未来我国经济增长前景与政策展望

◎王军

未来我国经济增长前景与政策展望

◎王军

随着经济全球化退潮、去全球化逆袭，全球经济政策出现分化和巨大不确定性。我国经济前景如何？本文认为财政政策扩张空间较大，供给侧结构性改革仍须加快步伐。在转型升级的历史关键期，要真正落实五大发展理念，彻底放弃制定GDP增速预期目标。

经济增长；资产负债表衰退；政策展望

当前，全球经济正陷入长期停滞的泥潭，随着全球化退潮、去全球化逆袭，全球经济政策出现分化和巨大不确定性。与此同时，“我国经济未来增长前景如何？“十三五”时期能否成功实现“软着陆”？又将采取何种经济政策？凡此种种，社会各界广为关注。

“资产负债表衰退”的风险加大

始于2007年的这一轮周期是我国改革开放以来无比艰难的一个周期，迄今已运行了8年，波峰是2007年的14.2%，波谷似乎还未真正探明，2014年7.4%，2015年6.9%。此轮下行已整整8年，是四次回落中历时最长的一次，下降幅度7.3个百分点，几乎腰斩，仅次于第二次回落。尽管这次下降幅度并非最大，但持续时间最长，且下降还在进行中，2016年的增速将创出自1991年以来的新低。这一轮周期显示：我国经济正处于向新常态的过渡阶段，正从高速向中高速换挡减速。

从中长期角度来看，我国经济陷入“L”型预期下“资产负债表衰退”的风险在加大。所谓“资产负债表衰退”是指企业在经济景气时在乐观情绪支配下过度负债，一旦经济逆转（如发生金融危机）资产急剧缩水，导致出现净资产为负的窘况。为了扭转资不抵债的状况，企业的经济行为就会由追求“利益最大化”转变成追求“债务最小化”，大量企业把大部分利润用于还债，而不会用于再投资，更不用说向银行借钱来投资了。这会造成经济衰退加剧，而企业为修复资产负债表而导致的衰退，就是所谓的资产负债表衰退。

1.“资产负债表衰退”的主要表现

（1）2016年7月份“非金融企业”贷款十年来首次下降，新增贷款基本上进入房地产行业，这个信号反映了在不断上升的债务压力下，银行和企业行为都会发生变化：银行发放贷款更加谨慎；企业部门主动或被动修复资产负债表：好企业更加保守，宁可放弃贷款机会以增加财务安全度；僵尸企业虽然渴求贷款，但银行已经做好了切断资金供应的准备。

（2）国家被迫宣布对地方政府进行“债务置换”，允许地方政府发行利率更低的债券来延缓爆发债务危机的危险。

（3）M1和M2增速差距扩大：从2015年3月至2016年10月，M1同比增幅从2.9%一路升至23.9%。M1和M2增幅之差已达12.3个百分点，虽较7月份的15.2有所回落，但仍然接近2009年底的历史峰值。“宽货币”未能传导至“宽信贷”，表明银行体系新增的流动性更多以活期存款形式趴在企业账上，而未能转化为投资动能。

2.对未来经济增长波动的情景预判

对未来经济增长的波动情况，笔者给出三个情景判断：

（1）基准情景：短期（1-2年）仍将继续下滑探底至6.5%左右，中期（5年左右）有望在6%-7%区间内企稳筑底反弹，长期（5-10年以上）逐步下一个台阶回落到4%-6%之间震荡。

（2）乐观情景：短期快速企稳反弹至7%以上，中期在7%-8%的区间内波动，长期则缓慢回落至6%-7%区间内震荡。

（3）悲观情景：短期快速下滑探底至5%左右，中期仍然难以止跌企稳，长期在低速3%-4%左右的位置见底并在低位震荡。

长期经济增长中枢回落幅度取决于以下影响因素的对比和变化情况。主要确定性因素有：人口老龄化导致劳动人口比重持续下滑、资源与环境约束；主要不确定性因素包括：去产能、去杠杆和去库存的进展，改革进展，创新步伐和技术进步程度，人力资本改善程度，外需恢复程度以及宏观经济政策稳定（松紧）程度等。

未来短期与中长期经济政策展望

1.货币政策维持“中性”基调

未来的货币政策，笔者认为还是会维持中性，即稳健偏灵活，进一步宽松的调整空间和幅度有限。大幅放松可能增加人民币贬值压力，还会催生部分资产价格（房地产）泡沫，较之可能取得的货币政策效果而言，弊大于利。从长期看，宽松货币政策不能解决经济中的结构性问题，只会吹大资产价格泡沫，供给侧改革才是正道。

预计2017年的M2增速目标大概率会下调至12%。在CPI不超过3%的情况下，没有必要收紧货币，但央行降息的可能性也极小，因为市场利率水平还会跟随经济的下行而自然下行。投资效益下降导致货币政策的效应下降，使我国的货币政策处于两难境地：如果继续增发货币，资金很有可能不进入实体经济，而是选择炒房、炒债券和炒商品，从而引发新一轮资产价格泡沫。如果不扩张货币，经济增长速度会较快下降。因此，综合各方面因素来看，目前采取稳健或中性的货币政策、不再大规模投放货币的选择无疑是正确的。

2.财政政策扩张空间较大

货币政策低效，必然要求财政政策继续扩张，那么扩张的空间是否存在？国际通用的赤字率标准出自欧盟的《马斯特里赫特条约》：3%的财政赤字率和60%的政府负债率。目前我国是世界各国中少有的赤字水平和债务率始终保持在3%和60%的红线以下的国家，尽管安全，却没有充分发挥财政对于经济的作用。当前，无论是去杠杆、去产能还是化解资产泡沫，在进行的过程中都必然存在着或大或小的风险。而化解风险的最好办法是让风险相对比较小的政府部门帮助风险较大的部门并分担一部分风险。提高赤字水平可以一定程度地提高政府部门承担风险的能力。

财政政策上加码可以令我国的经济工具更加丰富和精准，同时能够避免货币政策带来的潜在负面效应，这也是目前我国有能力实施的最佳选择。一是我国的赤字和国债绝大多数都是内债，外债不到1%，相对比较稳定。二是短期国债比较少，大部分是长期国债，所以短期国债还债的压力较小。这决定了在相当长的时间内，我国财政赤字还可以有所突破。

总之，从国际比较来看，现阶段我国财政赤字率和政府负债率水平仍相对较低，财政政策发力仍有一定的空间；与此同时，我国离零利率或负利率还有一定距离，法定准备金率较高，货币政策发力也存在一定空间。

3.供给侧结构性改革仍须加快步伐

（1）行政限产、去产能存虚假成分，停产、减产不代表有效产能的退出。从2016年1-10月的情况来看，我国全年钢铁煤炭行业化解淘汰过剩落后产能的任务已经基本或超额完成。但与此同时，去产能呈现出明显的结构性。在煤炭、钢铁等领域去产能表现相对较好的同时，我国粗钢、氧化铝、十种有色金属、水泥和平板玻璃等产能过剩较为严重，行业产量同比增速仍达4%、8.9%、3.2%、3%和8.8%，且产量增速都是比1季度和2季度的产量增速更高。当前，随着钢铁、煤炭价格上涨，多数企业扭亏为盈，企业以及地方政府去产能的积极性有所减弱，这样会在短期内给去产能工作造成新的压力，增加了后续去产能工作的难度。

（2）名义去杠杆、实则加杠杆，未来需要在“稳杠杆”与“控风险”之间寻求平衡。中国社科院国家金融与发展实验室研究显示，截至2015年底，全社会债务率为249%，其中，居民部门债务率约为40%，宽口径统计，非金融企业部门债务率156%，政府部门债务率约为57%。2015年债务增速为9%，2016年加杠杆速度并未慢下来，若仍为9%，债务率就会达到272.5%。据估计，2016年企业部门的债务增速应该还是两位数；居民新增房贷规模可能会超过2015年，居民加杠杆速度远远胜过企业；中央加杠杆和地方加杠杆也都十分明显。因此，2016年全社会杠杆率的增速不仅没有下降，而且还有加速势头。

笔者认为，目前杠杆率水平仍在快速上升，若能稳住就已经不错了。如果把杠杆降得太快，可能会降低经济增速，造成就业困难甚至发生系统性金融危机，全社会杠杆率会被动下降。但是如果中长期不降杠杆的话，风险就会不断地积聚。因此要找到一个比较好的平衡，“稳杠杆”显然是一个较好的选择。换句话说，如果经济不出现硬着陆，走L型，则全社会杠杆率可能仍会进一步提升，全社会总债务率可能会超过300%，关键取决于企业杠杆率是否能够控制得非常好。

此外，近年来还出现了企业杠杆率国进民退的现象，更值得关注：从2009年到现在，非国企的资产负债率从接近60%降至37%左右，而国有企业资产负债率却从51%提高到53%。杠杆率国进民退令人担忧，主要是因为经济中的“坏杠杆”在增加，而“好杠杆”却在减少。国进民退意味着企业杠杆的总体质量在下降。

（3）以加杠杆、涨房价去库存不可持续，房地产市场仍旧面临下行风险。从需求侧来看，房地产市场已经成为类金融市场，房价上涨也就具有了金融特性，是一种典型的货币现象，货币超发和低利率刺激了新一轮房价、地价暴涨，过高的流动性推高了房价。

一线城市房价过快上涨，吸引了许多资金流向房地产行业，影响了制造业的投资。而且，房价过高会提高城市的生活成本，对制造业的转型升级和创新发展都不利。既然近几年房价上涨主要是货币现象，因此未来房价升降的关键在于货币松紧和利率高低。

相应地，未来房价走势可能会出现三种前景：一是货币政策保持中性稳健，对贷款杠杆和土地投机的监管加强，房价上涨接近尾声，高位横盘消化；二是继续实施衰退式货币宽松，继续货币超发和低利率，则房价可能不断创新高；三是无论是主动地收紧货币（抑制通胀和资产价格泡沫）还是被动地收紧货币（美联储超预期加息，汇率贬值和资本快速流出），利率上升，房价将面临巨大调整压力。

落实五大发展理念，彻底放弃制定GDP增速预期目标

2015年年底，中共十八届五中全会正式确立了以“创新、协调、绿色、开放、共享”五大发展理念作为未来五年我国经济发展的指挥棒，笔者以为，此举意图彻底抛弃固守多年、单纯追求一个僵化的GDP规模与速度的观念。对于处于转型升级历史关键期的我国，应追求高质量、去水分和有效益的经济增长，追求暖人心、惠民生和补短板的经济增长，追求绿色、低碳和可持续的经济增长，而非一味地追求早已不切实际的高速、粗放和低效的经济增长。为了给出今后的改革导向，建议像其他所有成熟经济体那样，彻底放弃制定GDP增速的官方预期目标，即不再由政府公布具有指导性甚至是指令性的增长目标，而把这一工作交由权威的研究机构去进行研究、预测和公布及调整，并以其引导市场预期。

（作者系中国国际经济交流中心信息部部长）

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10.13561/j.cnki.zggqgl.2017.01.007 ■ 编辑：张涵