资本市场发展普惠金融的重点领域和主要途径

星焱

资本市场是现代金融体系的核心，普惠金融的全方位、立体式发展离不开资本市场的强力支撑。早在普惠金融的前身——微型金融阶段，金融服务就已经从单一的贷款，向存储、汇兑、保险、担保、消费金融、股权融资等多元化方向发展。其中，在部分小微企业（特别是创意型、技术型小微企业）的股权融资上，天使投资、风险投资和私募股权投资等发挥了重要作用。若从更加宏观的资本市场视角观察，多层次股权市场、债券市场和期货市场等，分别从不同领域对中小微企业以及涉农企业、民办医疗等弱势产业提供了的支持。同时，证券监管部门大力倡导和推进的中小投资者权益保护、提高交易信息透明度、金融教育和金融扶贫等，有效推动了普惠金融的全面发展。

发挥为小微企业提供金融服务的天然优势

小微企业是普惠金融的两大服务客体之一。传统金融中介机构难以从中获得足够利润，形成了金融排斥，而资本市场的投融资特点与小微企业资金需求具有较高的契合度。为小微企业提供多元化的金融服务，成为资本市场发展普惠金融的一个重点领域。

为具有不确定性特征的小微企业融资。小微企业的不确定性源自多个方面，包括抵御风险能力、企业主综合能力、公司治理程度和核心竞争力等。根据第三次全国经济普查数据，2013年我国关闭破产小微企业16.8万家，占当年全部关闭破产企业的98.8%；小微企业的平均寿命只有6.8年，约为大型企业的三分之一和中型企业的五分之三。鉴于这种高不确定性特征，秉持“审慎原则”的传统银行机构通常不愿参与小微金融。与银行机构不同，资本市场灵活多变，追求高风险、高收益的特性与小微企业更为接近。风险投资家和投资银行家通过市场化运作方式，发现和培育具有发展潜力的小微企业，并将其中的佼佼者推向更高层级的资本市场。

提升对小微企业价值和风险的评估有效性。小微企业的经营管理模式不成熟、内在价值非线性增长，传统的企业信用评估方法缺乏适用性，信贷交易难以达成。资本市场的交易规则是“化繁为简”，即商品或资产的未来价值趋近于买者愿意支付的当前市场价格。就是说，只要市场认同企业股权的当前价格并愿意成交，那么小微企业所蕴含的未来价值就等于企业总股本的市场价格总额。在实践中，资本市场对不同类型小微企业的估值方法更加多元化。比如，对初创期的互联网小微企业，可以采用修正DEVA模型或梅特卡夫模型进行估值，然后彼此验证。

为小微企业提供多元化服务。资本市场不仅带来了企业发展所需的资金，也提供了股权激励、管理咨询等服务。这可以帮助小微企业形成良好的激励机制，完善治理结构，较快形成竞争优势。特别是，当一个小微企业受到私募股权基金青睐，具备到四板、三板等多层次股权市场展示、挂牌、上市的潜质之后，股权期权计划会进一步提升企业员工凝聚力。同时，资本市场上的服务机构多元多样，还可以提供各类财务和管理咨询服务。这有助于小微企业脱离传统作坊式的经营方式，逐步成为现代企业。

以中小投资者权益保护提升金融交易公平性

中低收入人群是普惠金融的另一类主要服务客体。在金融市场上，他们人数多、财力小，典型身份是普通金融消费者和中小投资者。但是，资本市场时常存在信息不对称、内部人操控、维权渠道不畅等现象，中小投资者的合法权益可能会受到侵蝕。这与普惠金融强调机会平等、公平公正等理念相悖。因此，加强中小投资者权益保护，是资本市场发展普惠金融的另一个重要领域。

保障中小投资者知情权。证券期货领域的投融资关乎参与者的资金收益。其中，有效信息是产品定价和交易的核心因素，且大多掌握于发行人、大股东或实际控制者等的手中。这会诱致部分人规避监管、抛弃诚信，利用信息优势谋取不正当收益。加之资本市场具有一定的杠杆效应，会进一步放大信息优势，带来高额资金回报。与之相反，中小投资者在技术掌控能力、信息获取能力等方面处于明显的劣势地位，甚至时常被误导，对虚假信息信以为真。在遇到暗箱操纵的交易对手时，常因无力识别风险而蒙受经济损失。可见，资本市场发展普惠金融，一定要促进交易信息透明，保障中小投资者知情权。

提升中小投资者参与公司治理的能动性。参与被投资企业的公司治理，是中小投资者合法权益得以实现的一个重要条件，也是资本市场发展普惠金融的潜在要求。如果未能有效参与公司治理，中小投资者的合法权益则可能受到侵蚀。比如，在股票市场再融资行为中，部分企业会利用非公开发行的信息披露标准低等特点，制定不合理的增发价格，损害中小投资者权益。而受制于股东投票方式、表决结果效力等因素，很多中小投资者难以有效行使参与权，甚至没有参与的积极性。因此，资本市场发展普惠金融，需要在审议再融资、利润分配等重大事项中，使中小投资者具备相应的话语权。

打击侵害中小投资者利益的违法违规行为。当前，有的上市公司在公告中隐瞒重要事项、编造和传播虚假信息，有的不当更正盈利预测报告甚至粉饰报表违法违规信息披露，这都会导致中小投资者信息误读而投资亏损；一些内部人进行内幕交易、操纵市场，不明真相且反向操作的中小投资者就会受到损失。这些行为与共享、公平等普惠金融理念背道而驰。同时，如果市场中的基础性制度不完善，就不利于打击违法违规行为，会对普惠金融发展带来障碍。比如，证券行业中民事赔偿诉讼制度不健全，寻求法律救助的维权渠道不畅通，市场多元化纠纷解决机制不完善等。鉴于此，在资本市场发展普惠金融的进程中，既要加强监管，增加查处力度，减少中小投资者权益被侵害；也要畅通维权渠道、降低诉讼和举证的成本。在此基础上，提升投融资服务的安全性和满意度。

增强中小投资者的可行能力。加强服务客体的可行能力建设，是发展普惠金融的核心内容之一。证券期货领域的知识专业性较强，投融资具有一定风险，更需要加强金融教育、增强可行能力。调查显示，85%的中小投资者对股东权益和维权相关问题不甚了解，98%的中小投资者读不懂企业信息披露中的财务报表。这会从主观上降低他们的风险防范意识和行权维权能力，阻碍他们更好地参与资本市场。从另一方面讲，这也会制约资本市场投融资的安全性和服务深度。

我国资本市场发展普惠金融的主要途径

途径一：多层次市场为小微企业提供直接融资服务

一是为小微企业提供股权融资服务。在我国，多层次股权市场为小微企业的直接融资发挥了重要作用，是资本市场践行普惠金融的“主战场”。截至2016年底，新三板市场挂牌公司10163家，其中小微企业占比约为64%（根据国家统计局企业划型标准），中小微企业合计占比约为95%。由此可见，当前新三板市场在发展普惠金融的规模、深度和范围等方面，都有了长足进展。区域性股权市场稳步发展，在普惠金融领域为小微企业的直接融资和规范运作发挥了积极作用。截至2016年底，全国共有40家区域性股权市场，挂牌企业1.74万家，展示企业近6万家，为各类企业融资2871亿元。在未来时期，监管部门会持续出台监管规则，规范区域性股权市场运作，逐步增强其服务小微企业的功能。

二是为中小微企业提供债权融资服务。在我国，公司债券市场起步较晚，且主要为大型企业提供融资工具，普惠金融功能相对较弱，但在近年来这一情况已有明显改观。2015年，国家发改委推出双创孵化专项债，印发了《双创孵化专项债券发行指引》。2016年，证监会推出创新创业债券（简称“双创债”）产品试点，专门服务于中小企业特别是科技型高成长性中小企业融资。全年双创债发行6单，融资金额1.35亿元。2017年5月，首单双创专项债务融资工具在银行间市场完成发行。不难得出，随着双创债等试点的稳妥有序推广，债券市场的普惠金融功能也会日益提升。

途径二：多渠道支持弱势产业发展

在我国， 农业、民生等领域的发展相对滞后， 既是“十三五”期间补短板的主要领域，也是普惠金融的服务对象。目前，资本市场依托自身优势，为这些弱势产业提供了多元化支持。

一是为涉农企业提供上市融资服务。近年来，我国股权市场对涉农企业的融资服务逐步增强。2016年，A股市场共有雪榕生物等3家涉农企业IPO首发上市，募资超过12亿元；南宁糖业等6家涉农企业提出再融资申请，拟融资40亿元。截至2016年底，新三板挂牌涉农企业386家，共完成101次股票定向发行，累积融资约40亿元。

二是对社会办医企业提供融资服务。在我国，非公立医疗行业仍处相对弱势地位，与多元办医格局目标存在差距，需要普惠金融提供支持。2015年6月，国务院印发了《关于促进社会办医加快发展的若干政策措施》，鼓励金融机构根据医疗机构特点创新金融产品和服务方式，扩大业务规模。截至2016年底，根据新三板投资型行业分类，“保健护理服务”和“保健护理机构”行业民营挂牌公司已有46家，全年融资21次，发行股数1.1亿股，融资金额近8亿元。

三是借助期货市场为涉农企业提供套期保值、价格发现和规避风险等服务。目前，期货交易所正在开发符合实体经济需求的农产品期货品种，为期货市场发展普惠金融奠定基础。进入2017年，我国已上市21个农产品期货品种，品种价格运行平稳，在稳定农业生产、帮助涉农企业风险规避、增加农民收入等方面发挥了积极作用。与此同时，我国农产品期货品种正在不断创新，普惠金融功能日益增强。2016年12月，证监会批准郑州商品交易所和大连商品交易所分别开展白糖、豆粕期权交易。“保险+期货”的农产品期货试点也在稳步推广，以玉米和大豆为试点品种已经开展了12个试点项目，以棉花和白糖为试点品种确定了12个试点项目，覆盖多个省区。

途径三：强化中小投资者的权益保护和金融教育

加强中小投资者权益保护，普及证券期货专业知识，是资本市场发展普惠金融的一个重要途径。近年来，我国资本市场在这个领域取得了积极成效。

一是妥善处理投资者投诉，畅通投诉处理渠道。中小投资者的投诉渠道是否畅通，投诉能否得到有效解决，是度量资本市场普惠金融发展程度的重要指标。2016年，证监会推进12386热线优化和直转试点，不断提高热线投诉处理效率。全年共接收各类诉求7.4万件，其中咨询建议类5.3万件、投诉类2.1万件，和解率平均为74%。这满足了部分中小投资者诉求，对其权益保护起到了一定的积极作用。

二是建立完善证券期货纠纷多元化解机制。推进证券期货多元化纠纷解决机制，在弥补现代型诉讼机制匮乏、加强中小投资者权益保护等方面，都具有重要价值。2016年，最高法和证监会联合下发了《关于在全国部分地区开展证券期货纠纷多元化纠纷解决机制试点工作的通知》。各地方证券监管机构与各辖区基层法院建立了对接机制，5家试点调节组织启动建设在线纠纷解决平台，探索服务中小投资者的小额速调等调解机制。19家地方证券监管机构建立辖区调解组织，调解工作实现全覆盖。

三是将投资者教育逐步纳入国民教育体系。这是资本市场发展普惠金融、提升全民金融素质的一项重要举措。2016年，在证监会的倡导下，上海、广东、四川、青岛等十余个省市将投资者教育纳入中小学教育、高等教育课程设置。同时，中国金融期货交易所与国内高校联合举办金融知识竞赛，有效推动了金融知识普及与国民金融教育相结合。

途径四：证券市场开展金融扶贫

2015年，习近平总书记在中央扶贫工作会议上明确指出：“要做好金融扶贫这篇文章”；克强总理也要求，要“走出一条有中国特色的金融扶贫之路”。在此背景下，金融扶贫成为有中国特色的普惠金融行动框架下的一项重要内容，成为打赢脱贫攻坚重大战略的关键战役。为此，证监会出台了《关于资本市场作用服务国家脱贫攻坚战略的意见》，对贫困地区企业首次公开发行股票、新三板挂牌、发行债券、并购重组等开辟绿色通道。同时，积极倡导证券期货行业机构参与金融扶贫，践行普惠金融，并取得良好成效。

2016年，证监会实行全国贫困地区企业IPO适用“即报即审、审过即发”金融扶贫政策，并有1家贫困县企业实现IPO首发上市。截至2017年3月底，注册地在贫困地区的上市公司数量增至87家，其中贫困县23家、新疆50家、西藏14家。从IPO募资额度来看，贫困地区共有10家企业首发上市募资超过37亿元。在新三板市场，来自贫困地区的挂牌企业已有326家。与此同时，证券期货行业机构积极开展帮扶活动，已有82家证券公司和19家期货公司开展与贫困县的结对帮扶。2016年，部分证券机构帮助贫困县通过债券市场融资，发行了易地扶贫搬迁项目收益债券、棚户区改造安置房建设项目企业债券等。此外，部分上市公司也開始参与设立贫困地区扶贫产业基金。

小结

综上分析，资本市场发展普惠金融主要有两个着力点：一是在融资端为实体企业尤其是小微企业提供资金服务；二是在投资端加强对中小投资者的合法权益保护。事实上，这两个着力点能否抓稳、抓实、抓牢，不仅影响普惠金融发展的广度深度，也关乎资本市场的自身能力建设和健康可持续发展。更进一步，在资本市场中树立正确的普惠金融发展理念、持续展开中小投资者金融教育、完善市场基础性制度、探索与普惠金融相适宜的差异化监管模式、多途径开展金融扶贫等，都将对我国普惠金融事业发展带来重要的推动作用。

（作者单位：中国证监会中证金融研究院）