上市公司资本结构的相关问题思考

闫高飞

摘 要：资本结构决策是企业融资的重要决策，对于上市公司而言企业在资本市场上融资包括股权和债权两种融资模式，而债权的高低通过企业的资产负债率来体现，资本结构的最优化问题是高级管理人员对公司治理的重要方面，最优的资本结构，有利于企业加权成本的降低，有利于实现企业价值最大化即每股收益最大化。本文从上市公司资本结构现状，影响企业资本结构的因素，特别是微观因素方面，分析上市公司资本结构。

关键词：资本结构；上市公司

一、资本结构研究的目的和意义

资本结构一般指企业的债券融资与股权融资的比例关系。而这种资本结构比例关系的大小一般通过企业的资产负债率来体现。

资产负债率提高，将使公司财务杠杆系数加大，使公司每股权益加大。但债权融资过高却增加了企业的财务风险，需要有一个平衡。

二、影响企业资本结构的因素

1.宏观因素

随着经济“新常态”，政府简政放权，市场化程度进一步加深和资本市场的完善与发展，上市公司的融资经常受到宏观因素的影响，企业会根据经济状况的变化结合自身的发展成熟阶段做出合理的资本结构决策，实现企业价值最大化。

（1）经济增长率

经济增长率反映一个国家经济总体状况的指标，经济增长趋势必定会影响企业的投融资行为，进一步影响企业资本结构。经济增长率高，市场活跃调动投资者的投资积极性，企业融资相对来说也较容易。相反，经济增长率低，市场低糜，投资者对经济运行状况不看好，企业的融资也不易获得，相对获得的融资成本也较高。

（2）通货膨胀、通货紧缩

宏观经济中采用CPI和PPI来描述整个经济价格水平。当CPI连续3个月负增长，认为经济出现通缩。2014年8月份以来CPI同比增速均2%以下，12月份1.5%，2015，年2月份同比涨幅0.9%。PPI已连续35个月同比下跌，2014年12月跌幅扩大至3.3%。2015年1月同比下降4.3%。2015年我国经济将呈现缓中趋降，降中趋稳，稳中有进的增长态势，有效需求总体上仍将不总，存在通货紧缩的趋势，使投资需求的大幅下降。法定存款准备金率仍处历史高位，导致银行信用扩张能力减小。（数据来源毛振华降杠杆应对通缩风险）

（3）利率市场化

企业考虑融资成本，分为股票成本和债权成本。股票成本一般用股东权益收益率、股票发行成本衡量。债权融资主要用实际贷款利率衡量。所以市场利率和国家对利率的管制都会影响企业做出的投融资行为。2015年存在通货紧缩压力，企业存在融资成本上升压力。面对市场调节失灵，政府进行了宏观调控。2015年3月1日央行同时下调一年期贷款基准利率和一年期存款基准利率0.25个百分点分别至5.35%和2.5%。从理论上讲此次央行的降息减轻了实体企业经济运行的负担，缓解财务风险，缓解通缩压力。使企业融资成本降低。利率下降也使得上市公司利息支出部分减少，提高财务杆杠，同时也会有部分资金进入到股票市场上进行投资获利。但也存在一些影响因素，如银行一般不会冒大的风险把资金放到小型企业。另外央行将金融机构存款利率浮动区间上限由存款基准利率的1.2倍扩大为1.3倍，激发市场活力，能使资源得到有效配置也推动了利率市场化。同时财务政策与货币政策配合，实施减税政策，降低企业杠杆，放宽融资渠道，让企业能够改善资本结构，减轻债务压力减轻企业经营压力，改善企业利润。

（4）个人偏好

企业的融资方式与管理者的偏好有很大的关系。风险厌恶型，倾向于保守筹资方式即内源资本或债务筹资，风险偏好型，倾向于激进筹资方式，风险中立性，倾向于稳健性投资方式，股票筹资与债券筹资最优结构。

（5）行业因素

不同行业面对的市场环境不同，自身行业的发展程度也不同。导致不同行业的盈利水平不同，以致投融资模式都有所不同。行业竞争激烈程度不同，企业资本结构决策侧重点不同。行业竞争激烈的企业，收益风险大的企业股权融资优先于债权融资。相反，债权融资更优于股权融资。一般情况下幼稚期和衰退期资产负债率低，而成长期、成熟期资产负债率较高。成长性好的公司也可以在资本市场上利用股权融资。行业盈利能力，一般情况下盈利较高的企业有大量的盈余资金，该类企业会考虑先利用留存收益进行筹资。相反，盈利微弱的企业只能利用外源融资，或负债、或股票融资。

（6）金融市场成熟程度

我国出台落实“国九条”，对金融市场进行改革注册制从核准制改为股票发行制、对证券法进行修改、加快资产的证券化发展和完善多层次资本市场。金融改革的红利使投资者和上市公司对未来经济发展的运行状况信心增强，促使股票价格上涨，有利于企业在股票市场上融资，但同时也存在风险需要规避。但我国金融市场起步晚，现在二板市场发展还不太成熟，活跃程度低，需再完善。进一步使企业利用资本市场，增加融资渠道，提高融资质量，优化企业资本结构。

2.微观因素

本文以微观因素对上市公司资本结构影响的进行实性分析，来检验内部因素对陕西省上市公司资本结构的影响，及影响的相关程度。进而提出优化企业资本结构的措施。

（1）公司规模

国内许多学者研究得出，公司规模大的企业债务融资大于股权融资。大规模企业内部体制比较完善，可调度资金较多，更易实施多元化经营战略，因此抵抗风险能力越强。流动资金需求大，资产负债率高。小规模企业可选择股权融资，以规避财务风险。

（2）盈利能力

企业获利能力与资本结构显著负相关。盈利能力较高的企业在融资时，首先考虑内部筹资。若企业内部资金即現金流量低，则考虑外部筹资债权性筹资方式，但资产负债率高，虽然有税盾效应但过高会存在财务风险。

（3）成长性

大多国内研究表明公司成长能力与负债比率大体正相关。成长性对企业资本结构影响不显著。企业发展迅速，投资机会多，投资增长快，说明企业具有较好的发展前景，具有高的成长性。高成长的公司投融资的机会相比一般的公司多，但时机也很重要，由于进入股票市场对公司的要求高，加上在股票市场筹资手续繁琐、时间长，企业一般为了抓住发展的机遇会在债券市场上进行筹资。endprint

（4）资产结构

资产结构是存货与固定资产同总资产的比重，贷款的数量与有形资产的数量正相关。企业的有形资产越多，企业就能够以用较多的有形资产进行抵押贷款，提高企业的信用度，提高企业的贷款能力，也降低了企业贷款的成本。另一方面也降低了债权人的风险。使企业的资产负债率提高，更好的利用杠杆效应，优化资本结构。

（5）资产流动性

资产流动性对企业资本结构的影响具有不确定性。若企业的资产流动性不好，还债能力低，债务成本会较高。若企业资产流动性高，还债能力高，债务成本会较低。但另一方面资产流动性太高，说明企业资金利用率不高，发展前景不太好，导致市场认可度不是很高，进而影响企业通过发行股份来筹资的数量。还有的企业会利用多余的资金进行投资，考虑外源资本融资也会加大融资成本。

三、优化上市公司资本结构的几点建议

1.完善发展我国资本市场

完善主板市场和创业板市场的同时，发展新三板市场。目前在我国多层次资本市场体系中存在“重债轻股”、“倒三角”、“股权融资比例低”现象，政府应该“简政放权”，调整资本市场产品结构，完善资本市场诚信体系建设，加强金融体系中提供股权融资服务能力。完善基础性金融产品的同时，也应注意衍生金融产品如期货、期权、远期利率协议等的发展，使市场在资源配置中起主导作用。

2.适时调整企业资本结构

根据企业的成长程度，在不同的时期制定不同的资本结构，在必要时调整企业资本结构。企业初创期，债务资本比率低；成长期，债务资本比率上升；成熟期，债务资本比率稳定；衰退期，债务资本比率下降。

3.优化资本结构

优化资本结构即优化债务融资、股权融资、使加权成本最低，达到企业最佳资本结构，提高企业价值。在银行利息连续三次下调的背景下，调高债务融资的比重，只要这种由于债务增加而引起的每股收益的增加量没有超过由于债务增加而带来的风险。但如果债务融资过高就会使由于债务融资带来的风险大于它所带来的利益，就会使股价下跌，所以必须权衡两者之间的比例。

4.选择合适的融资策略

公司规模一般情况下与资产负债率呈显著的正相关。公司规模越大，负债率越高。企业应根据自身经营状况与自身规模，制定最优的资本结构。一方面筹资过多，可能造成资金的闲与置浪费，增加了融资成本；也许会导致企业负债过多，偿还困难，增加经营风险。另一方面筹资不足，又会影响企业投融资计划及未来经营发展的需要。因此，企业在进行融资决策之初，要根据企业对资金的需要来确定企业合适的融资规模。

參考文献：

[1]袁野东.我国上市公司资本结构决定因素及动态调整研究[J].东北财经大学，2013.

[2]杨丽达，王明虎.资本结构优化与资本运营[M].大连：东北财经大学出版社，2013.endprint