只租不售，房地产开发领域的BOO？

张煌

近期，“土地竞拍自持”成为房地产市场的热点话题，有的认为自持物业增加开发商资金压力，且不能有效增加可售住宅供应，不利于房价稳定，该土地出让方式不可持续；有的认为自持物业增加租赁住宅供应，缓解市场部分购房需求，对房价稳定有一定帮助。表面上，这是政府为了抑制过热的房地产价格，在紧缩调控方面的又一制度创新。实际上，这是政府探索以行政之手、用市场手段去引导和调节整个市场供求关系的一个着力点。

一、政府在下一盘更大的棋局

每一轮房价较快上涨，都有相应的紧缩调控政策出台，对“面包”实行限购、限贷、限价、限售、限商；对“面粉”实行“限地价、竞保障房面积”，“限地价、竞自持面积”，目前还出现了100%自持70年的土地拍卖案例，即住宅用地“只租不售”。政策措施层出不穷，目的都是为了调节市场供求关系。事实上，整体的房地产价格走势上行的根本原因在于中国改革开放以来的经济腾飞、城市化进程的快速推进、人口向城市集聚带来的住房需求，形成消费者对住房的刚性需求、改善型需求、投资投机性需求的叠加释放，而不是所谓的土地“招拍挂”制度推高房价。对土地“招拍挂”制度“打补丁”，推出“只租不售”住宅用地，不是简单为了抑制房价，而是具有更深远的战略意义。

在房价高居不下的一二线城市，短时间内要全面实现“居者有其屋”难度很大，为了最大限度地解决关系民生的住房问题，中央提出了“房子是用来住的，不是用来炒的”的总体定位，并将“购租并举”作为重要手段，致力于在未来构建一个供应主体多元、经营服务规范、租赁关系稳定的住房租赁市场体系。如北京市近期发布的《北京市2017-2021年及2017年度住宅用地供应计划》，提出未来5年将加快供地，其中租赁类的新建住房将占30%，预计未来将推出更多租赁类的住宅用地。同时，住建部会同国家发改委、财政部等八部门联合印发了《关于在人口净流入的大中城市加快发展住房租赁市场的通知》，要求在人口净流入的大中城市，加快发展住房租赁市场，鼓励多渠道增加新建租赁住房供应，部分一线城市已先后出台了加快租赁住房发展的相关政策，且政策的强度、执行的力度均超越以往。

二、游戏规则改变后对开发商的影响

住宅项目一般平均开发周期2-3年，部分项目甚至实现了“当年拿地、当年开工、当年售罄”，极高的周转率、较快的现金回报、较好的利润率一直是开发商热衷于竞逐住宅用地的根本原因。相比之下，不具备“短、平、快”优点的商业、写字楼、酒店类用地的溢价率就低一些。如今，“只租不售”的住宅用地实质上已将上述优点剥离殆尽。

首先，开发商要解决的就是巨大的资金压力。无法预售期房，甚至也无法销售现房，土地费用、建安费用等现金在前3年大笔流出后，租金收入却以每年小量、稳定的方式流入，意味着房地产开发项目的现金流平衡点大为延后，大量资金只能沉淀在个别项目上，无法周转重复利用。因此，中小型开发商几乎无力角逐这场“变革盛宴”，而大型开发商除部分国资背景的企业外，资产负债率也已超80%红线（如表1所示）。目前，“只租不售”的住宅用地开发尚处于启动阶段，对有关开发商的周转率、利润率影响较小；未来，随着项目的增多和开发的深入，资金压力将大为增加。如何将长租住宅项目打包并实现资产证券化，充分利用REITs等工具盘活存量资产，改善现金流平衡能力，将是投资开发长租住宅项目的必要前提。

其次，开发商要重新构建项目可行性评判标准。土地招拍挂时可接受的土地价格是项目可行性评估时的核心，对于“只租不售”的住宅用地项目，应关注以下几点变化：一是借贷资金的偿还期限延长，利息成本的大幅增加侵蚀了项目利润，客观上要求开发商的融资成本应低于一定水平；二是企业所得税、增值税等税负因项目盈利水平下降将有较大幅度的减轻，同时，税负大小也与自持物业的运营模式有关；三是项目开发的成败在于对目标客群的准确定位和预估，中国核心一线城市的可销售商品房的目标客群可能覆盖全国甚至全球，而长租住宅项目的目标客群可能仅仅是项目周边工作的白领。

最后，开发商要尽快建立运作长租类住宅项目的专业人才队伍。如果类比城市基础设施项目PPP，此前的房地产开发模式类似于BOT （建造、运营、移交），而自持物业开发模式类似于BOO（建造、拥有、运营），即项目运营阶段的管理水平高低将影响项目租金水平和议价能力。同时，项目运营阶段发现的问题、积累的经验也有助于指导项目开发阶段的定位与设计，比如合理的停车位配比、住宅使用周期及翻修成本等数据积累将使项目可行性研究结论更为贴近实际。

三、能否改变住房的消费观念

商品房具有消费与投资双重属性，消费者（投资者）的所有行为均受此左右。一是作为投资标的，投资者的目的是通过溢价获得超额收益，因此一般是买涨不买跌，在房价上涨过程中，大量投资性、投机性的需求涌入房地产市场成为需求主力；在房价下跌过程中，也会出现抛盘增多、房价加速下跌。目前，一二线城市房价出现一轮较快上涨，为了抑制房价过快上涨，监管层也及时出台了一系列紧缩调控政策，投机性的需求受到较大压制。但房价暴涨暴跌都不是政府所乐见的，未来政策层面可能会按照“房子不是用来炒的”总体要求尽量压制商品房的投资属性，但也会保护一些家庭因二胎换大房、因子女就学或工作就近买较好区位商品房的改善型住房投资。二是作为消费品，消费者的逻辑是用最低的成本满足最大的需求，即所谓性价比。不少一二线城市的房价租金比（每平方米房价与每平方米月租金之间的比值，一般6%的年投资回报率对应的房价租金比为200左右）超过300，甚至600以上，意味着消费者选择租赁可获得更大的性价比。但为何租房者寡、买房者众呢？首先是观念问题，商品房作为现代家庭最大的资产，是中国人求偶婚嫁十分看重的财富指标，以致于中国首次购房年龄平均仅有20多岁，而美国、日本这些国家可能在30-40岁。其次是安全感，当前整个租赁市场以个人房东为主，极少有超过3年以上的租赁协议，租户缺乏安全感，为了不频繁搬家只能咬牙买房。最后短租房不具有吸引力，当前住宅的短租市场已形成恶性循環，房东认为租户不长久、频繁换，租户可能对房屋不爱惜，因此出租房一般不会购置好的家具家电；租户认为房屋为他人所有，未来能使用的期限有很大不确定性，也不会为提高生活品质花钱装修，因而短租房这一商品的消费属性是很差的。如长租住宅可签订长达10年以上的租赁合同且原租户有优先续租权利，那么出租人和租户对房屋的爱惜和投入将大为提高，租户获得安全感，未来有生活品质的期限得以确认，也可能会逐步改变一些观念上的偏见。

四、路在何方，任重道远

长租公寓并不是新鲜事物，但此前多为商业公寓类项目。今后，以纯住宅用地开发的长租住宅项目将逐步增多，甚至有朝一日成为中国国民解决住房问题的一个重要途径。这个演变过程，需要政府给予供给方更多的政策扶持，给予需求方更多的观念引导；更需要有远见、有担当的开发商及时调整战略、提高专业能力，勇当先锋；还需要消费者选择更为开放的住房消费理念，并在合理配置家庭资产和保证一定生活品质之间做好平衡。

李求军/责任编辑endprint