房地产上市企业资本结构优化研究

陈思睿+陈习定

【摘要】文章通过对资本结构方面的相关文献理论进行整理对比后，从宏观层面，行业影响层面与企业内部控制层面，联系实际行业目前发展的状况，详细分析了是哪些原因影响了房地产上市企业的资本结构。具体的研究了房产上市企业如何才能让企业的资本结构得到优化，提出了可供参考的优化策略。

【关键词】房地产上市企业 资本结构 影响因素 优化策略

一、引言

资本结构优化研究是房地产金融界重点研究的方向之一。最近几年，中国房地产上市企业通过大规模债务融资以达到自身投资需求，债务比例不断扩大。在此背景下，通过研究房地产上市公司的资本结构影响因素，对其资本结构的优化提供可行性策略，能够为企业制定融资计划时提供参考，也为国家政策的制定提供依据。并且，结合行业自身特性的资本结构优化调整研究，能够为房地产金融领域的研究拓展新的思路。因而本文具有重要的实际和理论价值。

二、中国房地产上市企业资本结构影响因素

（一）宏观层面

1.宏观经济。专家指出，资本结构受国家经济政策的影响最为明显。社会人文氛围，经济系统性的差异甚至信奉的宗教等都会让国与国，区域与区域间的资本结构有很大的不同，这也就导致了资本结构在很大程度上是有着路径依赖性的。中国的市场体制并没有很完善，和西方长期形成的自由市场机制相比，我国的差异是整体资本环境都是受国家政策主导，即使目前在努力做出转变，但房地产这一支撑国家经济的产业依旧是被这样的环境深深影响。

影响一，表现在国家调控市场利率会左右整体贷款成本，因为房地产企业的资金源头便是从银行获得的贷款，所以，这样的调控自然会对其资本结构产生明显的影响。当经济发展未遇到阻力时，市场活跃，房地产公司自然能够以较低的利息贷款并且在市场上得到较好的收益，这时适度的提高资产负债增加投入还会让企业运转更加良好。相反地，当经济发展热度超出预期，国家进行宏观调控抬升利率，情况就会很不利于房地产企业。房地产企业大多对外界资金的依赖性很强，这时企业的融资成本，无论是对负债还是股权，都会与利率成正比例相关。在这样的情况下，企业会被迫去使用加强内源融资等融资方式，使成本得到较大的节省，这无疑会使整体的资本结构发生改变。

影响二，通胀和国家税收。这两点影响着中国大多数的行业，并且也对房地产企业的资本结构有着莫大的影响。对于国家税收，企业自然会通过增加自我负债来达到税收盾护的目的，这样便改变了本身的资本结构。通货膨胀，增加了在市场中盈利的不确定性，使得风险升水。于是，企业的的经营风险变高了，企业自然会缩小资金的需求量，降低负债率。

2.金融市场。与西方发达的金融业环境相比，我国仍然处在一个较为初步的阶段，房地产企业的融资一直是个很难解决的问题。我国只有为数不多的房地产金融创新工具，并且发展仍旧不完善。比如2005年开始的住宅资产证券化，至今仍旧有很多问题。债券品类单一，无多样发展，流动性缺乏而且在定价层面缺少对风险所致影响的评估。另外，中国国内对于信用的评级和偿债保障机制并未做到位，缺少一个统一的评估标准与完善的评估体系。外国先进的创新工具如房地产信托基金（REITs）等也因国内法律不够完备而无法顺利进入。处在这样的背景下，企业需要高额的开发成本却只能通过银行信贷来筹集资金，必然会导致企业资本构成过度依赖银行，负债率无疑也会居高不下。

（二）行业层面

行业因素是否对企业的资本结构有着显著影响，诸多相关研究由于典型性不够仍然不能够实际证明。结论虽然并不统一，但是大多数的专家仍然相信行业因素是对企业的资本结构有着明显影响的。不同行业都会有不同的差异，主要会体现在盈利能力，行业竞争力和创新力等。这些对资本结构的影响必然是有的，只是影响程度高低的问题。另外，因为行业会决定其内部企业整体的融资模式，自然也就形成了每个行业不尽相同的资产負债。所以总的来说，在资本结构中，行业因素的影响仍是不可忽视的。房地产的项目开发大多数情况下都会去申请贷款。这些行业带来的特性也就自然影响了企业本身的资本结构。

（三）企业层面

1.企业规模。对于企业规模和资本结构的影响是否存在，也同样是众说纷纭，没有十分统一的结论。笔者比较赞同两者之间有着相对程度上的联系。原因是房产企业的运作广泛资金需求大，这一特性使得规模较大的公司能够更顺利的从多方融到资金，使得成本下降。如果是一些经营风险较大，财务状况不够稳定的中小企业，他们对于大众的信息披露较少，其股东权益不能够在市场得到准确的定位，融资的能力自然会较低。其内源融资能力自然也无法与大企业相提并论。

2.企业盈利能力。资本结构中尤其是资产收益率会因企业的盈利能力有显著的变化。我们在对相关房地产上市公司的数据进行统计分析后，认为企业利润率是与资本结构呈现负相关关系的。一般债务水平较低的企业都有着这样一些特征：企业的收益一般较高，现金流也表现很好，当需要资金筹融的时候，往往在内部就能消化。其对负债筹资的模式往往并不会产生依赖。

3.企业发展能力。一般我们认为，在公司发展迅速的背景下，所要经受的经营风险和财产损失风险较为低，一般都能够在保持高负债的情况下运转正常。另外，企业发展的速度快，一开始的资本金带来的限制也就会凸现出来，但是考虑到房地产企业普遍存在着周期长，资金数额大的特性，造成企业的发展资金不能够在较短时间内经股权融资获取。再加上出于对成本方面的考虑，发展迅速的房地产上市企业大多会采取大幅度负债的方式融资。这不单能让企业获得充裕的资金也能够通过债务税盾来实现杠杆操作。

4.企业所有人及管理者的操控权和风险偏向。企业所有人和管理者的风险偏向是会对企业资产结构有着很大程度的影响的。从对企业控制的态度来看，对股权融资的扩张可能会稀释和分散所有人权益，甚至会减少每股收益。综合以上考虑，对非常重视公司运营控制权的所有人和管理者来说，会偏向于选择债务融资的渠道。这种状况一般会发生在一些由少数几个股东操控的小型上市企业，管理者采取债务融资手段获得发展资金并以此保证股东的操控权。endprint

三、房地产上市企业资本结构的优化策略

（一）宏观层面

1.完善债券市场。债券市场的法律法规一直以来并不完善而且条例较为苛刻，大多企业不能达到。我们认为应当适度放松对企业债券发行的束缚，让一些市场前景乐观，发展快速并拥有合理资产结构的公司先能发行企业债券；另外，提速发展商业信用债券，多样化债券种类以丰富多样我国目前的债券市场。再者，通过对企业发行债券的审查简化，从审批制转型为核准制，使得企业债券能够快速发行，抢占最佳的市场机会。

2.完善房地产金融市场法律制度。我国房地产行业发展较晚，这使得针对房地产融资的现行法律法规依旧很不成熟。要做到完善我们首先需要将一些如公司法、破产法等基本法律法规纳入房地产金融的法律之中。另外仍然要进一步完善房地产金融的法律条例，如对融资形式和资金使用等方面要严格控制和规范。

（二）行业层面

1.多样化融资方式。中国的房地产市场发展较晚，融资方式还停留在较为初级的阶段，一直都只有少数几种融资融券的方式。针对房地产企业的发展，一直都伴随着融资方式少，模式相对固定的问题。因为房产行业的投资所需金额庞大，风险系数高，所以一直都是依赖着向银行进行贷款筹资。如果我们想要让房地产行业的发展更为迅速，更为稳健，我们需要做的便是取他人之所长补己之短，学习他国成熟的经验，引进多种金融产品，使得企业筹资渠道更为多样，以解决房地产企业的资金需求问题。

2.加快产业整合，扩大企业规模。目前，中国的房地产企业众多但大多规模小，甚至主要的大型房企的市场集中度也不高。由于大多数房地产企业规模的限制让其无法实现融资方式多元化。因为不具备一些必须的资格，所以无法以债券等方式进行融资。再者长期依靠银行发放的贷款让企业的负债显得过高。风险的抵御能力自然会有所下降。不良的资产结构也就使得企业的发展举步维艰。在这样的情况下，对于中小企业的兼并收购自然便是一个较为优质的选择，这样不仅能够通过兼并扩大公司的规模，还能让整个行业重新焕发生机。

（三）企业层面

1.拓展股权融资渠道。通过分析我们得知，债务融资和股权融资比例失衡是目前中国的房地产企业资本结构中所存在的问题，因为股权融资要求高，迫使企业只能通过债务筹资，这也就使得房地产公司和金融相关机构的稳定性都会变低。所以，为了优化融资结构，提高股权融资比重，上市公司再融资等是房地产上市公司的重要途径。然而，再融资有一套十分规范的制度，如果说企业能够满足相关的要求，股权融资通道便是其改善和调整资产结构的首选方式，公司应充分利用资金进行高质量项目的开发，通过资本市场定向筹集资金。

2.提升偿付能力。目前的房地产上市公司中高资产负债和短期负债的占多数，虽然负短期债务的企业比例近年来有所下降，但短期债务的比例仍旧远高于长期债务，短期偿债能力自然会严重缩水。这样的债务结构并不会给企业带来负债的杠杆效果，相反会增加企业的财务风险。针对这种情况，房地产上市企业应该未雨绸缪。首先，要提高企业短期内偿还债务的能力，让企业的财务风险得到降低，变得更加安全。从债务源头来说，提高长期负债比，会使得资金更加稳定。另外，要增强资本的流动性，让现金流获得较大幅度的增加。最后，也是最重要的，要增加企业的盈利，更高效的使用内在资源，合理规划公司未来发展，保障短期负债的偿付。

3.扩大企业收益。当前的经济形势变化无常，而企业尤其是房地產上市企业，一般都有着较高比率的外部融资，忽略了内部融资。虽然这样在税收上会有一定的好处，可是会对企业本身的抗风险能力产生削减作用。对于内部筹集资金来说，就是把企业的收益持续不断的投入再生产。因其成本不高，对于外界因素的影响不敏感，比较的可靠。所以优化房地产企业融资结构，提高内部融资能力，是诸多小型企业的优质筹资方式。

4.提高抵御风险能力，实行审慎管理。企业价值最大化要求资本成本最低，但方式不同，成本和带来的风险也是有差异的。国内的房地产行业的负债是其他行业无法相比的，在信息无法完全对称的资本背景下，提高房地产企业的抗风险能力十分必要，不然，行业中企业的经营风险将会越来越高。在制定筹融资计划时，债务融资虽然能一定程度增加企业价值，但也要意识到债务融资所伴随的破产和财务风险。

5.设立实时调整机制，对资产结构进行科学变动。对于房地产上市企业来说，由于其与生俱来的特点，所以自身资本结构的合理性需要实时的进行评估，因为这样才能最正确的选择筹资方式，确定不同筹资的比例。

参考文献

[1]高波.我国房地产上市公司资本结构影响因素研究[D].天津大学，2011.

[2]乐勇舰.房地产上市公司资本结构的影响因素及其优化策略[J].财政监督2016（07）：81-85.

[3]袁泉.我国房地产上市公司资本结构影响因素实证研究[D]. 兰州大学，2011.

作者简介：陈思睿（1995-），女，浙江诸暨人，温州商学院学生，研究方向：金融学；通讯作者：陈习定（1981-），男，湖南娄底人，经济学博士，温州商学院副教授，研究方向：公司金融。endprint