温和收缩时代来了

崔鹏

最近，美国劳工部的数据引发了一项猜测，珍妮·耶伦对经济形势估计得对吗？

美国6月非农就业人口增加22.2万，而5月的数字由13.8万修正到14.7万，都好过预期。全美失业率创了2008年以来的新低。强劲的数字继续描绘着完全就业下的经济状况。由此大概可以说，美联储对了，而市场猜错 了。

这些经济数据更坚定了一个判断—全球经济很可能进入了温和的货币收缩时代。这种收缩和以往的不同之处在于，只要整体经济活力丧失到一定地步，例如，比较严重地影响到就业，货币当局就会再次释放大量的流动性。甚至重新回到QE时代。

也正是基于以上原因，在很多经济体内，都出现了短期利率高于长期利率的现象。并不奇怪，根据市场主流意见判断，虽然短期内利率会攀升；但从长期来看，利率继续维持在比较低的水平是大概率事件。

在这个时代里，全球主要经济体如果不出现极端情况，高通胀或许是比较难出现的。各种货币的利率也会长期维持在比较低的水平（相对于二战后的平均利率水平来说）。长时间的较低利率会对各类资产的估值造成很大影响。其中最受影响的应该就是债券和股票。这两种资产从中长期来看，就像坐在利率翘翘板上玩耍的两个小孩。

如果你翻看证券从业者历史，会发现一个非常黑暗的年代—大概是在1930年到1940年。那时候，投资银行的资产规模都小得可怜。最大的投资银行摩根士丹利的可支配资产还不到2亿美元。证券从业人员的收入也很低。据当时的财经类杂志记载，这些灰溜溜的华尔街经纪人要通过纽约市政府调解全市最低工资标准，才能把平均收入提高到每小时30美分，以保证自己可以勉强活下去。

造成证券从业人员这种惨状的原因是当时的金本位货币体系。投资者获得资金的成本很高，更值得相信的是政府债券。而股票的估值非常低。著名的投资家本杰明·格雷厄姆给他投资的股票设定的危险标准是市盈率8.5倍以上的股票。这大概是当时股票估值的平均水平。

而在信用本位时代，利率总体来说变得更低，投资者更喜欢追求风险，权益风险类投资品的估值也越来越高。现在，华尔街对股票的估值大概比格雷厄姆时代涨了一倍。这种趋势在以后的温和紧缩时代应该还会继续。

受低利率影响的还有房地产业。如果房地产投资者能获得还可以的租售比率，将好于把钱放到银行或者购买稳健的其他政府债券或高级公司债。在这个过程中受益明显的应该是欧洲的房地产市场。随着欧洲经济复苏趋势更加明显，其房地产价格水平应该也会随之上涨。

在亚洲的新兴市场，情况可能有些复杂。问题的复杂性主要体现在中国内地市场。随着所谓“新常态”的延续，中国的经济增长预期会继续随之降低，从中期来看，中国内地房地产市场租售比远远低于市场基础利率水平的情况可能会趋于收敛。不过，在经济当局所把握的财政和货币政策（以及行政性命令）的作用下，这种收敛也将保持一种温和的态势。

另外，在温和收缩的年代，投资者们不得不继续忍受偏低的投资收益率。这种时候所谓的异类投资还会时不时成为人们关注的热点。

这种温和收缩时代会维持多长时间？我觉得它大概要持续到“人类”这个生物群体能想出一个更高效的、能使他们的生活过得更好的解决方案的时候。具体时间我还猜不出来，不过根据统计规律，这个时间大约在2021年到2022年—当然，这是来自于统计学意義上的推测。