金杯电工跨界豪赌胜算几何

路漫漫

从一家电缆公司同时跨界到冷链、新能源汽车租赁两大领域，金杯电工能有多少胜算不得而知。从此前IPO募投项目实施情况来看，金杯电工的执行能力不容乐观。

金杯电工（002533.SZ）自称是中部地区最大的电线电缆制造企业和国内领先的高压、超（特）高压变压器和电抗器等输变电重大装备用电磁线制造企业之一。2016年，在巩固电缆主业的同时，公司加快了转型升级步伐，开始布局和涉足冷链物流行业和新能源汽车行业。

股权激励的那些事

IPO募集资金11.83亿元的金杯电工于2010年12月在中小板上市，收入增长较快，而净利润一直“原步踏地”。2010年至2013年，完成营业收入分别为19.30亿元、25.14亿元、25.78亿元、30.02亿元，实现净利润分别为1.14亿元、1.16亿元、1.16亿元、1.14亿元。巨额募集资金到位后，金杯电工每年“躺赚”上千万元利息收入，财务费用分别为716.85万元、-1260.11万元、-1305.69万元、-1563.24万元，如果不是每年获得巨额利息收入，金杯电工的业绩还不如上市前。毛利率波动不大，在10.87%至12.85%之间。

2010年至2013年，金杯电工增收不增利，从2014年至2016年，金杯电工走的是不增收却增利的路线，营业收入增长缓慢，但净利润快速增长，毛利率节节高升。无论从大环境还是行业情况来看，没有发生太大变化，金杯电工为何出现截然不同的两种情况？

2014年至2016年，正是公司实施股权激励的期限。2014年5月，金杯电工披露相关草案，7月披露了修订稿。据披露，本激励计划在2014-2016年的三个会计年度中，分年度进行财务业绩指标考核，以达到公司财务业绩考核目标作为激励对象当年度的解锁条件：第一个解锁期：以2013年度的净利润为基数，2014年度的净利润增长率不低于10%；2014年经营活动产生的现金流量净额不低于当年净利润的50%。第二个解锁期：以2013年度的净利润为基数，2015年度的净利润增长率不低于26.5%；2015年经营活动产生的现金流量净额不低于当年净利润的50%。第三个解锁期：以2013年度的净利润为基数，2016年度的净利润增长率不低于45.48%；2016年经营活动产生的现金流量净额不低于当年净利润的50%。

从以往的情况来看，净利润增长难度比较大，而现金流指标却容易达成。在此期间，金杯电工居然在营业收入缓慢增长的情况下，精准完成股权激励的指标。受益员工获利颇丰，虽然股价已经腰斩，但2017年9月13日收盘价达到8.36元，比行权价格高出6元多，以实施股权激励的1600万股计算，约1亿元。而期间，金杯电工支付给职工以及为职工支付的现金平均每年约1.35亿元。

股权激励一结束，金杯电工又是另一番模样，2017年上半年，营业收入增幅难得地超过两位数，达到21.18%，但净利润反而下降9.60%，经营活动产生的现金流量净额-1.98亿元，而上年同期为5914.40万元。

跨界大跃进

2016年8月，金杯电工披露了非公开发行A股股票预案，之后三易其稿。拟募集资金总额不超过10亿元。将投资于云冷智慧冷链物流综合服务中心项目5亿元、能翔优卡新能源汽车租赁项目5亿元。

能翔优卡新能源汽车租赁项目建设期三年，营业收入及利润来源于车辆购置及运营的政府奖补及新能源汽车的租赁收费。年均总收入1.48亿元，年均税后利润3902万元。

云冷智慧冷链物流综合服务中心项目營业收入和利润主要来源于租赁服务收入和配套服务收入。年均总收入1.4亿元，年均税后利润5991.41万元。

募投项目效益一般，但名称非常贴合目前市场热点。从一家电缆公司同时跨界到冷链、新能源汽车租赁两大领域，金杯电工能有多少胜算目前不得而知。

2015年末，公司货币资金7.82亿元，2016年末为9.69亿元，没有一分钱借款，即使不募集资金，通过银行借款也差不多可以解决资金问题。为何还要募集大量资金？

更何况，从IPO募投项目实施情况来看，金杯电工的执行能力不容乐观。IPO募投项目之一500kV及以上超高压变压器及电抗器等输变电装备专用电磁线扩改项目，按预计，项目达产年份可实现收入3.72亿元，投产期和达产期年均利润总额 3306.32万元。项目之二，风力发电及机车车辆用特种橡套电缆新建项目，达产年份可实现收入5.06亿元，投产期和达产期年均利润总额 5335.55万元。这说明两个项目具有较好的经济效益和投资回收能力。

但第一个项目于2011年12月完成，当年产生效益3044.76万元，2012年至2016年年均实现效益2556.61万元，基本符合预期。第二个项目于2012年2月完工，2012年至2016年分别实现效益-1328.36万元、51.39万元、-1115.97万元、238.8万元、261.41万元，亏损累累。但是金杯电工的业绩并没有因募投项目产生效益而有所增加，2011年净利润仅仅增加了230.36万元，那么，第一个项目产生的3044.76万元效益体现在哪里？2012年净利润增加25.08万元，2013年减少272.83万元，募投项目的效益又体现在哪里？

传统行业的金杯电子IPO的时候遇到风口，以56倍的市盈率发行股票，超募资金8.19亿元，不过，超募资金投向也未能产生好的效益。其中，增加风力发电及机车车辆用特种橡套电缆新建项目投资规模1.20亿元，亏损累累。另外，2012年8月设立的金杯电工电磁线有限公司投入1.62亿元，2012年至2016年实现净利润分别为54.56万元、-113.12万元、-99.39万元、-59.17万元、152.48万元。endprint

神奇的业绩增长

在可比上市公司中，和金杯电工产品类似的公司有宝胜股份（600973.SH）、万马股份（002276.SZ）、太阳电缆（002300.SZ）和中超控股（002471.SZ）。从金杯电工及可比公司2010年至2016年综合毛利率、营业利润率来看，2016年，金杯电工的收入规模最小，但毛利率、营业利润率最高。2013年至2016年，毛利率变化最大的也是金杯电工，其毛利率从2013年的11.25%提升至2016年的16.93%，而其余的上市公司没有明显的变化。宝胜股份从8.13%微增至8.33%，万马股份从15.18%微增至15.76%，太阳电缆从12.26%提升至13.13%，中超控股从15.24%回落至14.49%。从其余四家公司来看，几年时间内，没有一家公司可以将毛利率提升1个百分点，提升最多的太阳电缆也仅仅提升了0.87个百分点，为何规模最小的金杯电工在营业收入增长缓慢的情况下可以将毛利率提升5.68个百分点？

在收入增加不多及各项费用大幅增加的情况，金杯电工2016年净利润居然比2013年增加了5538.85万元，扣非净利润增加了4880.95万元。秘密就在于2016年营业成本比2013年减少了6783.75万元，这样，2016年毛利反而比2013年增加了1.92亿元。

金杯电工成本下降的原因又是什么？

铜、铝占公司产品总成本的比例超过80%，公司在与客户签订销售合同时，价格一般以铜（铝）等主要原材料的市场行情、订货产品的参数并考虑企业的加工成本、期间费用以及适当的利潤水平等确定。

以“主要原材料价格+加工费”为产品定价原则的金杯电工在过去三年，难道可以不断向客户转嫁成本？

金杯电工衡阳电缆有限公司（下称“金杯电缆”）是金杯电工最主要的收入及利润来源。金杯电缆2013年至2015年分别完成营业收入16.97亿元、19.40亿元、19.52亿元，占比56.54%、61.06%、60.32%；分别实现净利润9884.23万元、1.34亿元、1.33亿元，占比87.02%、104.77%、91.06%。然而，2016年年报没有披露该子公司的财务数据。上市前，纳入金杯电工合并范围的子公司8家，其中金杯电缆贡献约六成五的收入及七成的净利润； 2016年上半年纳入合并范围的子公司已经达到12家，金杯电缆贡献营业收入降至五成多，而贡献的利润超过九成。

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