中国上市公司资本结构研究——基于汽车行业的分析

(重庆工商大学 重庆 400000)

中国上市公司资本结构研究
——基于汽车行业的分析

陈振国

(重庆工商大学重庆400000)

本文通过讲述公司资本成本的相关概念并回顾了资本成本理论，探讨了资本结构和企业绩效的相互关系，分析了汽车行业上市公司资本结构的一些特点，结果发现必须调整结构，使结构优化才能提升效率。

上市公司；资本结构；公司绩效

一、资本结构理论

(一)无税MM理论。在不考虑企业所得税的情况下，MM理论研究下面命题：

命题Ⅰ：在没有企业所得税的情况下，负债企业的价值与无负债企业的价值相等，即无论企业是否有负债，企业的资本结构与企业的价值无关。其表达式如下：

式中：VL、VU分别表示有负债及无负债的企业价值；EBIT表示息税前盈余；Ka、Keu分别表示有负债企业的加权资本成本和无负债企业的权益资本成本。

命题Ⅰ的表达式说明了无论企业是否有负债，加权平均资本成本将保持不变，企业的价值近由于预期收益所决定，即全部预期收益(永续)按照与企业风险等级相同的必要报酬率所计算的现值。

(二)有税MM理论。MM定理的逻辑推理过程无懈可击，但其结论却在实践中遇到了严峻的挑战。依据MM定理，资本结构与企业价值无关。不同地区、不同部门、不同行业的企业会随机地选择其负债/权益比率。在这项修正中Modigliani和Miller提出两个命题：

命题I：负债企业价值等于同风险等级的无负债企业价值加上负债税收利益。用公式表示，即：

VL=VU+T×D

该命题意味着：考虑企业所得税，使用负债时的企业价值比未使用负债时的企业价值高出TD；企业负债越多其价值越高，当企业负债达100%时，企业价值最大。

二、我国汽车行业上市公司资本结构与企业绩效的实证分析

(一)样本选择。本文是选自在中国2015年前上市的公司，以2016年为研究期间，在大量的上市公司中选择了23家汽车行业的上市公司。为了保证数据的有效性，尽量消除异常样本对研究结论的影响，在对样本进行筛选时参考了以下一些标准:(l)选取除金融行业的上市公司 (2)为了防止极端值对结果的不利影响，剔除ST、PT公司;(3)剔除年报披露数据不完全的公司以及个别指标值异常的公司。

(二)变量描述。研究变量包括被解释变量即绩效变量：净资产收益率(Y1)、每股收益(Y2)；解释变量包括：资产负债率(X1)、Ln总资产(X2)。各变量的含义如表3-1所示。

表3-1 变量描述

(三)描述性统计

样本的平均值、中值、最小值、最大值等情况如表3-2所示。

表3-2 描述性统计

(四)回归分析

(1) 净资产收益率(Y1)及其解释变量的回归分析

A.回归模型

净资产收益率(Y1)及其解释变量的线性回归模型如下：Y1=a+ bX1+cX2+d

其中：Y1代表净资产收益率；a代表常数项；X1、X2分别代表资产负债率、Ln总资产；b、c分别代表资产负债率、Ln总资产的系数；d代表随机误差。

B.分析与结论

根据回归统计结果，建立以下回归方程；

Y1=-97.869+(-0.242)X1+0.412 X2；置信度为95%；

根据以上结果，可以得出如下结论：

Ⅰ资本结构变量资产负债率(X1) 对公司绩效变量净资产收益率(YZ)虽然存在负的相关关系，但是系数值较小，说明它对公司绩效的影响仍十分有限。

Ⅱ资产规模变量Ln总资产(X2)与净资产收益率成正相关关系；

(2)每股收益(Y2)及其解释变量的回归分析

A.回归模型

每股收益(Y2)及其解释变量的线性回归模型如下：

Y2=a+ bX1+ cX2+d

其中：Y2代表每股收益；a代表常数项；X1、X2分别代表资产负债率、Ln总资产；b、c分别代表资产负债率、Ln总资产的系数；d代表随机误差。

B.分析与结论

根据回归统计结果，建立以下回归方程；

Y1=-4.261+(-0.012)X1+0.239 X2；置信度为95%；

根据以上结果，可以得出如下结论：

Ⅰ资本结构变量资产负债率(X1) 对公司绩效变量每股收益(Y2)虽然存在负的相关关系，但是系数值较小，说明它对公司绩效的影响仍十分有限。

Ⅱ资产规模变量Ln总资产(X2)与每股收益(Y2)成正相关关系；

(五)分析结论。通过以上公司绩效变量与资本结构变量的回归分析，可以看出，资本结构对汽车行业上市公司绩效存在一定的负相关性，但是系数值都很小，说明资本结构对我国汽车行业上市公司的绩效影响十分有限。

三、我国汽车行业上市公司资本结构调整对策

根据以上做的实证研究我们可以知道，我国汽车行业上市公司的资本结构较高，而且由于资本结构与企业绩效成负相关关系，但是其影响程度十分有限。

(一)资本市场监管强化。1.加强信息披露制度，促使股票市场信息能完全、及时、准确地传播给市场参与者。2.大规模发展职业证券分析师队伍，促进股票市场信息及时有效地传播。大力推进中介机构独立性改革，提高披露信息的公允性。

(二)大力推进相关法治建设。在最近证券法修订中，一是证券法明文规定了信息披露的范围，包括股票和债券公开发行前的相关信息，以及上市后的定期报告和临时的公告，证券法详细地列出可能对上市公司股票交易价格产生较大影响的重大事件，并要求上市公司对这些事情进行临时公告；二是证券法规定上市公司证券和债券定期报告的时间期限。

[1]肖作平.股权结构、资本结构与公司价值的实证研究.《证券市场导报》.2003 年第 1期