我国的资本市场的结构问题。我国的资本市场设计的众多的融资资源多为大公司比如上市公司而享有。中小企业的融资渠道有待拓展。资产证券化发源于美国，经过多年的发展，已成为了美国第二大资本市场，被誉为20世纪最为成功之一的金融创新工具。我国对资本证券化的探索也方兴未艾，关于资产证券化在中小企业的融资的可行性与制度设计需要进一步的研究。

1 资产证券化的定义和要素分析

资产证券化是将企业中的流动性差、但是能产生稳定的现金流的资产转化为证券产品，进入资本市场流通，从而达到融资目的。我国学者何小锋（1999）认为资产证券化是将目标资产的可预见的未来收益通过特殊的结构设计以证券的形式进行预售的过程。学者李尚公（2000）认为资产证券化是拥有资产的原始权益人将资产打包出售给特殊目的机构（SPV），由SPV将以这项基础资产的未来的现今收益即现金流为依托，发行证券进行融资活动，以证券发行收入支付购买资产的价款,以资产产生的现金流向证券投资者支付本息。从资金流动性方面看,资产证券化能实现资产原始权益人资金的提前回笼,在融资方面具有无可比拟的优越性。

资产证券化的的基本权利义务关系可以看做是债权债务关系，与股票所体现的投资入股关系不同。作为债权债务关系的最重要的一个要素就是投资人需要并且能够预见到的债务人还债的能力，这就体现在具有稳定现金流的资产的存在，且这个资产还应当具有较高的信用性。该资产拥有者将自己的基础资产的未来的收益作为偿还债务的保证和基础，投资者作为债权人，付出资金，换取未来分期获取本息的债权。为了使投资人相信债务人未来的还款能力，仅仅只是存在基础资产是不够的，还需要对基础资产、债务人的资信评级以及外在的其他条件的担保。与一般的债权债务关系相似，债权债务的担保者充当了重要的角色。但资产证券化是一种的金融创新，有其特殊性。证券市场是一个较为专业的市场，需要交易所、证券公司等专业的服务机构、中介机构来完充当联络、规范、一定的担保作用。SPV的中要功能就是将证券化资产与所有者的其他的资产隔离，实现风险隔离，使该资产下的证券产品成为优先级的债权，保障投资人的权益，对资产信用增级和担保。再加上信用评级机构、律师事务所、会计师事务所等专业服务机构的专业服务，使得资产证券化市场规范化，更能吸引投资者，增加投资者的投资热情。（如图1）

图1 资产证券化交易结构图

我国现有的资产证券化主要有信贷资产证券化，这主要由各大金融机构开展，包括了城市商业银行、外资注入银行、政策性银行以及一些资产管理公司等为主体；其次是资产支持票据，是指一种由专门机构接受各企业的委托，将企业的可带来的现金流的特定资产为基础发行的一种商业票据。目前由中国银行间市场交易商协会管理，在2009年，资产支持票据工作小组成立，开始设计开发方案。这对中小企业融资具有积极意义。信贷资产证券化的产品主要是银行业务中常见的有稳定利息收入的贷款，如个人住房抵押贷款、中小企业贷款、一般的中长期贷款此类现金流明确的贷款。再者是企业资产支持证券，企业支持证券重要的特征就是资产信用和产品隔离。资产信用是指企业用做资产证券的基础资产具有使投资人信赖其能够还款的基础，只有产生了信赖力，投资者才有可能投入资金。什么样的基础资产具有如此的信用呢？首先，是能够产生稳定的现金流，投资人需要对整个企业的经营业务状况、基础资产的合规性、现金流的预算等进行充分的了解。这对于投资人而言，显然是不可能去透彻地了解清楚的事情，所以，仅仅是可能预见到的稳定的现金流是远远不够的。需要通过特有的制度设计，使可预见到的未来产生的现金流稳定出现，仅仅且有保障地用于偿还投资人的本息。资产证券化的制度设计就能够减少投资人繁琐的对基础资产的信用考察，这由SPV和资信评级机构、律师事务所、会计师事务所等专业的机构来完成。设计出了一套严格的交易流程，降低投资人的投资成本。其次是风险隔离，设计出原始权益人将基础资产信托给SPV，由SPV对这一部分资产进行管理，隔离了因为原始权益人的其他如财务风险、经营不善带来的风险。投资者能够从基础资产得到优先级的偿还。

1992年的三亚地产投资券的成功发行。三亚地产投资券案的成功离不开当地政府的大力支持。在现今的经济背景下，还需要靠市场的作用来推动企业资产证券化的发展。在其中，仍然需要银行参与其中，扮演重要的角色，拥有雄厚财力的投资银行能够充分发挥自己的信用资本，解决了信息不对称条件下筹资者（借款人）和投资者（存款人）之间的信任问题。企业资产支持证券的意义在于企业只是出卖了未来的现金流，在对现有的资产结构没有实质改变的情况下，能够进行融资，扩大资本，花未来的钱。具有高效率高经济性的特点。

2 中小企业资产证券化的难点分析

对于中小企业而言，资产证券化同样具有高效率、高经济的特点。企业资产证券化在中小企业中的发展缓慢，远不如银行中的信贷资产证券化的发展蓬勃，还存在诸多的难点。

首先，从中小企业自身来看，中小企业为求生存多采取稳步发展的路子，从弱到强，一步一步发展，原有的融资方式和商业习惯难以改变，对新事物、专业性较强的金融创新产品接受缓慢，加上近几年的国际的金融危机、小规模的次贷危机等金融领域的矛盾频发，使得中小企业对新的金融产品不够信任，没有足够的认识和加以利用，尝试很少。

其次，从企业资产支持证券的要素来看，资产信用是中小企业的一大难题。基础资产需要未来稳定的现金流为基础,而中小企业恰恰缺少的就是这一点。中小企业的未来现金流主要有主营业务收入、应收账款等，种类单一，且为中小企业的主要收入来源。大多数的中小企业业务单一、资产薄弱加上商业市场变化万千，中小企业很难识别隔离出良好的基础资产。缺乏基础资产是中小企业资产证券化的一大难题。在风险隔离方面，针对中小企业服务的SPV缺乏，在中小企业的资产证券化的基础资产的识别研究方面还有待进一步的研究和设计。

最后，在信用增级方面，很少有银行愿意为中小企业进行担保。银行的担保业务作为商业行为的一种，具有趋利性。中小企业的财务风险性高很容易使银行的此类担保业务最后转变为中小企业的贷款业务，银行承担的风险大。缺乏银行的信用担保，使得中小企业的资产证券化成本提高，需要找其他的担保方，提高了融资成本，中小企业的资产证券化更难以走向市场。

3 中小企业资产证券化的几点建议

中小企业进行资产证券化的融资，对解决中小企业融资难的问题有着重要意义。尽管中小企业的资产证券化还面临着诸多的问题，但要认识到中小企业不能放弃这一融资方式。现就以上的几个难点，提出几点建议：

政策性的鼓励。国家要积极推进中小企业资产证券化的理论研究和实践探索。在立法上，积极完善相关法律法规，使相关事物有法可依，有法必依。出台优惠政策，特别是地方政府鼓励中小企业的积极探索，对成功的典范加以宣扬，促进中小企业的认识的提高。推动解决中小企业融资难问题有利于国计民生，分散投资，有利于分散金融风险，避免资金过于集中而面临金融风险时的脆弱性，促进金融系统的健康发展。

打造模式化可复制的中小企业的资产信用。在科技技术飞速发展的今天，科技就是第一生产力。首先，中小企业中知识产权不可忽视，知识产权不仅能为企业带来业务收入，也能在业务出现波动时通过转让、出售等带来丰厚的回报。积极推进中小企业知识产权的资产证券化，为中小企业提供融资新渠道。关于中小企业的知识产权的证券化和信贷资产的证券化。其次，是中小企业的信贷资产，如应收账款。应收账款作为企业的债权，是可预见的较稳定的收入之一。可通过专门的机构进行证券化的管理，盘活企业资产。可设计小规模的企业资产支持证券产品，通过降低手续费、缩短回报周期，设计出大众产品吸引投资者。

在信用增级方面，扩大信用担保机构的种类。鼓励包括小额贷款公司、资产管理公司在内的金融机构的参与。通过对基础资产的分层设计，提取出中小企业的良好的信用较高的基础资产，进行内部的资产信用增级，降低对银行的信用担保的依赖。在资信评级机构的管理方面，加强资信评级机构的管理，让资信评级更有公信力。一个不负责任的资信评级机构足以损坏整个市场的信用状况，使投资人产生不信任感，无形之中增大中小企业的融资难度，需要建立信用担保制度体系，从信用担保机构的设立、监管上入手，提高信用担保机构的公信力。

4 结语

中小企业资产证券化是顺应经济发展潮流，促进解决中小企业融资难问题的一大选择。资产证券化具有传统融资方式不具备的特有优势。充分利用资产证券化的优势，实现中小企业的业务的可持续发展。资产证券化涉及金融、担保、证券等多个领域，还需要各领域协同发展。随着经济的不断发展，各个领域的联系更加紧密，这将有助于中小企业资产证券化的开展。资产证券化在中小企业中的运用还需要进一步的探讨和研究。