浅析金融杠杆成因及金融去杠杆方式

陆晶

[摘 要] 金融去杠杆是当前经济社会的一个热议话题，金融加杠杆有其产生的诸多原因，而对应着金融加杠杆，金融去杠杆亦有诸多方式。然而归根到底，金融杠杆之所以加来又去还是关系着实体经济的投资回报。为此，提高实体经济的投资回报率才是当下金融去杠杆的当务之急。

[关键词] 金融加杠杆；金融去杠杆；资金脱虚向实

doi ： 10 . 3969 / j . issn . 1673 - 0194 . 2017. 23. 061

[中图分类号] F832.21 [文献标识码] A [文章编号] 1673 - 0194（2017）23- 110- 02

0 引 言

加杠杆，即经济主体基于相对较低的权益资本，主动负债以获取更大资产规模的行为，从本质上讲，加杠杆就是加负债。金融加杠杆，就是金融机构增加负债导致资产负债表扩张的过程。

2013年以来，我国不断推进利率市场化、人民币汇率市场化，推动金融创新，2014年底的“双降”开启了新一轮的货币宽松。之后，面对人民币不断贬值，造成外汇占款流出，基础货币缺口加大，央行通过SLF、PSL等新型货币政策工具向市场投放货币。正是在这样的背景下，金融杠杆逐步攀升，最终导致资产价格泡沫、资金脱实向虚。

2016年四季度以来，监管层进一步强调金融去杠杆、防范金融风险、防止资金“脱实向虚”。2017年4月，随着经济逐步企稳，GDP、PMI等指标向好，监管层再次加大了金融去杠杆的力度。

1 金融加杠杆的成因

1.1 货币宽松叠加金融自由化是金融加杠杆的前提

随着2014年年底的“双降”，金融机构获得资金的成本进一步降低，在金融自由化的背景下，金融机构可以更便利地通过拉久期、降信用、加杠杆等方式获得长端收益。同时，随着越来越多的金融机构参与进来，其中的套利空间被进一步压缩，导致金融机构更一步拉久期、降信用、加杠杆。

1.2 实体经济投资回报率下降导致金融机构内部加杠杆

在宽松的货币政策下，金融机构需要为资本寻找投资方向来获利，但是，实体经济的投资回报率过低，导致金融机构不愿将资金注入实体经济，转而在金融机构内部加杠杆，导致资金脱实向虚，在金融机构内部空转。

1.3 央行货币投放偏向大型商业银行，导致中小银行加杠杆

随着外汇占款的流出，近年来央行投放货币的手段由下调存款准备金转为更为温和的SLO、SLF、MLF、PSL等新型货币政策工具。但是，这些货币政策工具都要求银行提供抵押或质押品，相较于大型商业银行，中小银行能提供的抵押品非常有限，为此中小银行只能更多地通过同业负债来吸收资金，进而形成了“央行——大型商业银行——中小银行”的资金传输链，大型商业银行将从央行那里获得的资金通过同业理财、同业存单等方式转运至中小银行。以同业存单为例，2016年全年发行量达到了12.99万亿元，是2014年水平的14.48倍。

1.4 银行趋利，“同业+委外”加杠杆

首先，金融机构趋利的本质决定了其利润导向的属性。其次，对于银行而言，特别是对于中小银行而言，其通过发行银行理财、同业存单等募集的资金需要创造利润覆盖其融资成本。随着2013年银监会对银行“通道业务”的监管收紧，银行转向“同业+委外”这一套利模式，银行将募得资金与自有资金通过委外的方式由非银金融机构投向高收益资产。根据中国证券投资基金业协会发布的《证券期货经营机构私募资产管理业务2016 年统计年报》，银行委外资金主要投向了证券公司定向资管计划、基金子公司专户资金、基金公司专户资金，且规模可观，如表1所示。

1.5 政府“兜底”助长金融加杠杆

由于银行委外资金的大部分来源于理财，故可通过理财产品的投向来监控委外资金的投向。根据Wind资讯的数据显示，2016年底，理财产品余额的56.9%投向了债券及货币市场工具，17.49%投向了非標资产，16.62%投向了现金及存款，如图1所示。一方面，投资的债券资产大部分为高评级信用债，信用风险相对较小。另一方面，非标资产大多对接国有企业和地方政府融资平台，存在政府的隐性担保，进一步降低了委外的投资风险。

2 金融去杠杆的方式

居高不下的金融杠杆带来了包括金融系统内流动性风险、信用风险、实体经济得不到资金支持等一系列隐患，长此以往，势必引发金融危机、危害实体经济，金融去杠杆刻不容缓。2016年四季度以来，监管层去杠杆意愿明显，并采取了一系列措施进行金融去杠杆。结合金融加杠杆的成因，金融去杠杆可以从以下几方面进行。

2.1 执行稳健中性的货币政策

央行在2016年四季度的货币政策执行报告中强调了稳健中性的货币政策，并加大公开市场调控力度，锁短放长、且多次上调SLF、MLF等货币政策工具利率，导致市场资金面紧张、利率上行，倒逼金融去杠杆。

2.2 提高实体经济回报率

资金脱实向虚、金融加杠杆，其根本原因还是实体经济回报率偏低，对资金没有吸引力，所以，提高实体经济的投资回报率才是重中之重。提高实体经济回报率需要依靠供给侧改革，出清过剩产能、发展新兴业态、降低企业税负、释放人口红利，打造一个公平竞争的市场环境，促进社会资源的高效分配。通过改革不断提高实体经济的投资回报率，吸引资金脱虚向实。

2.3 加强金融市场监管

2016年底，央行将银行表外理财纳入MPA考核，之后又取消零容忍度，加大惩罚力度，鼓励资金脱虚向实。同时，多项监管政策陆续出台整顿金融市场乱象。特别是2017年4月份以来，随着经济基本面趋稳向好，监管层对银行同业、券商资管、地方融资平台等先后提出监管措施，加强对“三套利”、“四不当”等行为的监管。

去杠杆政策统计见表2。

2.4 打破政府隐性担保

在2017年4月26日发布的《关于进一步规范地方政府举债融资行为的通知》中，明确了规范的举债融资行为的政策边界和负面清单，正面引导地方政府履职尽责，坚决制止违法违规举债担保行为。没有了政府的隐性担保，委外投资对接国有企业和地方政府融资平台的风险将加大，可变相倒逼去杠杆。

3 金融去杠杆未来展望

展望本轮金融去杠杆，将会是一个相对温和且漫长的过程。在当前的宏观经济背景下，如果监管太过严厉，极有可能给整个金融系统带来危机，并伤及实体经济。为此，去杠杆进程需要结合宏观经济走势及市场反应进行不断的调整，稳中求进。具体而言，之后预计可以看到更多的监管政策陆续出台，特别是一行三会之间的协同配合，在鼓励金融创新的同时，遏制金融投机、鼓励服务实体经济。然而归根到底，金融去杠杆、防风险最终还是需要依靠实体经济投资回报率的提升，在供给侧改革的背景下，不断提高实体经济的投资回报率才能从根本上引导资金脱虚向实。

主要参考文献

[1]潘牧执. 金融去杠杆风暴图[J]. 检察风云， 2017（11）.

[2]姜超. 金融去杠杆走向何方？[J]. 股市动态分析， 2017（5）：16-17.

[3]卢孔标. 中小银行如何应对金融"去杠杆"[J]. 银行家， 2017（5）：68-71.endprint