我国新三板转板制度研究

(安徽大学，安徽 合肥 230601)

我国新三板转板制度研究

钱欣然

(安徽大学，安徽 合肥 230601)

近年来，新三板市场上掀起了一阵“转板”之风，在新三板市场上成长壮大起来的企业渴望向高层次资本市场发展，但是我国目前尚未建立起相应的转板制度，导致企业缺乏合适的转板路径。本文通过对我国新三板市场的现状进行分析，并结合国外推行转板制度的先例，从中发现推行新三板转板制度的必要性，在此基础上就建立我国新三板转板制度提出相应的建议。

新三板；转板制度；“绿色通道”

一、研究背景

2017年，新三板挂牌企业的“转板”热潮开展得如火如荼。截至2017年4月底，至少有86家新三板挂牌企业向证监会提交了IPO申请，至少有327家新三板企业进入IPO辅导期。

众多新三板挂牌企业选择离开新三板，前往主板或创业板上市，其原因主要在于新三板市场的流动性过低，企业面临着融资难、市值低、再融资难以及投资者难以退出等等问题。倘若企业能够实现成功转板，无论是在企业估值、融资能力还是股票流动性等方面都会有显著的提升，这也是众多新三板企业对转板趋之若鹜的原因所在。

二、现状分析

(一)国内新三板转板路径分析

目前我国的新三板市场由于投资者准入门槛高、交易制度不完善等原因导致市场缺乏流动性，这就在一定程度上制约了企业继续成长，企业因此具有较高的转板意愿。就目前来看，我国的资本市场尚未有转板制度，市场上虽已有15家新三板挂牌企业转入高层次资本市场上市的案例，但这些企业是按照正常的IPO程序排队上市，只不过在排队期间还经历了在新三板市场停牌、摘牌的过程。这种做法本质上与普通企业IPO无异，因此我国现有的新三板转板方式严格上来说并不能被称为是“转板”，这种方式往往还会浪费大量的时间成本和资金成本，例如三星新材，在完全符合主板上市的条件下，仍然排队等待了644天，花费了五千多万的发行费用才完成主板上市，这样的情况也发生在现阶段每一个转板企业的身上。

(二)美国转板制度分析

美国的证券交易市场起步早，市场结构和相应制度发展的也较为完善，美国市场的转板制度主要由升级转板、降级转板、平级转板和内部转板四个部分构成。

升级转板是指在低层次资本市场的企业发展壮大后可以通过一定的程序进入高层次资本市场，如在OTCBB市场挂牌的企业在满足一定的条件后就可以申请转入纳斯达克市场，美国其他市场之间也设有从低层级转入高层级的标准和流程。

降板制度是指一旦企业不满足高层次资本市场的标准就会被强制降板。如在纳斯达克市场，如果企业连续一个月交易价格少于1美元并且在警告之后三个月也未能扭转的，就会被强制摘牌降至OTCBB市场。

除此以外企业还可以在纳斯达克市场和纽交所之间进行平级转板以及在市场内部如纳斯达克市场的三个层次之间进行转板。

总的来说，美国证券交易市场的转板制度较为全面和灵活，根本原因在于美国各层次资本市场定位清晰、发展完善，将不同情况和规模的公司分隔在各自相对应的板块中，且完备的市场机制能够满足企业的融资需求。

(三)香港转板制度分析

香港的转板制度主要针对企业从创业板向主板转板，现在香港创业板仅有百家挂牌企业且大多市值低迷，可见其转板制度存在着一定的问题，原因有二：一是在2004年，香港联交所降低了香港主板市场的上市标准，这些标准几乎与创业板的上市标准无异，此举直接导致了香港创业板的定位不明确，未上市的企业直接选择主板上市，已在创业板上市的优质企业也选择先在创业板退市再去主板上市；二是在2008年，香港联交所推出了转板制度，规定企业可以直接从创业板转入主板上市，并且给予相应的优惠政策。香港联交所此举将创业板定位成了企业转入主板的“跳板”，虽然本意是在于提升创业板的活力，但效果却适得其反：现在的香港创业板被一些增长无力的低质量企业充斥，已无力留住优质企业，整体质量不高，流动性缺乏，后续发展无力。

香港的转板制度缺陷就在于对市场的定位不明确，在较低的主板准入标准下，创业板的存在没有意义，这时转板制度就难以起到完善资本市场体系的作用。

三、国内推行新三板转板制度的必要性

(一)促进市场资源有效配置

我国的资本市场体系尚不完善，呈倒金字塔的态势，低层次市场规模小，不能为小企业提供有力的支撑。同时不同层次的市场间缺乏衔接，各市场孤立发展，无法形成促进企业发展的协同效应。

建立新三板转板制度对新三板市场而言，一方面可以增加新三板市场挂牌企业数量，另一方面对未来的良好预期也有助于提升新三板市场的融资能力和流动性，同时也会起到激励企业不断优化经营的作用，从而提高整个新三板市场的质量。对高层次资本市场而言，一方面推行新三板转板制度可以缓解IPO排队现象，另一方面降板制度也是对高层次资本市场质量的保障。对整个市场体系而言，建立新三板转板制度可以促进新三板市场与高层次资本市场之间的融合与交流，有助于明确和优化各层级市场的定位和功能，实现资源的有效配置。

(二)推动上市公司发展

就成功实现从新三板退市、转入主板上市的三星新材来说，其股东结构简单，业绩稳定且呈增长态势，是一家满足主板上市条件的优质企业，但这样一家企业在从新三板转主板这条路上花费了大量的成本。现如今我国还没有相应的转板制度，使得这些优质企业受制于新三板市场的规模不能得到更好的发展，又只能通过完整的IPO流程才能上市，大大增加了企业上市的成本。

建立合理有效的转板制度，首先可以吸引企业进入新三板市场，培养企业的资本市场意识，同时也有助于激励企业在新三板市场中实现自身的发展，从而在达到高层次资本市场准入标准后能够在相应的转板制度配合下实现转板。同时降板制度也有利于鞭策企业时刻注重企业发展，以避免被迫降板的情况发生。

(三)保护中小投资者利益

目前新三板市场对投资者设有500万的准入标准，这主要是基于新三板市场的投资风险较大所做出的举措。转板制度下，新三板市场挂牌企业可向上升板，就能激励新三板挂牌企业不断地壮大自身实力、提升竞争力，从而整体提升新三板市场的质量，降低了投资者的投资风险。而高层次资本市场中的上市企业若是经营不善不再符合当前市场的标准后会被强制降板，也避免了次级企业在高层次市场中沉淀的风险，同时降板而非退市也给原先的投资者一个缓冲的机会。总的来说，设立新三板转板制度有利于实现企业的准确定位，保障了各市场质量，一方面投资者能够把握风险，另一方面也有利于投资者发现优质企业，实现价值投资的市场导向，避免过度投机。

四、对在我国推行新三板转板制度的建议

(一)明确新三板市场定位

推行新三板转板制度，首先要明确的原则是这一制度并不是降低对企业的标准，给企业提供“借道”新三板实现曲线上市的捷径，而是为了实现各市场的准确定位，完善市场定价机制。回顾美国、香港推行转板制度的不同结果可以发现，转板制度成功与否，根本在于市场的定位是否明确：美国各层次资本市场各司其职，因此转板制度起到了完善资本市场体系的作用，而香港的创业板由于定位有误的问题，推行转板制度反而使创业板发展疲软。在我国，为了适应市场需要，稳步推行转板制度的过程必须建立在清晰的市场层次划分的基础上，应明确新三板市场作为“优质企业孵化器”的功能，避免使其成为企业为实现高层次市场上市的跳板。

(二)实现“创新层”与创业板对接

新三板挂牌企业转入高层次资本市场可以先从新三板的高层级——创新层与较低上市要求的创业板之间的对接开始。创新层企业即是新三板市场中被挑选出的符合相应标准的优质企业，创新层企业融资能力更强，更注重企业的信息披露，企业自我约束力高，能够有效降低投资者的投资风险。在创新层划分标准和市场披露的双重筛选下，保证了企业的质量，因此可以考虑将创新层的企业与创业板市场对接，以此作为我国推行新三板转板制度的开端。

(三)开设新三板转板“绿色通道”

“绿色通道”是指对于符合转板标准的新三板挂牌企业，在经历相对简单的程序后可以转入高层次资本市场上市。首先，“绿色通道”要筛选符合要求的企业，要坚持新三板企业转板上市的条件与企业IPO的条件一致，以此避免监管套利行为出现。其次，在“绿色通道”中落实发行核准与上市审核相分离的方式，因为“绿色通道”的引入核心就是使符合上市条件的企业能够直接向证券交易所提出上市申请，而无须经过证监会的发行核准，在减轻企业转板成本的同时减轻证监会的工作负担。

(四)升板制度与降板制度相结合

设立升板制度的同时，推行降板制度，并实行“自愿升板、强制降板”原则。一方面，对满足转板条件并且有意愿的企业开设“绿色通道”，无需再走IPO流程；另一方面，对那些在主板经营不善、财务状况持续恶化的企业，可设计将其强制转板至新三板。这种模式下，自愿升板使在新三板挂牌的优质企业能够获得更好的发展机会，而强制降板则能够实现市场淘汰机制，实现资源的有效配置。如此一来，就可以保障各层次资本市场的质量，控制转板制度所带来的风险，这一制度下有意转板的企业要考虑的不仅是当下的盈利能力、资产规模、财务现状等是否满足转板条件，更需注重企业的创新能力和长远发展。否则，纵使新三板挂牌企业能够成功转板，也非一劳永逸，仍将受到强制降板制度的制约。

[1] 侯东德，李俏丽.多层次资本市场间转板对接机制探析[J]. 上海金融，2013，(12)：149-151.

[2] 潘玉军.我国新三板转板机制及对国际经验的借鉴研究[J]. 商品与质量，2011，(S7)：106-107.

[3] 盛盼盼.我国的新三板转板制度及发展建议[J]. 法制博览，2015，(32)：207-208.

[4] 张明喜.关于建立资本市场转板制度的若干思考[J]. 上海金融，2010，(01)：28-31.

河南省科技厅软科学基金资助项目(152400410078)