上海股票市场有效性实证研究

【摘要】有效市场假说是现代金融理论体系的重要组成部分，对市场有效性的研究一直是金融学研究的重点。本文通过计量和统计方法对上海股票市场的有效性进行分析，对我国证券市场的弱式有效性进行验证分析，进一步阐述市场效率低的原因，并且结合我国证券市场实际情况提出相关的建议和对策。

【关键词】股票市场 弱式有效 上证指数 实证研究

一、引言

股票市场作为金融市场不可或缺的一部分，是一国国民经济状况的重要指标。我国股票市场从建立之初到现在，市场规模一直增长迅速，其在我国经济中占据的地位也越加重要。但我们也要看到，我国股票市场在飞速发展的同时，也暴露了很多的缺点，监管制度不完善，投资者结构不合理、信息披露不及时以及追涨杀跌诸多不理性行为等方面，这些不完善的地方导致信息不能及时反应在股价之中，造成股价偏离股票的内在价值，影响了股票市场的效率。股票市场的效率状况是衡量股票市场成熟与否的标志。准确科学地认识我国股票市场的效率状况，对建立健全相关法规政策，促使中国股票市场朝着规范化方向发展具有重要作用。

二、有效市场假说

法玛对有效市场的界定：如果证券价格能够充分反映市场上可获得的信息，该市场就是一个有效的市场。依照可获得信息的难易程度，有效市场分为弱式有效，半强式有效和强式有效。在弱式有效市场中，证券过去的信息（证券以前的价格、交易量等）完全反应在当前的价格之中，当前的价格是对过去信息的最优反应。投资者无法基于历史信息进行交易，获取超额利润。半强式有效市场是在弱式有效市场的基础上发展起来的，证券价格的所有公开信息均反应在当前的价格之中，这些公开信息不仅包括历史信息，也包括当前所有的公开信息。在强式有效市场中证券价格反映了市场中所有有关证券的信息，包括公开的信息，也包括不能获得的内幕信息，即使是基于这些信息在这种市场中也是不能获得超额收益的。

三、上海股票市场弱有效性实证检验

本文以2011年6月1日至2017年6月1日的上证综合指数为样本数据，对数据建模进行自相关函数检验和单位根检验，从不同的角度对我国证券市场的弱式有效性进行了检验分析。

（一）自相关函数检验

序列平稳性的自相关函数检验，也就是检验样本数据间的自相关性。如果不同时点的股价之间存在序列相关性，说明股价的变化受先前变化趋势的影响，则说明我国股票市场尚未达到弱式有效性。反之，若股间不存在序列相关性，表示我国股票市场已基本达到了弱式有效。序列平稳的自相关函数检验方法主要是观察自相关函数的柱状图是否会因为滞后阶数的增加而快速地下降为0，是则平稳，不是则非平稳。一个非平稳的时间序列一般情况下都可以通过差分变换的方法转换变为一个平稳序列。在本文中滞后阶数取20，使用EView统计软件，得到检验结果如图3-1所示。

由上图可见，上证综指序列自相关函数下降速度是比较慢的，在滞后期到20时，柱状图仍未下降到0。而上证综合指数的一阶差分序列为平稳序列，因此可以推出2011年～2017年的上证综合指数序列是非平稳序列，数据之间不存在序列相关性，可以认为股票市场达到弱式有效。

（二）单位根检验

单位根检验的ADF检验有三种形式：

模型一：Xt=ρXt-1+μt t=1，2，…，T

模型二：Xt=α+ρXt-1+μt t=1，2，…，T

模型三：Xt=α+ρXt-1+μt+δt t=1，2，…，T

其中，Xt为第t期的价格，Xt-1为第t-1期的价格，α为漂移系数，ρ为自回归系数，δt为时间趋势项，μt为误差项，满足满足E[μt]=0，Var[μt]=σ2，也就是说，μt为白噪声过程，因为△Xt=Xt -Xt-1=μt，因此差分后的序列{△Xt}是平稳的。

对于模型Xt=ρXt-1+μt，若ρ=1，则模型变为：Xt=Xt-1+μt，序列{Xt}为非平稳序列，且满足随机游走过程。如果ρ<1，则无单位根，序列{Xt}为平稳序列，即该序列不受时间因素的影响，具有确定的时间趋势，市场不满足弱式有效。該检验的零假设为H0：ρ=1，备择假设H1：ρ<1。

对样本数据按照三种模型利用Eviews软件进行单位根检验，得到序列水平值和序列一阶差分值的ADF检验结果如下：

运行结果显示，分别利用三种模型进行检验，上证综指序列ADF统计量为分别为-0.1184，-1.3645，-2.0283均大于各自（1%，5%，10%）显著性水平下的临界值，此时，应当接受原假设H0：ρ=1，表明序列{Xt}是非平稳的。进一步对{Xt}做一阶差分得出{△Xt}，再依次进行检验得到ADF统计量分别为-35.0532，-35.0422，-35.0335，均小于各自（1%，5%，10%）显著性水平下的临界值，所以，拒绝H0，表明序列{△Xt}是平稳的，说明指数序列{Xt}是非平稳的。这一结果与自相关图的检验结果是一致的。

（三）结果说明

根据检验结果，在自相关检验中，原序列{Xt}拒绝了零假设，为非平稳序列；在进行了差分的处理之后，上证综合指数的一阶差分序列的结果是接受零假设的，序列达到了平稳。由此可见，差分后的序列{Xt}为白噪声过程。综合看来，上证综指序列服从随机游走过程。在单位根检验中，分别进行了三个模型的上证综指序列和一阶差分序列检验。结果显示，三个模型的原序列{Xt}的ADF统计量均表现为大于显著性水平下的临界值，应当接受原假设，即原序列存在单位根这一现象，原序列都是非平稳序列，因此，需要进行进一步的检验：取上证综合指数的一阶差分进行检验，结果显示，三者的ADF值均小于显著性水平下的临界值，故拒绝零假设，说明原序列不存在单位根，是平稳序列。综合以上两个步骤，三个模型的检验结果均显示上证指数序列{Xt}是非平稳序列，不具有确定的时间趋势。因此，不论是自相关检验，还是单位根检验，均显示上证综合指数序列服从了随机游走过程，不具有确定的时间趋势，对证券市场进行技术分析不能长久持续地得到超额利润，证券市场表现出了很强的弱式有效特征。

四、提高我国股票市场有效性的对策

（一）健全信息披露制度

完善合理的信息披露制度是市场有效性的重要标志，公开透明的信息披露，及时有效的信息沟通，才能使信息及时准确的反应在证券价格之中，提高市场的运行效率，优化市场的资源配置。建立合理的信息披露制度，要求上市公司及时公开财务信息，减少信息不对称现象，加强对信息的监管，提高信息披露的合理性和准确性。

（二）提高股市的质量

提高股市发行的额度管理，积极扶持大公司和高新技术产业，不断提高股票市场的质量，让优质的企业获得更好的资金支持，转变融资模式，缓解中小企业的融资问题，促进企业发展，而不仅仅是关注增加股市发行规模和上市速度而盲目扩大股市的规模。

（三）改善投资者结构

我国股票市场中小投资者居多，但是他们的自身素质和专业水平差异较大，大部分人很难做到理性投资。而机构投资者的资金较为雄厚，投资理念比较先进，具有良好的证券投资知识，在一定程度上会带动中小投资者的行为，使中小投资者逐渐被同化，提高其理性投资的行为，从而促进市场有效性的提高。

参考文献

[1]李子奈.计量经济学[M].北京：高等教育出版社，2000.

[2]李嫣怡，刘容，丁维岱.Eviews统计分析与应用[M].北京：电子工业出版社，2013.

作者简介：王丽（1993-），女，汉族，山东临沂人，山东科技大学数学与系统科学学院金融研究生，研究方向：金融工程。